石宗仁

（廣西現(xiàn)代物流集團(tuán)有限公司 廣西南寧 530000）

新常態(tài)經(jīng)濟(jì)下，國有企業(yè)為突破資產(chǎn)負(fù)債率高的制約和束縛，除做好正常生產(chǎn)經(jīng)營和降本增效工作以外，還應(yīng)積極推進(jìn)資本運營工作，通過引入股權(quán)投資、資產(chǎn)證券化、不良資產(chǎn)剝離等資本運作手段，提升國有資產(chǎn)周轉(zhuǎn)質(zhì)效，促使國有資本凈資產(chǎn)收益率進(jìn)一步提高。當(dāng)前，比較適合國有企業(yè)采用的資本運作方式有投（并購、股權(quán)投資）、融（引入戰(zhàn)略投資者、基金工具、IPO上市）、管（資產(chǎn)證券化、應(yīng)收賬款管理）、退（債務(wù)化解、不良資產(chǎn)處置、重組整合）等幾種模式。

一、資本運營概述

資本運營，一般是指企業(yè)所擁有的各類生產(chǎn)要素和各種社會資源，通過流動、裂變、組合及優(yōu)化配置等各種方式進(jìn)行有效經(jīng)營，以最少的投入獲取最多的產(chǎn)出，實現(xiàn)資本最大限度增值。資本運營可以對企業(yè)資產(chǎn)運營情況進(jìn)行有效的系統(tǒng)分析，對企業(yè)內(nèi)部機(jī)制的協(xié)調(diào)管理具有良好的推動作用，有利于幫助企業(yè)達(dá)成經(jīng)營目標(biāo)。在做好傳統(tǒng)資本運營同時，應(yīng)該注重推動資本運營綜合發(fā)展，為企業(yè)經(jīng)營模式多元化與立體化提供幫助。

（一）資本運營的構(gòu)成

資本運營定位是提高企業(yè)整體效率、擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模、提升所擁有資產(chǎn)的品牌效應(yīng)和市場價值，最終達(dá)到增強(qiáng)國有企業(yè)核心競爭力的目的。主要構(gòu)成內(nèi)容包括固定資本運營、金融資本運營、產(chǎn)權(quán)資本運營、無形資本運營、管理資本運營、社會資源資本運營和人力資本運營七個組成部分。

（二）資本運營的目標(biāo)

資本運營的總目標(biāo)是實現(xiàn)國有企業(yè)核心競爭力的提升和高質(zhì)量發(fā)展，為打造世界一流企業(yè)奠定堅實的資本基礎(chǔ)，具體目標(biāo)包括企業(yè)凈利潤、股東權(quán)益和企業(yè)整體價值的最大化。國有企業(yè)肩負(fù)著穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)與發(fā)展經(jīng)濟(jì)的雙重功能，是發(fā)展社會經(jīng)濟(jì)最重要的基礎(chǔ)。鑒于國有資本的特殊功能，在判定其目標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)時不僅需要考慮經(jīng)濟(jì)效益最大化，同時還要考慮履行社會責(zé)任、社會福利和宏觀調(diào)控作用的最大化。

二、資本運營的必要性

企業(yè)是資本的載體，資本是企業(yè)的血液。新常態(tài)下，受房地產(chǎn)下行影響，鋼鐵、水泥、裝修、家具家居等傳統(tǒng)行業(yè)發(fā)生巨大變化，產(chǎn)能過剩，出口滯銷，單純依靠生產(chǎn)經(jīng)營已無法滿足國有企業(yè)快速發(fā)展的需要。只有通過資本運作，盤活不良資產(chǎn)，將資產(chǎn)推向證券化和市場化，才能進(jìn)一步發(fā)展壯大國有企業(yè)。通過投資并購、引入戰(zhàn)略投資者、IPO上市等資本運作手段，使國有企業(yè)實現(xiàn)國有資本健康發(fā)展。

（一）有助于盤活國有企業(yè)存量資產(chǎn)，提升企業(yè)價值

由于多種原因，部分國有企業(yè)違規(guī)投資經(jīng)營、融資性貿(mào)易或偏離主業(yè)發(fā)展，容易形成一定數(shù)量的不良資產(chǎn)。這些不良資產(chǎn)可回收的概率較小，難以實現(xiàn)正常的現(xiàn)金流和預(yù)期收益，常常被審計部門、巡視巡察和國資監(jiān)管機(jī)構(gòu)列為重點整治清理的對象，制約企業(yè)在資本市場的融資能力，增加國有企業(yè)融資成本。通過資本運營手段，可以將低效和無效資產(chǎn)進(jìn)行剝離、變賣、處置，以提升資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率，使企業(yè)閑置資產(chǎn)得到有效盤活，實現(xiàn)資產(chǎn)配置與應(yīng)用的最大化，大幅提升國有企業(yè)在市場競爭中的核心競爭力。

