【摘 要】 文章以2017—2021年新三板掛牌企業(yè)為研究樣本，實證研究數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新的影響，并從企業(yè)家特征視角探討了企業(yè)家精神對二者關(guān)系的調(diào)節(jié)效應。研究發(fā)現(xiàn)：數(shù)字金融能夠顯著促進中小企業(yè)創(chuàng)新，其覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度均對中小企業(yè)創(chuàng)新具有積極影響，且數(shù)字化程度的影響最大；同時，企業(yè)家精神對數(shù)字金融與中小企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)效應。進一步分析發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新的影響以及企業(yè)家精神的調(diào)節(jié)效應在非國有企業(yè)和高科技企業(yè)中更顯著。因此，需加快金融機構(gòu)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，進一步完善數(shù)字金融配套體系建設(shè)，注重企業(yè)家精神的培育，實行差異化、動態(tài)化數(shù)字金融支持政策等，助力中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】 數(shù)字金融； 中小企業(yè)創(chuàng)新； 新三板企業(yè)； 企業(yè)家精神

【中圖分類號】 F832.5；F273.1 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2024）19-0062-09

一、引言

當前，我國經(jīng)濟正處于深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和推動高質(zhì)量發(fā)展的新階段。創(chuàng)新是實現(xiàn)經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的重要支點，也是我國實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、尋求經(jīng)濟新增長點的關(guān)鍵。作為國民經(jīng)濟和社會發(fā)展重要推動力的中小企業(yè)，已經(jīng)成為建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟體系、推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的重要基礎(chǔ)，其在保障與改善民生、推動創(chuàng)新和就業(yè)等方面都發(fā)揮著核心作用。因此，中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展對推動經(jīng)濟實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展具有重要意義，而探究中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展影響因素，有的放矢地促進中小企業(yè)創(chuàng)新，成為新形勢下的重要議題。現(xiàn)階段，受傳統(tǒng)金融體系和自身條件的制約，較多優(yōu)質(zhì)的中小企業(yè)難以獲得充足的資金支持。創(chuàng)新活動資金需求大且具有高不確定性[ 1 ]，而中小企業(yè)資產(chǎn)輕、抵押物少，易受到傳統(tǒng)金融機構(gòu)的信貸歧視，因此中小企業(yè)仍存在資金供給不足的問題。

近年來，隨著互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)和云計算等先進信息技術(shù)的發(fā)展，數(shù)字技術(shù)持續(xù)創(chuàng)新，數(shù)字金融隨之興起。數(shù)字金融運用場景、數(shù)據(jù)及產(chǎn)品創(chuàng)新等方式彌補了傳統(tǒng)金融服務的不足，憑借其“低成本、高速度、廣覆蓋”的優(yōu)勢顯著降低金融服務成本及門檻，優(yōu)化融資環(huán)境，進而為金融主體提供高效服務，助力企業(yè)發(fā)展[ 2 ]。目前，學者們發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融在企業(yè)融資活動、投資活動和創(chuàng)新活動等方面都產(chǎn)生了積極影響。在數(shù)字金融與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系研究中，現(xiàn)有文獻主要從融資約束視角和金融錯配視角探討數(shù)字金融對企業(yè)創(chuàng)新的影響機制。如唐松等[ 3 ]從融資約束視角探討數(shù)字金融對A股企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響，趙曉鴿等[ 4 ]從金融錯配視角指出數(shù)字金融有助于緩解金融錯配并促進企業(yè)創(chuàng)新。但現(xiàn)階段以新三板掛牌企業(yè)為研究對象探討數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新影響的文獻鮮見。新三板企業(yè)對我國創(chuàng)新發(fā)展具有重要作用，約有47.6%的專精特新“小巨人”企業(yè)在新三板掛牌，誕生較多隱形冠軍。故以新三板掛牌企業(yè)作為研究對象，探究數(shù)字金融與中小企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系，對推動專精特新中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，進而助力中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展具有重要意義。另外，企業(yè)家精神作為企業(yè)發(fā)展的靈魂，是推動企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)鍵因素。那么，企業(yè)家精神的充分發(fā)揮能否強化數(shù)字金融與中小企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系也值得進一步探討。由此，厘清數(shù)字金融與中小企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系，探究企業(yè)家精神在數(shù)字金融影響中小企業(yè)創(chuàng)新中發(fā)揮的作用，對實現(xiàn)數(shù)字金融促進中小企業(yè)創(chuàng)新，進而推動我國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展具有重要的理論與現(xiàn)實意義。

