【摘 要】 投資活動(dòng)不僅影響企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力與發(fā)展前景，而且對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健發(fā)展至關(guān)重要。文章以2013—2022年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了供應(yīng)鏈集中度、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)企業(yè)投資效率的影響。研究發(fā)現(xiàn)：供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)投資效率越低，無(wú)論是投資不足還是過(guò)度投資，這種不利影響同樣顯著；產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈，供應(yīng)鏈集中度降低企業(yè)投資效率的效應(yīng)越明顯，但是這種作用只針對(duì)投資不足情況；相對(duì)于國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)的供應(yīng)鏈集中度對(duì)投資效率的不利影響更嚴(yán)重，并且供應(yīng)鏈集中度只能顯著加劇非國(guó)有企業(yè)的投資不足。研究對(duì)完善企業(yè)供應(yīng)鏈管理，提升投資效率，進(jìn)而促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健、蓬勃發(fā)展具有一定的理論與實(shí)踐意義。

【關(guān)鍵詞】 供應(yīng)鏈集中度； 產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)； 企業(yè)投資效率

【中圖分類號(hào)】 F271；F274；F275 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2024）19-0106-11

一、引言

《中華人民共和國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要》提出：要拓展投資空間，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，發(fā)揮投資對(duì)優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵作用。投資活動(dòng)作為企業(yè)三項(xiàng)基本活動(dòng)之一，對(duì)我國(guó)宏觀與微觀經(jīng)濟(jì)有著重大影響。對(duì)企業(yè)而言，正確、有效的投資決策意味著能夠給企業(yè)帶來(lái)正向的未來(lái)現(xiàn)金流，以此促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，提升企業(yè)價(jià)值。對(duì)行業(yè)和國(guó)家而言，成功、高效的投資決策可以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，穩(wěn)定區(qū)域經(jīng)濟(jì)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。如果市場(chǎng)真如MM理論中所提及的那么完善，企業(yè)都是獨(dú)立的理性投資人，并且都以企業(yè)收益的最大化作為自身投資目標(biāo)，那么企業(yè)的投資決策便都是有效的，不會(huì)出現(xiàn)非效率投資行為。但是，并不健全的資本市場(chǎng)與其假設(shè)差距過(guò)大，不存在所謂的完美市場(chǎng)。由于信息不對(duì)稱和代理問(wèn)題的存在，管理者通常會(huì)因?yàn)樽陨砟芰Σ蛔慊虺鲇诶孀畲蠡瓤紤]，投資一些并不能給企業(yè)帶來(lái)收益的項(xiàng)目，或者雖遇到一些較好的投資機(jī)會(huì)但常常會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)缺乏足夠資金而遺憾放棄。因此，企業(yè)投資往往表現(xiàn)為投資過(guò)度與投資不足的非效率投資，嚴(yán)重阻礙了企業(yè)自身發(fā)展。目前我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，在這一時(shí)期想要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展，提高企業(yè)投資效率尤為重要。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率

學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為供應(yīng)鏈集中度是供應(yīng)鏈管理的核心要義。而供應(yīng)鏈集中度這一概念是由Lanier等[ 1 ]在研究供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系時(shí)首次提出的。他將供應(yīng)鏈集中度定義為供應(yīng)商主要客戶的銷售額占總銷售額的比重。根據(jù)現(xiàn)有研究，供應(yīng)鏈集中度是指供應(yīng)鏈伙伴關(guān)系數(shù)量的集中程度，既包含供應(yīng)鏈下游的客戶集中度，又包含供應(yīng)鏈上游的供應(yīng)商集中度[ 2-3 ]。

