胡小文　章上峰

摘要：參照Tsung-wu Ho（2001）假設(shè)政府財政支出的目標(biāo)是實現(xiàn)居民效用最大化，將政府支出作為內(nèi)生變量納入新凱恩斯動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型，分析和預(yù)測利率市場化進(jìn)程中，均衡利率上升對中國財政政策效應(yīng)的影響。模型的數(shù)值波動模擬顯示，均衡利率上升能有效改善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，減小產(chǎn)出和通脹面對技術(shù)沖擊、財政與貨幣政策沖擊的波動。脈沖響應(yīng)結(jié)果顯示，積極的財政政策對投資和消費存在擠出效應(yīng)，但是短期內(nèi)能夠有效的促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。利率市場化進(jìn)程中均衡利率上升使得消費和投資面對政府財政政策沖擊時的擠出效應(yīng)增強(qiáng)，但由于利率上升帶來經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，短期內(nèi)政府支出沖擊反而能更有效地刺激經(jīng)濟(jì)增長，長期內(nèi)對產(chǎn)出的負(fù)向影響并沒有明顯增強(qiáng)。

關(guān)鍵詞：利率市場化；動態(tài)一般均衡模型；財政政策效應(yīng)；脈沖響應(yīng)

一、引言

十八屆三中全會決議提出要加快推進(jìn)利率市場化，中國即將迎來利率市場化改革最關(guān)鍵的一步——存款利率市場化?？v觀近20年的改革歷程，中國利率市場化改革已經(jīng)取得了巨大的成就。截止目前，先后完成了銀行同業(yè)拆借利率、債券回購利率、票據(jù)市場轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率、國債利率、外幣存貸款利率的市場化，貸款利率管制也于2013年7月20日起全面放開，目前僅剩下存款利率仍處于管制之中。2014年11月22日，中央銀行將金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動區(qū)間的上限由存款基準(zhǔn)利率的11倍調(diào)整為12倍，加速了存款利率市場化的進(jìn)程。關(guān)于利率市場化改革對利率水平影響，盛朝暉（2010）研究表明，在名義利率資料比較完整的20個國家中，有15個國家名義利率上升，僅有5個國家名義利率下降；在實際利率資料比較完整的18個國家中，有17個國家實際利率均有不同程度的上升，只有1個國家的實際利率因?qū)捤尚拓泿耪叱霈F(xiàn)下降。[1]金中夏（2013）研究指出，隨著均衡存款利率的上升，將有利于中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，并且貨幣政策的有效性將顯著提高。[2]但其研究框架未包含財政政策，財政政策作為中國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策的一個重要手段，隨著均衡存款利率上升其有效性會如何變化呢？這一問題國內(nèi)還鮮見研究。中國的市場經(jīng)濟(jì)具有“政府主導(dǎo)型”特征，政府支出對居民福利有較大影響。因此，研究利率市場化對財政政策效應(yīng)的影響具有重要的現(xiàn)實意義。但解決該問題的難點有兩個：一是模型的構(gòu)建，因利率市場化為政策性改革，引起聯(lián)立方程組中具有經(jīng)濟(jì)意義的參數(shù)發(fā)生改變，從而產(chǎn)生盧卡斯批判，所以傳統(tǒng)的計量模型很難解決該問題。二是對政府支出一般都是作外生化處理，很難對該問題進(jìn)行研究，當(dāng)政府購買作為內(nèi)生變量處理時，利率市場化改革會對政府購買的政策效應(yīng)產(chǎn)生影響。本文的研究擬將突破以上兩個難點。

動態(tài)一般均衡模型可以很好地避免盧卡斯批判問題，參考Tsung-wu Ho（2001）[3]的分析框架將政府支出的目標(biāo)定位于居民效用最大化，以此來內(nèi)生化政府支出。故而本文通過構(gòu)建包含引入政府支出的居民效用函數(shù)的新凱恩斯動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型來分析并解釋利率市場化后名義利率上升對財政政策有效性的影響。

本文安排如下：第二部分對相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行回顧；第三部分模型構(gòu)建；第四部分對數(shù)據(jù)進(jìn)行簡單說明并對模型進(jìn)行參數(shù)校準(zhǔn)與估計；第五部分對模型進(jìn)行數(shù)值模擬和脈沖響應(yīng)分析，數(shù)值模擬分析利率變動對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)及各主要經(jīng)濟(jì)變量的影響，脈沖響應(yīng)分析政府支出沖擊對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。第六部分為結(jié)論。