基于此，本文以2017—2021年新三板中小企業(yè)作為研究樣本，從企業(yè)家特征視角，將與企業(yè)創(chuàng)新決策制定密切相關(guān)的企業(yè)家精神因素引入其中，分析數(shù)字金融對企業(yè)創(chuàng)新的影響。本文可能的研究貢獻：第一，在研究視角上，以新三板中小企業(yè)為研究對象，探討數(shù)字金融及其不同維度對中小企業(yè)創(chuàng)新的作用，拓展了數(shù)字金融微觀效應的研究，同時也豐富了中小企業(yè)創(chuàng)新影響因素的研究。第二，在研究內(nèi)容上，企業(yè)創(chuàng)新一定程度上受企業(yè)家特征的影響，本文引入企業(yè)家精神這一企業(yè)家特征因素，將其作為調(diào)節(jié)變量，探究企業(yè)家精神對數(shù)字金融影響中小企業(yè)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)效應，拓展了現(xiàn)有研究。第三，揭示了在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和不同行業(yè)情境下，數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新的異質(zhì)性影響，對推動中小企業(yè)創(chuàng)新政策的制定具有一定現(xiàn)實意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）數(shù)字金融與中小企業(yè)創(chuàng)新

創(chuàng)新是中小企業(yè)提高競爭力的重要途徑，也是推動我國經(jīng)濟由高速發(fā)展向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵。中小企業(yè)由于自身資金實力有限，往往需要通過金融市場尋求融資以支持創(chuàng)新研發(fā)活動。一方面，由于創(chuàng)新投資項目具有長周期和高風險的特征，存在信息不對稱問題，導致銀行主導的金融體系難以滿足中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的融資需求；另一方面，中小企業(yè)由于缺乏抵押物、財務披露不規(guī)范等原因，面臨“融資難、融資貴”等問題，創(chuàng)新項目投資缺乏，進一步制約了企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。數(shù)字金融能夠通過先進的信息技術(shù)，解決傳統(tǒng)金融因信息不對稱導致的高運營成本和高風險溢價問題[ 5-6 ]，以強大的技術(shù)支撐拓寬了金融服務范圍和觸達能力[ 7 ]。

數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新的影響主要體現(xiàn)在三個方面。第一，數(shù)字金融拓寬了融資渠道和規(guī)模[ 8 ]，緩解了企業(yè)的融資約束，使企業(yè)在開展創(chuàng)新活動時擁有充裕資金。基于長尾理論，處于“尾部”的中小企業(yè)易受傳統(tǒng)金融服務的信貸歧視，而數(shù)字金融突破了基礎(chǔ)設(shè)施、地理位置等方面的限制，拓寬了傳統(tǒng)金融服務的覆蓋范圍[ 7 ]，使中小企業(yè)也能享受到相同的金融服務，從而為企業(yè)創(chuàng)新提供了充足資金。第二，數(shù)字金融能夠緩解企業(yè)與金融機構(gòu)之間的信息不對稱，助力中小企業(yè)獲取信貸支持，推動企業(yè)創(chuàng)新。企業(yè)是否將資金投資于創(chuàng)新活動取決于其資金是否充足和金融市場是否有效[ 9 ]。由于目前金融市場并非完全有效，中小企業(yè)與資金融出方面臨較高的信息成本，從而制約了企業(yè)獲取外部資金的能力。數(shù)字金融能夠?qū)Σ煌瑢哟沃黧w之間的行為信息進行抓取，整合有效信息，構(gòu)建可靠的第三方信用評估體系[ 5 ]，緩解資金供需雙方的信息不對稱，同時為外部投資者提供決策依據(jù)，助力企業(yè)創(chuàng)新。第三，數(shù)字金融作為新型金融，可以為中小企業(yè)信息技術(shù)分析提供高質(zhì)量的技術(shù)手段，有助于企業(yè)識別最佳的創(chuàng)新演替路徑，助力企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新方面作出合理、有效的決策[ 3 ]，促進企業(yè)創(chuàng)新。由技術(shù)溢出理論可知，技術(shù)具有外部性，主要體現(xiàn)在技術(shù)主導產(chǎn)業(yè)以主動或被動方式將技術(shù)向其他產(chǎn)業(yè)擴散。信息技術(shù)作為推動企業(yè)成長的關(guān)鍵因素，對企業(yè)有顯著的積極技術(shù)溢出效應[ 10 ]，數(shù)字金融可以利用技術(shù)溢出效應實現(xiàn)中小企業(yè)對最優(yōu)創(chuàng)新路徑的識別，助力企業(yè)創(chuàng)新決策。綜上可知，數(shù)字金融在拓寬融資渠道、緩解資金供需雙方信息不對稱和幫助企業(yè)識別創(chuàng)新演替路徑等方面均有重要影響，對中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展具有重要意義?；诖?，本文提出假設(shè)1：

