薩繆爾·H·帕瑞克

在后危機時代，美國的經(jīng)濟政策組合拳遠(yuǎn)遠(yuǎn)稱不上完美。但是，如果與同一時期其他國家所實行的政策相比，美國的政策失調(diào)程度遠(yuǎn)非那么明顯，這是我們認(rèn)為美國長期經(jīng)濟展望優(yōu)于其他國家的一個重要原因。

經(jīng)濟危機之后，各國的經(jīng)濟政策都聚焦于如何實現(xiàn)大量的重要成果，例如：

·迫使金融行業(yè)和債券市場在早期并立即承擔(dān)危機的信貸成本。

·對金融行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表進行壓力測試，并鼓勵以公眾的資金實施保守重組計劃。

·創(chuàng)造公共融資總需求，同時私人融資總需求不斷萎縮。

·使用中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表政策首先將對系統(tǒng)來說非常重要的金融風(fēng)險溢價進行正?；?，并因此而將中長期通貨膨脹預(yù)期穩(wěn)定在接近目標(biāo)值2%的水平，而忽視長期通脹水平都嚴(yán)重低于這一水平的事實。

·將短期名義無風(fēng)險利率設(shè)定為遠(yuǎn)低于中長期通脹預(yù)期的水平，并持續(xù)相當(dāng)長一段時間，以有利于金融資產(chǎn)價值的上升，最終使得私人部門的資產(chǎn)負(fù)債表健康狀況出現(xiàn)更快的恢復(fù)。

·監(jiān)控金融市場的價格，以避免不穩(wěn)定的過度拉升，并在適當(dāng)時阻止這種狀況。

截至目前，美國的商業(yè)周期持續(xù)時間已經(jīng)遠(yuǎn)超預(yù)期（但與危機之后的很多周期相比，幅度較小且更為頻繁）：

·擴張性的財政政策為2009年不斷下降的總需求提供了緩沖。

·2009年，私人部門的去庫存化在2010年轉(zhuǎn)向了私人部門的補充庫存，其背景是公共融資總需求有所上升。

·私人部門的最終需求在2011年開始增加，主要是由使用期限為中期或短期的消費者耐用品消費引領(lǐng)，該類消費品對不斷寬松的融資狀況最為敏感。

·期限較長的房地產(chǎn)投資在2012年加入到了私人部門最終需求的復(fù)蘇之中，因為金融行業(yè)的資本開始充分充足，并且美國不動產(chǎn)的價格開始變得相對便宜。

·服務(wù)消費及勞動力市場的總需求在2013年開始加速。

·產(chǎn)能利用率在2014年開始增加，因為缺乏資本性支出，這導(dǎo)致公司可以獲得更好的定價權(quán)。

展望未來，這些都是美國商業(yè)周期中接下來可能自然發(fā)生的事情：

·定價權(quán)改善、勞動力市場和產(chǎn)能開始變得緊張，且2014年的融資狀況仍然相對寬松，這導(dǎo)致新投資資本的預(yù)期回報率上升，并可能點燃資本性支出在2015年的加速。

·資本性支出在2015年的不斷加速會再次激活公司運營利潤在2016年的復(fù)蘇，并因此為自我持續(xù)的私人行業(yè)正回饋循環(huán)，以及美聯(lián)儲最終退出不正常的貨幣政策而創(chuàng)造必要的條件。

我們關(guān)于未來12個月的經(jīng)濟預(yù)測需要這種幅度較低、頻率較高的美國商業(yè)復(fù)蘇能夠持續(xù)下去。由于量化寬松政策的持續(xù)幫助，以及健康的私人金融行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表，美國經(jīng)濟在未來一年中的增速會保持在2.5%-3%，公司的資本性支出會由于不斷提升的定價權(quán)以及新投資資本預(yù)期回報率而逐漸加速。這種預(yù)測的主要風(fēng)險集中于外圍行業(yè)（趨同國家對美國出口的影響將在下文中討論），以及國內(nèi)對經(jīng)濟蕭條的衡量，而工資率和產(chǎn)品價格上升非常緩慢的預(yù)期使得寬松的金融狀況可以再維持12個月左右。（如果想知道關(guān)于長期展望的討論，請參見比爾·格羅斯及理查德·克拉麗達在2014年5月份所發(fā)表的文章。）