大部分學(xué)者認(rèn)為供應(yīng)鏈集中度具有“威脅效應(yīng)”。一般而言，在供應(yīng)商與客戶的關(guān)系中，供應(yīng)商希望與其客戶建立長(zhǎng)期的合作關(guān)系[ 4 ]，為了維護(hù)這種合作關(guān)系，企業(yè)往往會(huì)答應(yīng)強(qiáng)勢(shì)客戶的要求從而被動(dòng)地進(jìn)行特定關(guān)系資產(chǎn)的投資。當(dāng)擁有了穩(wěn)定的銷售關(guān)系和渠道后，管理層還可能產(chǎn)生“帝國(guó)建設(shè)”的沖動(dòng)[ 5 ]。因此，企業(yè)的客戶集中度越高，越容易使企業(yè)投資過(guò)度，并且當(dāng)環(huán)境不確定性較高或者產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈時(shí)，客戶集中度對(duì)投資過(guò)度的影響作用越大[ 6-7 ]。另外，高客戶集中度會(huì)使企業(yè)面臨大客戶依賴風(fēng)險(xiǎn)，管理層決策會(huì)趨于保守進(jìn)而降低公司投資效率，表現(xiàn)為投資不足。當(dāng)大客戶為關(guān)聯(lián)企業(yè)或重復(fù)購(gòu)買客戶和上市公司客戶的比例較大時(shí)，能夠緩解這種非效率投資[ 8 ]。隨著客戶集中度的增大，企業(yè)會(huì)同時(shí)出現(xiàn)投資過(guò)度與投資不足兩種非效率投資類型，同時(shí)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)可以顯著調(diào)節(jié)客戶集中度與非效率投資之間的這種關(guān)系[ 9 ]。甘麗凝和孟怡杉[ 10 ]進(jìn)一步研究指出，客戶集中度與公司現(xiàn)金持有量之間呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系，現(xiàn)金持有在客戶集中度與投資效率之間存在部分中介效應(yīng)。張兆慧和馮展斌[ 11 ]則借鑒Richardson的研究模型，利用2007—2018年我國(guó)A股上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)無(wú)論是供應(yīng)商集中度還是客戶集中度都會(huì)因?yàn)樵黾恿藢Ｓ眯再Y產(chǎn)投資導(dǎo)致企業(yè)過(guò)度投資及債務(wù)融資成本的增加，從而使企業(yè)投資不足，并且供應(yīng)商/客戶集中度對(duì)企業(yè)投資效率的影響還呈現(xiàn)出“選摘櫻桃”現(xiàn)象，同時(shí)媒體的負(fù)面報(bào)道越多，越能抑制企業(yè)的非效率投資行為[ 12 ]。

還有一部分學(xué)者認(rèn)為供應(yīng)鏈集中度存在“協(xié)同效應(yīng)”。當(dāng)客戶集中度較高時(shí)，可能使企業(yè)的投資決策更有效，主要發(fā)揮供應(yīng)鏈的信息共享以及客戶的監(jiān)督治理兩方面的作用[ 13 ]。張一蘭和田力軍[ 14 ]選取2014—2018年我國(guó)中小商貿(mào)流通企業(yè)的資金流動(dòng)情況，利用殘差模型進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)客戶集中度的提高能夠直接緩解商貿(mào)流通企業(yè)的投資過(guò)度，也能夠通過(guò)提高商貿(mào)流通企業(yè)盈利水平，抑制融資約束，從而間接緩解商貿(mào)流通企業(yè)的投資不足，最終使商貿(mào)流通企業(yè)的投資效率提高。但是供應(yīng)商的集中度只能緩解商貿(mào)流通企業(yè)的投資不足，不能抑制商貿(mào)流通企業(yè)的投資過(guò)度，最終無(wú)法對(duì)商貿(mào)流通企業(yè)投資效率造成影響。

1.供應(yīng)鏈集中度與投資不足

供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)出現(xiàn)投資不足的可能性越大。其一，供應(yīng)鏈越集中，企業(yè)會(huì)對(duì)主要供應(yīng)商和客戶產(chǎn)生依賴。當(dāng)供應(yīng)商或客戶因?yàn)橐恍o(wú)法預(yù)測(cè)的因素發(fā)生違約時(shí)，會(huì)使企業(yè)承受巨大損失。因此，企業(yè)更想預(yù)防性地保留一部分資金以應(yīng)對(duì)此類風(fēng)險(xiǎn)，減少企業(yè)可支配的自由現(xiàn)金流，從而不得不放棄合適的投資機(jī)會(huì)[ 15 ]。其二，當(dāng)單個(gè)供應(yīng)商或客戶掌握著企業(yè)多數(shù)的原材料來(lái)源或產(chǎn)品銷售份額時(shí)，根據(jù)競(jìng)爭(zhēng)理論，企業(yè)此時(shí)在交易中的話語(yǔ)權(quán)更低，議價(jià)能力更弱，導(dǎo)致企業(yè)的現(xiàn)金流被其占用。其三，主要供應(yīng)商或客戶可能憑借更強(qiáng)的議價(jià)能力提高原材料成本或降低產(chǎn)品價(jià)格，擠占企業(yè)利潤(rùn)。此時(shí)，企業(yè)管理者可能為了掩蓋業(yè)績(jī)不佳情況而進(jìn)行盈余管理操縱利潤(rùn)，導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息質(zhì)量下降，使管理者與外部投資者之間的信息不對(duì)稱程度更加嚴(yán)重。而外部投資者不能充分了解、合理評(píng)估項(xiàng)目時(shí)，為了應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)必然要求更高的投資回報(bào)率，加劇企業(yè)的融資約束程度，使企業(yè)不能籌集到足夠的資金進(jìn)行合理投資，出現(xiàn)投資不足情況。