假設(shè)1：數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新具有促進作用。

（二）企業(yè)家精神的調(diào)節(jié)作用

企業(yè)家精神概念源自18世紀30年代，是企業(yè)家自身所攜帶的優(yōu)秀品質(zhì)，目前尚未有統(tǒng)一定義，但學術(shù)界關(guān)于企業(yè)家精神的基本特征已達成共識，即企業(yè)家普遍具備創(chuàng)新意識、承擔風險和發(fā)現(xiàn)機會的能力，具有較高的管理水平，同時擁有較強的使命感與事業(yè)心[ 11 ]。

弘揚企業(yè)家精神，對推動中小企業(yè)創(chuàng)新具有重要意義?；诟唠A理論，企業(yè)家的個人特質(zhì)與素養(yǎng)能夠幫助企業(yè)家在經(jīng)營中作出正確的戰(zhàn)略決策，對企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展至關(guān)重要。企業(yè)家精神的發(fā)揮將有效推動企業(yè)在技術(shù)、組織和管理三個方面的創(chuàng)新。企業(yè)家是技術(shù)創(chuàng)新的主要推動者，能夠提高企業(yè)生產(chǎn)要素投入產(chǎn)出效率，推動企業(yè)實現(xiàn)生產(chǎn)技術(shù)創(chuàng)新。另外，企業(yè)家是資源的配置者，可以通過引入新制度促進企業(yè)組織和管理創(chuàng)新，優(yōu)化企業(yè)現(xiàn)有的組織結(jié)構(gòu)和模式，引導企業(yè)的創(chuàng)新行為由封閉、排他的模式轉(zhuǎn)變?yōu)殚_放、包容的模式，有助于增強企業(yè)的組織協(xié)同創(chuàng)造能力，提高內(nèi)部運營效率，進一步推動企業(yè)組織創(chuàng)新和管理創(chuàng)新。

較高水平的企業(yè)家精神可能促進數(shù)字金融最大效用的發(fā)揮。首先，企業(yè)家具備誠信的品質(zhì)與強烈的責任感，有助于其憑借個人影響力樹立良好的企業(yè)形象，緩解資金供需雙方的信息不對稱，從而降低企業(yè)融資約束[ 12 ]，進而有助于企業(yè)獲得金融資源。其次，較高水平的企業(yè)家精神能充分利用數(shù)字金融帶來的金融可得性和便利性，進一步助力中小企業(yè)創(chuàng)新。當中小企業(yè)經(jīng)營陷入融資困境時，較高水平的企業(yè)家精神意味著企業(yè)家能夠直面動態(tài)多變的發(fā)展環(huán)境，大膽準確地預估可能存在的風險，識別數(shù)字金融帶來的新變化，抓住和利用數(shù)字金融帶來的機會，進一步發(fā)揮數(shù)字金融的普惠性。因此，在數(shù)字金融發(fā)展推動中小企業(yè)創(chuàng)新的情況下，較強的企業(yè)家精神能充分發(fā)揮數(shù)字金融的可得性和便利性，同時也會注重企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展和核心競爭力，進而合理配置所獲得的資源，作出恰當?shù)臎Q策，從而推動中小企業(yè)創(chuàng)新。由此，本文提出假設(shè)2：

假設(shè)2：企業(yè)家精神在數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新的影響中發(fā)揮正向調(diào)節(jié)作用。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2017—2021年新三板掛牌企業(yè)作為初始研究對象。樣本選取步驟如下：（1）剔除金融類企業(yè)和ST、*ST企業(yè)；（2）剔除重要數(shù)據(jù)缺失的樣本；（3）為避免極端值可能帶來的影響，對原始樣本中的連續(xù)變量進行縮尾處理，最終獲得23 063個非平衡面板數(shù)據(jù)。所選樣本中的企業(yè)數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫，數(shù)字金融指數(shù)來自第四期《北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)》，主要通過Stata17進行數(shù)據(jù)處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量：企業(yè)創(chuàng)新（RD）