雖然美國的周期性展望正在變得越來越確定和可持續(xù)，但歐元區(qū)和日本的周期性經(jīng)濟增速和通脹展望仍然面臨重大的政策失調(diào)和地域政治風(fēng)險。

在歐元區(qū)，金融危機之后并未實施以總需求支持以及/或者金融行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)形式的擴張性財政政策（只有少數(shù)國家例外），并且不太可能在未來一年的周期性進展中發(fā)揮重要的作用。是的，財政拖累會隨著時間的逝去而弱化，但是財政政策不作為對歐元區(qū)經(jīng)濟增長的影響將會是負(fù)面的。因此，巨大的產(chǎn)出和就業(yè)缺口以及流動性陷阱狀況只能通過歐洲中央銀行的貨幣政策進行調(diào)節(jié)，而歐洲中央銀行的貨幣政策正在慢慢開始變得更為協(xié)調(diào)。

我們預(yù)計，歐洲中央銀行會在2015年以某種形式的量化寬松繼續(xù)實施寬松的貨幣政策，可能涉及大規(guī)模收購主權(quán)國家的債券，主要是因為我們沒有發(fā)現(xiàn)定向長期再融資操作（TLTRO）方案或者資產(chǎn)支持證券（ABS）購買方案足以解決流動性陷阱的狀況，而后者是通脹預(yù)期不斷下降的主要原因之一。歐元區(qū)的經(jīng)濟在接下來的12個月中增速在1%左右，并且會繼續(xù)在雙底型經(jīng)濟衰退的緩慢復(fù)蘇之路上痛苦地徘徊。較為強勁的美國經(jīng)濟將有助于歐元區(qū)在接下來一年中的復(fù)蘇，主要是因為歐洲對美國的出口狀況會改善，并且相對于歐元來說，美元會保持強勁。

在日本，政策失調(diào)的狀況不如歐元區(qū)那么嚴(yán)重，但是人口紅利下降及債務(wù)通縮的狀況會更加嚴(yán)重。雖然日本在2012年關(guān)于擴張性財政和貨幣政策的聲明讓我們感到歡欣鼓舞，但是擴張性財政政策在2014年和2015年（預(yù)期）的逆轉(zhuǎn)正在對日本的經(jīng)濟展望制造重大的不確定性和波動性。再次聲明，日本正在繼續(xù)的政策措施負(fù)擔(dān)在2015年將主要由日本中央銀行承擔(dān)。

日本央行將在2014年接下來的時間內(nèi)繼續(xù)實施目前快速的資產(chǎn)負(fù)債表擴張措施，并且存在在2015年更快速擴張的可能性，這取決于全球經(jīng)濟環(huán)境。更為健康的美國經(jīng)濟展望導(dǎo)致美國的貨幣相對于日本更為強勁，這有助于日本中央銀行將經(jīng)濟增速和通脹預(yù)期維持在接近于目標(biāo)值的水平，即使未來將有更多的財政緊縮政策也毫無影響。這是我們目前預(yù)測的基本情形，我們認(rèn)為，日本未來12個月的經(jīng)濟增速大約為1%-1.5%。

至于中國以及更大范圍內(nèi)的新興市場，我們看到，這些地區(qū)存在不同類型的政策失調(diào)。發(fā)展中國家沒有面臨如同發(fā)達國家那樣的周期性問題（此觀點來自于太平洋投資管理公司的董事總經(jīng)理保羅·麥卡利），對于大部分主要的發(fā)展中國家來說，主要的中短期增長挑戰(zhàn)涉及經(jīng)濟發(fā)展的轉(zhuǎn)型，即從“低收入的重商主義”經(jīng)濟增長模式轉(zhuǎn)變?yōu)楦?xì)和更多樣化的“中等收入”經(jīng)濟增長模式，這種轉(zhuǎn)型需要不斷擴大經(jīng)濟基礎(chǔ)，例如在高附加值產(chǎn)品方面持續(xù)進行投資，以及在私人經(jīng)濟領(lǐng)域引進金融及其他服務(wù)性行業(yè)。endprint

