許榮聰 鄒恒超 馬鯤鵬

隨著央行下發(fā)《關(guān)于規(guī)范和促進(jìn)電子商業(yè)匯票業(yè)務(wù)發(fā)展的通知》，票據(jù)電子化即將加速，本文總結(jié)了中國(guó)票據(jù)市場(chǎng)發(fā)展的歷程，分析了此前電子票據(jù)推進(jìn)緩慢的原因，并對(duì)票據(jù)電子化后的影響進(jìn)行了探討。

票據(jù)市場(chǎng)概述

我國(guó)的票據(jù)分為匯票、本票和支票三類(lèi)，其中匯票又可以分為銀行匯票和商業(yè)匯票。由于本票、支票及銀行匯票的功能僅限于支付結(jié)算，并不具有融資功能，所以一般說(shuō)的票據(jù)業(yè)務(wù)是指商業(yè)匯票業(yè)務(wù)。

紙質(zhì)票據(jù)發(fā)展歷程

在2 0 0 9 年1 1 月中國(guó)人民銀行建成電子商業(yè)匯票系統(tǒng)（ECDS）之前，我國(guó)傳統(tǒng)的紙質(zhì)票據(jù)大體經(jīng)歷了如下三個(gè)發(fā)展階段。

商業(yè)匯票的恢復(fù)辦理和推廣應(yīng)用階段（1979～1994年）。1979年中國(guó)人民銀行開(kāi)始批準(zhǔn)部分企業(yè)簽發(fā)商業(yè)承兌票據(jù)。1981年2月和11月，第一筆同城商業(yè)承兌匯票貼現(xiàn)業(yè)務(wù)和第一筆跨省市銀行承兌匯票貼現(xiàn)業(yè)務(wù)成功辦理。從此，在中國(guó)人民銀行的支持和批準(zhǔn)下，各家商業(yè)銀行正式把同城商業(yè)承兌匯票貼現(xiàn)業(yè)務(wù)和異地銀行承兌匯票貼現(xiàn)業(yè)務(wù)列入資產(chǎn)業(yè)務(wù)項(xiàng)目，票據(jù)業(yè)務(wù)步入恢復(fù)發(fā)展階段。

票據(jù)業(yè)務(wù)制度建設(shè)階段（1995～1999年）。以1995年頒布的《中華人民共和國(guó)票據(jù)法》為標(biāo)志，我國(guó)初步建立并逐步完善了有關(guān)票據(jù)業(yè)務(wù)的法規(guī)和制度。之后，人民銀行又相繼發(fā)布了《支付結(jié)算辦法》、《票據(jù)管理實(shí)施辦法》和《商業(yè)票據(jù)承兌、貼現(xiàn)與再貼現(xiàn)管理暫行辦法》等一系列規(guī)章，加強(qiáng)了對(duì)商業(yè)匯票業(yè)務(wù)的宏觀管理和制度建設(shè)；1998年人民銀行發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)商業(yè)匯票管理，促進(jìn)商業(yè)匯票發(fā)展的通知》，三次下調(diào)貼現(xiàn)和再貼現(xiàn)利率，改進(jìn)與完善了貼現(xiàn)利率的生成機(jī)制；1999年人民銀行下發(fā)《關(guān)于改進(jìn)和完善再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)管理的通知》，改革了再貼現(xiàn)率與貼現(xiàn)率的確定方式，擴(kuò)大了貼現(xiàn)率的浮動(dòng)幅度。至此，大陸票據(jù)市場(chǎng)發(fā)展的法律框架基本形成，票據(jù)市場(chǎng)步入規(guī)范與穩(wěn)步發(fā)展的軌道。

