【摘　要】 2011年年初，湖北恩施電力總公司高額的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益，曾經(jīng)引起了社會各界的廣泛關(guān)注和熱議，也曾一度被誤解為“巨額分紅”。最后經(jīng)恩施州政府調(diào)查發(fā)現(xiàn)傳聞中“巨額分紅”是恩施部分職工在2003年投資恩施富源等四家民營公司，當(dāng)時按有關(guān)規(guī)定清退股權(quán)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益。從財務(wù)角度剖析，該事件作為民營企業(yè)吸收職工和民間股權(quán)資金，具有合理性，并具有一定理論基礎(chǔ)，同時對金融支持體系欠發(fā)達的民族地區(qū)企業(yè)解決企業(yè)融資問題具有啟示與借鑒作用。
　　【關(guān)鍵詞】 恩施土家族苗族自治州；　恩施電力；　股權(quán)資金；　股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益；　企業(yè)融資
　　2011年2月，網(wǎng)上一則貼子稱湖北恩施電力總公司（如下簡稱“恩施電力”）分紅6億元人民幣，400多人因此成為百萬富翁，有的分紅額甚至高達千萬元，該消息引起了社會各界的廣泛關(guān)注和熱議。恩施土家族苗族自治州政府對該事件進行了調(diào)查，結(jié)果發(fā)現(xiàn)該事件所說“巨額分紅”是恩施部分職工在2003年投資恩施富源等四家民營公司，當(dāng)時按有關(guān)規(guī)定清退股權(quán)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益，非“分紅”或“年終獎”。而且此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓經(jīng)股東大會批準(zhǔn)實施，并履行了審計、評估及各項審批程序，是合法的，不存在違規(guī)交易和國有資產(chǎn)流失現(xiàn)象。盡管2008年和2009年國資委等有關(guān)管理部門，分別發(fā)布了規(guī)范電力系統(tǒng)職工投資等意見，封堵了電力企業(yè)職工對電廠的繼續(xù)投資，并逐步回購原有的職工持股。但從財務(wù)角度剖析恩施x7eTXBeD25GUqZLZbKcUUQ==電力的以上事件作為企業(yè)吸收職工和民間股權(quán)資金，具有合理性，并具有一定理論基礎(chǔ)，同時對金融支持體系欠發(fā)達的民族地區(qū)企業(yè)解決融資問題具有啟示與借鑒作用。
　　一、案例簡介
　　2003年，在“股份開發(fā)、開放開發(fā)、流域開發(fā)、滾動開發(fā)、網(wǎng)源配套開發(fā)”的辦電方針下，恩施電力形成了“國家、集體、個體、共同參與”開發(fā)的局面。恩施電力的部分職工以及民間出資人在2003年分別向恩施富源實業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司、建始縣力源水電有限責(zé)任公司、利川市民源實業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司、來鳳縣鑫源電業(yè)有限責(zé)任公司四家民營企業(yè)進行股權(quán)投資。由于電力職工和民間資本的參與，原有投資機構(gòu)的單一性和一元化得以改善。2000年到2005年被當(dāng)?shù)仉娏π袠I(yè)看作是“恩施州電力史上發(fā)展速度最快、發(fā)展質(zhì)量最好的五年?！?010年11月10日，國電集團華中分公司收購這四家小水電公司，并按有關(guān)規(guī)定清退原來部分電力職工的所持股份。該次清退職工持股，3 000余名股東人均可獲得10萬元左右，而且按照投資多少、投資早晚、投資項目不同，每名股東可獲得的回購收益也各不相同?？傮w而言，這次股權(quán)轉(zhuǎn)讓除去本金，退股最高收益為1∶6.4，最低收益為1∶1.7。從該案例我們可以得到以下幾個方面的啟示和思考。
　　二、高股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益的合理性思考
