王闊

摘要：風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)對(duì)融資方進(jìn)行投資時(shí)，出于對(duì)雙方利益的保護(hù)往往會(huì)簽訂帶有一系列承諾的對(duì)賭條款。文章通過對(duì)比美國及國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，得出我國對(duì)賭協(xié)議具有衍生金融工具的性質(zhì)，并明確相關(guān)的會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量。將我國相關(guān)對(duì)賭協(xié)議案做出的法律判決看作司法解釋，在匯總前人有關(guān)對(duì)賭協(xié)議的會(huì)計(jì)處理觀點(diǎn)后，分別對(duì)PE投資機(jī)構(gòu)和融資方關(guān)于對(duì)賭協(xié)議的會(huì)計(jì)處理進(jìn)行了探討或補(bǔ)充。最后提出私募股權(quán)投資中這一約束條款目前在我國面臨的問題，并探討可執(zhí)行的解決方法和措施。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資 對(duì)賭協(xié)議 會(huì)計(jì)處理 建議

對(duì)賭協(xié)議在我國出現(xiàn)的時(shí)間較西方國家要晚。近年來，國內(nèi)許多學(xué)者對(duì)對(duì)賭協(xié)議的性質(zhì)、發(fā)展方向、問題進(jìn)行了不同的探討和研究，并通過案例如蒙牛和摩根士丹利對(duì)賭案、永樂收購案等分析對(duì)賭協(xié)議的現(xiàn)狀、內(nèi)涵和風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)賭協(xié)議的性質(zhì)方面，大致分為以下幾種觀點(diǎn)：將對(duì)賭協(xié)議看作權(quán)益或金融負(fù)債或衍生金融工具。對(duì)賭協(xié)議的會(huì)計(jì)處理方面的文獻(xiàn)較少，本文在分析私募股權(quán)投資中對(duì)賭協(xié)議的會(huì)計(jì)處理時(shí)，認(rèn)為對(duì)賭是期權(quán)的一種形式，并綜合法律和經(jīng)濟(jì)層面的分析，對(duì)股權(quán)回購和現(xiàn)金補(bǔ)償兩種情況下的具體會(huì)計(jì)處理進(jìn)行了探討。

一、對(duì)賭協(xié)議的定義和內(nèi)涵

近年來，由于內(nèi)部融資有限、外部金融機(jī)構(gòu)融資不易等原因，越來越多的企業(yè)借助私募股權(quán)投資獲取資金，尤其是在摩根士丹利對(duì)蒙牛集團(tuán)的對(duì)賭給蒙牛帶來巨大利益的背景下，更是讓對(duì)賭二字頻繁出現(xiàn)在公眾的視野當(dāng)中。所謂對(duì)賭協(xié)議（Valuation Adjustment Mechanism，VAM），實(shí)際上是一種價(jià)值調(diào)整機(jī)制，是指投資方與融資方達(dá)成的一種協(xié)議，投資方基于對(duì)融資方企業(yè)未來業(yè)績(jī)或者非財(cái)務(wù)指標(biāo)的評(píng)估，如果未來融資方未能達(dá)標(biāo)，融資方需補(bǔ)償投資方初始投資成本中融資方價(jià)值被高估的損失，如果未來融資方能達(dá)標(biāo)，則投資方需補(bǔ)償給融資方價(jià)值被低估的差額。