（二）有助于國有企業(yè)優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，提高盈利能力

目前，部分國有企業(yè)產(chǎn)業(yè)廣而不強(qiáng)、項目大而利薄，未能形成完整的產(chǎn)業(yè)鏈條，核心競爭力不高，亟需優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，提高盈利能力。通過并購、兼并等資本運作方式，圍繞核心業(yè)務(wù)拓展，延伸產(chǎn)業(yè)鏈和價值鏈，以做深做精替代做多做泛，擴(kuò)大市場占有率，提高產(chǎn)業(yè)鏈整合能力，降低交易成本，進(jìn)而提高收益率。

（三）有助于國有企業(yè)拓展直接融資，實現(xiàn)降本增效

國內(nèi)外先進(jìn)企業(yè)的融資模式已從原來的向金融機(jī)構(gòu)常規(guī)借款，轉(zhuǎn)向以資本市場融資為主，逐步實現(xiàn)資產(chǎn)證券化。目前，部分國有企業(yè)資本金不足、直接融資比例過低、資產(chǎn)負(fù)債率居高不下，導(dǎo)致國有企業(yè)信用評級提升受阻、金融支持削減、融資成本攀高等諸多不利影響。通過外延式擴(kuò)張向外尋求資本增量，利用引入戰(zhàn)略投資者或企業(yè)上市等資本運作手段打通股權(quán)融資市場；通過增資擴(kuò)股等方式整合項目，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，打破零上市僵局。用好用足用活資本工具，增強(qiáng)企業(yè)資本運作能力，解決增加權(quán)益資金途徑，切實降低融資成本，實現(xiàn)企業(yè)降本增效。

（四）有助于國有企業(yè)做大資產(chǎn)規(guī)模，增強(qiáng)風(fēng)控能力

目前，制約國有企業(yè)發(fā)展的普遍性難題，是化解不良資產(chǎn)。國有企業(yè)長時間發(fā)展過程中產(chǎn)生的不良資產(chǎn)，需要用企業(yè)正常經(jīng)營利潤去彌補(bǔ)。部分國有企業(yè)由于盈利能力不足，經(jīng)營利潤難以覆蓋不良資產(chǎn)負(fù)債產(chǎn)生的利息，通過資本運作可以在較短期限內(nèi)把正常經(jīng)營資產(chǎn)的相對值做大，即擴(kuò)大國有企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模以降低不良資產(chǎn)的比重，由此正常資產(chǎn)的盈利規(guī)模得以放大，具備覆蓋不良資產(chǎn)損失的能力，使不良資產(chǎn)負(fù)債的本金逐年減少，逐步化解不良資產(chǎn)風(fēng)險。

三、資本運營的現(xiàn)狀及主要問題

（一）國有企業(yè)資本運營工作發(fā)展現(xiàn)狀

經(jīng)歷了二十余年的企業(yè)改革工作，多數(shù)國有企業(yè)的資本運營基礎(chǔ)已經(jīng)形成，具備了開展資本運作工作的條件?？傮w來講，國有企業(yè)資本運營工作仍處于打基礎(chǔ)、開新局的發(fā)展階段。截至2021 年底，各類國有控股上市企業(yè)1317 家，占境內(nèi)股票市場上市公司總數(shù)4697 家的28.26%，總市值33.54 萬億元。國有資本運營工作呈現(xiàn)以下發(fā)展態(tài)勢：一是國資監(jiān)管從“管企業(yè)”向“管資本”轉(zhuǎn)變。央企國企將資本運營工作列為國有企業(yè)三年改革行動方案重要內(nèi)容，如招商集團(tuán)專門組建資本運營發(fā)展平臺公司，成功實現(xiàn)實體制造、金融創(chuàng)新與資本運營協(xié)同發(fā)展的嶄新發(fā)展格局。二是部分省級國有企業(yè)著力完善資本運營框架，配齊配強(qiáng)資本運營團(tuán)隊。如廣西現(xiàn)代物流集團(tuán)有限公司、廣西柳州鋼鐵集團(tuán)有限公司等省屬國有企業(yè)，在組織機(jī)構(gòu)改革過程中設(shè)立資本運營部專責(zé)機(jī)構(gòu)，統(tǒng)籌負(fù)責(zé)本集團(tuán)范圍內(nèi)的IPO 培育、兼并重組、不良資產(chǎn)處置等資本運營工作，通過資本運營手段培育新的利潤增長點。三是改組組建國有資本投資、運營公司。如廣西宏桂資本運營集團(tuán)有限公司，就從接收處置廣西壯族自治區(qū)行政事業(yè)單位經(jīng)營性國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)型為廣西壯族自治區(qū)國有資本運營公司，廣西投資集團(tuán)有限公司突出政府平臺屬性，著力打造廣西壯族自治區(qū)國有資本投資公司。

