童霞 倉(cāng)萍萍

摘 要： 項(xiàng)目投資在本科財(cái)務(wù)管理課程中由于涉及的指標(biāo)、方法和數(shù)學(xué)公式較多，一直是教學(xué)的重點(diǎn)和難點(diǎn)。文章對(duì)項(xiàng)目投資決策的流程、影響因素、財(cái)務(wù)可行性評(píng)價(jià)進(jìn)行梳理、探討，不僅有利于提高課程教學(xué)內(nèi)容安排的邏輯性、針對(duì)性和實(shí)用性，還有利于學(xué)生理解和應(yīng)用。

關(guān)鍵詞： 財(cái)務(wù)管理 項(xiàng)目投資 決策流程 影響因素 財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)

項(xiàng)目投資是企業(yè)直接購(gòu)買固定資產(chǎn)和流動(dòng)資產(chǎn)形成實(shí)物資產(chǎn)的投資。因?yàn)橘Y金被投放于投資項(xiàng)目并形成資產(chǎn)，企業(yè)直接進(jìn)行或參與經(jīng)營(yíng)管理，所以項(xiàng)目投資行為屬于企業(yè)直接投資的行為。項(xiàng)目投資決策研究的是企業(yè)如何進(jìn)行正確有效的投資決策以創(chuàng)造更多財(cái)富。項(xiàng)目評(píng)價(jià)決策決定整個(gè)項(xiàng)目的成效，因?yàn)轫?xiàng)目投資一般具有金額大、期限長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)高等特點(diǎn)，如果決策失誤，就會(huì)給投資方帶來巨大的經(jīng)濟(jì)損失。項(xiàng)目投資決策分析涉及的程序、指標(biāo)和方法多，實(shí)踐性強(qiáng)，是財(cái)務(wù)管理課程學(xué)習(xí)的重點(diǎn)和難點(diǎn)。目前在教學(xué)和考核中，教師注重對(duì)各種指標(biāo)方法的講解和計(jì)算，學(xué)生也能基本掌握指標(biāo)的計(jì)算，但無法全面正確地理解和把握項(xiàng)目投資的整體流程和具體內(nèi)容。筆者對(duì)項(xiàng)目投資流程、影響因素和評(píng)價(jià)指標(biāo)等內(nèi)容進(jìn)行了梳理和闡述，旨在加深學(xué)生對(duì)該內(nèi)容的理解。

一、項(xiàng)目投資決策流程

企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目投資決策過程的第一步是判別獲利性投資機(jī)會(huì)。為了保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，企業(yè)應(yīng)把判斷和識(shí)別新的投資機(jī)會(huì)作為其戰(zhàn)略計(jì)劃的內(nèi)容，而這一要求通常需要研究企業(yè)的外部環(huán)境，從而確定技術(shù)、客戶需求、市場(chǎng)條件等方面的變化。第二步也是重要的一步就是要弄清楚企業(yè)在某一期間內(nèi)有多少可供投資的資金，并根據(jù)戰(zhàn)略規(guī)劃確定某一投資項(xiàng)目，制定財(cái)務(wù)預(yù)算。財(cái)務(wù)預(yù)算包括資本性收入、支出預(yù)算和損益性收入、支出預(yù)算。一般而言，根據(jù)產(chǎn)品銷售量預(yù)算編制損益性收入預(yù)算，根據(jù)當(dāng)年固定資產(chǎn)投資中獲得的外部資金所需財(cái)務(wù)費(fèi)用編制損益性支出預(yù)算。而資本性支出預(yù)算則根據(jù)當(dāng)年固定資產(chǎn)投資編制，資本性收入預(yù)算依據(jù)投資獲得的外部籌集資金編制。第三步是進(jìn)行投資評(píng)價(jià)。它是結(jié)合企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，用于指導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行投資決策的方法論體系。其中，判斷投資項(xiàng)目是否值得開展，關(guān)鍵在于估計(jì)相關(guān)現(xiàn)金流量。確定了投資項(xiàng)目以后就要制訂實(shí)施計(jì)劃并細(xì)化，或是修改實(shí)施技術(shù)，或是根據(jù)論證的結(jié)果重新制定實(shí)施技術(shù)。最后一步是對(duì)已經(jīng)接受的投資項(xiàng)目進(jìn)行再評(píng)價(jià)和跟蹤審計(jì)。投資項(xiàng)目的事后評(píng)價(jià)通過對(duì)投資項(xiàng)目各階段的回顧，對(duì)投資項(xiàng)目全過程的實(shí)際情況與預(yù)期目標(biāo)進(jìn)行對(duì)比研究，考察投資項(xiàng)目決策的正確性及實(shí)際情況與預(yù)期目標(biāo)的偏離程度，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)、查明成敗原因、提出補(bǔ)救和改進(jìn)措施，并以此為改善投資項(xiàng)目的后續(xù)實(shí)施和管理水平提供重要的信息依據(jù)，而這一步驟很少受到企業(yè)重視。項(xiàng)目投資決策流程見圖1。