因此，對(duì)賭協(xié)議的實(shí)質(zhì)就是基于對(duì)融資方價(jià)值的一種評(píng)估和調(diào)整，而之所以產(chǎn)生對(duì)賭，一方面是由于投融資雙方在信息上的不對(duì)稱，以及來自管理者的道德風(fēng)險(xiǎn)。投資方即便在對(duì)融資方進(jìn)行盡職調(diào)查等多方面了解后，仍然不能完全了解融資方的經(jīng)營情況，而導(dǎo)致投資方的投資存在一定風(fēng)險(xiǎn)，這種情況下，就需要一份類似對(duì)賭協(xié)議的條款保障投資方的利益。另一方面，對(duì)于融資方來說，對(duì)賭協(xié)議中的業(yè)績(jī)目標(biāo)能對(duì)企業(yè)家產(chǎn)生激勵(lì)作用，企業(yè)績(jī)效的提高對(duì)雙方有益，融資方能解決資金短缺問題、實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張而不至于出讓企業(yè)的控股權(quán)。一旦達(dá)到對(duì)賭承諾，籌集資金的成本是相對(duì)較低的。在西方國家的私募股權(quán)投資中，對(duì)賭協(xié)議被廣泛運(yùn)用，國外企業(yè)簽訂的PE對(duì)賭協(xié)議內(nèi)容通常比較全面，包括財(cái)務(wù)績(jī)效、非財(cái)務(wù)績(jī)效、贖回補(bǔ)償、企業(yè)行為、股票發(fā)行和管理層去向等方面的內(nèi)容。而在我國，由于發(fā)展不夠成熟，融資方急于籌資，加之很多PE投資機(jī)構(gòu)尤其是國外大型投資機(jī)構(gòu)看中的是投資的短期利益，為了提高資金的使用效率，往往希望在最短時(shí)間內(nèi)以最快的速度投入撤出并獲得高收益。這就導(dǎo)致在我國對(duì)賭協(xié)議往往只涉及財(cái)務(wù)績(jī)效和股權(quán)問題。

對(duì)賭協(xié)議通常有以下幾種類型：（1）股權(quán)調(diào)整型。當(dāng)融資方未實(shí)現(xiàn)承諾時(shí)，投資方將獲得融資方無償或低價(jià)轉(zhuǎn)讓的部分股權(quán)?；蚴钱?dāng)融資企業(yè)完成承諾目標(biāo)后，投資方以低廉價(jià)格轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)給融資方。如摩根士丹利對(duì)永樂電器的對(duì)賭協(xié)議中，雙方約定如果永樂電器2007年的利潤低于6.75億元，則永樂電器管理層要向投資機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)股；如果業(yè)績(jī)?cè)鲩L達(dá)到7.5億元，摩根士丹利要拿出自己的相應(yīng)股份獎(jiǎng)勵(lì)給永樂集團(tuán)的管理層。（2）貨幣補(bǔ)償型。當(dāng)融資企業(yè)未能實(shí)現(xiàn)承諾目標(biāo)時(shí)，融資方給投資方以現(xiàn)金補(bǔ)償，而在股權(quán)上沒有變動(dòng)。正如思恩客廣告有限公司在2011年被藍(lán)色光標(biāo)收購時(shí)，對(duì)賭條款之一為：若思恩客2011年度的稅后凈利潤介于1 800萬元與2 200萬元之間，則收購方有權(quán)要求原股東予以補(bǔ)償，補(bǔ)償金額為人民幣1 500萬元。（3）控股轉(zhuǎn)移型。當(dāng)融資企業(yè)未能實(shí)現(xiàn)承諾目標(biāo)時(shí)，融資方將同意投資方以低廉價(jià)格增資一部分股權(quán)，最終使投資方獲得企業(yè)控股權(quán)。例如2007年太子奶集團(tuán)聯(lián)合英聯(lián)、摩根士丹利和高盛，三家投行共同出資占股30%，并與李途純簽署對(duì)賭協(xié)議。條款要求若李途純沒有完成業(yè)績(jī)對(duì)賭，則三大投行將注資取得李途純的股權(quán)并最終獲得控制權(quán)。（4）股權(quán)回購型。當(dāng)融資企業(yè)未能實(shí)現(xiàn)承諾目標(biāo)時(shí)，融資方將以投資方初始投資款加上指定利率形成的利息回購?fù)顿Y方的股權(quán)。藍(lán)色光標(biāo)在2011年7月對(duì)北京美廣互動(dòng)有限公司的收購中，約定的對(duì)賭協(xié)議就有：如果2011年美廣互動(dòng)審計(jì)后稅后利潤低于人民幣400萬元，公司應(yīng)將所持美廣互動(dòng)51%的股權(quán)通過轉(zhuǎn)股方式出售給原股東，股權(quán)回購的價(jià)格除了公司的初始投資款外，按照8%的年息向公司支付利息。（5）股權(quán)優(yōu)先型。當(dāng)融資企業(yè)未能實(shí)現(xiàn)承諾目標(biāo)時(shí)，投資方將獲得股息分配優(yōu)先權(quán)、剩余財(cái)產(chǎn)分配優(yōu)先權(quán)、超比例表決權(quán)等。2008年，鼎暉投資俏江南并獲得其股權(quán)，簽訂的對(duì)賭協(xié)議中包括清算優(yōu)先權(quán)條款。最終鼎暉和張?zhí)m出售股份清算俏江南時(shí)，鼎暉對(duì)剩余財(cái)產(chǎn)擁有優(yōu)先分配權(quán)。目前在我國，對(duì)賭協(xié)議中被運(yùn)用最多的是貨幣補(bǔ)償以及股權(quán)回購兩種類型。本文主要針對(duì)這兩種情況的會(huì)計(jì)處理進(jìn)行探討。