　?。ㄒ唬┕蓹?quán)投資與股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益的涵義
　　股權(quán)投資是投資者將資金投入到某家企業(yè)或者購買某公司的股票或股權(quán)，成為該企業(yè)的投資者或者股東。股權(quán)投資者特別是其中的普通股股東有權(quán)享有公司的經(jīng)營決策權(quán)、在利潤分配權(quán)中獲取股利的權(quán)利，但是在公司支付債務(wù)利息和優(yōu)先股股息之后才能分。普通股股利一般不固定，大多要視公司凈利潤多少而定。只有經(jīng)營有方、利潤不斷遞增時普通股才能夠比優(yōu)先股多分得股利；股東不能像債權(quán)投資者那樣按期收回本金利息和具有優(yōu)先清償權(quán)，而且沒有權(quán)利要求公司清償其投資的本金。因此如果公司經(jīng)營不善，可能一分錢都得不到，甚至連本金也可能賠掉。而當(dāng)公司因破產(chǎn)或停業(yè)而清算時，普通股股東盡管有權(quán)分得公司剩余資產(chǎn)，但必須在公司債權(quán)人、優(yōu)先股股東之后才能分得財產(chǎn)。由此可見，當(dāng)公司獲得暴利時普通股股東是主要的受益者；而當(dāng)公司虧損時是主要的受損者，因而股權(quán)投資是風(fēng)險較大的一種投資。
　?。ǘ┕蓹?quán)轉(zhuǎn)讓收益與“分紅”、“年終獎”的區(qū)別
　　股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益與一般企業(yè)的“分紅”和“年終獎”是有區(qū)別的。其中企業(yè)“分紅”是企業(yè)利潤分配的一個環(huán)節(jié)，是企業(yè)從實現(xiàn)的凈利潤中在提取盈余公積金、公益金之后，按照一定比例給投資者（股份制企業(yè)中稱為股東）分配利潤（股份制企業(yè)中則稱為股利）的行為。股份有限公司股利原則上應(yīng)從累計盈利中分派，利潤分配的多少一般受公司凈利潤以及積累的多少、現(xiàn)金流量水平、舉債能力、投資機會、資本成本、債務(wù)約束等各種因素的影響。一般而言，公司當(dāng)年利潤多，利潤就會分得多一些，無盈利一般不得支付股利。而職工的“年終獎”實際上是職工的獎金，是企業(yè)為了激勵員工繼續(xù)努力工作，實現(xiàn)更佳的工作表現(xiàn)而對職工一年來工作業(yè)績的獎勵。當(dāng)然不同的單位發(fā)放年終獎的形式也可能不同，有些是直接發(fā)“紅包”即現(xiàn)金，有的是提成，有的則是“雙薪”，也有極少數(shù)公司在國家政策和相關(guān)部門批準(zhǔn)同意的情況下，通過發(fā)放股票作為職工獎金的。一般而言這一部分支出是作為企業(yè)的成本費用列支的，一般是視企業(yè)的盈利情況與員工的貢獻多少發(fā)放的，在收入一定的情況下，該年終獎越高則該成本費用越高，就可能導(dǎo)致稅后利潤越低。
　　（三）恩施電力高股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益合理與否的思考
　　根據(jù)財務(wù)管理中的其中一個公理：風(fēng)險與收益的關(guān)系即對額外的風(fēng)險需要有額外的收益進行補償；因此承擔(dān)較高風(fēng)險的股權(quán)投資者往往需要有較高的風(fēng)險報酬補償。另外，股權(quán)投資一般所投資的時間都比較長，按照財務(wù)管理中的另一公理：資金具有時間價值即今天的一元錢比未來的一元錢更值錢的理念，股權(quán)投資應(yīng)該具有資金時間價值，并且投資時間越長則資金時間價值越大，其股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益也相對越高。恩施電力的部分職工在2003年出資，到2010年底轉(zhuǎn)讓股權(quán)時，歷經(jīng)7年多的時間，其資金時間價值應(yīng)該相對較高；而且當(dāng)時作為股權(quán)投資，恩施自治州當(dāng)時的交通條件和經(jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r包括國家的支持政策等都不夠好，投資這四家民營水電企業(yè)其風(fēng)險也相對較大，因此也要求較高的投資回報和股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益。因此該次恩施電力的高股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益從財務(wù)角度剖析，具有一定合理性。