二、文獻(xiàn)回顧

關(guān)于利率市場化對財政政策效應(yīng)的文獻(xiàn)較為鮮見，有關(guān)財政政策對經(jīng)濟(jì)的影響效應(yīng)方面的文獻(xiàn)較多，下面從研究結(jié)論和研究方法兩個方面來敘述。

研究結(jié)論上，其中最有爭議的是財政政策對投資和消費的擠入擠出效應(yīng)。一種觀點認(rèn)為積極的財政政策具有擠出效應(yīng)，代表性成果有Burnside（2004） [4]、McGrattan & Ohanian（2006） [5]、王明成和尤思夢（2013）[6]、張延（2010）[7]等。另一種觀點則否認(rèn)中國的積極財政政策具有擠出效應(yīng)甚至存在擠入效應(yīng)，代表性成果有Linnemann & Schabert（2006） [8]、Gali et al.（2007） [9]、賈松明（2002）[10]、李永友和叢樹海（2006）[11]、張龍和賈明德（2008）[12]、王文甫和朱保華（2010）[13]等。學(xué)者們認(rèn)為積極財政政策具有擠出效應(yīng)的主要理由有：（1）政府作為投資主體，以大規(guī)模的財政貨幣資金投資于基礎(chǔ)建設(shè)，必然排擠經(jīng)濟(jì)主體進(jìn)入競爭性的基礎(chǔ)建設(shè)項目，抑制了投資需求的有效增長。（2）大規(guī)模的信貸資金與財政資金的配套，客觀上減少了商業(yè)銀行對企業(yè)（特別是中小企業(yè)）的信貸資金的供應(yīng)量，減少企業(yè)的投資。（3）如果政府的支出是靠稅收增加的，那么表明私人部門的投資將會減少；如果政府不靠增加稅收來提高支出，那么意味著政府借款增加，這樣同樣會減少私人部門可借貸資金的減少，從而減少私人部門的投資。學(xué)術(shù)界認(rèn)為積極財政政策不存在擠出效應(yīng)主要是從增發(fā)國債對利率、借貸資金及居民消費的影響三個方面進(jìn)行論證：第一，增發(fā)國債對利率的影響。由于中國尚未實行名義利率的市場化，積極財政政策不會影響名義利率的升降。實際利率的上升主要是因為物價水平的下降，而中央銀行沒有及時隨物價變動調(diào)整名義利率所致。第二，民間投資主要受到民間資本的邊際產(chǎn)出和公共投資的影響，民間資本邊際產(chǎn)出上升會提高民間投資，如果公共資本投向競爭領(lǐng)域，即與民間資本的生產(chǎn)相互代替，增加公共投資就會擠出民間投資。積極財政政策的投資領(lǐng)域主要是高速公路、供水和機(jī)場等基礎(chǔ)設(shè)施，屬于社會公共支出領(lǐng)域，對民間投資不會形成擠出效應(yīng)。第三，中國財政支出與居民消費總體上是互補(bǔ)關(guān)系，擴(kuò)大政府支出對需求總體具有擴(kuò)張效應(yīng)。

研究方法上，過去關(guān)于財政政策效應(yīng)的研究主要集中在IS-LM的分析框架下，如馬拴友（2001）通過IS—LM曲線來推導(dǎo)財政政策乘數(shù)，估算出中國1983—1999年間的財政政策乘數(shù)大約為2。[14]郭慶旺等（ 2004）也在IS-LM的分析框架下進(jìn)行了類似的研究。[15]近年來，學(xué)術(shù)界逐漸開始采用宏觀結(jié)構(gòu)模型、結(jié)構(gòu)VAR模型以及動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型的定量分析。如李生祥和叢樹海（2004）通過建立宏觀聯(lián)立方程模型，分別測算了中國的理論財政政策乘數(shù)和實際財政政策乘數(shù)。[16]對于IS-LM模型和宏觀結(jié)構(gòu)模型的缺陷，早在 20 世紀(jì)70年代就受到Lucas的批判，他認(rèn)為結(jié)構(gòu)性模型的參數(shù)會隨著外部條件發(fā)生變化，因此無法用于政策分析（Lucas，1976）。[17]受盧卡斯批評的影響，宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家發(fā)展出了包含理性預(yù)期和跨時最優(yōu)的動態(tài)隨機(jī)一般均衡（DSGE）模型。基于時間序列的研究成果，Sims將向量自回歸模型引入宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)。所以最近大部分的研究都采用向量自回歸模型（VAR）和動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型（DSGE）來分析財政政策效應(yīng)。如郭慶旺和賈俊雪（2005）利用VAR分析框架，實證分析了中國1978—2004年間公共資本投資對長期經(jīng)濟(jì)增長的影響，發(fā)現(xiàn)中國政府物質(zhì)資本投資和人力資本投資與經(jīng)濟(jì)增長之間存在著長期均衡關(guān)系。[18]還有一些學(xué)者也用該模型進(jìn)行研究，如Blanchard et al.（2002）[19]、劉金全和梁冰（2005）[20]、李樹培和白戰(zhàn)偉（2009） [21]、呂光明（2012）[22]等。由于VAR類模型缺乏DSGE模型所具有的微觀經(jīng)濟(jì)機(jī)制，因此近期有不少學(xué)者采用DSGE模型對財政政策效應(yīng)進(jìn)行研究。如黃賾琳（2005）利用DSGE方法將政府支出作為外生隨機(jī)沖擊變量，構(gòu)建中國三部門RBC模型，對中國財政政策與實際經(jīng)濟(jì)波動之間的關(guān)系進(jìn)行實證檢驗，研究發(fā)現(xiàn)，政府支出的增加擠占了部分的居民消費和投資，存在擠出效應(yīng)。[23]目前，運用新凱恩斯DSGE模型進(jìn)行財政政策研究較多，如Cogan（2010）[24] 、Christiano et al.（2011）[25]等。