二、對(duì)賭協(xié)議的性質(zhì)及對(duì)會(huì)計(jì)處理的指導(dǎo)意義

（一）對(duì)賭協(xié)議的性質(zhì)。

首先，應(yīng)明確對(duì)賭協(xié)議對(duì)于融資方來說是一項(xiàng)權(quán)益還是一項(xiàng)負(fù)債。金融負(fù)債和權(quán)益工具的區(qū)別包括：如果企業(yè)不能無條件地避免以交付現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)來履行一項(xiàng)合同義務(wù)，則該合同義務(wù)符合金融負(fù)債的定義。由于對(duì)融資方來說，一旦經(jīng)營業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)，就面臨著現(xiàn)金補(bǔ)償或者股權(quán)回購，這是一種潛在不利的條件需要交付，因此對(duì)賭協(xié)議應(yīng)當(dāng)被理解為是一項(xiàng)負(fù)債而不是權(quán)益工具。

其次，對(duì)賭協(xié)議并不僅僅是單純的負(fù)債，對(duì)賭協(xié)議是投融資雙方基于未來某個(gè)事件的不確定性所分別擁有的對(duì)應(yīng)的權(quán)利和義務(wù)，其符合期權(quán)的主要特征，因此可以理解為，對(duì)賭協(xié)議是衍生工具的一種形式。衍生工具的特點(diǎn)包括：在未來的某一時(shí)間結(jié)算，不需要或需要很少的初始投資成本，最重要的是，它的價(jià)值隨商品價(jià)格、匯率、信用指數(shù)、特定利率等變量的變動(dòng)而變動(dòng)。在對(duì)賭協(xié)議中，往往將融資方一年或連續(xù)幾年的凈利潤是否達(dá)標(biāo)當(dāng)作對(duì)賭的標(biāo)的，本文認(rèn)為，凈利潤可以被看作是一種金融變量，而投資方在對(duì)賭協(xié)議中的高收益隨著凈利潤的變動(dòng)而變動(dòng)，其可被視為是一種衍生工具。同時(shí)根據(jù)嵌入衍生工具的定義：是指嵌入到主合同中，使得部分或全部混合工具的現(xiàn)金流隨商品價(jià)格、匯率、信用指數(shù)、特定利率等變量的變動(dòng)而變動(dòng)的衍生工具。結(jié)合對(duì)賭條款的主合同，綜上來看，對(duì)賭協(xié)議的期權(quán)性質(zhì)可以看作是對(duì)主合同的一種嵌入衍生工具形式。

因此，對(duì)于融資方來說，嵌入衍生工具是一項(xiàng)用金融負(fù)債表示的期權(quán)，而主合同則是融資方在接受投資時(shí)股本的增加，是一項(xiàng)權(quán)益性質(zhì)的表現(xiàn)。從這方面來看對(duì)賭協(xié)議對(duì)于融資方來說類似于可轉(zhuǎn)換債券，既有負(fù)債成分，又有權(quán)益成分。對(duì)于投資方來說，投資方在確認(rèn)投資并簽訂對(duì)賭協(xié)議時(shí)相應(yīng)形成了主合同和嵌入衍生工具即期權(quán)，投資方的期權(quán)即為一項(xiàng)金融資產(chǎn)，以公允價(jià)值計(jì)量可計(jì)入交易性金融資產(chǎn)，而主合同可看作是一項(xiàng)股權(quán)投資。