2.供應(yīng)鏈集中度與過(guò)度投資

供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)出現(xiàn)過(guò)度投資的可能性越大。其一，企業(yè)與上下游之間不僅僅是簡(jiǎn)單的商品或服務(wù)的買賣關(guān)系，更是為了創(chuàng)造更多價(jià)值的合作關(guān)系，因此彼此往往會(huì)進(jìn)行聯(lián)合投資以增加供應(yīng)鏈價(jià)值。其二，在交易過(guò)程中，企業(yè)由于對(duì)主要供應(yīng)商和客戶有較強(qiáng)的依賴性，往往會(huì)為了鞏固與對(duì)方的合作關(guān)系進(jìn)行關(guān)系專用性投資以滿足主要供應(yīng)商和客戶在物流、質(zhì)量、技術(shù)支持等方面的特定需求。其三，企業(yè)與供應(yīng)鏈上下游長(zhǎng)久穩(wěn)定的交易關(guān)系，可能會(huì)使彼此逐漸忽視信息披露的要求，導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量下降，加劇信息不對(duì)稱程度，增加管理層的道德風(fēng)險(xiǎn)。

綜上所述，本文提出以下假設(shè)：

H1：其他條件不變時(shí)，供應(yīng)鏈集中度與非效率投資正相關(guān)。

H1a：其他條件不變時(shí)，供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資不足正相關(guān)。

H1b：其他條件不變時(shí)，供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)過(guò)度投資正相關(guān)。

（二）供應(yīng)鏈集中度、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)投資效率

產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)是指當(dāng)行業(yè)內(nèi)的產(chǎn)品差異不大，同質(zhì)性較高時(shí)，企業(yè)為了避免被其他同行競(jìng)爭(zhēng)者排擠、取代，以及獲得產(chǎn)品收益提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)實(shí)力，而在有限的市場(chǎng)中進(jìn)行市場(chǎng)份額爭(zhēng)奪所產(chǎn)生的一系列行為表現(xiàn)。作為企業(yè)重要的外部影響因素，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能夠顯著影響企業(yè)的投資效率。

目前，大部分學(xué)者研究認(rèn)為，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)企業(yè)投資效率具有積極影響，能夠通過(guò)降低企業(yè)的代理成本、激勵(lì)管理層以及降低信息不對(duì)稱等提高投資效率。王宸等[ 16 ]以我國(guó)2010—2018年滬深A(yù)股上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)可以顯著降低企業(yè)過(guò)度投資和投資不足，進(jìn)而提升投資效率，并且產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)投資效率之間的這種正相關(guān)關(guān)系在國(guó)有與非國(guó)有企業(yè)中同樣顯著。王靖宇和張宏亮[ 17 ]通過(guò)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)方法研究了產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)企業(yè)投資效率的作用路徑，結(jié)果發(fā)現(xiàn)外部產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)作用于企業(yè)投資效率的兩條路徑：一是代理成本路徑；二是激勵(lì)路徑。一方面，當(dāng)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈時(shí)，越能夠有效限制管理者操縱經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的機(jī)會(huì)主義行為[ 18 ]，降低企業(yè)代理成本，抑制非效率投資行為；另一方面，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)程度越高，行業(yè)標(biāo)桿作用越強(qiáng)，薪酬契約越會(huì)得到完善，從而激勵(lì)管理層通過(guò)參考行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)進(jìn)行投資決策調(diào)整以利于提高企業(yè)投資效率。劉曉華和張利紅[ 19 ]研究會(huì)計(jì)信息質(zhì)量和產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)投資效率的影響時(shí)，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)水平越高，公司會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高，公司的投資效率就越高，在抑制現(xiàn)金流被濫用導(dǎo)致過(guò)度投資以及融資約束限制導(dǎo)致投資不足兩種非效率投資的過(guò)程中，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與高質(zhì)量會(huì)計(jì)信息之間存在替代關(guān)系。

