陳 熹

國企改革適用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)探析

陳 熹

國有企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)改革，需要在引進(jìn)民營資本與保持國有經(jīng)濟(jì)必要控制力之間尋找平衡點(diǎn)。本文對(duì)比“金股制”與雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)兩種實(shí)踐模式，分析“金股制”存在的各種問題，以國有企業(yè)改革與公司雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)相結(jié)合的視角為中心，依托于對(duì)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的深層理論基礎(chǔ)的分析，進(jìn)而提出“特定雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)”的新制度框架，以求達(dá)致改革中的國有經(jīng)濟(jì)控制力與民營經(jīng)濟(jì)利益分享、激活股權(quán)多元化活力之間的協(xié)調(diào)發(fā)展。

國有企業(yè)改革；特殊管理股；金股制；雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)；股東異質(zhì)性

我國國家經(jīng)濟(jì)命脈行業(yè)的國有企業(yè)，面臨深化改革的重要關(guān)口，中共十八大、十八屆三中全會(huì)、國務(wù)院國企改革方案出臺(tái)等政策文件明確定位國企改革的公司化市場化方向、國有資本市場化運(yùn)作等問題。如何避免國有控股企業(yè)“一股獨(dú)大”問題，提高治理效率？如何鼓勵(lì)民營資本的股權(quán)參與、實(shí)現(xiàn)多元主體公平分享經(jīng)濟(jì)利益？在引入民營資本后，如何在提高公司治理效率、促進(jìn)企業(yè)活力與市場繁榮的同時(shí)，保持國家對(duì)關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的控制力？本文將首先對(duì)比“特殊管理股”中存在的兩種實(shí)踐模式，以國有企業(yè)改革與公司雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)相結(jié)合的視角為中心，依托于對(duì)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的深層理論基礎(chǔ)的分析，進(jìn)而提出“特定化雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)”的路徑，希冀能為我國當(dāng)前深化市場經(jīng)濟(jì)改革的戰(zhàn)略格局提供參考。

一、國企改革“特殊管理股”的路徑選擇

國有企業(yè)股份制改革早已被中共十五大確立為經(jīng)濟(jì)深化改革的必經(jīng)之路，惟有市場經(jīng)濟(jì)多元化的活水之源能為國有企業(yè)除腐祛弊。但是我們更應(yīng)辯證地看到，國家對(duì)于經(jīng)濟(jì)命脈、公共福利行業(yè)的控制力與基本保障是不可或缺的，惟其如此方能彌補(bǔ)市場經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)逐利性而產(chǎn)生的社會(huì)責(zé)任的缺疏，使宏觀調(diào)控與公共福利保障的基石得以穩(wěn)固。另外，國有企業(yè)背后的深層政治利益也使得國有資本完全退出市場競爭性領(lǐng)域的提法在當(dāng)前現(xiàn)實(shí)中不可行。故此，平衡國家控制力、公共福利保障與市場效率、經(jīng)濟(jì)繁榮之間的需要，探求一條漸進(jìn)的可行路徑進(jìn)行改革，就顯得尤為重要。

黨的十五大明確指出國有經(jīng)濟(jì)控制力在于企業(yè)的控制權(quán)歸屬，進(jìn)一步分析我們可以發(fā)現(xiàn)要點(diǎn)其實(shí)不在于持股比例多少，只要掌握事項(xiàng)決策權(quán)就足以彰顯國有經(jīng)濟(jì)控制力。而黨的十八屆三中全會(huì)首次在我國正式提出“特殊管理股”的概念，無疑為我們重新認(rèn)識(shí)控制力與持股比例之間的區(qū)別關(guān)系開拓了視野，也即持股比例縮減并不會(huì)必然削弱控制力。建立“特殊管理股”制度為國有資本的進(jìn)一步降低持股比例免除了后顧之憂，從而為更大比重地引進(jìn)民營資本拓展了空間。

參考國內(nèi)外做法，股東在降低持股比例的同時(shí)確保基本控制力的實(shí)踐可行做法大致分為兩種：一個(gè)是以英國為代表、在國企民營化過程中采用的“金股制”、一票否決模式；另一個(gè)是以美國為代表、上市公司中常見的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，類別股多重表決權(quán)模式。二者在世界范圍內(nèi)已被廣泛借鑒，以下將結(jié)合我國國企改革實(shí)際情況，對(duì)比分析二者對(duì)我國當(dāng)前的參考意義。