票據(jù)市場(chǎng)快速發(fā)展階段（2000～2009年）。票據(jù)業(yè)務(wù)走上規(guī)?；蛯?zhuān)業(yè)化發(fā)展軌道，票據(jù)業(yè)務(wù)總量成倍增長(zhǎng)。在票據(jù)業(yè)務(wù)全國(guó)范圍內(nèi)推廣應(yīng)用和市場(chǎng)制度建立后，票據(jù)業(yè)務(wù)運(yùn)作機(jī)制逐漸成熟，商業(yè)銀行票據(jù)業(yè)務(wù)開(kāi)展的規(guī)?；蛯?zhuān)業(yè)化程度明顯上升，由此促成了票據(jù)業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。期間，票據(jù)市場(chǎng)參與主體迅速擴(kuò)大，除票據(jù)業(yè)務(wù)恢復(fù)開(kāi)展初期的大型國(guó)有商業(yè)銀行之外，股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、財(cái)務(wù)公司和信用社等金融機(jī)構(gòu)紛紛開(kāi)展票據(jù)業(yè)務(wù)，票據(jù)市場(chǎng)活躍程度明顯提高。2009年，中國(guó)商業(yè)匯票承兌發(fā)生額10.3萬(wàn)億元，比1999年的5076億元增長(zhǎng)了19.3倍，占當(dāng)年GDP的比重達(dá)到30.25%，比1999年提高了24.6個(gè)百分點(diǎn)；貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)發(fā)生額23.2萬(wàn)億元，比1999年的2499億元增長(zhǎng)了91.8倍；同期，商業(yè)匯票未到期金額由1999年末的1873億元增加到4.04萬(wàn)億元，增長(zhǎng)了20.6倍；票據(jù)貼現(xiàn)余額由1999年末的552億元增加到2.4萬(wàn)億元，增長(zhǎng)了42.5倍。

中國(guó)電子票據(jù)的誕生

我國(guó)電子票據(jù)誕生于2009年11月，較紙質(zhì)票據(jù)存在眾多優(yōu)勢(shì)。紙質(zhì)票據(jù)是比較傳統(tǒng)的票據(jù)形式，存在諸多缺陷，例如，假票、克隆票難以甄別；專(zhuān)人送票、取票、存票，成本高，風(fēng)險(xiǎn)也高；票據(jù)信息分散，監(jiān)察和管理難度大等等。與之相對(duì)，電子票據(jù)的優(yōu)勢(shì)就得以凸顯。電子票據(jù)是一種電子符號(hào)，記錄在在人民銀行的電子票據(jù)系統(tǒng)里（ECDS）。一票一號(hào)，杜絕假票和克隆票，能最大限度避免票據(jù)的遺失和遭劫，而且交易便捷、交易成本較低，此外，電子系統(tǒng)管理票據(jù)有易于監(jiān)管的優(yōu)點(diǎn)（表1）。

電子票據(jù)在2014年之前一直發(fā)展緩慢。2010年，央行還曾就__推動(dòng)電子票據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展等政策問(wèn)題向相關(guān)機(jī)構(gòu)征求意見(jiàn)，央行在各地分行也曾要求所轄區(qū)域銀行機(jī)構(gòu)提高電子票據(jù)交易量占比的業(yè)務(wù)布置，自2014年始，電子票據(jù)才出現(xiàn)加快發(fā)展跡象。央行數(shù)據(jù)顯示，2013年電子票據(jù)在整體出票量的占比為8.3%，2014年達(dá)到16.2%，2015年達(dá)到26.7%，近幾年電子票據(jù)在市場(chǎng)中的占比每年呈現(xiàn)加速增長(zhǎng)勢(shì)態(tài)（圖1）。