財政政策對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響因為假設(shè)條件和使用的模型不同存在差異，隨著經(jīng)濟(jì)模型的不斷發(fā)展，而使用新凱恩斯DSGE模型分析宏觀經(jīng)濟(jì)已成為主流，本文在新凱恩斯框架下將財政政策內(nèi)生化，試圖能夠反映利率市場化改革對于財政政策的影響，進(jìn)而研究利率市場化對于財政政策效應(yīng)的影響。

三、模型構(gòu)建

由于中國的市場經(jīng)濟(jì)具有“政府主導(dǎo)型”特征，本文充分考慮了這一宏觀體制因素，參考Tsung-wu Ho（2001）的方法將政府支出加入居民效用函數(shù)中。

（一）居民最優(yōu)行為

居民從私人支出、提供勞動和政府公共支出中獲得效用。居民在將政府支出和稅收政策當(dāng)作給定的情形下，決定消費需求、債券需求、勞動供給和資本供給。

分別表示居民消費需求、居民休閑時間、政府支出需求、政府的消費需求沖擊、居民投資、期末資本存量、期末持有債券、居民上繳一次性稅收、居民提高的勞動、居民從企業(yè)獲得的壟斷利潤；模型參數(shù)δ、β、φ、γg分別表示資本折舊率、居民效用貼現(xiàn)率、閑暇與消費的邊際替代系數(shù)，政府支出與居民消費的邊際替代系數(shù)；式（4）為跨期居民生存期預(yù)算約束條件，它包括居民現(xiàn)金收入、金融資產(chǎn)、最終產(chǎn)品支出、金融負(fù)債稅收支出；居民的現(xiàn)金收入主要包括勞動力工資ωtnt、資本租金收入rktkt-1和企業(yè)利潤專業(yè)Πt；金融資產(chǎn)為期初實際政府債券余額Rtπtbt-1；居民最終商品支出包括消費品和投資品支出；金融負(fù)債包括期末債券余額bt；此處通貨膨脹定義為πt=PtP（二）企業(yè)部門最優(yōu)行為

1.最終品生產(chǎn)企業(yè)

競爭性的代表性最終產(chǎn)品企業(yè)投入yit單位的第i中名義價格為Pit的中間產(chǎn)品，生產(chǎn)技術(shù)的規(guī)模報酬不變，生產(chǎn)函數(shù)為：

其中，θ為中間產(chǎn)品的替代彈性。

最終品企業(yè)面對市場既定的價格Pt，選擇中間品投入數(shù)量來最大化其利潤，并受到生產(chǎn)函數(shù)的限制，一階條件為：

上式即為中間產(chǎn)品i的需求函數(shù)，一階條件中的θ也可以理解為每種中間產(chǎn)品的需求價格彈性，它反映了中間產(chǎn)品市場競爭程度的大小。由于最終產(chǎn)品市場完全競爭，在均衡條件下利潤為0，從而可得到t期價格水平滿足：

2.中間產(chǎn)品企業(yè)