1．“金股制”模式的各國法律實(shí)踐

“金股制”在國有企業(yè)民營化過程中的資本引入可謂一步到位，而且亦具有相當(dāng)強(qiáng)大的控制力。該模式伴隨1984年英國國會(huì)對(duì)《電信法》的修訂、加入了為后人所津津樂道的“民營化控制性條款”而誕生，該條款規(guī)定電信企業(yè)可以進(jìn)行全部股份的民營化，但政府須在其中保留僅有的一股“黃金股”，其不參與收益分紅，在日常經(jīng)營決策表決中也無特殊功效，但只要電信公司董事會(huì)決議涉嫌壟斷低價(jià)、侵害公眾利益，則政府可憑此單股撤銷整個(gè)決議?！?〕意即該“黃金股”有著四兩撥千斤的一票否決權(quán)，這使得英國公用領(lǐng)域國企民營化進(jìn)程十分徹底的同時(shí)，政府可僅僅憑借形式上的1股即可掌控諸多電信業(yè)公司不至于偏離公用事業(yè)的大方向，擺脫了傳統(tǒng)持股比例式控制的資本負(fù)累，更為重要的是最大限度地實(shí)現(xiàn)了民營資本引進(jìn)與產(chǎn)權(quán)多元化調(diào)整。

其后，該成功模式被歐洲、東南亞許多國家效仿，推行于電信、鐵路、電力等帶有公用性質(zhì)的行業(yè)領(lǐng)域民營化之中，但值得注意的是，這些國家所規(guī)定的金股制具體設(shè)置互不相同而具有各自特色。例如法國在設(shè)置黃金股之外附帶有更多行政干預(yù)色彩的措施，包括董事會(huì)成員的審批、個(gè)別私營資本持股比例過高時(shí)的審批等等；〔2〕德國則更青睞其傳統(tǒng)監(jiān)事會(huì)制度功用的繼續(xù)發(fā)揮，在設(shè)置黃金股時(shí)附帶規(guī)定由地方政府直接指派數(shù)名監(jiān)事會(huì)成員以實(shí)現(xiàn)配套監(jiān)督?！?〕我國臺(tái)灣地區(qū)也在《公營事業(yè)轉(zhuǎn)移民營條例》中明確規(guī)定了與金股制類似的“特別股”制度，通過股東大會(huì)特別決議的途徑，由公共事業(yè)主管機(jī)關(guān)行使對(duì)公司名稱、經(jīng)營事項(xiàng)變更、財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移等許多重大事項(xiàng)的特設(shè)的“同意權(quán)”，即一種變相的否決權(quán)，〔4〕其控制范圍相比而言是十分廣泛的。

但是歐洲各國在運(yùn)用“金股制”的過程中也并非一帆風(fēng)順的，2000年左右，當(dāng)時(shí)的“歐共體法院“就曾經(jīng)多次受理“歐共體委員會(huì)”提出的針對(duì)國家政府適用“金股制”的起訴案件，而且法院基本上均認(rèn)為政府采用“金股制”限制了資本流動(dòng)與投資準(zhǔn)入、屬于歧視性、非確定性的制度安排，是違反《歐共體條約》的?！?〕這些案例可以充分體現(xiàn)，“金股制”由于本身過強(qiáng)的干預(yù)力量，以及其存在的行政自由裁量、不公開操作等等問題，容易受到資本自由、市場主體平等、國際投資中的國民待遇等觀念的詰難，雖然在國企改制中可以做到轉(zhuǎn)讓、引進(jìn)民營資本的徹底性，但終究在公司經(jīng)營決策上受到過于寬泛、絕對(duì)化的行政束縛。

2．雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)模式的各國法律實(shí)踐

雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)突破了傳統(tǒng)的“一股一權(quán)”原則，多見于發(fā)達(dá)國家的股份制公司，尤其是上市公司之中，是肇始于20世紀(jì)初歐美一些大型家族式企業(yè)既要上市融資，又希望把握企業(yè)控制權(quán)而絞盡腦汁構(gòu)思出來的新方案。簡單來說，就是將股份公司中的股權(quán)進(jìn)行類別劃分，一類是普通股，另一類則是享有多重表決權(quán)的特殊股，可以在股東會(huì)表決中發(fā)揮多于普通股多倍的表決效果。這類特殊股一般集中于特定的少數(shù)人手中（多為創(chuàng)始人或商業(yè)家族），而且也不對(duì)公眾交易。