圖1 投資決策流程圖

二、項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)影響因素

投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)作為投資決策過程的最關(guān)鍵步驟，其結(jié)果會(huì)受到許多因素的影響，概括而言可以從非財(cái)務(wù)因素和財(cái)務(wù)因素兩大方面進(jìn)行系統(tǒng)分析。

（一）非財(cái)務(wù)因素

非財(cái)務(wù)因素主要包括政策可行性、行業(yè)環(huán)境和企業(yè)核心能力等方面，其中政策可行性可以從國(guó)家貨幣政策、財(cái)政政策和產(chǎn)業(yè)政策的角度進(jìn)行分析。而此項(xiàng)目投資后會(huì)對(duì)企業(yè)在行業(yè)中的發(fā)展有怎樣的影響，市場(chǎng)前景、占有率、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)度則是企業(yè)需要關(guān)注的行業(yè)環(huán)境方面的內(nèi)容。企業(yè)核心能力是企業(yè)的能力，能力是無形的，它通過企業(yè)運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)為具體的有形的優(yōu)勢(shì)，其最顯著的表現(xiàn)形式是差異化和成本優(yōu)勢(shì)。

（二）財(cái)務(wù)因素

在財(cái)務(wù)因素中，投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量、評(píng)價(jià)指標(biāo)、融資方式及能力、風(fēng)險(xiǎn)程度是最值得關(guān)注的四個(gè)方面。在投資決策中，現(xiàn)金流量是指一個(gè)投資項(xiàng)目在整個(gè)壽命期內(nèi)所引起的現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入增加的數(shù)量。在估計(jì)現(xiàn)金流量時(shí)，一定要考慮所得稅的影響，還要考慮機(jī)會(huì)成本對(duì)項(xiàng)目所占用資源的影響、考慮項(xiàng)目的附帶影響和營(yíng)運(yùn)資金的需求。但是不能包括沉沒成本、利息支付和融資現(xiàn)金流量。評(píng)價(jià)指標(biāo)則是對(duì)項(xiàng)目投資評(píng)判的量化，一類是非貼現(xiàn)指標(biāo)，另一類是貼現(xiàn)指標(biāo)。企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身能力、規(guī)劃、資金的特點(diǎn)和成本收益合理確定資金結(jié)構(gòu)。一般而言，風(fēng)險(xiǎn)越大的項(xiàng)目，收益越高，但是高收益也就意味著高風(fēng)險(xiǎn)，虧損的可能性較大，所以風(fēng)險(xiǎn)程度是企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目投資需要考慮的重要因素。

三、項(xiàng)目投資財(cái)務(wù)可行性評(píng)價(jià)

（一）現(xiàn)金流量估算

投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的基礎(chǔ)是對(duì)與項(xiàng)目有關(guān)的現(xiàn)金流量進(jìn)行預(yù)測(cè)和分析。所謂現(xiàn)金流量是按照收付實(shí)現(xiàn)制計(jì)算的現(xiàn)金流入和流出的大小。由于貨幣時(shí)間價(jià)值的存在，現(xiàn)金流量應(yīng)該從它們發(fā)生的那一時(shí)刻計(jì)算。從整個(gè)投資項(xiàng)目壽命期看，投資項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量通?？煞譃槌跏棘F(xiàn)金流量、運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流量和終結(jié)現(xiàn)金流量三個(gè)部分。以固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目為例，項(xiàng)目壽命期等于項(xiàng)目建設(shè)期加上項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期。初始現(xiàn)金流量主要是現(xiàn)金流出量，包括固定資產(chǎn)投資、墊支的流動(dòng)資金。運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流量主要是現(xiàn)金凈流量，由現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量得到。運(yùn)營(yíng)期的現(xiàn)金流入量主要是營(yíng)業(yè)收入，現(xiàn)金流出量主要是營(yíng)業(yè)成本和所得稅，而營(yíng)業(yè)成本又包括付現(xiàn)成本（購(gòu)置原材料和支付人工）和非付現(xiàn)成本（折舊）。終結(jié)現(xiàn)金流量主要是現(xiàn)金流入量，包括墊支的流動(dòng)資金的收回、固定資產(chǎn)變價(jià)收入、固定資產(chǎn)殘值收回等。在預(yù)測(cè)投資方案的現(xiàn)金流量時(shí)，投資者若能把握與投資項(xiàng)目有關(guān)的一些宏觀數(shù)據(jù)，如國(guó)民生產(chǎn)總值、通貨膨脹率等，則能提高預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確程度。