（二）相關(guān)的會(huì)計(jì)確認(rèn)和會(huì)計(jì)計(jì)量?；趯?duì)賭協(xié)議的性質(zhì)，在進(jìn)行具體會(huì)計(jì)處理時(shí)，應(yīng)將嵌入衍生工具和主合同拆開分別進(jìn)行單獨(dú)核算。嵌入衍生工具從混合工具中拆分出來作單獨(dú)衍生工具的處理需要滿足的條件除了與嵌入衍生工具條件相同、單獨(dú)存在的工具符合衍生工具定義外，還需要滿足與主合同在經(jīng)濟(jì)特征和風(fēng)險(xiǎn)方面不存在緊密聯(lián)系。本文認(rèn)為，嵌入衍生工具對(duì)融資方來說是一項(xiàng)負(fù)債，而主合同代表了融資方所占有的剩余權(quán)益，只有嵌入衍生工具與主合同同屬權(quán)益性質(zhì)，否則對(duì)賭協(xié)議中的嵌入衍生工具就與主合同不存在緊密聯(lián)系，而主要受金融變量的影響。

我國企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則關(guān)于金融工具的定義與《國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第39號(hào)——金融工具：確認(rèn)和計(jì)量》（IAS 39）一致，與《美國財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第133號(hào)——衍生工具和套期活動(dòng)的會(huì)計(jì)處理》（SFAS 133）中關(guān)于金融工具的定義說法略有不同。SFAS 133在對(duì)衍生工具和套期工具的會(huì)計(jì)處理解釋中，用數(shù)量特征具體說明了嵌入衍生工具與主合同不存在緊密關(guān)系應(yīng)滿足“嵌入衍生工具具有至少是投資人主合同兩倍的初始回報(bào)率，并且能夠獲得與主合同具有相同條款并涉及具有相似資信的債務(wù)人的合同至少兩倍以上的市場(chǎng)回報(bào)率”。美國是較早研究金融工具的國家之一，相關(guān)的規(guī)定更加細(xì)致具體，但二者整體上差異不大，我國企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則關(guān)于金融工具的確認(rèn)計(jì)量與國際準(zhǔn)則趨同。不過，值得注意的是，宣和（2014）關(guān)于“新”IFRS 9的解釋中說到，IASB于2014年7月24日發(fā)布了完整版的《國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則第9號(hào)——金融工具》（IFRS 9），其是在IFRS 9（2009）和IFRS 9（2010）基礎(chǔ)上修改完成的，自2018年1月1日起生效。其中關(guān)于混合工具的說明分為兩類：若主合同的金融資產(chǎn)屬于IAS 39范圍內(nèi)，則無須按IAS 39要求將嵌入衍生工具從主合同中拆分出來，而是將混合工具作為一個(gè)整體。若主合同的金融資產(chǎn)不屬于IAS 39范圍，仍然按IAS 39有關(guān)要求進(jìn)行拆分處理。由此可以看出國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在金融工具方面做出了新的補(bǔ)充和修改。

總的來說，目前我國對(duì)賭協(xié)議的初始投資成本即標(biāo)的價(jià)格可以看作是投資方基于對(duì)融資方未來業(yè)績(jī)的評(píng)估，根據(jù)預(yù)期收益折現(xiàn)計(jì)算而成，而從投資方角度來說，這部分初始投資由兩部分組成，一部分是投資方購買股權(quán)的價(jià)款，一部分是投資方向融資方買入期權(quán)的價(jià)款。但是期權(quán)價(jià)格受多方面因素的影響，包括期權(quán)到期時(shí)間、價(jià)格的波動(dòng)性、市場(chǎng)短期利率等。繆潔（2014）根據(jù)Black—Scholes公式進(jìn)行了簡(jiǎn)單的期權(quán)定價(jià)分析，將標(biāo)的價(jià)看作是協(xié)議到期時(shí)的利潤總額，從而得到期權(quán)的現(xiàn)值、無風(fēng)險(xiǎn)利率的確定和正態(tài)分布概率的確定，而最難確認(rèn)的是年化標(biāo)準(zhǔn)差，需要根據(jù)融資企業(yè)過去年度的利潤總額相關(guān)業(yè)績(jī)的波動(dòng)水平，進(jìn)行合理的估算。由此可以看出因?qū)€協(xié)議具有期權(quán)的性質(zhì)，其在實(shí)際會(huì)計(jì)處理中的難度大大增加。