以美國為典例，從規(guī)范層面看，美國以《示范公司法》與《特拉華州公司法》為代表的許多州公司法均以賦權(quán)性條款允許私人在股份公司中以內(nèi)部協(xié)議來規(guī)定這類特殊股，設(shè)置雙層的股權(quán)表決結(jié)構(gòu)?！?〕例如美國《示范公司法》雖然在第7．21條第1項(xiàng)中規(guī)定了“一股一投票權(quán)”原則，但是在但書規(guī)定中保留了公司章程“另有約定”之空間而可以排除該原則適用，又在第6．01條第（3）項(xiàng)中明確了公司章程可以授權(quán)發(fā)行擁有特殊表決權(quán)的股份?！?〕而在以特立獨(dú)行而著稱之美國《特拉華州普通公司法》中，則更為明朗地在第212條中指出各種多重表決權(quán)存在的法律空間，并加以直接的章程性賦權(quán)規(guī)定?！?〕

在美國公司實(shí)務(wù)中運(yùn)用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的案例也屢見不鮮。20世紀(jì)上葉該模式因其在公司控制權(quán)方面的優(yōu)勢(shì)，而在諸多美國大型公司中不脛而走。根據(jù)早期一些外國理論研究統(tǒng)計(jì)，在1926年期間，美國至少有184個(gè)公司采用了雙層甚至多層股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)行股票，在股權(quán)表決權(quán)方面不斷調(diào)試以滿足公司初始控制人的控股需要，著名的道奇兄弟汽車公司、福克斯電影院公司都發(fā)行了不同表決權(quán)的股票?！?〕

但是美國早期的各州證券監(jiān)管部門以及紐約證交所卻依然堅(jiān)守“一股一權(quán)”原則，禁止上市公司存在不同表決權(quán)屬性的股份。而隨著現(xiàn)實(shí)中公司業(yè)形勢(shì)發(fā)展，以及美國各大證券交易所之間相互競爭上市資源，紐交所也不得不在上個(gè)世紀(jì)80年代左右逐步放棄了“一股一權(quán)”的公司上市門檻，而美國證券交易委員會(huì)更是直接在1987年出臺(tái)的19c－4號(hào)規(guī)則中將IPO或善意合并收購中發(fā)行不同投票權(quán)股份事項(xiàng)排除于監(jiān)管范圍之外，從此在上市監(jiān)管層面也允許公司雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)?！?0〕

近年來，對(duì)于雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的運(yùn)用集中涌現(xiàn)于高新技術(shù)行業(yè)與網(wǎng)絡(luò)行業(yè)上市公司之中。例如2004年谷歌公司開啟了網(wǎng)絡(luò)公司運(yùn)用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)上市的浪潮。而Facebook于2009年進(jìn)行的股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整則更具特點(diǎn)，其引入了更為復(fù)雜的表決權(quán)模式。其不僅將股份劃分為A股、B股兩種附著不同表決權(quán)的類型，而且通過首輪融資中與投資者簽訂的“代理行使表決權(quán)協(xié)議”，已經(jīng)掌握了大量多重表決權(quán)之B股的公司創(chuàng)始人進(jìn)一步獲得了投資者代理行使表決權(quán)的授權(quán) ，從而形成一種近乎固若金湯的公司內(nèi)部控制模式，以杜絕外部惡意收購之威脅。

世界其他國家也紛紛放開限制，例如日本公司法（2005年修訂版）在第一百零八條中即全面而概括地允許股份公司發(fā)行不同種類股票，可在收益分紅、表決權(quán)、剩余分配等方面自主約定，其中不同表決權(quán)作為一種“類別股”而得到制定法層面的認(rèn)可。這種變化被理論界視為一種在公司治理模式領(lǐng)域引入英美法制度經(jīng)驗(yàn)而逐步趨向于美國化、趨向于外部治理監(jiān)控體例的表象之一?！?1〕

3．兩條路徑的分析與選擇

金股制設(shè)置時(shí)共通的本質(zhì)特征。其總體上已經(jīng)高度形式化、抽象化而失去了一般股權(quán)的許多具體權(quán)能，例如最為重要的收益分紅權(quán)等。而且由于是在一般股東會(huì)決議之后進(jìn)行特別審查，故“黃金股”并不參與正常經(jīng)營決策的表決過程，是一種事后審查式的控制，帶有相當(dāng)程度上的行政監(jiān)管因素。之所以采用這種迂回式監(jiān)管，無非是要在表面上更加適應(yīng)市場導(dǎo)向的體制潮流而已，客觀效果上也的確限制了行政權(quán)的過度、常態(tài)化的干預(yù)。因此，筆者認(rèn)為，金股制在本質(zhì)上已不再符合股權(quán)的特征，而更加帶有政府與民營資本之間行政契約的內(nèi)涵。