電子票據(jù)此前推行緩慢的主要原因有如下兩個(gè)方面，其一，對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，電子票據(jù)不像紙質(zhì)票據(jù)那樣能找到逃避信貸規(guī)模等規(guī)避監(jiān)管約束的套利空間。由于票據(jù)占了貸款規(guī)模而無(wú)法發(fā)放其他貸款所帶來(lái)的機(jī)會(huì)成本，可以用票據(jù)消規(guī)模的通道成本來(lái)衡量。在這一項(xiàng)成本上面，紙質(zhì)票據(jù)由于其操作的靈活性和不易被監(jiān)管的特性，導(dǎo)致其占貸款規(guī)模成本很低。同時(shí)由于電子票據(jù)容易被監(jiān)管，導(dǎo)致其消規(guī)模的方式較少，使得其占貸款規(guī)模成本通常要大幅高于紙質(zhì)票據(jù)。其二，對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，電子票據(jù)的利率比紙質(zhì)票據(jù)要高（電子票據(jù)占貸款規(guī)模成本通常要大幅高于紙質(zhì)票據(jù)，導(dǎo)致電子票據(jù)利率高于紙質(zhì)票據(jù)），企業(yè)從融資成本角度考量，更愿意開(kāi)紙質(zhì)票據(jù)，不愿意開(kāi)電子票據(jù)。

然而，隨著對(duì)紙質(zhì)票據(jù)套規(guī)模的監(jiān)管越來(lái)越嚴(yán)，電子票據(jù)與紙質(zhì)票據(jù)之間的占貸款規(guī)模成本將逐步接近，一旦小于操作成本的差異，則電子票據(jù)的利率會(huì)低于紙質(zhì)票據(jù)。在電子票據(jù)利率逐步接近甚至低于紙質(zhì)票據(jù)利率的過(guò)程中，企業(yè)將會(huì)越來(lái)越多的開(kāi)電子票據(jù)來(lái)替代紙質(zhì)票據(jù)，以降低其融資成本，這時(shí)電子票據(jù)的市場(chǎng)占有率將逐步超過(guò)紙質(zhì)票據(jù)。同時(shí)，電子票據(jù)的最長(zhǎng)期限為一年，相比紙質(zhì)票據(jù)的六個(gè)月而言，企業(yè)的期限選擇更為靈活，其競(jìng)爭(zhēng)力會(huì)更強(qiáng)。

央行推進(jìn)電子票據(jù)的原因

央行行政性推行電子票據(jù)主要出于幾點(diǎn)考量，一是紙質(zhì)票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)。自2016年年初農(nóng)行爆發(fā)39.15億元票據(jù)案后，本年度已公開(kāi)的票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)事件涉案資金已經(jīng)超過(guò)100億元。紙質(zhì)票據(jù)存在天然的操作風(fēng)險(xiǎn)，而票據(jù)業(yè)務(wù)電子化會(huì)讓其變得可追蹤、更透明，且有利于實(shí)現(xiàn)風(fēng)控。二是避免銀行通過(guò)紙質(zhì)票據(jù)逃避信貸規(guī)模。以票據(jù)雙買(mǎi)斷模式為例，商業(yè)銀行通過(guò)先賣(mài)斷再回購(gòu)的方式，將票據(jù)轉(zhuǎn)給交易對(duì)手農(nóng)村信用社，從而成功將信貸規(guī)模從自身報(bào)表中消除；而對(duì)手方的農(nóng)信社則借其獨(dú)有的會(huì)計(jì)核算漏洞優(yōu)勢(shì)，將占用信貸規(guī)模的票據(jù)轉(zhuǎn)貼（買(mǎi)斷）與不占規(guī)模的票據(jù)回購(gòu)混在一起核算，也避開(kāi)了信貸規(guī)模。