三、對(duì)賭協(xié)議有效性的相關(guān)法律依據(jù)探討

在我國，私募股權(quán)投資下對(duì)對(duì)賭協(xié)議的有效性一直沒有明確的法律規(guī)定。本文認(rèn)為國內(nèi)首例關(guān)于對(duì)賭協(xié)議的裁決——海富投資案，或許代表著一定的司法解釋。2007年，海富投資以現(xiàn)金2 000萬元對(duì)世恒公司進(jìn)行增資，《增資協(xié)議書》規(guī)定：如果世恒公司2008年實(shí)際凈利潤少于3 000萬元，就要對(duì)海富公司進(jìn)行補(bǔ)償。2009年末，因世恒公司最終未實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾，海富投資向法院提起訴訟，請(qǐng)求判決世恒公司、世恒公司的唯一股東香港迪亞公司、迪亞公司的實(shí)際控制人陸波向其支付補(bǔ)償款1 998.2095萬元。

此案歷時(shí)幾年經(jīng)歷三審才有了最終結(jié)果。一審認(rèn)為海富投資的對(duì)賭協(xié)議無效，海富投資無權(quán)向世恒公司以及香港迪亞公司進(jìn)行索賠，認(rèn)為這種投資并沒有根據(jù)相關(guān)公司法規(guī)定按照投資方所占股份享受相應(yīng)凈利潤的分配額，損害了融資方即世恒公司相關(guān)債權(quán)人和中小股東的利益。二審認(rèn)為這種行為名為投資實(shí)為借貸，法院判定借貸行為成立，要求世恒公司歸還海富投資除注冊(cè)資本114.7717萬元剩余的1 885.2283萬元及利息。最終，因世恒公司、香港迪亞公司不服二審判決申訴到了最高人民法院。最高人民法院判定，由于補(bǔ)償退回款影響到了公司債權(quán)人和股東的利益，海富投資與世恒公司之間的債權(quán)關(guān)系不予承認(rèn)。而海富公司與香港迪亞公司之間的協(xié)議，法院認(rèn)為并不損害當(dāng)事公司的利益，是當(dāng)事公司真實(shí)意思的表達(dá)，應(yīng)當(dāng)承認(rèn)有效，香港迪亞公司應(yīng)賠償海富投資剩余的本金及利息。

此案中，投資者與目標(biāo)公司之間的對(duì)賭因損害了目標(biāo)公司債權(quán)人及股東的利益而被認(rèn)定無效，會(huì)計(jì)處理上應(yīng)當(dāng)作為一般的股權(quán)投資處理。而投資方與融資方股東之間的對(duì)賭是合法有效的，會(huì)計(jì)處理上應(yīng)將期權(quán)拆分出來確認(rèn)為交易性金融負(fù)債。

四、針對(duì)具體對(duì)賭協(xié)議的會(huì)計(jì)處理探討

（一）對(duì)賭協(xié)議會(huì)計(jì)處理不同觀點(diǎn)的對(duì)比分析。如右表所示。

陳移伯（2013）在投資方會(huì)計(jì)處理中將初始投資時(shí)混合工具中的期權(quán)拆分為交易性金融資產(chǎn)，主合同作為融資方的一項(xiàng)長期負(fù)債，投資方獲得現(xiàn)金補(bǔ)償時(shí)確認(rèn)營業(yè)外收入，股權(quán)回購收到利息時(shí)計(jì)入投資收益。本文認(rèn)為投資方往往希望快速高效地獲得融資方的高額收益，因此現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)男再|(zhì)應(yīng)屬于當(dāng)期損益而非權(quán)益，應(yīng)計(jì)入營業(yè)外收入。相比將投資方的投資計(jì)入長期應(yīng)收款，本文認(rèn)為將其計(jì)入股權(quán)投資更為合適。計(jì)入長期應(yīng)收款是將投資機(jī)構(gòu)與融資方看作是債權(quán)與債務(wù)的關(guān)系，脫離了股權(quán)投資的性質(zhì)，現(xiàn)有法律也并不承認(rèn)公司與公司間的借貸行為。