（二）評(píng)價(jià)指標(biāo)

在確定了項(xiàng)目的現(xiàn)金流量以后，如何比較現(xiàn)金流量在不同時(shí)點(diǎn)的成本和收益是需要解決的第二個(gè)問題，這就需要掌握不同的投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)方法，如投資回收期、會(huì)計(jì)收益率、凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)和內(nèi)部收益率等。這些評(píng)價(jià)指標(biāo)在實(shí)際工作中都可以借用Excel 中的財(cái)務(wù)函數(shù)計(jì)算得到。

1.非貼現(xiàn)指標(biāo)，也稱為不考慮資金時(shí)間價(jià)值的指標(biāo)，如靜態(tài)投資回收期、會(huì)計(jì)收益率。

（1）靜態(tài)投資回收期（PP）。PP=（T-1）+第T-1年尚未回收的投資/第T年的現(xiàn)金凈流量。因原理簡(jiǎn)單、計(jì)算方便，它是項(xiàng)目投資決策中常用的指標(biāo)，通用的方法是依據(jù)累計(jì)現(xiàn)金凈流量計(jì)算。靜態(tài)投資回收期衡量的是項(xiàng)目流動(dòng)性的大小，可在一定程度上表示項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)，但是僅考慮了投資回收前的項(xiàng)目現(xiàn)金流量，因此不能直接用于項(xiàng)目的取舍。

（2）會(huì)計(jì)收益率（ARR）。ARR=年均稅后凈利潤(rùn)/初始投資額，代表項(xiàng)目單位投資的盈利能力。該方法使用的數(shù)據(jù)是期望的會(huì)計(jì)利潤(rùn)，而不是現(xiàn)金流量。因?yàn)樗鼘㈨?xiàng)目所產(chǎn)生的利潤(rùn)與其資本需求聯(lián)系起來，所以體現(xiàn)了投資回報(bào)的概念。

2.貼現(xiàn)指標(biāo)，也稱為考慮資金時(shí)間價(jià)值的指標(biāo)，如凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)和內(nèi)部收益率。用貼現(xiàn)的指標(biāo)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)更科學(xué)。

（1）凈現(xiàn)值（NPV）。未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值減去初始現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值就是凈現(xiàn)值。所用的貼現(xiàn)率是企業(yè)的資本成本率，也就是企業(yè)的投資者可以接受的最低要求報(bào)酬率。當(dāng)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值不小于0的時(shí)候，項(xiàng)目可取。凈現(xiàn)值指標(biāo)不僅是個(gè)絕對(duì)指標(biāo)，不利于比較不同投資額的方案，而且貼現(xiàn)率的確定具有一定的主觀性，會(huì)使項(xiàng)目決策有偏差。在進(jìn)行凈現(xiàn)值計(jì)算時(shí)，首先需要確定一個(gè)可比的時(shí)間參考點(diǎn)，在這個(gè)時(shí)間參考點(diǎn)上進(jìn)行投資成本與項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量之間的價(jià)值比較。因?yàn)橥顿Y成本一般在初始時(shí)間發(fā)生，即現(xiàn)時(shí)價(jià)值，所以在計(jì)算凈現(xiàn)值時(shí)，將項(xiàng)目所有未來現(xiàn)金流量折算到初始投資時(shí)點(diǎn)，即t=0的時(shí)點(diǎn)。