由于數(shù)字金融主要緩解企業(yè)創(chuàng)新投入不足的問題，因此本文以創(chuàng)新投入衡量企業(yè)創(chuàng)新水平。參考王滿倉等[ 13 ]的研究，選取研發(fā)投入與企業(yè)總資產(chǎn)的比值作為企業(yè)創(chuàng)新的代理變量，用RD表示。

2.解釋變量：數(shù)字金融（DIF_P）

借鑒聶秀華等[ 14 ]學者度量數(shù)字金融的方式，采用北京大學數(shù)字金融研究中心編制的《北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)》作為數(shù)字金融代理變量，實證分析中采用省級數(shù)字普惠金融指數(shù)。為使數(shù)字金融與其他變量數(shù)值保持一致的量級，本文將數(shù)字普惠金融指數(shù)除以100。另外，本文還將數(shù)字金融分解為覆蓋廣度（Cover_P）、使用深度（Depth_P）及數(shù)字化程度（Digital_P）三個維度。

3.調(diào)節(jié)變量：企業(yè)家精神（Entre）

參考李琦等[ 15 ]的研究，采用人均固定資產(chǎn)、人均無形資產(chǎn)、人均收入、專利申請數(shù)和董事會獨立性5個指標構(gòu)建企業(yè)家精神指數(shù)。其中，人均固定資產(chǎn)、人均無形資產(chǎn)和人均收入體現(xiàn)了企業(yè)在市場份額增長和短期利益之間權(quán)衡的結(jié)果，代表企業(yè)家的經(jīng)營管理水平[ 16 ]；專利申請數(shù)體現(xiàn)了企業(yè)內(nèi)部的創(chuàng)新動力，是企業(yè)家創(chuàng)新精神的直接體現(xiàn)；董事會獨立性刻畫了企業(yè)自聘用情況，現(xiàn)有研究表明董事長和總經(jīng)理是否兩職合一能夠體現(xiàn)企業(yè)家精神[ 15 ]。最后運用熵權(quán)法獲得上述指標的權(quán)重后再計算得出綜合結(jié)果，并以該結(jié)果的自然對數(shù)衡量企業(yè)家精神。

4.控制變量

參考現(xiàn)有學者的研究，結(jié)合中小企業(yè)自身特點選取相關(guān)變量作為控制變量，同時控制年度（Year）和行業(yè)（Industry）。

具體變量說明見表1。

（三）模型構(gòu)建

本文構(gòu)建基準模型（1）考察數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新的作用。

其中，i代表中小企業(yè)，t代表時間；RDit代表中小企業(yè)i在第t年的企業(yè)創(chuàng)新水平；DIF_Pit代表中小企業(yè)i所在省份第t年數(shù)字金融發(fā)展水平；∑Control代表控制變量；∑Industry和∑Year分別代表行業(yè)和年度固定效應；？著it是隨機誤差項。

為考察企業(yè)家精神在數(shù)字金融與中小企業(yè)創(chuàng)新水平中的調(diào)節(jié)作用，本文構(gòu)建調(diào)節(jié)效應檢驗模型（2）。

其中，Entreit是調(diào)節(jié)變量，表示中小企業(yè)i在t年度企業(yè)家精神水平。此外，本文為降低模型中的多重共線性，在回歸中對交乘項進行去中心化處理。

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

由表2可知，新三板中小企業(yè)創(chuàng)新水平（RD）均值為0.048，標準差為0.051，最小值為0.000，最大值為0.292，說明企業(yè)創(chuàng)新投入在不同公司間差異較大。數(shù)字金融（DIF_P）平均值為3.508，中位數(shù)為3.502，最大值和最小值差距相對較大，即各省之間數(shù)字金融發(fā)展程度存在較大差異。

（二）回歸分析

1.基準回歸分析

數(shù)字金融（DIF_P）與新三板中小企業(yè)創(chuàng)新（RD）之間的關(guān)系如表3所示。列（1）僅控制了年份和行業(yè)，未加入控制變量，DIF_P的系數(shù)為0.020，列（2）加入控制變量后DIF_P的系數(shù)為0.019，以上回歸結(jié)果均在1%的水平上顯著，即表明隨著數(shù)字金融的發(fā)展，中小企業(yè)創(chuàng)新能力會逐步提升，因此數(shù)字金融將會促進中小企業(yè)創(chuàng)新水平的提升，驗證了假設(shè)1?？赡艿脑蚴菙?shù)字金融能拓寬企業(yè)融資渠道，緩解企業(yè)與資金融出方之間的信息不對稱，并幫助其識別最佳創(chuàng)新演替路徑，進一步提高企業(yè)創(chuàng)新水平。