（二）資本運營工作存在的問題

1.資本運營效果不理想。結(jié)合企業(yè)實際情況，主動開展資本運營的工作思路和措施不多。資本運作相對于生產(chǎn)經(jīng)營是一個更具創(chuàng)新性的活動，一是涉及工作推進(jìn)的部門較多，工作職能過于分散、容易各行其是，工作節(jié)奏不在同一頻道上；二是工作隨意性較大，無規(guī)劃無計劃，不知道應(yīng)該做什么，也不知道要做成什么效果；三是工作效率不高，工作打折扣，工作質(zhì)量效益欠缺。

2.缺乏專業(yè)的資本運作人才隊伍。資本運營專業(yè)人才不但要對市場具有較高的綜合分析能力，還要具備扎實的金融、法律、財務(wù)、證券、戰(zhàn)略投資等專業(yè)知識。目前，部分國有企業(yè)資本運營人員數(shù)量相對較少，相關(guān)從業(yè)人員的專業(yè)能力較為薄弱，對于企業(yè)資本運營實操較少。部分國有企業(yè)尤其是地市級以下國有企業(yè)的資本運營機(jī)構(gòu)不健全，或者尚未設(shè)立資本運營相關(guān)部門。同時，也沒有配備經(jīng)驗豐富的專業(yè)資本運作團(tuán)隊，更沒有具備精深專業(yè)知識和熟練實操能力的資本運營人才，無法滿足開展系統(tǒng)和復(fù)雜的資本運作活動的要求。

3.缺乏把握發(fā)展機(jī)遇的能力。部分國有企業(yè)資本運作專業(yè)性強(qiáng)、風(fēng)險大，存在不敢開展資本運作的畏難情緒。新冠肺炎疫情期間，全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷，股市震蕩嚴(yán)重，大量優(yōu)質(zhì)企業(yè)價值出現(xiàn)明顯低估；金融機(jī)構(gòu)經(jīng)過多輪降息，國有企業(yè)融資成本不斷下探，正處于融資成本較低階段，是并購的最佳時期。然而，部分國有企業(yè)并未做好充分準(zhǔn)備，機(jī)遇擦身而過，錯過企業(yè)并購重組、化解風(fēng)險及擴(kuò)大發(fā)展的最佳時機(jī)。

4.缺乏激勵和容錯機(jī)制。一是部分國有企業(yè)在面對資本運營這項創(chuàng)新性工作，存在思想保守、瞻前顧后的畏難情緒，不能以發(fā)展的眼光看問題，沒有相關(guān)激勵及容錯機(jī)制，甚至部分國有企業(yè)不敢邁出資本運作的第一步。二是部分國有企業(yè)存在激勵方式不夠靈活、考核目標(biāo)不夠清晰等問題，沒有制定專門的資本運營專業(yè)人才的激勵考核制度。

四、資本運營的作用

從功效作用的角度分析，大致可以把國有企業(yè)資本運作類型歸納為“幾個轉(zhuǎn)變”，具體如下。

（一）從經(jīng)營產(chǎn)品和服務(wù)，轉(zhuǎn)變?yōu)檫\營資本和資產(chǎn)

投資項目不僅停留在“價值”層面，更要考慮“變現(xiàn)”角度。實現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流和盈利之間的財富最大化目標(biāo)有三個層次：第一個層次是賣資產(chǎn)，賣資產(chǎn)一般需要轉(zhuǎn)讓100%的所有權(quán)。第二個層次是賣股權(quán)，賣股權(quán)可以賣任何比例的股權(quán)，因為企業(yè)不需要100%的股權(quán)也能控制整個企業(yè)，故可以在能夠繼續(xù)控制企業(yè)的情況下，實現(xiàn)部分股權(quán)的變現(xiàn)。第三個層次是市值管理。在股權(quán)價格高的時候出售原先持有的部分股權(quán)，股權(quán)價格低的時候回購部分股權(quán)。市值管理最適用于上市公司，如果企業(yè)沒有上市，可以通過基金增持減持的方式實現(xiàn)市值管理。由此把重心放到資本和資產(chǎn)的運營上，同時兼顧產(chǎn)品和服務(wù)，能收獲更多的利潤。