如此一來將產(chǎn)生幾方面的問題。首先，國有股已基本無法參與企業(yè)經(jīng)營收益分紅，而是以一次性“甩包袱”的方式整體退出，短期內(nèi)在一些弊病深重的國企改革時(shí)可能會(huì)起到較好的債務(wù)轉(zhuǎn)嫁的效果，但長遠(yuǎn)看實(shí)際上并沒有達(dá)到國有企業(yè)提高經(jīng)營效率、改善治理結(jié)構(gòu)、國有資產(chǎn)保值增值的目的，而只是簡單地“抹消”國有企業(yè)。其次，表面上看似在國資退出方面十分徹底，但在公司治理結(jié)構(gòu)中卻滲透了相當(dāng)一部分行政干預(yù)。一方面否決權(quán)過于絕對(duì)化，公司內(nèi)部又有何者能對(duì)這一強(qiáng)大的審查控制權(quán)產(chǎn)生監(jiān)督作用呢？另一方面可適用否決權(quán)的事項(xiàng)范圍往往又十分概括而界定不明，具有較大裁量空間。最后，“金股制”實(shí)際上是建立在國有資產(chǎn)大規(guī)模轉(zhuǎn)讓的基礎(chǔ)上的，根據(jù)我國的《企業(yè)國有資產(chǎn)法》，勢(shì)必需要經(jīng)過國有資產(chǎn)流失審查的審批程序，事實(shí)上也的確可能存在政府官員、國資經(jīng)管者尋租、腐敗而低價(jià)轉(zhuǎn)讓國有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

反觀雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，雖然已逐漸為各國所接受，但這一模式是否能運(yùn)用于國有企業(yè)股份制改革、上市公司國有股股權(quán)設(shè)置之中呢？能否通過多重表決權(quán)而使國有資本比例減持的同時(shí)，保持對(duì)公司的控制權(quán)呢？至少到目前為止，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的運(yùn)用思路仍局限于私營公司，即使是在美國，實(shí)踐與理論中也鮮有這方面的探討嘗試。這也正是本文在結(jié)合“金股制”前文所述的一些缺陷問題之后提出的一條替代性路徑。從現(xiàn)實(shí)合法性看，我國現(xiàn)行《公司法》雖然在第一百二十六條規(guī)定了股份公司的“同股同權(quán)”原則，但在第一百三十一條又為公司發(fā)行不同類股份留下空間，故此我國并非絕對(duì)地堅(jiān)持“一股一權(quán)”，本法第一百六十六條規(guī)定的利潤分配優(yōu)先股就是典例。另外，適用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)具有“金股制”所不具備的優(yōu)勢(shì)，除了在表決權(quán)上、轉(zhuǎn)讓方面設(shè)置有特殊性之外，本質(zhì)上仍是真正的公司股權(quán)，按照市場規(guī)律與公司經(jīng)營而參與分紅、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，是真正意義上的通過引進(jìn)民營資本來激活國資經(jīng)營效率、突破國資半封閉狀態(tài)。多重表決權(quán)并非“金股”的事后單向?qū)彶楹头駴Q，而是共同參與決策表決過程、與其他股東同臺(tái)競爭、表達(dá)意見、達(dá)成決議，仍然受到其他股東股份的制約，這種不同股份之間的相互制衡過程才是公司內(nèi)部權(quán)力分配市場化、民主化的表現(xiàn)。

但是國企改革適用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)同樣存在一些問題，突出的是其無法改變國有股“一股獨(dú)大”問題，對(duì)引進(jìn)民營資本的吸引力堪憂，而多重表決權(quán)的適用范圍也須加以限制，否則同樣陷入“金股制”的窠臼。因此，我們需要對(duì)雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)結(jié)合國有企業(yè)改革的特殊性加以調(diào)整。

二、特定化雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的理論基礎(chǔ)

1．公司股東異質(zhì)性的理論基礎(chǔ)

公司法法理層面，股份公司向來被視為純資合性公司，意即將股份公司的組成、信用、運(yùn)行基礎(chǔ)視為各股東出資資本的集合。資合性的基礎(chǔ)實(shí)際是以無差異之資本為公司中心，而抹消股東的人格特質(zhì)與個(gè)體差異以作為資本的投資載體，由此可以衍生股份公司的股東對(duì)于公司而言具有同質(zhì)性的推論，進(jìn)一步構(gòu)建“一股一權(quán)”、“股東權(quán)利平等”等公司法基本原則。