假定中間投入產(chǎn)品的生產(chǎn)是壟斷競爭的， 壟斷競爭的中間投入品生產(chǎn)企業(yè)生產(chǎn)有差別的中間投入品， 它們有同樣的生產(chǎn)技術(shù)，其生產(chǎn)函數(shù)為：

其中，ki，t-1，nit分別為生產(chǎn)中間產(chǎn)品所使用的資本和勞動力；zt為技術(shù)水平。

中間品廠商為了選擇最優(yōu)的定價和要素需求，需要拆分為兩步來考慮：成本最小化和最優(yōu)定價。

假定所有中間品企業(yè)面臨的工資率和資本邊際成本相同，企業(yè)的總實際成本最小化：

企業(yè)i在生產(chǎn)函數(shù)約束下最小化實際成本，消去拉格朗日乘子，得到：

并得到實際邊際成本為：

從上面式子可以看出，由于所有的企業(yè)在同一期面對相同的工資、租金和技術(shù)，因此所有企業(yè)在同一期的邊際成本是相同的。

另外容易得到：

式（12）（13）為中間品企業(yè)需要的資本和勞動力。

由于中間產(chǎn)品生產(chǎn)是壟斷競爭的，壟斷競爭的企業(yè)有一定的產(chǎn)品定價能力，這樣就可能產(chǎn)生價格粘性。接下來我們引入新凱恩斯主義的名義價格粘性，假定中間產(chǎn)品企業(yè)定價方式為Calvo（1983） [26]的交錯定價形式，在每一期，只有1-ρ比例的企業(yè)可以獲得最優(yōu)化價格，其余ρ比例的企業(yè)保持上一期價格：Pit=Pi，t-1

當(dāng)中間品廠商能夠制定價格時，會將價格持續(xù)概率考慮在內(nèi)。能夠在第t期選擇價格的中間產(chǎn)品企業(yè)i，選擇價格P*it 最大化利潤得到：

由于所以能夠確定價格的中間品企業(yè)有相同的邊際成本加成，因此在每個時期，P*it 對于所有能調(diào)整價格的企業(yè)相同。

假定調(diào)整價格的廠商中有1-ζ比例的廠商遵循前向行為的拇指法則，剩下的廠商遵循后向預(yù)期法則， 得到：

t分別表示通貨膨脹率、預(yù)期通脹、實際邊際成本對各自穩(wěn)態(tài)的偏離，參數(shù)ρ、ζ、β分別表示保持價格不變比例、后顧性定價比例和貼現(xiàn)因子。

（三）政府和中央銀行行為

將中央銀行和財政部門合并為一個廣義政府部門，政府執(zhí)行財政政策和貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)，本文不考慮貨幣需求，政府通過征收所得稅以及發(fā)行債券為政府購買gt融資：

政府部門選擇支出以最優(yōu)化社會福利，并受約束于預(yù)算約束和私人部門的邊際條件。現(xiàn)在考慮政府最優(yōu)支出問題，假定政府希望在決策中考慮到居民戶的最優(yōu)條件，并受這些條件約束。我們可以通過所謂的可實現(xiàn)條件得到居民戶對政策決策所施加的約束，該條件可以通過以下分析得到：

將資本以及債券的收益率代入居民戶的預(yù)算約束（4）中，得到：

將上式向前求解得到居民戶的跨期預(yù)算約束：

利用居民消費和勞動的一階條件，式（19）可以寫為：

上式為可實現(xiàn)條件，在t時刻，該式的左邊是前定的。

由于可以從居民及政府的預(yù)算約束中得到經(jīng)濟(jì)體的資源約束，政府的問題可以表達(dá)為：在可實現(xiàn)條件式（18）和經(jīng)濟(jì)體資源約束式（17）的共同約束下最大化居民的跨期效用。利用拉格朗日乘子法可以得到：

式（22）說明，政府在經(jīng)濟(jì)總體資源約束下考慮社會福利最大化時的消費與居民消費成比例關(guān)系，在沒有政府支出需求沖擊情況下，比例系數(shù)為γg。

假設(shè)貨幣當(dāng)局主要依據(jù)一個典型的Taylor規(guī)則來制定和實施貨幣政策：

分別反映了利率調(diào)整的平滑程度、利率調(diào)整對于通脹預(yù)期和產(chǎn)出缺口的反應(yīng)?？梢钥闯觯醒脬y行在調(diào)整利率時，不僅要考慮通脹率和產(chǎn)出的變化，而且為避免利率的大幅波動對經(jīng)濟(jì)的影響，還考慮利率的平滑作用，這樣利率的調(diào)整具有一定的慣性。