2.多維度回歸分析

為深入考察數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的影響，本文將數(shù)字金融分為三個維度，分別是覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度，探討不同維度的數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的影響。由表3列（3）—（5）可知，覆蓋廣度（Cover_P）、使用深度（Depth_P）和數(shù)字化程度（Digital_P）的系數(shù)分別為0.019、0.013和0.025，且均在1%的水平上顯著，表明數(shù)字金融三個細分維度均有助于新三板中小企業(yè)創(chuàng)新，且數(shù)字化程度對中小企業(yè)創(chuàng)新的影響最大。其可能的原因是：首先，隨著數(shù)字金融覆蓋廣度的提高，能夠為處于邊遠地區(qū)和非重點城市的中小企業(yè)帶來福利，推動其創(chuàng)新。其次，隨著數(shù)字金融使用深度的優(yōu)化，開展的各種服務使金融服務門檻顯著降低，為在傳統(tǒng)金融服務中處于劣勢的中小企業(yè)帶來了更多機遇。最后，數(shù)字賦能是推動新三板中小企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)鍵，隨著數(shù)字化程度的加快，能夠根據(jù)實體經(jīng)濟的物流和信息流等大數(shù)據(jù)挖掘出有意義的信息，降低企業(yè)融資成本和信息不對稱程度，對中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展具有重要作用。

3.調(diào)節(jié)效應

表4對企業(yè)家精神的調(diào)節(jié)效應進行了驗證?？芍獢?shù)字金融（DIF_P）與企業(yè)創(chuàng)新的回歸系數(shù)為0.017，在1%的水平上顯著，進一步驗證了假設(shè)1，即數(shù)字金融能夠有效推動中小企業(yè)創(chuàng)新。數(shù)字金融（DIF_P）與企業(yè)家精神（Entre）的交乘項系數(shù)為0.023，且在5%的水平上與企業(yè)創(chuàng)新（RD）顯著正相關(guān)，表明企業(yè)家精神會強化數(shù)字金融與企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系，假設(shè)2得到驗證。可能的原因是較強的企業(yè)家精神將會充分發(fā)揮數(shù)字金融的可得性和便利性，提高中小企業(yè)創(chuàng)新水平。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.工具變量法2SLS

數(shù)字金融是宏觀變量，單個企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展水平對其影響相對較小，但仍有可能由于測量過程中出現(xiàn)誤差或遺漏某些變量致使結(jié)果產(chǎn)生偏誤引發(fā)內(nèi)生性問題，故本文采用工具變量法減弱其造成的影響。參考楊君等[ 17 ]學者的研究，數(shù)字金融的工具變量選取新三板中小企業(yè)所在省份的省級移動電話普及率（Mobile）。一方面，某一地區(qū)移動電話普及率較高，基于網(wǎng)絡的金融服務供給和需求會較大，故數(shù)字金融與移動電話普及率兩者之間存在相關(guān)性；另一方面，移動電話普及率并不能對新三板中小企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生直接影響，即其滿足外生性假設(shè)。故本文將移動電話普及率（Mobile）作為工具變量重新回歸，結(jié)果見表5列（1）和列（2）。在第一階段回歸結(jié)果中，工具變量移動電話普及率（Mobile）系數(shù)顯著為正，F(xiàn)統(tǒng)計量遠高于其臨界值，即工具變量的選取有效。在第二階段的回歸中，數(shù)字金融（DIF_P）對新三板中小企業(yè)創(chuàng)新（RD）的促進作用在1%的水平上仍然顯著。故本文研究結(jié)論在進行內(nèi)生性問題處理后依舊是穩(wěn)健的，即數(shù)字金融可以顯著促進中小企業(yè)創(chuàng)新。

2.滯后解釋變量

鑒于數(shù)字金融在影響新三板中小企業(yè)創(chuàng)新的過程中需要經(jīng)過一定時滯，并且為控制反向因果問題，本文參考楊君等[ 17 ]的研究，將數(shù)字金融滯后一期（L1DIF_P）和滯后兩期（L2DIF_P）重新回歸，以盡可能緩解反向因果問題，結(jié)果見表5列（3）和列（4）。數(shù)字金融滯后一期和滯后兩期的結(jié)果均顯著為正，再次驗證前文的結(jié)論是穩(wěn)健的。