　　三、該案例的財務(wù)理論剖析與現(xiàn)實反思
　?。ㄒ唬┒魇╇娏ξ章毠ず兔耖g股權(quán)資金的理論基礎(chǔ)
　　恩施電力這種吸收職工和民間股權(quán)資金的行為有一定理論基礎(chǔ)，首先是人力資本理論，其核心是將人力資本與物質(zhì)資本都看作是企業(yè)運營與利潤增長不可或缺的要素，并且認為在經(jīng)濟增長中，人力資本的作用大于物質(zhì)資本的作用。因此讓職工持股，能夠更大程度的調(diào)動職工的積極性和充分發(fā)揮主人翁精神。其次是公司社會責(zé)任思想與利益相關(guān)者理論，在公司應(yīng)對勞動者承擔(dān)社會責(zé)任以及勞動者是與公司利益直接相關(guān)的利益相關(guān)者方面，這兩大理論的出發(fā)點與目標(biāo)是一致的，都認為作為公司最直接的利益相關(guān)人，勞動者應(yīng)被允許享有公司股份、分享公司利潤。
　?。ǘ┒魇╇娏ξ章毠ず兔耖g股權(quán)資金的現(xiàn)實反思
　　根據(jù)財務(wù)管理的另外兩個公理：在競爭的市場中沒有利潤特別高的項目；道德行為就是要做正確的事情，而在金融和財務(wù)中處處存在著道德困惑。而在該次恩施電力巨額股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益的事實中，盡管各種過程是合法的，但是否都合情合理在當(dāng)時是一個頗具爭議的話題。電力作為國民經(jīng)濟發(fā)展最重要的能源產(chǎn)業(yè)，是關(guān)系國計民生的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，該行業(yè)不僅關(guān)系到國家經(jīng)濟安全等戰(zhàn)略大問題，還與人們的日常生活、社會穩(wěn)定密切相關(guān)。因此從某種意義上說，在我國目前電力行業(yè)是一個受國家嚴格控制，非競爭而帶有較高利潤的行業(yè)。如果制度上存在一些漏洞或者不夠周密完善，現(xiàn)實中電力行業(yè)的一些投資、電力職工持股、轉(zhuǎn)讓等事件操作上，容易給一些管理者鉆政策空子，損壞國有資產(chǎn)而獲取暴利的機會。山東魯能這家原為國家電網(wǎng)山東電力集團公司下屬的企業(yè)在2006年，被曝光通過職工持股秘密進行私有化；而貴州的“金元集團”作為電力職工持股企業(yè)也在2008年被曝光了職工持股過程中的國有資產(chǎn)流失問題。這些都發(fā)生在電力領(lǐng)域，是值得深思的巧合。這跟我國當(dāng)時電力行業(yè)某些領(lǐng)域具有一定超額壟斷利潤，但公司治理不夠完善有關(guān)，導(dǎo)致電力行業(yè)的一些管理階層前幾年存在更多的道德困惑，電力職工持股具備非常好的效益，卻乏人監(jiān)管。職工持股特別是高管持股在電力等行業(yè)的企業(yè)，現(xiàn)實中易造成國有資產(chǎn)流失等現(xiàn)象，導(dǎo)致在2008年和2009年國資委等有關(guān)管理部門，分別發(fā)布了規(guī)范電力系統(tǒng)職工投資發(fā)電企業(yè)以及規(guī)范國有企業(yè)職工持股、投資方面兩份意見。兩份《意見》合力封堵了電力企業(yè)職工對電廠的繼續(xù)投資，并逐步回購原有的職工持股。
　　四、該案例對民族地區(qū)企業(yè)融資的借鑒意義