但是正如盧卡奇“物化”論所揭示的，現(xiàn)代社會(huì)日益以純物質(zhì)關(guān)系來掩蓋人際關(guān)系本質(zhì)，而人的多元性與主體性特征在此過程中正在逐漸削弱與扭曲?！?2〕這種機(jī)械化、缺乏個(gè)體關(guān)注的的確也在現(xiàn)實(shí)中引發(fā)了許多問題，典型的是股份公司股東的消極化與投資異化傾向，〔13〕中小股東由于個(gè)體利益在經(jīng)營中遭到邊緣化，而傾向“用腳投票”，從而將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁于大股東、自身則利用市場交易賺取差價(jià)利潤，其投資利益已然與公司利益背離，投資異化為投機(jī)，不再是參與公司經(jīng)營的耕耘者，而演變?yōu)楸稳栈葹?zāi)般的噬利者。

因此，股份公司股東不同的認(rèn)知、地位、需求偏好的異質(zhì)性理應(yīng)在現(xiàn)代公司法不斷完善的過程中受到重視。個(gè)別學(xué)者已經(jīng)對(duì)此問題進(jìn)行了深入的研究，〔14〕法律制度也在適應(yīng)現(xiàn)實(shí)而逐步調(diào)整，例如利潤分配優(yōu)先股、員工股及“董監(jiān)高”持股交易轉(zhuǎn)讓限制、股東會(huì)異議股東的股權(quán)回購請(qǐng)求權(quán)等等制度，皆反映出對(duì)股東異質(zhì)性的重視程度提高，深層是現(xiàn)代法律本位由個(gè)人權(quán)利本位轉(zhuǎn)向社會(huì)本位的趨勢(shì)。相信以股東異質(zhì)性為正當(dāng)化基礎(chǔ)的多重表決權(quán)特殊股也將逐漸為理論與實(shí)務(wù)所接受。可以說，在美國發(fā)展壯大的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，本身就是實(shí)務(wù)層面對(duì)于股東異質(zhì)化現(xiàn)象的一種市場自發(fā)回應(yīng)，更是以商業(yè)家族、創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)與其他外部股東的異質(zhì)性，作為其享有多重表決權(quán)的深層合理性基礎(chǔ)。

2．國有股東異質(zhì)性

國有股東異質(zhì)性基礎(chǔ)相比于前文所述的商業(yè)家族、創(chuàng)始人等更為典型。從第一層面上看，股份公司之中，國家作為公司股東時(shí)，其特有的非經(jīng)濟(jì)目標(biāo)、公共利益關(guān)注點(diǎn)以及本質(zhì)的全民屬性使其與一般商業(yè)投資股東的利益目標(biāo)、需求偏好都有一定區(qū)別，而與公司本身的營利屬性也非完全一致，其注重國有資產(chǎn)保值增值的同時(shí)，更應(yīng)確保企業(yè)的社會(huì)責(zé)任，國有企業(yè)改制、上市后的經(jīng)營決策不至于損害基本的公共福利保障。依前文分析，家族、創(chuàng)始人的異質(zhì)性只是在經(jīng)營管理能力、利益關(guān)注上具有異質(zhì)性而使其掌握特殊股具有一定正當(dāng)性理由，而且主要目的仍在于公司本身營利性經(jīng)營發(fā)展以及避免罹患外部惡意收購之弊。但是國有股源于全民所有財(cái)產(chǎn)讓渡于公司法人、形成法人財(cái)產(chǎn)權(quán)后而換取的股權(quán)，因此其雖然也有一定程度的追求國有財(cái)產(chǎn)增值之目的，但更為重要的是超出營利性目的的公益性的需要與偏好，因此，其享有與其特性相對(duì)應(yīng)特殊類別股也就具有更高的合理性。

從第二層面上看，表決權(quán)力與資本比例相等，其前提基礎(chǔ)在于資本營利性、公司經(jīng)營效益價(jià)值的考慮。但是當(dāng)表決權(quán)涉及的事項(xiàng)超越公司自身利益考量而進(jìn)入公司以外的公眾利益領(lǐng)域時(shí)，還遵循內(nèi)部的“資本多數(shù)決”，就顯得根基不足。此時(shí)，表決權(quán)配置作為獨(dú)立的權(quán)力配置、脫離于股權(quán)比例、根據(jù)公眾利益需要而特定化調(diào)整，就具有了正當(dāng)性基礎(chǔ)。