3.替換解釋變量

本文基準模型解釋變量為省一級的數(shù)字金融發(fā)展指數(shù)（DIF_P），現(xiàn)將其替換為市一級的數(shù)字金融發(fā)展指數(shù)（DIF_C）重新進行回歸，結(jié)果如表5列（5）所示。數(shù)字金融（DIF_C）仍與企業(yè)創(chuàng)新（RD）在1%的水平上顯著正相關(guān)，即表明在替換解釋變量后，本文主要結(jié)論仍成立。

4.替換被解釋變量

為檢驗本文結(jié)論的穩(wěn)健性，參考王性玉和吳亞捷[ 18 ]的研究，采用企業(yè)研發(fā)投入占營業(yè)收入的比作為企業(yè)創(chuàng)新的代理變量（R&D）重新回歸，結(jié)果如表5列（6）所示。在替換被解釋變量后，數(shù)字金融（DIF_P）系數(shù)仍然顯著，本文回歸結(jié)果依然穩(wěn)健。

五、進一步分析

（一）產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性分析

對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的中小企業(yè)，數(shù)字金融促進企業(yè)創(chuàng)新的程度可能會有所差異。一方面與國有企業(yè)特有的所有權(quán)屬性有關(guān)。國有企業(yè)在穩(wěn)定就業(yè)和改善民生等方面發(fā)揮重要作用，故其能夠長期獲得國有銀行的資金支持。由于現(xiàn)有金融環(huán)境更有利于國有企業(yè)，故其管理決策調(diào)整范圍相對較小。而非國有企業(yè)在利潤最大化目標的推動下，將有效利用外部融資提升企業(yè)創(chuàng)新效率[ 19 ]，進而更易促進企業(yè)創(chuàng)新。另一方面與信息不對稱問題有關(guān)。與國有企業(yè)相比，非國有企業(yè)易遭受傳統(tǒng)金融機構(gòu)的信貸歧視，而數(shù)字金融有助于化解雙方的信息不對稱，助力企業(yè)創(chuàng)新。同時由于產(chǎn)權(quán)的不同，國有企業(yè)企業(yè)家在作出創(chuàng)新決策時需要考慮其在該過程中所肩負的政治責任。因此，與國有中小企業(yè)相比，非國有企業(yè)的企業(yè)家精神更可能得到充分釋放，企業(yè)家能夠適應數(shù)字金融帶來的新變化與新挑戰(zhàn)，確保研發(fā)活動的順利進行。基于以上分析，本文認為在非國有中小企業(yè)中，數(shù)字金融對企業(yè)創(chuàng)新的促進作用更強，企業(yè)家精神的調(diào)節(jié)效應更明顯。

本文依據(jù)樣本企業(yè)的產(chǎn)權(quán)屬性將其分為兩組，實證結(jié)果如表6所示。列（1）和列（3）中，數(shù)字金融均顯著提升了新三板中小企業(yè)創(chuàng)新。在非國有企業(yè)樣本組中，中小企業(yè)將數(shù)字金融作為重要的融資方式，對其依賴程度相對較高，受到的影響相對較大。列（4）數(shù)字金融（DIF_P）與企業(yè)家精神（Entre）的交乘項在10%的水平上顯著為正，說明在非國有企業(yè)中，企業(yè)家精神能夠強化數(shù)字金融對企業(yè)創(chuàng)新的促進作用。列（2）數(shù)字金融（DIF_P）與企業(yè)家精神（Entre）的交乘項雖為正，但并未通過顯著性檢驗，表明在國有企業(yè)中，企業(yè)家精神對數(shù)字金融與中小企業(yè)創(chuàng)新并未產(chǎn)生明顯的調(diào)節(jié)作用。出現(xiàn)上述情況可能的原因是相較于國有企業(yè)，非國有企業(yè)的企業(yè)家精神更能得到充分的釋放，企業(yè)家能夠積極應對數(shù)字金融所帶來的新挑戰(zhàn)，促進企業(yè)創(chuàng)新。