（二）將“短貸短用”轉(zhuǎn)變?yōu)椤伴L貸長用”

企業(yè)發(fā)展離不開金融機(jī)構(gòu)支持，在獲得金融機(jī)構(gòu)授信時，一方面國有企業(yè)要考慮銀行貸款的融資成本，另一方面也要考慮銀行有息負(fù)債的結(jié)構(gòu)，即短、中、長期結(jié)構(gòu)搭配合理。如果企業(yè)僅以1 年以內(nèi)（含）的短期貸款為主，一旦現(xiàn)金流不足或者企業(yè)出現(xiàn)不穩(wěn)定因素時，金融機(jī)構(gòu)授信收縮，企業(yè)將面臨“無以為繼”的緊張局面。利用項目貸款、并購貸款或者中長期政策貸款，與金融機(jī)構(gòu)長期綁定，企業(yè)長期項目帶來的長期債務(wù)權(quán)重達(dá)到三分之二左右，抗擊金融風(fēng)險的能力將大幅度增強(qiáng)。

（三）從“第一曲線獨舞”轉(zhuǎn)變?yōu)椤岸嗲€成長”

產(chǎn)業(yè)不可能永不落幕，當(dāng)“第一曲線”進(jìn)入夕陽行業(yè)之后，尋找適合國有企業(yè)發(fā)展的“第二曲線”則成為剛需?！暗诙€”的打造，不可能從零起步，必然是通過并購有潛力的“專精特新”及“小巨人”企業(yè)實現(xiàn)。如此，方能在繼續(xù)發(fā)揮“第一曲線”余力的同時，讓“第二曲線”也茁壯成長。

（四）從線性發(fā)展轉(zhuǎn)變?yōu)榭缭绞桨l(fā)展

每個項目建設(shè)都具有一定的生命周期性，從項目籌備、項目建設(shè)、項目試運營、項目成熟到項目退出等各個環(huán)節(jié)，具有截然不同的業(yè)績表現(xiàn)。項目試運營到盈虧平衡實現(xiàn)盈利，所需時間短的需要3 年，長的可能5—8 年。因而通過項目建設(shè)來發(fā)展，只能是線性發(fā)展。要實現(xiàn)跨越式發(fā)展，短期內(nèi)迅速做大，就必須重視資本運營和并購重組工作。單純依靠項目建設(shè)，一般很難達(dá)到“立竿見影”實現(xiàn)利潤增值的效果，這就需要通過資本運營手段并購重組優(yōu)質(zhì)企業(yè)的方式，從而快速提升資產(chǎn)規(guī)模和盈利能力。隨著產(chǎn)業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，一定程度上會實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，迅速提高國有企業(yè)在行業(yè)中的話語權(quán)和影響力。

國有企業(yè)無論是想實現(xiàn)優(yōu)化商業(yè)模式、提升盈利能力、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，還是消化不良資產(chǎn)、金融風(fēng)險防控等目的，資本運作都具有不可替代的“主渠道”作用，絕非日常的生產(chǎn)經(jīng)營、項目建設(shè)所能代替。在現(xiàn)有環(huán)境條件下，不重視資本運作，企業(yè)無法做強(qiáng)做大。

五、資本運營工作改進(jìn)策略

（一）樹立正確的資本運營理念，提升風(fēng)險防控能力

資本運作具有很強(qiáng)的投資屬性和金融屬性，并購和股權(quán)投資等資本運作方式存在高風(fēng)險等特征。國有企業(yè)在實施資本運作時要樹立正確理念，具備一定風(fēng)險意識，要建立健全風(fēng)險防控和預(yù)警機(jī)制，穩(wěn)健經(jīng)營，防止為了并購而并購，為了投資而投資，才能確保國有資產(chǎn)保值增值。一是要嚴(yán)控經(jīng)營風(fēng)險，投資業(yè)務(wù)要嚴(yán)格落實投資主體責(zé)任，堅持加強(qiáng)從市場調(diào)研和前期論證，從源頭把關(guān)、從過程上加強(qiáng)管控；二是要破解資金難題，加大與金融機(jī)構(gòu)、基金公司、地方政府各類投資引導(dǎo)基金的合作，創(chuàng)新融資模式；三是要理順管理機(jī)制，明確集團(tuán)總部及各級子公司職能職責(zé)，優(yōu)化資本、資產(chǎn)及運營的架構(gòu)設(shè)置，健全管控機(jī)制，推動高效化運行和體系化管理；四是要圍繞國有企業(yè)主責(zé)主業(yè)實施資本運作，切忌盲目實施投資或者并購。