3．國有股表決權(quán)的公益性基礎(chǔ)

通常情況是，公司股東的表決權(quán)需要與其剩余利益分享權(quán)相匹配，是以公司的“資本營利性”為根基的。正因?yàn)楣镜馁Y本營利性，才必須將表決權(quán)比例與資本比例相對(duì)應(yīng)、與公司剩余利益分享比例相掛鉤，以減少公司管理中的代理成本，形成恰當(dāng)?shù)睦娣窒砼c風(fēng)險(xiǎn)控制相對(duì)應(yīng)之機(jī)制。

但是如前所述，國有股的表決權(quán)可以在一定程度上與股權(quán)比例分離。國有股的多重表決權(quán)，是由其權(quán)力本身公益性的性質(zhì)特征來支撐的。如前所述，權(quán)力行使的正當(dāng)性在于利他性、公益性。國有股本身在表決特定的、涉及公眾利益、職工群體利益、國家安全利益、社會(huì)責(zé)任等事項(xiàng)時(shí)，其行使已經(jīng)超出了股權(quán)收益之自益權(quán)利、公司營利之共益權(quán)利的范疇，而帶有了權(quán)力的公益性。故此，不能依據(jù)股權(quán)權(quán)利的比例、范圍來限制國有股在上述公益事項(xiàng)中的表決權(quán)。

如果說“股東異質(zhì)性”是針對(duì)國有股建立公司雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，這是根據(jù)國有股本身性質(zhì)而言的；那么“公司權(quán)力的公益性”就是國有股在這一結(jié)構(gòu)下享有特定事項(xiàng)的多重表決權(quán)的理由，這是針對(duì)國有股行使權(quán)力的事項(xiàng)范圍及其目的性而言的。但是應(yīng)當(dāng)如何設(shè)計(jì)國有股的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，才能更好地契合其異質(zhì)性根基，并且改善國有股一股獨(dú)大局面、增強(qiáng)對(duì)民營資本吸引力呢？如何有針對(duì)性地運(yùn)用多重表決權(quán)，才能符合國有股權(quán)力公益性特質(zhì)，而且不至于使真正的“公權(quán)力”過多介入干預(yù)公司經(jīng)營決策呢？

對(duì)公司雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行特定化限制，防止多重表決權(quán)的濫用與極端化，是解決這一問題的途徑。這就是本文最后結(jié)合國有股東異質(zhì)性、權(quán)力公益性基礎(chǔ)，提出“特定化雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)”所針對(duì)解決的問題。

三、特定化雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的初步構(gòu)建

通過上文分析，我們知道若欲賦予股份公司國有股多重表決權(quán)，則應(yīng)當(dāng)使這種多重表決權(quán)符合其異質(zhì)性基礎(chǔ)，具體來說，就是要讓雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)、多重表決權(quán)限定在特定范圍之內(nèi)，亦即特定化。

1．適用主體特定

國有企業(yè)從廣義上包括三個(gè)層次，即依照1988年《全民所有制工業(yè)企業(yè)法》而注冊(cè)建立的純國有企業(yè)，依照我國《公司法》第二章第六節(jié)內(nèi)容而建立的國有獨(dú)資公司，依照《公司法》其他基本規(guī)定建立國有控股公司、國有控股上市公司等。但是只有原國企帶有公用事業(yè)性質(zhì)，才能在改制中采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。所謂公用事業(yè)即為不特定公眾提供公共產(chǎn)品、服務(wù)等具有天然壟斷性質(zhì)、而供給不具有排他性的產(chǎn)業(yè)。美國學(xué)者薩瓦斯曾以列舉式概述了公用事業(yè)類型，如能源與交通設(shè)施、電信系統(tǒng)、大眾傳媒、市政系統(tǒng)等?！?5〕而如果只是諸如機(jī)械、汽車、輕工、電子等等與一般市場競爭行業(yè)屬性并無二致，國有股參與相關(guān)領(lǐng)域時(shí)公共利益異質(zhì)性不明顯，增值營利目的仍為主，故改制時(shí)也不應(yīng)享有對(duì)于民營股份的多重表決權(quán)。