然而，仍有一部分學(xué)者認(rèn)為，激烈的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)使企業(yè)非效率投資程度增加。章琳一和張洪輝[ 20 ]指出，競(jìng)爭(zhēng)越激烈，企業(yè)的利潤(rùn)越會(huì)受到較大擠壓，為了尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，率先進(jìn)入新的行業(yè)或地區(qū)，企業(yè)會(huì)進(jìn)行戰(zhàn)略性投資，比如風(fēng)險(xiǎn)較大的研發(fā)投資，進(jìn)而產(chǎn)生過(guò)度投資行為。楊繼偉和張夢(mèng)云[ 21 ]認(rèn)為，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈，一方面由于價(jià)格戰(zhàn)或營(yíng)銷戰(zhàn)會(huì)導(dǎo)致利潤(rùn)和現(xiàn)金流下降，另一方面財(cái)務(wù)杠桿也會(huì)提高，從而導(dǎo)致企業(yè)更容易陷入銷售下降或者市場(chǎng)份額萎縮等財(cái)務(wù)危機(jī)，加劇投資不足。此外，Stoughton等[ 22 ]研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不變時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)程度越大，企業(yè)能夠獲得的信息數(shù)量越少，影響了管理層的投資決策，可能導(dǎo)致企業(yè)的投資無(wú)效，而集中型的產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度較低，其投資效率反而越高。

一方面，在產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度不同的外部市場(chǎng)環(huán)境下，企業(yè)往往最先考慮的是成本與收益，而后才考慮投資與否。當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)程度較高時(shí)，行業(yè)內(nèi)企業(yè)不僅銷售的產(chǎn)品具有同質(zhì)性，而且生產(chǎn)所需的原材料差異也不大，供應(yīng)商和客戶選擇的空間比較大，從而在進(jìn)行交易時(shí)，企業(yè)相對(duì)比較被動(dòng)，為了維持與供應(yīng)商和客戶的合作關(guān)系，企業(yè)就得在價(jià)格、質(zhì)量和商業(yè)信用等方面讓步，作出一定程度的利潤(rùn)割舍。如果市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)比較激烈，此時(shí)產(chǎn)品的價(jià)格很大程度上不是由企業(yè)自身決定的，而是由市場(chǎng)的供需關(guān)系所決定的，這時(shí)行業(yè)內(nèi)的利潤(rùn)率會(huì)降低。因此，當(dāng)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)比較激烈時(shí)，企業(yè)會(huì)耗費(fèi)更多精力去穩(wěn)定供應(yīng)鏈關(guān)系，無(wú)暇顧及尋找投資機(jī)會(huì)。如果遇到合適的投資機(jī)會(huì)，也會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)此時(shí)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)高，現(xiàn)金流不充足而放棄投資，加劇企業(yè)投資不足。

另一方面，如果企業(yè)所處的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度較弱，比如公共事業(yè)、壟斷行業(yè)等行業(yè)內(nèi)只有少數(shù)的競(jìng)爭(zhēng)者，企業(yè)可以不用耗費(fèi)太多精力、時(shí)間去進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新、更新迭代，也不用太過(guò)擔(dān)心產(chǎn)品市場(chǎng)的問(wèn)題。只要合理控制生產(chǎn)量，能夠滿足市場(chǎng)的需求，再加上行業(yè)的利潤(rùn)率較高，企業(yè)出現(xiàn)大的財(cái)務(wù)問(wèn)題的可能性比較小。這時(shí)企業(yè)與上下游企業(yè)相比，議價(jià)能力比較強(qiáng)，不用特意為了穩(wěn)住供應(yīng)商和客戶而主動(dòng)或被動(dòng)地進(jìn)行關(guān)系專用性投資，在聯(lián)合投資中更有話語(yǔ)權(quán)，可以抑制企業(yè)的過(guò)度投資。相反，當(dāng)企業(yè)所處產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度較強(qiáng)時(shí)，面對(duì)比較集中的供應(yīng)鏈關(guān)系，企業(yè)的議價(jià)能力大打折扣，極易加劇企業(yè)的過(guò)度投資。此外，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈且產(chǎn)品差異不大時(shí)，企業(yè)更想進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新以提高競(jìng)爭(zhēng)力。而供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)的上下游越愿意支持并參與企業(yè)的研發(fā)活動(dòng)，提升企業(yè)的投資效率。

