吳丹

摘 要：近年來，我國上市公司收購風(fēng)起云涌，日趨增多。上市公司強(qiáng)制收購是保障公司收購中小股東權(quán)益而設(shè)立的一項(xiàng)制度。它在規(guī)范上市公司收購、保障小股東權(quán)益、維護(hù)證券市場穩(wěn)定方面發(fā)揮著重要作用。

關(guān)鍵詞：強(qiáng)制收購；上市公司；立法原因；收購條件

一、上市公司強(qiáng)制收購立法原因

上市公司強(qiáng)制收購立法目的主要是保護(hù)小股東利益，約束控股股東的行為，傳統(tǒng)觀點(diǎn)一般認(rèn)為，股東對公司只有繳納出資的義務(wù)，除此無其他義務(wù)，股東相互之間亦無權(quán)利義務(wù)可言，股東可以自由行使股東權(quán)，不受任何約束。隨著公司實(shí)踐的不斷發(fā)展，傳統(tǒng)觀點(diǎn)受到很大沖擊，控制股東利用對公司的控制地位損害公司利益，大股東利用其優(yōu)勢地位損害小股東利益的現(xiàn)象頻繁發(fā)生。于是出現(xiàn)了對股東，特別是大股東權(quán)利義務(wù)的新認(rèn)識，認(rèn)為股份轉(zhuǎn)讓自由不是絕對的，要受到一定程度的限制，特別是大股東在轉(zhuǎn)讓股份的過程中不得損害小股東利益。由于認(rèn)識的深化，各國在法律上都有不同程度的體現(xiàn)。在美國，通過判例法利用信托原理確立了控制股東轉(zhuǎn)讓股份對小股東負(fù)有注意義務(wù)和忠實(shí)義務(wù)。其他一些國家和地區(qū)對控制股東轉(zhuǎn)讓股份的行為也給予一定的限制，但未形成有內(nèi)在邏輯的理論，立法上也不完善。這就是為什么在美國沒有上市公司強(qiáng)制收購制度，而在其他一些國家和地區(qū)，如英國、香港設(shè)立上市公司強(qiáng)制收購制度的原因所在。而在我國，理論界對控制股東股份轉(zhuǎn)讓給予一定程度的限制雖已達(dá)成共識，但還沒有形成完善的理論，法律法規(guī)中規(guī)定亦不系統(tǒng)，仍堅(jiān)持同股同權(quán)、同股同利，再加之我國沒有美國判例法的靈活機(jī)制，不能通過判例確立控制股東的義務(wù)，小股東利益在控制股東的操縱下得不到有效保護(hù)，這可以說是我國設(shè)立上市公司強(qiáng)制收購制度的根本原因所在。

與此相聯(lián)系，控股股東股份轉(zhuǎn)讓溢價(jià)收益的合理性問題也是影響上市公司強(qiáng)制收購立法的重要原因?？毓晒蓶|股份轉(zhuǎn)讓溢價(jià)是指控制股份含有控制權(quán)而獲得的收益部分。伯利在《現(xiàn)代公司與私有財(cái)產(chǎn)》一書中認(rèn)為，當(dāng)股份以一定的數(shù)量相結(jié)合形成控制股份時(shí)，公司運(yùn)行機(jī)制將控制的價(jià)值只給了控制股份，而其他股份并不享有，這部分股份增加的價(jià)值屬于公司，控制股東轉(zhuǎn)讓控制股份獲得的控制溢價(jià)也屬于公司財(cái)產(chǎn)。控制股東只應(yīng)獲得控制股份轉(zhuǎn)讓中溢價(jià)收益的一部分，而不是全部，也就是說，控制溢價(jià)全由控制股東全部享有是不合理的。在上市公司收購中，收購方經(jīng)常私下與目標(biāo)公司控制股東協(xié)商，以較高溢價(jià)購買控制股份，獲得目標(biāo)公司控制權(quán)。公司控制權(quán)在小股東不知情的情形下發(fā)生了轉(zhuǎn)換，小股東被剝奪了與控制股東享受相同溢價(jià)的機(jī)會。立法者為保護(hù)小股東利益，使所有股東都有機(jī)會以新的控制股東付出的最高價(jià)格出售自己的股份，設(shè)立了上市公司強(qiáng)制收購制度。