段愛群（2013）認(rèn)為當(dāng)發(fā)生貨幣性補(bǔ)償時(shí)，應(yīng)該沖減投資方的長期股權(quán)投資成本，不應(yīng)將其計(jì)入收入確認(rèn)。同時(shí)認(rèn)為當(dāng)發(fā)生股權(quán)回購時(shí)，可以把交易活動(dòng)看作類似可轉(zhuǎn)換債券，借方確認(rèn)應(yīng)收利息，貸方確認(rèn)投資收益。本文認(rèn)為將現(xiàn)金補(bǔ)償沖減投資成本也是一個(gè)思路，在處置長期股權(quán)投資時(shí)，收款金額與長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值差額記作投資收益納稅，并沒有減少納稅收入，只是納稅時(shí)點(diǎn)延遲至長期股權(quán)投資處置時(shí)。當(dāng)投資方僅僅以準(zhǔn)時(shí)上市為對(duì)賭目標(biāo)時(shí)，將投資看作是一項(xiàng)權(quán)益性投資計(jì)入可供出售金融資產(chǎn)是較為合理的，但是同時(shí)也就不屬于股權(quán)投資的屬性，每年以公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)量可供出售的賬面價(jià)值，而不能根據(jù)融資方每年實(shí)現(xiàn)的凈利潤占比確認(rèn)投資收益。

繆潔（2014）在投資方會(huì)計(jì)處理中將期權(quán)作為交易性金融資產(chǎn)，主合同作為一項(xiàng)股權(quán)投資。但獲得現(xiàn)金補(bǔ)償時(shí)期權(quán)并沒有消失，而是通過現(xiàn)金補(bǔ)償方式使公允價(jià)值發(fā)生變化，因此交易性金融資產(chǎn)并不應(yīng)沖減。而將現(xiàn)金補(bǔ)償計(jì)入資本公積，只有在上市公司并購重組中的對(duì)賭協(xié)議里，當(dāng)投資方成為融資方公司控股股東時(shí)，才較為合適。

朱元甲（2015）沒有將復(fù)合金融工具中的嵌入衍生工具和主合同分拆進(jìn)行處理，而是指定投資全部為交易性金融資產(chǎn)，將期權(quán)的初始價(jià)值看作是零。并在收到現(xiàn)金補(bǔ)償和股權(quán)回購時(shí)都確認(rèn)為投資收益。這種方法不需要單獨(dú)計(jì)算期權(quán)的價(jià)值，較為簡(jiǎn)便，但前文論及對(duì)賭協(xié)議的性質(zhì)時(shí)認(rèn)為對(duì)賭協(xié)議符合分拆應(yīng)滿足的條件，主合同的性質(zhì)為股權(quán)投資，全部計(jì)入交易性金融資產(chǎn)較為不妥。

（二）關(guān)于融資方的會(huì)計(jì)處理。大部分學(xué)者認(rèn)為在融資方發(fā)生股權(quán)回購和現(xiàn)金補(bǔ)償時(shí)應(yīng)分別確認(rèn)財(cái)務(wù)費(fèi)用和營業(yè)外支出，對(duì)于融資方初始投資時(shí)的確認(rèn)存在不同觀點(diǎn)。陳移伯（2013）在融資方會(huì)計(jì)處理中，認(rèn)為融資方接受初始投資時(shí)確認(rèn)股本的同時(shí)沖減資本公積，并確認(rèn)相應(yīng)的交易性金融負(fù)債和長期應(yīng)付款。段愛群（2013）將股權(quán)回購看作類似可轉(zhuǎn)債，則融資方進(jìn)行會(huì)計(jì)處理時(shí)將可轉(zhuǎn)債中的負(fù)債成分確認(rèn)為可轉(zhuǎn)換債券，將權(quán)益成分確認(rèn)為資本公積處理。本文認(rèn)為當(dāng)融資方接受初始投資時(shí)，如果將此項(xiàng)交易看作是股權(quán)投資，則無須沖減資本公積來抵消股本增加的賬面價(jià)值，而作正常的接受增資入股的會(huì)計(jì)處理。