綜上所述，本文提出以下假設(shè)：

H2：其他條件不變時(shí)，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈集中度對(duì)企業(yè)非效率投資的影響。

H2a：其他條件不變時(shí)，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈集中度對(duì)企業(yè)投資不足的影響。

H2b：其他條件不變時(shí)，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈集中度對(duì)企業(yè)過(guò)度投資的影響。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2013—2022年滬深A(yù)股上市公司作為研究樣本，并對(duì)樣本數(shù)據(jù)做了以下處理：（1）剔除樣本期間被ST、*ST及PT的樣本；（2）剔除金融業(yè)公司樣本；（3）剔除資產(chǎn)負(fù)債率大于1的樣本；（4）剔除供應(yīng)鏈數(shù)據(jù)或財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本；（5）運(yùn)用Winsorize對(duì)所有數(shù)據(jù)進(jìn)行1%和99%雙側(cè)縮尾處理以消除極端值的影響。本文最終取得了22 958個(gè)有效樣本觀測(cè)值，所使用的數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù)，使用的統(tǒng)計(jì)軟件主要包括Excel16和Stata17。

（二）變量定義

1.被解釋變量

本文的被解釋變量為投資效率。借鑒以往學(xué)者經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合本文研究目的，選取Richardson模型來(lái)計(jì)量企業(yè)投資效率，具體模型設(shè)計(jì)如下：

其中：i表示第i個(gè)公司，t表示在t年。

Invi，t指企業(yè)當(dāng)期新增的投資支出；Growthi，t-1指企業(yè)上期的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，用托賓Q值表示；Levi，t-1指企業(yè)上期的財(cái)務(wù)杠桿率；Cashi，t-1指企業(yè)上期的現(xiàn)金流狀況；Agei，t-1指企業(yè)上期的上市年限；Sizei，t-1指企業(yè)上期的規(guī)模；Reti，t-1指企業(yè)上期的股票收益率；Invi，t-1指企業(yè)上期新增的實(shí)際投資支出；Year和Industry分別為年份和行業(yè)虛擬變量。模型中的殘差值ε即為企業(yè)的投資效率。

2.解釋變量

供應(yīng)鏈集中度（SCC）。本文借鑒方紅星和張勇[ 23 ]的方法，采用企業(yè)前五大供應(yīng)商采購(gòu)額占企業(yè)采購(gòu)總額的比例與前五大客戶銷售額占企業(yè)年銷售額的比例各予以50%的權(quán)重之和作為供應(yīng)鏈集中度的衡量指標(biāo)。該指標(biāo)是一個(gè)綜合性指標(biāo)，能夠綜合度量企業(yè)供應(yīng)鏈的集中程度。該指標(biāo)越大，意味著企業(yè)的供應(yīng)鏈越集中，企業(yè)對(duì)主要供應(yīng)商和客戶的依賴程度越高。

3.調(diào)節(jié)變量

產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)（Hhi）。本文采用赫芬達(dá)爾—赫希曼指數(shù)（Herfindahl-Hirschman Index）度量行業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度，該指數(shù)可用公式HHI=∑（Xi/X）2表示，其中Xi表示單個(gè)企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入，X表示該企業(yè)所屬行業(yè)的營(yíng)業(yè)收入總額。HHI是一個(gè)逆向指標(biāo)。HHI值越大，說(shuō)明行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量越少，行業(yè)集中度越高，行業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度越小。因此，為了便于更好地理解與其他變量的關(guān)系，本文將HHI取相反數(shù)，用Hhi表示，Hhi越大，HHI越小，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越大。

4.控制變量

借鑒已有相關(guān)研究，選取以下控制變量：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模、上市年限、管理費(fèi)用率、現(xiàn)金持有量、高管薪酬、獨(dú)立董事比例、行業(yè)、年份等。