（2）獲利指數(shù)（PI）?，F(xiàn)金流入量的現(xiàn)值比上現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值就是獲利指數(shù)，也稱現(xiàn)值指數(shù)。它是一個(gè)相對(duì)指標(biāo)，反映企業(yè)投資的效率。若現(xiàn)值指數(shù)大于或等于1，則項(xiàng)目可行；若小于1，則應(yīng)予以否決?，F(xiàn)值指數(shù)與凈現(xiàn)值的計(jì)算都是貼現(xiàn)未來的現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量，前者是計(jì)算比值，后者是計(jì)算差值。

（3）內(nèi)部收益率（IRR）。使得投資項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流入量現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，也就是使凈現(xiàn)值為零時(shí)的貼現(xiàn)率就是內(nèi)部收益率，也稱為內(nèi)涵報(bào)酬率，反映了投資項(xiàng)目的真實(shí)報(bào)酬率。當(dāng)內(nèi)部報(bào)酬率不小于所要求的必要收益率時(shí)，項(xiàng)目可取。內(nèi)部收益率與凈現(xiàn)值之間的關(guān)系如圖2所示。

（三）融資方式和能力

從資金的獲得來源看，企業(yè)的融資方式包括內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資包括發(fā)行利用留存收益和折舊；外源融資包括向銀行借款、發(fā)行債券和股票。公司投資數(shù)量的決策離不開對(duì)公司籌資能力的分析，它是在平衡收益和籌資成本的基礎(chǔ)上決定的。一個(gè)最佳的籌資規(guī)模應(yīng)該是滿足最佳投資規(guī)模的籌資量，在這個(gè)投資規(guī)模和籌資規(guī)模下，企業(yè)就可以獲得最大的利潤(rùn)。企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)，會(huì)面對(duì)許多選擇，當(dāng)企業(yè)無法籌措到所有項(xiàng)目所需的資金時(shí)，就需要在資本限額內(nèi)做出投資選擇。如果限額約束很少并且時(shí)間很短，那么它對(duì)企業(yè)投資決策額的影響可以忽略不計(jì)；如果資金嚴(yán)重不足，導(dǎo)致企業(yè)不得不大幅度削減新的投資項(xiàng)目或限制企業(yè)內(nèi)部資金的再投資，則最終將導(dǎo)致企業(yè)整體財(cái)富的下降，失去競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

四、不確定性和風(fēng)險(xiǎn)分析

在討論投資決策時(shí)，是假定未來現(xiàn)金流量是確定的，沒有考慮風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)投資項(xiàng)目的影響，可以明確知道現(xiàn)金收支的金額及其發(fā)生時(shí)間。實(shí)際上，由于固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目涉及的時(shí)間較長(zhǎng)，投資活動(dòng)充滿了不確定性。如果決策面臨的不確定性較小，則一般可忽略它們的影響，把決策視為確定情況下的決策。如果決策面臨的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)比較大，足以影響方案的選擇，那么就應(yīng)對(duì)它們進(jìn)行計(jì)量并在決策時(shí)加以考慮。

（一）不確定性分析

某些與項(xiàng)目有關(guān)的敏感性因素會(huì)引起投資的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，所以決策者在控制風(fēng)險(xiǎn)時(shí)必須了解并把握敏感性因素的變化。敏感性分析通過每次改變某一初始變量的預(yù)測(cè)值測(cè)試其對(duì)投資結(jié)果的影響程度，找出影響投資成敗的關(guān)鍵因素，從而有針對(duì)性地評(píng)估項(xiàng)目實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)便于項(xiàng)目實(shí)施后進(jìn)行過程控制。

（二）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整

風(fēng)險(xiǎn)厭惡者會(huì)更傾向于選擇風(fēng)險(xiǎn)較小的項(xiàng)目，而風(fēng)險(xiǎn)偏好者則更傾向于選擇風(fēng)險(xiǎn)較大的項(xiàng)目。運(yùn)用凈現(xiàn)值進(jìn)行決策的兩種主要風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法，前者是調(diào)增凈現(xiàn)值計(jì)算公式的分母，后者是調(diào)減分子，都是對(duì)凈現(xiàn)值的保守估計(jì)。如果說經(jīng)過風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的評(píng)估后的項(xiàng)目可行的話，那么將來一旦出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，投資項(xiàng)目就能夠產(chǎn)生余量現(xiàn)金流量。

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鹽城工學(xué)院2013年度校級(jí)教改研究項(xiàng)目“基于問題（PBL）模式的互動(dòng)教學(xué)在《財(cái)務(wù)管理》課程中的研究與應(yīng)用”的階段性研究成果