（三）綜合總結(jié)前人觀點(diǎn)，提出三點(diǎn)不同或補(bǔ)充。一是基于一定的司法解釋，將投資機(jī)構(gòu)與目標(biāo)公司之間的賬務(wù)處理進(jìn)行了簡(jiǎn)化，不考慮兩者間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，認(rèn)為對(duì)賭條款對(duì)目標(biāo)公司沒有法律效應(yīng)而將投資方的投資作為一般的股權(quán)投資處理，融資方做增資入股的正常處理。二是基于法律上承認(rèn)投資機(jī)構(gòu)與目標(biāo)公司股東之間的對(duì)賭，應(yīng)將主合同看作是股權(quán)投資，當(dāng)投資機(jī)構(gòu)從目標(biāo)公司股東買入目標(biāo)公司股權(quán)時(shí)，目標(biāo)公司股東作處置長期股權(quán)投資的會(huì)計(jì)處理，并在確認(rèn)現(xiàn)金補(bǔ)償時(shí)反映期權(quán)這項(xiàng)交易性金融資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)。三是在目標(biāo)公司股東股權(quán)回購時(shí)根據(jù)長期股權(quán)投資同一控制下的企業(yè)合并規(guī)定，目標(biāo)公司股東買入股權(quán)的賬面價(jià)值為投資方長期股權(quán)投資占目標(biāo)公司所有者權(quán)益賬面價(jià)值的份額以及損益調(diào)整，目標(biāo)公司股東買入股權(quán)的賬面價(jià)值與購入價(jià)即投資方初始投資成本之間的差額用資本公積進(jìn)行調(diào)整。

五、對(duì)賭協(xié)議面臨的問題

（一）會(huì)計(jì)處理方面。由于對(duì)賭協(xié)議具有期權(quán)的性質(zhì)，相關(guān)的會(huì)計(jì)處理難以離開期權(quán)的測(cè)算，而期權(quán)的測(cè)算又復(fù)雜繁瑣，受多方面因素影響，一定程度上增加了會(huì)計(jì)處理的難度。趙國慶（2013）針對(duì)上市公司并購重組中的對(duì)賭協(xié)議提出：會(huì)計(jì)處理可以不考慮期權(quán)，而從“出資不實(shí)”這個(gè)角度將被收購方補(bǔ)償給上市公司的現(xiàn)金作為出資不實(shí)的補(bǔ)充出資行為，被收購方在銀行存款減少的同時(shí)借記“以前年度損益調(diào)整”科目。

但是本文認(rèn)為私募股權(quán)投資下的對(duì)賭協(xié)議與上市公司并購重組的對(duì)賭協(xié)議不盡相同?！渡鲜泄局卮筚Y產(chǎn)重組管理辦法》第35條中提到被收購方實(shí)際的盈利情況與被收購時(shí)預(yù)測(cè)的盈利情況有差異的情況下，雙方應(yīng)當(dāng)針對(duì)這種差異簽訂可行的補(bǔ)償協(xié)議。這說明上市公司并購中的對(duì)賭協(xié)議得到了國家的明文規(guī)定和法律認(rèn)可，主要是為了維護(hù)上市公司的股東利益尤其是中小股東利益，保持股權(quán)結(jié)構(gòu)的清晰。而私募股權(quán)投資中的對(duì)賭協(xié)議現(xiàn)在還沒有出臺(tái)相關(guān)的法律政策，私募股權(quán)下的對(duì)賭協(xié)議更多的是一種市場(chǎng)行為，是投資方與融資方之間進(jìn)行的一種博弈，融資方急需資金，投資方看重利益，簽訂對(duì)賭協(xié)議更多是投資方為了保證自己的利益，而上市公司資產(chǎn)重組中的對(duì)賭協(xié)議，是一種監(jiān)管和幫助，是上市公司為了保證股東利益、維護(hù)公司穩(wěn)定的一種應(yīng)對(duì)措施。

（二）IPO監(jiān)管方面。根據(jù)我國《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第十三條規(guī)定：發(fā)行人的股權(quán)清晰，控股股東和受控股股東、實(shí)際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權(quán)屬糾紛。PE投資機(jī)構(gòu)在對(duì)賭協(xié)議中規(guī)定的一旦無法上市則需股權(quán)回購的條件就顯得尤為苛刻了，股權(quán)回購會(huì)導(dǎo)致股權(quán)不清晰、股權(quán)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定、新舊股東之間的權(quán)利變動(dòng)，是證監(jiān)會(huì)所不同意的，這種情況對(duì)擬上市的融資企業(yè)來說是不利的，而如果在上市前取消對(duì)賭協(xié)議，則投資方缺少相應(yīng)利益保護(hù)。