各變量定義與具體說(shuō)明如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

為檢驗(yàn)本文H1、H1a與H1b，構(gòu)建模型（2），檢驗(yàn)供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率、投資不足以及過(guò)度投資的關(guān)系。若SCC的系數(shù)顯著為正，意味著供應(yīng)鏈集中度越大，企業(yè)的投資效率越低。

為檢驗(yàn)本文H2、H2a與H2b，構(gòu)建模型（3），檢驗(yàn)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)在供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率、投資不足以及過(guò)度投資關(guān)系中的調(diào)節(jié)作用。若SCC的系數(shù)顯著為正，交乘項(xiàng)SCC×Hhi的系數(shù)顯著為正，則意味著產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)在供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率、投資不足以及過(guò)度投資關(guān)系中起到了正向加劇作用。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2中，投資效率的均值為0.035，最小值約等于0（0.0002839），最大值高達(dá)0.479，說(shuō)明企業(yè)之間投資效率存在較大差異，并且不存在實(shí)現(xiàn)完美投資的企業(yè)。將其分為投資不足與過(guò)度投資樣本，可以發(fā)現(xiàn)樣本企業(yè)中過(guò)度投資的程度相對(duì)投資不足而言更為嚴(yán)重。供應(yīng)鏈集中度均值為0.311，表明大部分企業(yè)供應(yīng)鏈集中度處在較為合理的水平上。但其最小值低至0.012，最大值高達(dá)0.828，表明我國(guó)滬深A(yù)股上市公司之間供應(yīng)鏈集中度差異很大。其余變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果在合理范圍，在此不再贅述。

（二）相關(guān)性分析

在進(jìn)行回歸分析前，本文對(duì)各變量進(jìn)行了相關(guān)性分析（限于篇幅，表略），各變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.5，說(shuō)明各變量間不存在多重共線性問(wèn)題。從全樣本來(lái)看，企業(yè)投資效率與供應(yīng)鏈集中度的相關(guān)系數(shù)為0.079，在0.01水平上顯著正相關(guān)，初步表明供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)的投資效率越低。具體地，投資不足和過(guò)度投資與供應(yīng)鏈集中度的相關(guān)系數(shù)分別為0.102與0.082，都在0.01水平上顯著正相關(guān)，研究結(jié)果初步符合本文預(yù)期。

（三）多元回歸分析

1.供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率

表3為模型（2）的回歸結(jié)果。由列（1）可知，在全樣本中，供應(yīng)鏈集中度的回歸系數(shù)在0.01水平上顯著為正，表明供應(yīng)鏈集中度會(huì)降低企業(yè)投資效率，H1得到驗(yàn)證。由列（2）可知，在投資不足樣本中，供應(yīng)鏈集中度回歸系數(shù)為0.013，在0.01水平上顯著為正，表明供應(yīng)鏈集中度加劇投資不足，H1a得到驗(yàn)證。由列（3）可知，在過(guò)度投資樣本中，供應(yīng)鏈集中度回歸系數(shù)為0.033，在0.01水平上顯著為正，表明供應(yīng)鏈集中度加劇過(guò)度投資，H1b得到驗(yàn)證。也就是說(shuō)，供應(yīng)鏈越集中，既能加劇投資不足的程度，又能提高過(guò)度投資水平，最終使企業(yè)非效率投資規(guī)模擴(kuò)大，投資效率降低。