（二）行業(yè)異質(zhì)性分析

不同行業(yè)的中小企業(yè)對創(chuàng)新的要求不盡相同，面臨的創(chuàng)新融資約束也存在差異。高科技行業(yè)具有產(chǎn)品更迭速度快、市場競爭激烈等特點，企業(yè)需要進行大量的技術(shù)研發(fā)活動以保證在市場上具有足夠的競爭力，從而需要將更多資金投入到創(chuàng)新研發(fā)當中，促進企業(yè)創(chuàng)新。但由于研發(fā)過程存在巨大不確定性與風險因素，使得高科技行業(yè)的中小企業(yè)面臨較大的融資約束。數(shù)字金融通過依托數(shù)字技術(shù)，能夠高效收集與識別信息，篩選具有研發(fā)潛力和發(fā)展前景的創(chuàng)新項目，進一步減少技術(shù)研發(fā)在融資過程中的信息不對稱問題，保證資金供需雙方根據(jù)風險特征進行匹配，提高資源配置有效性，從而解決金融資源在行業(yè)領(lǐng)域出現(xiàn)錯配的問題，助力高科技企業(yè)創(chuàng)新。與高科技行業(yè)相比，非高科技行業(yè)對創(chuàng)新要求相對較低，面臨的融資約束較弱，企業(yè)家精神調(diào)節(jié)數(shù)字金融對企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系相對高科技企業(yè)來說也較弱?；谝陨戏治?，本文認為在高科技中小企業(yè)中，數(shù)字金融對企業(yè)創(chuàng)新的促進作用更強，企業(yè)家精神的調(diào)節(jié)作用會相對更明顯。

本文將樣本企業(yè)按照所屬行業(yè)分為高科技和非高科技兩個子樣本進行實證檢驗。參考黎文靖等[ 20 ]的研究，將下列行業(yè)分類為高科技行業(yè)：醫(yī)藥制造業(yè)（C27）；計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)（C39）；信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務業(yè)（I）；科學研究和技術(shù)服務業(yè)（M）。其余分類為非高科技行業(yè)?；貧w結(jié)果如表6所示。由表6列（5）和列（7）可知，無論中小企業(yè)是否為高科技企業(yè)，數(shù)字金融（DIF_P）與企業(yè)創(chuàng)新（RD）之間的關(guān)系均在1%的水平上顯著正相關(guān)，但在高科技企業(yè)中，數(shù)字金融對企業(yè)創(chuàng)新的影響相對較大。加入企業(yè)家精神（Entre）交乘項后，如列（6）和列（8）所示，在高科技企業(yè)中，數(shù)字金融（DIF_P）與企業(yè)家精神（Entre）的交乘項在10%的水平上顯著為正，而在非高科技企業(yè)中不顯著。即表明數(shù)字金融能夠促進創(chuàng)新資源在行業(yè)領(lǐng)域中的有效分配，且在高科技中小企業(yè)中，企業(yè)家精神將更容易發(fā)揮。

六、結(jié)論與啟示

本文以2017—2021年新三板掛牌企業(yè)為樣本，探究數(shù)字金融與中小企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系，并從企業(yè)家特征視角，探討企業(yè)家精神對兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)效應，同時進一步從企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和行業(yè)類型兩個角度探求其異質(zhì)性。研究發(fā)現(xiàn)：第一，數(shù)字金融的發(fā)展對中小企業(yè)創(chuàng)新具有顯著推動作用，其覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度均對中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展具有積極影響。第二，企業(yè)家精神會顯著調(diào)節(jié)數(shù)字金融與中小企業(yè)創(chuàng)新兩者之間的正相關(guān)關(guān)系，即較強的企業(yè)家精神能充分發(fā)揮數(shù)字金融的普惠性，進一步提高中小企業(yè)創(chuàng)新水平。第三，相對國有企業(yè)和非高科技企業(yè)，數(shù)字金融對中小企業(yè)創(chuàng)新的影響以及企業(yè)家精神的調(diào)節(jié)效應在非國有企業(yè)和高科技企業(yè)中更顯著。

基于以上結(jié)論，得到如下啟示：第一，在我國推動金融供給側(cè)改革的過程中，各地區(qū)應加速金融機構(gòu)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，高效配置金融資源，以使其更好地服務于實體企業(yè)，提高企業(yè)創(chuàng)新水平。第二，從數(shù)字金融多維度的影響來看，由于其三個細分維度均顯著促進中小企業(yè)創(chuàng)新，且數(shù)字化程度對其影響最大，因此未來不僅應擴大數(shù)字金融的覆蓋范圍和使用頻率，而且更應加深數(shù)字化程度，健全數(shù)字化設(shè)施，從而全面促進中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。第三，中小企業(yè)在通過數(shù)字金融實現(xiàn)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的過程中應注重企業(yè)家精神的培育。作為管理者要注重自我修煉，有意識地提升企業(yè)家精神水平，組織層面則應該制定相關(guān)的激勵政策和考核機制，提升對企業(yè)家精神的重視程度，發(fā)揮企業(yè)家精神對企業(yè)發(fā)展的積極影響。第四，數(shù)字金融對不同特征中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的推動作用有所差異，因此應實施動態(tài)化、差異化的數(shù)字金融發(fā)展策略，促使數(shù)字金融更多地服務于非國有、高科技中小企業(yè)，實現(xiàn)對中小企業(yè)更精準的融資幫扶。

【參考文獻】

［1］ HALL B H.The financing of research and development［J］.Oxford Review of Economic Policy，2002，18（1）：35-51.