從以上分析可見，對上市公司收購規(guī)定強(qiáng)制收購與不規(guī)定強(qiáng)制收購制度，由于認(rèn)識上及立法上的差異，具體保障措施的不同，都能比較有效地保護(hù)小股東利益。但比較起來，采用不規(guī)定強(qiáng)制收購制度方式，更為有效。因?yàn)樗衅渌恍┫嚓P(guān)措施的保障，如規(guī)定控制股東的信托義務(wù)，但實(shí)施起來難度較大，它要求較為成熟的公司收購市場，成熟的股東等；規(guī)定上市公司強(qiáng)制收購制度，更為直接，容易實(shí)施，但市場效率低。實(shí)際上，這也是立法不完善，市場不完善的直接反映，我國基本上屬于這一情形。

二、上市公司強(qiáng)制收購的條件

強(qiáng)制收購是指上市公司股東因持有目標(biāo)公司法定比例股份時(shí)，必須依照法律的規(guī)定向目標(biāo)公司的全體股東發(fā)出收購要約，收購目標(biāo)公司股份，即強(qiáng)制收購的前提條件就是持股須達(dá)到法定比例。一般認(rèn)為，只要持有目標(biāo)公司法定的必須強(qiáng)制收購的最低持股比例就認(rèn)為持有人掌握了公司控制權(quán)，就可能利用對公司的控制采用協(xié)議收購方式損害小股東利益，于是對收購方規(guī)定了強(qiáng)制收購義務(wù)，以防止損害小股東利益行為的發(fā)生。持股達(dá)到法定比例是國外實(shí)行強(qiáng)制收購制度的唯一條件，只要達(dá)到法定持股比例，都有強(qiáng)制收購義務(wù)。

我國《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》以下簡稱《條例》第48條規(guī)定：“發(fā)起人以外的任何法人直接或間接持有一個(gè)上市公司發(fā)行在外的普通股達(dá)到30%時(shí)，應(yīng)當(dāng)自該事實(shí)發(fā)生之日起在45個(gè)工作日內(nèi)，向該公司所有股票持有人發(fā)出收購要約……”這表明《條例》的規(guī)定與其他國家和地區(qū)的規(guī)定是一致的，只有持股比例一個(gè)條件。我國《證券法》第81條規(guī)定：“……投資者持有一個(gè)上市公司已發(fā)行的股份的百分之三十時(shí)，繼續(xù)進(jìn)行收購的，應(yīng)當(dāng)向該上市公司所有股東發(fā)出收購要約?！睆倪@一規(guī)定來看，我國《證券法》規(guī)定的強(qiáng)制收購除符合持股比例的規(guī)定外，還須具備一個(gè)條件，就是繼續(xù)收購。這說明我國強(qiáng)制收購制度對于收購方有很大的選擇余地，持股達(dá)到法定比例，是否進(jìn)行收購有選擇權(quán)，這一規(guī)定看似有很大的靈活性，其實(shí)是與強(qiáng)制收購制度目的相悖的。強(qiáng)制收購規(guī)定法定持股比例，就是對股東地位的界定，達(dá)到法定持股比例以前，持股人只是一般的投資人（或股東），不易利用其地位損害其他股東的利益；持股達(dá)到法定比例，持股人地位發(fā)生了變化，由一般持股人變?yōu)榇蠊蓶|，對目標(biāo)公司已享有控制權(quán)，可能利用其控制權(quán)損害小股東的利益。因此持股達(dá)到法定比例就應(yīng)賦予其強(qiáng)制收購義務(wù)。否則，選擇作為表明持股人已享有控制權(quán)的法定持股比例作為強(qiáng)制收購的條件就沒有任何意義。除此之外，以繼續(xù)收購作為強(qiáng)制收購的條件，會給持股人（收購方）逃避強(qiáng)制收購義務(wù)以種種理由。從我國現(xiàn)行的法律規(guī)定來看，持股30%以后，是把持股人分兩種情形來處理的：一種是收購行為，要求強(qiáng)制收購；一種是其他持有行為，按持股每增減5%履行相應(yīng)的披露義務(wù)（法律無明確規(guī)定，是從法定的規(guī)定推知的）。要把持股達(dá)到法定比例后的收購行為與其他持有行為相區(qū)別是比較困難的，收購方會采用混淆收購行為與其他持有行為的辦法逃避全面收購要約義務(wù)，特別是一致行動(dòng)者之間的行為是否為收購行為更難以區(qū)分。這樣對小股東利益的保護(hù)極為不利。本文認(rèn)為，我國關(guān)于強(qiáng)制收購采用《條例》和其他國家或地區(qū)的做法把持股達(dá)到30%作為其強(qiáng)制收購義務(wù)的唯一條件，更有利于保護(hù)小股東的利益，更有利于體現(xiàn)強(qiáng)制收購制度的實(shí)質(zhì)。

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