2.供應(yīng)鏈集中度、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)投資效率

表4為模型（3）的回歸結(jié)果。列（1）中，SCC×Hhi的回歸系數(shù)為0.042，在0.01的水平上顯著為正，表明產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)加劇供應(yīng)鏈集中度對(duì)投資效率的不利影響，也就是說(shuō)在競(jìng)爭(zhēng)比較激烈的市場(chǎng)環(huán)境中，供應(yīng)鏈集中度降低企業(yè)投資效率的效應(yīng)越明顯，H2得到驗(yàn)證。列（2）中，SCC×Hhi的回歸系數(shù)為0.025，在0.05的水平上顯著為正，表明產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)加強(qiáng)供應(yīng)鏈集中度對(duì)投資不足的促進(jìn)作用，H2a得到驗(yàn)證。列（3）中，SCC×Hhi的回歸系數(shù)為0.04，但并不顯著，說(shuō)明產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不會(huì)對(duì)供應(yīng)鏈集中度與過(guò)度投資關(guān)系產(chǎn)生促進(jìn)作用，可能是因?yàn)楫?dāng)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)比較激烈時(shí)，行業(yè)利潤(rùn)率降低，企業(yè)所面臨的高流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在一定程度上抑制企業(yè)的投資行為，其中包括了部分由于競(jìng)爭(zhēng)激烈導(dǎo)致企業(yè)議價(jià)能力大打折扣而進(jìn)行的關(guān)系專用性投資，進(jìn)而使得產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)過(guò)度投資樣本的正向調(diào)節(jié)作用得到一定抵銷，從而拒絕了H2b。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.替換供應(yīng)鏈集中度衡量指標(biāo)

為了驗(yàn)證供應(yīng)鏈集中度降低企業(yè)投資效率這一結(jié)論的穩(wěn)健性，本文借鑒以往學(xué)者的做法，分別用供應(yīng)商集中度和客戶集中度兩者中較小值以及兩者乘積即ln（1+供應(yīng)商集中度×客戶集中度）對(duì)解釋變量供應(yīng)鏈集中度重新進(jìn)行衡量[ 24-25 ]，如表5所示。列（1）（2）（3）分別為用較小值計(jì)算的集中度與全樣本、投資不足和過(guò)度投資樣本的回歸結(jié)果，列（4）（5）（6）分別為用乘積計(jì)算的集中度與全樣本、投資不足和過(guò)度投資樣本的回歸結(jié)果。供應(yīng)鏈集中度的回歸系數(shù)雖然在數(shù)值大小上存在一定差異，但都在0.01的水平上顯著為正，可見(jiàn)供應(yīng)鏈集中度越高，企業(yè)的投資效率越低，投資不足與投資過(guò)度的程度越大，H1、H1a和H1b再次得以驗(yàn)證。

2.加入供應(yīng)鏈集中度的平方項(xiàng)

考慮到供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率之間可能并不呈簡(jiǎn)單的線性關(guān)系，因此，本文借鑒以往學(xué)者的做法，在模型（3）的基礎(chǔ)上加入去中心化后的供應(yīng)鏈集中度的平方項(xiàng)（SCC×SCC）進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表6所示。供應(yīng)鏈集中度與各樣本的回歸系數(shù)分別為0.021、0.012和0.031，都在0.01的水平上顯著正相關(guān)，而平方項(xiàng)的回歸系數(shù)分別為0.001、0.007和0.011，但都不顯著。因此，該回歸結(jié)果拒絕了供應(yīng)鏈集中度與企業(yè)投資效率之間非線性關(guān)系的假設(shè)，再次支持了前文的回歸結(jié)果。

（五）內(nèi)生性檢驗(yàn)

前文的研究結(jié)論很可能存在一些內(nèi)生性問(wèn)題，因此，為了避免潛在的互為因果、遺漏變量等內(nèi)生性問(wèn)題對(duì)研究結(jié)論產(chǎn)生干擾，本文選用兩階段回歸模型進(jìn)行檢驗(yàn)。在第一階段，將工具變量作為解釋變量，控制變量保持不變，與原來(lái)的內(nèi)生性解釋變量SCC進(jìn)行回歸分析，構(gòu)建模型（4）。在第二階段，將上述模型回歸得到的供應(yīng)鏈集中度的擬合值代入模型（2）再次進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表7所示。

在第一階段的各樣本結(jié)果中，工具變量與供應(yīng)鏈集中度的系數(shù)分別為0.817、0.817和0.814，都在0.01水平上顯著，說(shuō)明本文工具變量的選取較為正確。第二階段各樣本的結(jié)果也顯示，較高供應(yīng)鏈集中度能夠降低企業(yè)的投資效率，無(wú)論是投資不足還是過(guò)度投資，這種影響效果同樣顯著，說(shuō)明即便考慮了潛在的內(nèi)生性影響后，本文的研究結(jié)論仍舊成立。