　　恩施電力的部分職工以及民間出資人在2003年分別對四家民營企業(yè)進行股權(quán)投資，此舉屬于對民營企業(yè)的股權(quán)投資行為，對如今很多民營企業(yè)解決融資困境具有借鑒意義。我國民族地區(qū)由于經(jīng)濟欠發(fā)展，金融市場較弱、資金供給有限，資本稀缺仍是經(jīng)濟發(fā)展的“瓶頸”。恩施自治州由于地處較偏僻，交通等基礎(chǔ)設(shè)施相對不夠發(fā)達，企業(yè)在產(chǎn)業(yè)層次、產(chǎn)業(yè)比較優(yōu)勢、企業(yè)規(guī)模與實力等方面與發(fā)達地區(qū)相比均存在差距。在經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，由于其市場化水平與程度較高，企業(yè)在國家正式金融體系無法提供資金支持的情況下，可以通過民間融資等非正式替代性方式加以彌補，但這種替代機制在恩施自治州等民族地區(qū)幾乎不存在。因此當(dāng)時恩施電力的該四家民營企業(yè)通過吸收部分職工以及民間出資人的股權(quán)資金，具有較大意義。一方面在當(dāng)時融資困境下解決了資金問題，而且由于籌集的是股權(quán)資金，財務(wù)風(fēng)險也相對比較小，也使得四家公司原有投資機構(gòu)的單一性和一元化得以改善，而2000年到2005年被當(dāng)?shù)仉娏π袠I(yè)看作是“恩施州電力史上發(fā)展速度最快、發(fā)展質(zhì)量最好的五年?！?br/>　　金融支持是國家實施區(qū)域經(jīng)濟的核心要務(wù)，也是民族地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展的重要推動力，因此，民族地區(qū)企業(yè)需要多層次金融支持體系對其提供發(fā)展所必需的資金。而發(fā)展天使投資、風(fēng)險投資和私募股權(quán)融資等相結(jié)合的投融資鏈?zhǔn)欠浅１匾模窗l(fā)展種子期的天使投資、早期發(fā)展階段的創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資、成熟期及后期發(fā)展階段的私募股權(quán)融資，然后到投資銀行、收購基金，最終通過直接或者間接方式在證券市場上市等。天使投資和風(fēng)險投資是企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期融資的重要來源，是企業(yè)長遠發(fā)展的基石，對民族地區(qū)企業(yè)以及民族地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展都意義重大。根據(jù)我國近幾年創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資的發(fā)展報告可以知道，我國的創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資總體上呈現(xiàn)出“東強西弱”的走勢格局，西部地區(qū)特別是一些西部民族地區(qū)很少有高科技企業(yè)，天使資本和風(fēng)險投資機構(gòu)也較少，風(fēng)險投資的退出機制也不夠完善，因此民族地區(qū)企業(yè)難以吸收到初具規(guī)模與相對正規(guī)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資。而像上述恩施電力那樣，在遵守國家相關(guān)財經(jīng)法規(guī)制度的條件下，根據(jù)企業(yè)自身發(fā)展情況，因地制宜地籌集一些有利于自身發(fā)展需要的類似于天使資本、私募股權(quán)資金融資等民間股權(quán)資金意義重大。
　　總之，在民族地區(qū)建立多層次的融資體系包括多層次的股權(quán)投資、多層次的資本市場、多層次的信貸體系和擔(dān)保體系等對于解決民族地區(qū)企業(yè)融資問題，促進當(dāng)?shù)仄髽I(yè)以及經(jīng)濟的發(fā)展作用巨大。盡管企業(yè)進行類似于恩施電力這種民間股權(quán)投融資在現(xiàn)實中有時有一定操作難度，處理不好也有一些爭議和風(fēng)險，但這種多層次的股權(quán)融資體系包括吸收一些民間以及職工的股權(quán)資金，在財務(wù)理論上它們都是可行和合理的。因此我國的立法部門和企業(yè)應(yīng)總結(jié)多年的實踐經(jīng)驗，立法采取宜“疏”不宜“堵”的精神并規(guī)范公司治理，結(jié)合我國企業(yè)實際情況進行理性設(shè)計并使其規(guī)范化，這樣才能揚長避短，使其發(fā)揮更大經(jīng)濟效能。
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