四、數(shù)據(jù)估計與檢驗

（一）數(shù)據(jù)的選取與初步處理

本文模型中的參數(shù)分為兩類：一類為反映模型穩(wěn)態(tài)特性的參數(shù)，另一類為刻畫模型動態(tài)特征的參數(shù)。前者主要采取校準(zhǔn)的方法來估計，后者主要采取貝葉斯估計。

模型校準(zhǔn)過程主要是利用現(xiàn)實中可以觀測到的宏微觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的平均值以及參考其他學(xué)者的文獻(xiàn)。模型部分動態(tài)參數(shù)采用貝葉斯估計，由于本文包含技術(shù)沖擊、貨幣政策沖擊和政府購買沖擊，為了避免估計過程中的“奇異性”問題以及考慮數(shù)據(jù)的可得性，我們選取觀測變量拆借利率、產(chǎn)出和通貨膨脹來進(jìn)行貝葉斯估計。陸軍和鐘丹（2003）[27]、馬曉蘭（2005）[28]認(rèn)為銀行同業(yè)拆借利率能反映中國的利率市場化進(jìn)程。

本文數(shù)據(jù)樣本區(qū)間選取1996年第1季度到2013年第4季度，宏觀經(jīng)濟(jì)變量的數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局網(wǎng)站和中國人民銀行網(wǎng)站、CEIC數(shù)據(jù)庫及Wind數(shù)據(jù)庫等。數(shù)據(jù)處理過程是：首先利用定基通貨膨脹率序列計算得到實際的產(chǎn)出。然后對各時間序列進(jìn)行季節(jié)性調(diào)整和HP濾波處理，從而得到各宏觀經(jīng)濟(jì)變量波動部分的時間序列。

（二）基本的參數(shù)校正及貝葉斯估計

1.部分參數(shù)的基本校準(zhǔn)

本文首先利用校準(zhǔn)法得到模型參數(shù)值，然后通過脈沖響應(yīng)和數(shù)值模擬結(jié)果解釋、分析和預(yù)測利率市場化進(jìn)程中，長期均衡存款利率上升對中國宏觀經(jīng)濟(jì)和宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)果可能產(chǎn)生的影響。與傳統(tǒng)的宏觀計量研究方法相比，通過校準(zhǔn)獲得的動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型參數(shù)值可以避免因結(jié)果性改變所導(dǎo)致的Lucas批判。所以本文的模型參數(shù)值并不會因利率市場化結(jié)構(gòu)性改革而發(fā)生變動。參數(shù)rg可以理解為政府支出與居民消費之比，從圖1來看，中國最近幾年的政府支出與居民消費比重基本在0.36左右。同大部分動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型分析一致，表1總結(jié)了模型校準(zhǔn)后的部分參數(shù)值。

2.部分參數(shù)的貝葉斯估計

參數(shù)貝葉斯估計法能將樣本信息和非樣本信息結(jié)合。使得參數(shù)估計值更貼近模型的經(jīng)濟(jì)含義。利用貝葉斯法估計時，考慮到分布的一般性和參數(shù)的經(jīng)濟(jì)含義，參考劉斌（2008）的方法[29]，對各先驗分布的假定，通過估計得到表2的估計結(jié)果。

多變量診斷統(tǒng)計量主要包括各估計變量對應(yīng)的一階矩、二階矩和三階矩，從圖2來看，隨著模擬次數(shù)的增加，上圖的兩條線重合，表明估計的結(jié)果是穩(wěn)健的，因為隨著模擬次數(shù)的增加，度量指標(biāo)相對穩(wěn)定。

3.部分變量的穩(wěn)態(tài)水平計算

利用穩(wěn)態(tài)式求解得到表3的模型穩(wěn)態(tài)水平值，得到的消費占比、投資占比與政府支出占比與劉斌（2008）的結(jié)果基本一致。

五、模型數(shù)值模擬和脈沖響應(yīng)分析

（一）模型數(shù)值模擬

表4不同名義存款利率水平下模型穩(wěn)態(tài)水平

表4總結(jié)了根據(jù)模型參數(shù)值及穩(wěn)態(tài)式所計算出的在不同名義存款利率水平下的宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)態(tài)水平。根據(jù)表4的結(jié)果，利率市場化改革后，穩(wěn)態(tài)名義利率上升的長期宏觀效果主要體現(xiàn)在以下兩個方面：一是在實際價格方面，名義存款利率上升可以提高居民實際存款利率（在通脹穩(wěn)態(tài)為1時等于名義存款利率）和企業(yè)資本邊際成本。二是在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)方面，名義存款利率上升通過提高企業(yè)資本邊際成本降低投資占GDP比重，提高居民消費占GDP比重和政府支出占GDP比重，有利于調(diào)整中國宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。