票據(jù)電子化的影響

紙質(zhì)票據(jù)中介受到?jīng)_擊

電子票據(jù)占比大幅增加，將在電子票據(jù)交易系統(tǒng)和票據(jù)交易所這兩個(gè)交易平臺(tái)上進(jìn)行，使得票據(jù)的經(jīng)營(yíng)管理模式發(fā)生變化，票據(jù)交易將更加便捷化、網(wǎng)絡(luò)化，這意味著不需要很多分支機(jī)構(gòu)參與市場(chǎng)交易，紙質(zhì)票據(jù)中介現(xiàn)行的業(yè)務(wù)模式和獲利空間將會(huì)大大壓縮。票據(jù)電子化背景下票據(jù)中介將朝著咨詢(xún)業(yè)務(wù)（如提供市場(chǎng)研究報(bào)告、策略報(bào)告、業(yè)務(wù)培訓(xùn)等服務(wù)）、商票評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)（通過(guò)對(duì)承兌企業(yè)各種大數(shù)據(jù)分析、形成評(píng)級(jí)體系，提供給票據(jù)交易機(jī)構(gòu)進(jìn)行參考）、擔(dān)保業(yè)務(wù)（在信用評(píng)級(jí)的基礎(chǔ)上，對(duì)流動(dòng)性較差的小微企業(yè)承兌的商票進(jìn)行擔(dān)保增信，獲取擔(dān)保業(yè)務(wù)收入）、自營(yíng)交易等方面轉(zhuǎn)型。

出現(xiàn)電子票據(jù)平臺(tái)

隨著票據(jù)逐漸電子化后，將出現(xiàn)一些由銀行主導(dǎo)的電子票據(jù)平臺(tái)。工商銀行在2015年11月已經(jīng)發(fā)布了工銀票據(jù)電子化交易平臺(tái)，工銀票據(jù)電子化交易平臺(tái)為用戶(hù)提供集自由報(bào)價(jià)、交易匹配、票據(jù)交易、資金清算、風(fēng)險(xiǎn)控制、統(tǒng)計(jì)分析、信息資訊等功能于一體的票據(jù)綜合服務(wù)，用戶(hù)可以通過(guò)交易平臺(tái)自由發(fā)布報(bào)價(jià)信息、精確匹配交易需求，高效安全地完成票據(jù)權(quán)屬變更和資金清算，實(shí)現(xiàn)票據(jù)交易全流程的電子化。通過(guò)10個(gè)月的試運(yùn)行，目前工銀票據(jù)電子化交易平臺(tái)用戶(hù)已超過(guò)300戶(hù)，累計(jì)發(fā)生票據(jù)交易報(bào)價(jià)近5000億元，實(shí)際成交近4000億元。

同時(shí)，興業(yè)銀行目前也在搭建電子票據(jù)平臺(tái)系統(tǒng)，在交易匹配上，憑借銀行這一中介的背書(shū)，為客戶(hù)之間的票據(jù)轉(zhuǎn)讓搭建了一個(gè)類(lèi)似于支付寶的平臺(tái)，解決了客戶(hù)之間票據(jù)轉(zhuǎn)讓的道德風(fēng)險(xiǎn)（如一票多賣(mài)、打款背書(shū)不同步）。

未來(lái)票據(jù)可能引入?yún)^(qū)塊鏈

金融行業(yè)區(qū)塊鏈技術(shù)的切入點(diǎn)在于那些低頻大額交易或者存在人工操作風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)，票據(jù)業(yè)務(wù)正好滿(mǎn)足這些條件。票據(jù)在傳遞中一直需要隱藏的“第三方”角色來(lái)確保交易雙方的安全可靠，在紙質(zhì)票據(jù)交易中，交易雙方信任的第三方是票據(jù)實(shí)物的真?zhèn)涡?。而在電子票?jù)交易中，交易雙方其實(shí)是通過(guò)了人行ECDS系統(tǒng)的信息交互和認(rèn)證。因此，借助區(qū)塊鏈，票據(jù)既不需要第三方對(duì)交易雙方價(jià)值傳遞的信息做監(jiān)督和驗(yàn)證，也不需要特定的實(shí)物作為連接雙方取得信任的證明，可以實(shí)現(xiàn)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)之間的“無(wú)形”傳遞。在采用區(qū)塊鏈去中心化的分布式結(jié)構(gòu)后，現(xiàn)有的系統(tǒng)存儲(chǔ)和傳輸結(jié)構(gòu)將得到改變，有助于建立起更加安全的“多中心”模式，同時(shí)，可以通過(guò)時(shí)間戳完整反映票據(jù)從產(chǎn)生到消亡的過(guò)程，使得票據(jù)業(yè)務(wù)具有可追溯性。因此，這種模式具有全新的連續(xù)“背書(shū)”機(jī)制，真實(shí)反映了票據(jù)權(quán)利的轉(zhuǎn)移過(guò)程。