［2］ 黃益平，黃卓.中國的數(shù)字金融發(fā)展：現(xiàn)在與未來［J］.經(jīng)濟學（季刊），2018，17（4）：1489-1502.

［3］ 唐松，伍旭川，祝佳.數(shù)字金融與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新：結(jié)構(gòu)特征、機制識別與金融監(jiān)管下的效應差異［J］.管理世界，2020，36（5）：52-66.

［4］ 趙曉鴿，鐘世虎，郭曉欣.數(shù)字普惠金融發(fā)展、金融錯配緩解與企業(yè)創(chuàng)新［J］.科研管理，2021，42（4）：158-169.

［5］ 黃浩.數(shù)字金融生態(tài)系統(tǒng)的形成與挑戰(zhàn)：來自中國的經(jīng)驗［J］.經(jīng)濟學家，2018（4）：80-85.

［6］ JAGTIANI J，LEMIEUX C.The roles of alternative data and machine learning in fintech lending：evidence from the Lending Club consumer platform［J］.Financial Management，2019，48（4）：1009-1029.

［7］ 郭峰，孔濤，王靖一.互聯(lián)網(wǎng)金融空間集聚效應分析：來自互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)的證據(jù)［J］.國際金融研究，2017（8）：75-85.

［8］ MOCETTI S，SETTE E，PAGNINI M.Information technology and banking organization［J］. Journal of Financial Services Research，2017，51（3）：313-338.

［9］ 解維敏，方紅星.金融發(fā)展、融資約束與企業(yè)研發(fā)投入［J］.金融研究，2011（5）：171-183.

［10］ 翟淑萍，韓賢，張曉琳，等.數(shù)字金融能降低企業(yè)債務違約風險嗎［J］.會計研究，2022（2）：117-131.

［11］ 余東華，王梅娟.數(shù)字經(jīng)濟、企業(yè)家精神與制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展［J］.改革，2022（7）：61-81.

［12］ 李維安，王輝.企業(yè)家創(chuàng)新精神培育：一個公司治理視角［J］.南開經(jīng)濟研究，2003（2）：56-59.

［13］ 王滿倉，吳登凱，林煜恩，等.基于知識保護的高管薪酬差距對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響研究［J］.統(tǒng)計與信息論壇，2021，36（2）：98-109.

［14］ 聶秀華，江萍，鄭曉佳，等.數(shù)字金融與區(qū)域技術(shù)創(chuàng)新水平研究［J］.金融研究，2021（3）：132-150.

［15］ 李琦，劉力鋼，邵劍兵.數(shù)字化轉(zhuǎn)型、供應鏈集成與企業(yè)績效：企業(yè)家精神的調(diào)節(jié)效應［J］.經(jīng)濟管理，2021，43（10）：5-23.

［16］ 葉作義，吳文彬.企業(yè)研發(fā)投入的驅(qū)動因素分析：基于中國上市公司企業(yè)家精神角度［J］.上海對外經(jīng)貿(mào)大學學報，2018，25（2）：40-51.

［17］ 楊君，肖明月，呂品.數(shù)字普惠金融促進了小微企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新嗎：基于中國小微企業(yè)調(diào)查（CMES）數(shù)據(jù)的實證研究［J］.中南財經(jīng)政法大學學報，2021（4）：119-131.

［18］ 王性玉，吳亞捷.生命周期、納稅信用評級與企業(yè)創(chuàng)新［J］.會計之友，2022（15）：10-17.

［19］ 沈紅波，寇宏，張川.金融發(fā)展、融資約束與企業(yè)投資的實證研究［J］.中國工業(yè)經(jīng)濟，2010（6）：55-64.

［20］ 黎文靖，鄭曼妮.實質(zhì)性創(chuàng)新還是策略性創(chuàng)新：宏觀產(chǎn)業(yè)政策對微觀企業(yè)創(chuàng)新的影響［J］.經(jīng)濟研究，2016，51（4）：60-73.