2．事項(xiàng)范圍特定

只有公司決議涉及公共利益事項(xiàng)時(shí)，國有股在表決中方有多重表決權(quán)。國有股異質(zhì)性在于其特殊的公共利益目標(biāo)與社會(huì)責(zé)任，故只有涉及公共利益事項(xiàng)時(shí)才應(yīng)該有更多的話語權(quán)，否則在通常經(jīng)營決策中其逐利性、效率甚至不如一般資本股，不應(yīng)行使多重表決權(quán)。而且雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)與“金股制”的事后審查不同，其實(shí)際參與到公司決策表決之中，若概括性賦予多重表決權(quán)則本質(zhì)上為改變國有股“一股獨(dú)大”、控制權(quán)過大的問題，無法改善治理結(jié)構(gòu)、吸引民資進(jìn)入。落實(shí)到國有股特定多重表決權(quán)使用范圍時(shí)，需要的不是對(duì)“公共利益”抽象的定義，而應(yīng)當(dāng)在國企改制、國有上市公司發(fā)行新股引進(jìn)民資時(shí)就明確而具體地界定事項(xiàng)范圍，在章程或招股書中確定下來，最好借鑒“金股制”特定事項(xiàng)列舉式，而避免彈性過大。

3．行使程序特定

只在特設(shè)的類別股東大會(huì)中才可行使多重表決權(quán)，而且行使主體應(yīng)當(dāng)為授權(quán)經(jīng)營國有資產(chǎn)的運(yùn)營公司?！斗▏谭ǖ洹分忻鞔_區(qū)分了“特別股東大會(huì)”、“普通股東大會(huì)”與“專門股東大會(huì)”。在普通股東大會(huì)之決議涉及特定類別股股東利益時(shí)，還須經(jīng)過該類別股的專門股東大會(huì)通過后才能生效?！?6〕《日本公司法典》也規(guī)定了一種“種類股東大會(huì)”，在股份公司決議涉及特定類別股的根本構(gòu)成事項(xiàng)時(shí)，不經(jīng)該類別股的種類股東大會(huì)決議則不生效。〔17〕其意義一方面在于鞏固類別股東的特殊表決權(quán)，另一方面也是對(duì)特殊表決權(quán)的一種限制，即以特設(shè)程序?qū)⒍嘀乇頉Q權(quán)限定在這一程序范圍內(nèi)，而不允許滲透到一般經(jīng)營決策中，普通股東大會(huì)之內(nèi)國有股也只能行使一般表決權(quán)。

我國已經(jīng)組建了許多國資運(yùn)營公司授權(quán)經(jīng)營國有資產(chǎn)，行使出資人職權(quán)。但各地、各行業(yè)的國有股做法并未統(tǒng)一，有不少仍是有國資委作為出資人代表。相比之下，國資運(yùn)營公司作為政府與企業(yè)的中介橋梁，更為適應(yīng)市場化資本運(yùn)作規(guī)律，出資人與公司之間的關(guān)系也相對(duì)平等，避免了公司治理、股權(quán)結(jié)構(gòu)的行政化。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)與“金股制”不同，其更傾向于遵循公司的私法自治、股權(quán)化配置權(quán)力，而非帶有行政監(jiān)管性的審查，故此借由國資運(yùn)營公司而非國資委來行使國有股多重表決權(quán)是較為適合的選擇。但是若在具有國家命脈重要性的行業(yè)卻須更為謹(jǐn)慎，可以考慮行政機(jī)關(guān)的直接行使。

4．董事會(huì)選任問題

需要把公司絕大多數(shù)的市場決策與經(jīng)營交由董事會(huì)層面進(jìn)行、日常管理與決策執(zhí)行交由經(jīng)理層進(jìn)行，而國有股在股東會(huì)層面的權(quán)力更接近一種保障性的監(jiān)督權(quán)力。同樣不宜在董事選任中賦予國有股過多權(quán)力，或者直接要求由行政官員身份掌控董事會(huì)。當(dāng)然，允許個(gè)別國資運(yùn)營公司的人員參與進(jìn)入董事會(huì)是無可厚非的，也可以更好地實(shí)現(xiàn)董事會(huì)與國有股股東之間的信息溝通，發(fā)揮國有股雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的實(shí)效。而根據(jù)《企業(yè)國有資產(chǎn)法》第二十二條與《國有資產(chǎn)監(jiān)管暫行條例》第十七條，履行出資人職責(zé)機(jī)構(gòu)也有權(quán)依據(jù)法律與公司章程任免或建議任免公司的“董監(jiān)高”，只是這實(shí)質(zhì)上是特別賦予的提名權(quán)，并不是股東選舉中的多重表決權(quán)。無論國有出資人在人事任免上有多少特別權(quán)力，都應(yīng)當(dāng)保持“間接參與”的原則。