（二）加強(qiáng)部門間協(xié)同，提高資本運營效果

資本運營涉及國有企業(yè)資本運營部門、財務(wù)部門、戰(zhàn)略投資部門、法律合規(guī)部門和具體實施主體等，各個部門多分屬于不同領(lǐng)導(dǎo)分管，溝通時間和效率有待提升。因此，國有企業(yè)在推進(jìn)上市公司培育各個階段、兼并收購上市公司及資產(chǎn)證券化等重要資本運作工作時，在保證一把手負(fù)總責(zé)的基礎(chǔ)上，必須建立健全部門協(xié)同聯(lián)動、定期會商的聯(lián)合會議制度，建立一套相互協(xié)同、分工明確、高效有序的工作機(jī)制，改變原來工作職能過于分散、各行其是的現(xiàn)狀，實現(xiàn)“1+1＞2”的效果，形成資本運營工作強(qiáng)大合力和效果。

（三）培養(yǎng)高素質(zhì)資本運營人才隊伍，提升資本運營工作水平

資本運營是一項專業(yè)性很強(qiáng)的工作，需要一支由具備戰(zhàn)略、金融、法律、財務(wù)等方面專業(yè)知識，具備敏銳的市場洞察力、良好的資本運作能力的專業(yè)人才組成的運營團(tuán)隊。為推動新時期國有企業(yè)資本運營事業(yè)，各層級國資監(jiān)管機(jī)構(gòu)要從頂層設(shè)計出發(fā)，不斷完善國有資本運營人才制度體系，加強(qiáng)國有企業(yè)資本運營專業(yè)人才高層次培訓(xùn)。各級各類國有企業(yè)要培引結(jié)合、人崗適配、充分激勵。一是培養(yǎng)或招聘高層次資本運作專業(yè)人才，充分發(fā)揮優(yōu)秀人才的引領(lǐng)作用，為企業(yè)資本運營注入新的活力；二是建立覆蓋各層級國有企業(yè)的資本運營工作團(tuán)隊，一企一策實施資本運營工作；三是借助證券、會計、法律等第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)的力量開展資本運作工作，在實踐中培養(yǎng)人才隊伍；四是積極做好內(nèi)部培訓(xùn)工作，組織資本運營管理人員定期學(xué)習(xí)相關(guān)專業(yè)知識，為提升企業(yè)內(nèi)部工作水平提供人才保障。

（四）建立容錯激勵機(jī)制，調(diào)動資本運營工作積極性

一是建立健全資本運作激勵機(jī)制，全面調(diào)動參與資本運作人員的工作積極性、主動性和創(chuàng)造性，發(fā)揮人才潛能。通過設(shè)置突出貢獻(xiàn)獎、重大項目獎等形式，激勵資本運營有突出貢獻(xiàn)的人員。如每年針對資本運作項目推進(jìn)情況，設(shè)定IPO上市培育、戰(zhàn)略投資者引進(jìn)、資產(chǎn)規(guī)模顯著增加、資產(chǎn)負(fù)債率壓降、利潤增長等考核指標(biāo)，以目標(biāo)達(dá)成結(jié)果予以激勵。條件成熟后實施員工持股等中長期激勵機(jī)制。二是不斷完善容錯糾錯機(jī)制，堅持激勵和約束并重，嚴(yán)格落實“三個區(qū)分開來”，激勵資本運營專業(yè)人才創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、勇于擔(dān)當(dāng)、敢作敢為。

六、結(jié)語

國有企業(yè)資本運營是一個值得深入研究的重大課題。從總體發(fā)展趨勢看，資本運營是國有企業(yè)加快建設(shè)世界一流企業(yè)的必經(jīng)之路，是國有企業(yè)實現(xiàn)資源、資產(chǎn)、資金、資本互通互動最行之有效的方法。要想建立健全完善的國有資本運營體系，實現(xiàn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的目標(biāo)，還要做到以下幾點。一是將資本運營上升為企業(yè)集團(tuán)戰(zhàn)略層面，明確其發(fā)展路徑、發(fā)展方向和發(fā)展目標(biāo)；二是采取規(guī)模由小到大、由易到難的策略，具體規(guī)模可根據(jù)企業(yè)集團(tuán)資金和業(yè)務(wù)需要逐步增加；三是要儲備相適應(yīng)的資本運營人才，培養(yǎng)一支高素質(zhì)的資本運營人才隊伍；四是要健全激勵機(jī)制，建立權(quán)責(zé)利匹配的激勵和考核體系。