（六）進(jìn)一步分析

針對(duì)我國(guó)的國(guó)情，在推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展進(jìn)程中，即使國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)處在同一產(chǎn)品市場(chǎng)中，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同也會(huì)導(dǎo)致其處境有所差異。作為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的中堅(jiān)力量，國(guó)有企業(yè)與努力追求自身利益最大化的一般企業(yè)不同，國(guó)有企業(yè)通常擔(dān)負(fù)著較多的社會(huì)責(zé)任，比如解決人口就業(yè)率、提供公共項(xiàng)目以及宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控等。當(dāng)然，同時(shí)也會(huì)因?yàn)橛袊?guó)家和政府的支持，而在資金籌集、供銷渠道和政府補(bǔ)貼等方面擁有一定的優(yōu)勢(shì)。因此，國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)由于在資源獲取和風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)方面的能力不同，導(dǎo)致企業(yè)供應(yīng)鏈集中度與投資效率之間的影響關(guān)系也會(huì)有所差異。

因此，本文將樣本按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分為國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)，再次利用模型（2）分別進(jìn)行回歸，結(jié)果如表8列（1）（4）所示。無(wú)論是國(guó)有企業(yè)還是非國(guó)有企業(yè)，供應(yīng)鏈集中度都對(duì)企業(yè)的投資效率產(chǎn)生顯著的不利影響，但是這種不利影響在非國(guó)有企業(yè)更為嚴(yán)重。具體地，如表8列（2）（3）（5）（6）所示，供應(yīng)鏈集中度只對(duì)國(guó)有企業(yè)投資不足樣本的投資效率無(wú)顯著影響。

五、研究結(jié)論與對(duì)策建議

本文基于2013—2022年滬深兩市A股上市公司的樣本數(shù)據(jù)，考察了供應(yīng)鏈集中度對(duì)企業(yè)投資效率的影響。研究發(fā)現(xiàn)：（1）供應(yīng)鏈集中度會(huì)顯著降低企業(yè)的投資效率，無(wú)論是投資不足還是過(guò)度投資，這種不利影響均顯著。（2）產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)具有調(diào)節(jié)作用，會(huì)促進(jìn)供應(yīng)鏈集中度與投資不足的正相關(guān)關(guān)系。（3）相對(duì)于國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)的供應(yīng)鏈集中度對(duì)投資效率的不利影響更嚴(yán)重，并且供應(yīng)鏈集中度與國(guó)有企業(yè)的投資不足不存在顯著相關(guān)關(guān)系。

基于此，本文分別從企業(yè)、企業(yè)外部投資者以及政府與相關(guān)監(jiān)管部門(mén)三個(gè)層面提出對(duì)策建議。首先，企業(yè)應(yīng)在不改變?cè)挟a(chǎn)品分類的基礎(chǔ)上進(jìn)行微創(chuàng)新，提高產(chǎn)品獨(dú)特性與不可替代性來(lái)吸引客戶，加強(qiáng)科技創(chuàng)新，提高市場(chǎng)洞察力，發(fā)現(xiàn)新的產(chǎn)品市場(chǎng)，以此增強(qiáng)企業(yè)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，降低企業(yè)對(duì)供應(yīng)鏈上下游企業(yè)的依賴程度，提高企業(yè)供應(yīng)鏈地位。同時(shí)還應(yīng)加強(qiáng)供應(yīng)鏈管理，積極借助大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)等科技工具，尋找更多更優(yōu)質(zhì)的供應(yīng)商與客戶，避免供應(yīng)鏈過(guò)度集中對(duì)企業(yè)投資效率產(chǎn)生抑制作用。其次，企業(yè)外部投資者（債權(quán)人和股東）除應(yīng)關(guān)注企業(yè)財(cái)務(wù)信息外還應(yīng)更多地關(guān)注企業(yè)的各種非財(cái)務(wù)信息，以此提升投資水平，同時(shí)還應(yīng)加強(qiáng)對(duì)企業(yè)管理者行為的關(guān)注，充分發(fā)揮外部投資者的監(jiān)督保障作用，抑制管理層的盲目投資行為。最后，政府及相關(guān)監(jiān)管部門(mén)除應(yīng)考慮行業(yè)與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同制定差異化政策外，還應(yīng)更好地營(yíng)造有助于企業(yè)生存和發(fā)展的良好資本市場(chǎng)信息環(huán)境，引導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行理性且高效的投資，提高企業(yè)投資效率，推動(dòng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

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