六、思考與建議

（一）從融資方的角度來看。融資方在任何時(shí)候都不能因急于取得資金而盲目地接受對(duì)賭協(xié)議的條件。融資方從外部環(huán)境來講應(yīng)充分考慮到企業(yè)所處的階段、企業(yè)在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)者。永樂電器最終慘遭并購的事例反映出它對(duì)外部環(huán)境判斷的失誤。同樣是接受PE投資，永樂電器并不像蒙牛集團(tuán)處于行業(yè)的成長期，它所屬的電器行業(yè)彼時(shí)已經(jīng)處于比較成熟的階段，競(jìng)爭(zhēng)者有國美、蘇寧這樣的行業(yè)巨頭，很難完成對(duì)賭協(xié)議中規(guī)定的凈利潤6.75億元的業(yè)績(jī)條件。從內(nèi)部環(huán)境來講，企業(yè)的管理層能力必不可少，投資方的對(duì)賭協(xié)議要求往往是不易達(dá)到的，企業(yè)的管理層如果只是為了資金需求而沒有能力去達(dá)到對(duì)賭條件，獲得的資金只是短暫的補(bǔ)救，從長遠(yuǎn)來看更加不利于企業(yè)發(fā)展。

（二）從PE投資機(jī)構(gòu)的角度來看。

首先，投資機(jī)構(gòu)在對(duì)我國企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)不應(yīng)只關(guān)注財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)和股權(quán)回購，還應(yīng)綜合考慮非財(cái)務(wù)績(jī)效、管理層去向、企業(yè)行為等多個(gè)方面；不應(yīng)僅僅為了追求短期內(nèi)資金最大程度的獲利而不顧被投資企業(yè)的發(fā)展，例如對(duì)賭協(xié)議可以涉及對(duì)方企業(yè)管理層必須在企業(yè)繼續(xù)留任至少5年等類似條件，以反映投資方的投資行為是希望雙方都能長久地獲得收益，事實(shí)上被投資企業(yè)經(jīng)營狀況持續(xù)良好，PE機(jī)構(gòu)作為股東也能獲得長久的利益。

其次，投資者一方面希望被投資方上市從而使其占有的股份大大升值，另一方面為了滿足上市條件又不得不因?yàn)閷?duì)賭條款的股權(quán)回購問題而在上市前終止合約，有損投資方利益。投資方應(yīng)適當(dāng)做出調(diào)節(jié)以達(dá)到雙方的共贏，例如不以股權(quán)回購為條件，當(dāng)融資方無法達(dá)到上市目標(biāo)時(shí)，可以讓其管理層和股東進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償，不涉及股權(quán)轉(zhuǎn)讓問題也就滿足了相關(guān)法規(guī)關(guān)于發(fā)行人股權(quán)清晰的規(guī)定。

最后，投資方在簽訂對(duì)賭協(xié)議時(shí)，可以適當(dāng)對(duì)內(nèi)容進(jìn)行一些改變，例如在對(duì)賭協(xié)議中規(guī)定在融資方未達(dá)到凈利潤指標(biāo)或上市承諾前，投資方的出資可當(dāng)作是融資方的一項(xiàng)長期應(yīng)付款作為負(fù)債，當(dāng)融資方達(dá)到承諾后，投資方的資金轉(zhuǎn)為相應(yīng)的股權(quán)投資并享受相應(yīng)的權(quán)利。若融資方未達(dá)到目標(biāo)，則投資方資金撤出并收回投出資金和利息回報(bào)。這樣類似的變動(dòng)可以減輕融資方的融資壓力，使融資方不至為了完成業(yè)績(jī)指標(biāo)而過于激進(jìn)冒險(xiǎn)，對(duì)投資機(jī)構(gòu)來說，也能在保證投出資金的收回和利息收入的基礎(chǔ)上獲得高回報(bào)。S

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