（作者單位：招商證券股份有限公司）

宏觀經(jīng)濟(jì)月度資訊

中國(guó)9月份PMI為50.4%，制造業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)尚不牢固

10月1日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心、中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)聯(lián)合發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，9月份，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)為50.4%，與上月持平。分析認(rèn)為，當(dāng)前去產(chǎn)能任務(wù)較重，制造業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)的基礎(chǔ)尚不牢固。

中國(guó)外儲(chǔ)規(guī)模連降三個(gè)月，人民幣貶值壓力或順勢(shì)釋放

10月7日，根據(jù)央行最新公布的數(shù)據(jù)，截至今年9月末，中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模為3.16萬(wàn)億美元，環(huán)比8月減少近188億美元，外儲(chǔ)連續(xù)第三個(gè)月下降，且規(guī)模降至2011年6月以來(lái)最低值。

人民幣匯率中間價(jià)跌破6.7，央行增加匯率雙向波動(dòng)性

10月10日，央行確定美元兌人民幣匯率中間價(jià)為6.7008，貶值230點(diǎn)，創(chuàng)6年新低。這是人民幣第二次觸及6.70關(guān)口。分析認(rèn)為，人民幣匯率進(jìn)入市場(chǎng)化新階段，未來(lái)還將繼續(xù)雙向波動(dòng)。

PPI同比增幅首次由負(fù)轉(zhuǎn)正，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有望向好

10月14日，中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布消息稱(chēng)，2016年9月份，全國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比上漲0.1%。這是自2012年3月份以來(lái)，PPI同比增幅首次由負(fù)轉(zhuǎn)正。經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)本身仍很大程度上依賴(lài)于政策面的支持。

9月CPI四連降后首次轉(zhuǎn)正，預(yù)計(jì)四季度將有所提高

10月14日，9月份CPI同比上漲1.9%，雖連續(xù)四個(gè)月處于“1時(shí)代”，但已比上月漲幅明顯提高0.6個(gè)百分點(diǎn)，是連續(xù)四個(gè)月下降后的首次上漲。業(yè)內(nèi)專(zhuān)家預(yù)計(jì)，四季度物價(jià)或小幅抬升，但幅度有限。

中國(guó)央行恢復(fù)14天逆回購(gòu)，增加期限維穩(wěn)月末資金面

10月17日，14天逆回購(gòu)身影昨日重現(xiàn)。但大額的單日凈回籠，令資金面有所收緊。業(yè)內(nèi)人士分析稱(chēng)，央行通過(guò)多期限貨幣政策工具的使用，旨在保障跨月資金供給，保持銀行體系流動(dòng)性的適度寬裕。

GDP連續(xù)三個(gè)季度穩(wěn)在6.7%，中國(guó)經(jīng)濟(jì)或迎“暖秋”

10月19日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，前三季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值529971億元，同比增長(zhǎng)6.7%，與第一、第二季度持平。此外，固定資產(chǎn)投資、民間投資、社會(huì)消費(fèi)、工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)均回升向好。

前三季度固定資產(chǎn)投資增加，地方項(xiàng)目投資增速加快

10月24日，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布消息，今年1-9月，全國(guó)完成固定資產(chǎn)投資426906億元，同比增長(zhǎng)8.2%。地方項(xiàng)目完成投資409741億元，同比增長(zhǎng)8.5%，較1-8月提高0.5個(gè)百分點(diǎn)，比全國(guó)增速高出0.3個(gè)百分點(diǎn)。