中國、巴西、印度和墨西哥目前都正在艱難地探索正確的政策組合，以克服目前的困難。部分問題在于，發(fā)展中經(jīng)濟體的外部需求環(huán)境非常疲弱（要么因為美國經(jīng)濟的競爭力更強，要么是因為歐元區(qū)經(jīng)濟過于疲軟），但更為重要的原因是，發(fā)展中國家已經(jīng)浪費了金融危機之后的最佳期間，它們在那個時候過于專注周期性政策的變化，而不是結(jié)構(gòu)性問題。

中國在金融危機之后期間的政策組合更為依賴于決策者可以運用的、金額龐大的公共部門資產(chǎn)負(fù)債表的靈活性，對自由化及發(fā)展政策的關(guān)注較少，而對于維持較長期間的經(jīng)濟增長來說，這種關(guān)注是非常必要的。

目前，中國的經(jīng)濟增長模式主要是依靠公共部門主導(dǎo)的投資以及金融壓制，這種模式會導(dǎo)致房地產(chǎn)市場的繁榮，并且正在緩慢地失去動力。雖然我們認(rèn)識到，中國的總需求管理存在很高的財政靈活性，但是我們還看到，中國的金融和非金融公司部門已經(jīng)連續(xù)出現(xiàn)了過度杠桿化的跡象，導(dǎo)致未來的經(jīng)濟增長較為緩慢，且穩(wěn)定性大打折扣。與一致性預(yù)期相比，對于中國的周期性展望，我們?nèi)匀桓械礁鼮闃酚^，并預(yù)期，2015年中國的經(jīng)濟增速會放緩至6.5%左右。而且，對于未來，我們對中國經(jīng)濟增長的確定性程度低于其他國家。

此外，其他發(fā)展中經(jīng)濟體的經(jīng)濟增長結(jié)果會與中國未來一年的發(fā)展?fàn)顩r密切相關(guān)。墨西哥和印度同中國之間的關(guān)系較弱，并且最近兩個國家都顯示出了結(jié)構(gòu)性政策有所改變的跡象，而這種變化對于經(jīng)濟增長來說是必要的；然而，巴西和俄羅斯將繼續(xù)依靠中國的外部需求支撐。我們預(yù)計，作為一個整體，金磚國家經(jīng)濟體在2015年的經(jīng)濟增速只有2%，與此前幾年所實現(xiàn)的3%-5%的增速相比將會出現(xiàn)嚴(yán)重放緩。

特別是俄羅斯，該國在2015年將面臨嚴(yán)重的挑戰(zhàn)，其經(jīng)濟狀況將會因為烏克蘭持續(xù)沖突而對俄羅斯銀行和公司所進行的經(jīng)濟制裁而惡化。我們預(yù)計，俄羅斯經(jīng)濟在2015年會出現(xiàn)徹底的收縮，并且我們不能排除進一步與實施經(jīng)濟制裁和貿(mào)易限制的可能性。雖然在短期內(nèi)不可能對俄羅斯實施類似伊朗的制裁，但烏克蘭沖突的進展將決定俄羅斯未來的經(jīng)濟展望。

最后是關(guān)于全球經(jīng)濟所面臨的地域政治風(fēng)險，烏克蘭、敘利亞和伊拉克等熱點地區(qū)目前已經(jīng)廣為人知，其中烏克蘭危機成為歐元區(qū)經(jīng)濟展望的最重要威脅因素，因為這可能潛在地強化西方國家與俄羅斯之前針鋒相對的制裁。雖然我們看到對俄羅斯施加類似伊朗模式的制裁可能性很小，但是這種制裁的結(jié)果將會非常輕易地將歐元區(qū)推入經(jīng)濟衰退之中（三次探底）。根據(jù)預(yù)期，雖然中東地區(qū)的危機并不會對接下來12個月的全球經(jīng)濟產(chǎn)生重大影響，但是在考慮有所影響的地域政治風(fēng)險時，我們不能忽視中國與日本之前的緊張狀況不斷升溫。中國與日本之間不斷升溫的緊張狀態(tài)時機不可預(yù)測，但可能成為全球經(jīng)濟未來最大的地域政治風(fēng)險。endprint