（二）經(jīng)濟(jì)變量面對外部技術(shù)沖擊和財政政策沖擊時的波動模擬

表5總結(jié)了在不同名義存款利率水平上，模型面對相同的技術(shù)沖擊、貨幣政策沖擊與財政政策沖擊時，總產(chǎn)出和通貨膨脹率的波動情況。根據(jù)表4顯示的模型數(shù)值模擬結(jié)果，隨著名義存款利率水平的提高，總產(chǎn)出和通貨膨脹率的波動逐步下降，總體而言，產(chǎn)出的波動下降幅度較大。由此可見，名義存款利率上升有利于降低中國宏觀經(jīng)濟(jì)面對外部沖擊時的波動。

（三）脈沖響應(yīng)分析

從圖3、4、5來看，政府支出的增加，引起消費和投資的下降，但是短期內(nèi)產(chǎn)出增加。產(chǎn)生這種情況的原因是：政府支出的增加直接導(dǎo)致了總需求的上升，從而使產(chǎn)出增加。但政府支出的增加引起通脹的上升和利率的上升，隨著利率的上升，居民消費減少，企業(yè)的資本邊際成本增加，因此企業(yè)的資本需求降低導(dǎo)致投資減少。

均衡利率的上升，使得消費和投資面對財政政策沖擊時的初始反應(yīng)增強(qiáng)，即擠出效應(yīng)增強(qiáng)。相對而言，對投資的擠出效應(yīng)較大。但是，這并沒有導(dǎo)致產(chǎn)出隨著利率的上升而減小，相反卻出現(xiàn)了擠入效應(yīng)增強(qiáng)——隨著均衡利率的上升，產(chǎn)出的初始反應(yīng)增強(qiáng)。主要是因為外生沖擊的變動不僅僅取決于投資、居民消費和政府支出的變動，還同時受到總產(chǎn)出、投資和消費穩(wěn)態(tài)水平的影響。正是由于穩(wěn)態(tài)名義存款利率水平上升會同時引起投資占比的下降、居民消費和政府支出占比的上升，使得均衡利率上升時，政府支出對產(chǎn)出的擠入效應(yīng)增強(qiáng)。這也正是利率市場化改革后，穩(wěn)態(tài)名義存款利率水平上升有利于促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的具體體現(xiàn)。需要注意的是，雖然政府支出增加能在初期增加產(chǎn)出，但是其增長效應(yīng)時間較對消費和投資的擠出效應(yīng)時間短，因此第5期之后產(chǎn)出為負(fù)，但是負(fù)效應(yīng)并沒有隨著均衡利率的上升而顯著增大。

六、結(jié)論

中國的利率市場化改革雖然二十年前已經(jīng)提出，對改革的必要性也取得共識，但其對財政政策效應(yīng)的影響研究還較少。本文將政府支出作為內(nèi)生變量納入到居民效用函數(shù)中構(gòu)建新凱恩斯動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型，假設(shè)政府財政政策的目標(biāo)是居民效用最大化，通過實證分析發(fā)現(xiàn)：

（1）納入財政政策框架的模型顯示出利率市場化能夠有效改善中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。

（2）隨著利率市場化進(jìn)程的加速，均衡利率的上升會引起消費和投資對財政支出的擠出效應(yīng)增強(qiáng)，相對而言，對投資的擠出效應(yīng)較大。因此利率市場化改革其實也是一個經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的改革，迫使投資結(jié)構(gòu)發(fā)生改革。

（3）均衡利率上升帶來經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，使得財政政策在居民效用最大化目標(biāo)下更能在短期內(nèi)有效地刺激產(chǎn)出。

本文在利率市場化進(jìn)程中財政政策效應(yīng)方面研究做了一個嘗試，并沒有將政府支出細(xì)分。隨著利率市場化改革帶來經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，財政政策手段需要進(jìn)一步細(xì)分，解決該問題可能需要在動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型框架內(nèi)將政府財政政策細(xì)分，如劃分為稅收支出、消費性支出和生產(chǎn)性支出等，以此來更深入地討論該問題。另外，用均衡利率上升來測度利率市場化，同時從利率波動上升角度對財政政策效應(yīng)進(jìn)行研究也是下一步的方向。

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