5．轉(zhuǎn)讓與存續(xù)問題

雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)下的特殊股通常不會(huì)被轉(zhuǎn)讓或上市交易，但并不意味著禁止轉(zhuǎn)讓。此處國有股并不禁止上市交易，這也是其區(qū)分于過去我國“股權(quán)分置”時(shí)期B類股的重要因素，國有股的特定雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)并非重走“股權(quán)分置”的老路?！肮蓹?quán)分置”只是特殊歷史時(shí)期的過渡產(chǎn)物，與股東異質(zhì)性并無關(guān)聯(lián)，也未設(shè)置不同股東權(quán)利，而是單純禁止非流通股上市。但是一旦國有股面臨易主時(shí)，將產(chǎn)生兩個(gè)問題，一是國家關(guān)鍵控制力的減弱，二是新股東是否仍享有特定多重表決權(quán)，須特殊限定。首先是國有股轉(zhuǎn)讓需要設(shè)定審批環(huán)節(jié)，不僅是既存的國有資產(chǎn)流失審查，而且更重要的是公司控制力最低比例，這種比例應(yīng)當(dāng)是雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)下的標(biāo)準(zhǔn)，因此可以比通?？毓杀壤秃芏?。其次是轉(zhuǎn)讓時(shí)明確規(guī)定多重表決權(quán)將喪失，2005年百度公司設(shè)計(jì)的“?？ㄓ?jì)劃”就是典型，明確規(guī)定特殊股的10倍表決權(quán)于轉(zhuǎn)讓之后自動(dòng)喪失。國有股轉(zhuǎn)讓后，后續(xù)的非國有股東的公共利益異質(zhì)性、權(quán)力公益性基礎(chǔ)已不存在，更無掌握多重表決權(quán)的正當(dāng)性理由。

6．監(jiān)督救濟(jì)問題

我國《公司法》第二十二條已規(guī)定了股東對(duì)公司決議的撤銷之訴制度，可以一定程度上起到監(jiān)督作用。另外，我國《公司法》第七十四條規(guī)定的異議股東股權(quán)回購請(qǐng)求權(quán)目前只適用于有限責(zé)任公司，在此可以嘗試進(jìn)行特定拓展，使民營資本在國有股不當(dāng)行使多重表決權(quán)的特殊情況下也可要求股份公司回購其股份，這種特殊化限制并不會(huì)對(duì)股份公司資本維持原則產(chǎn)生太大沖擊，又可以對(duì)國有股謹(jǐn)慎行使權(quán)力產(chǎn)生監(jiān)督作用。其實(shí)，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)使得外部監(jiān)督弱化，此時(shí)最關(guān)鍵的則變成公司內(nèi)部的股東權(quán)力制衡，在引進(jìn)民資時(shí)應(yīng)當(dāng)有選擇地引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，以其較高的經(jīng)營參與度、相當(dāng)比重的股權(quán)份額來制衡國有股不至于濫用多重表決權(quán)。在美國證券市場環(huán)境下，存在一種“證券集團(tuán)訴訟”，而出現(xiàn)公司并購時(shí)，還可能引發(fā)另一種“并購集團(tuán)訴訟”，〔18〕這些成熟的司法救濟(jì)程序設(shè)計(jì)，就是美國逐漸允許上市公司采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)的原因、得以在家族內(nèi)部控制公司的情況下維護(hù)外部股東利益的后盾。我國目前尚無如此完善的中小股東司法救濟(jì)途徑，但隨著我國證券市場逐漸規(guī)范化發(fā)展，公司外部融資制度健全，則法律會(huì)不斷重視外部股東的權(quán)利保護(hù)問題，以促進(jìn)股權(quán)融資。相信到那時(shí)，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)即使在上市公司層面適用，也會(huì)因?yàn)橛邢鄳?yīng)的平衡、配套措施而不至于損害廣大股東基本權(quán)益?！?/p>

[1][3]Ivan Kuznetsov.The Legality of Golden Shares under EC Law.Hanse Law Review,Vol.1,No.1,2005.

[2]Alice Pezard.The Golden Share of Privatized Companies.Brooklyn Journal of International Law,Vol.60,No.13,1995.

[4]張朝棟.公營事業(yè)民營化法律規(guī)范與引進(jìn)民間投資之分析與討論[J].月旦民商法研究,2005(5):40.

[5]李世艷.公用事業(yè)民營化過程中的黃金股制度研究[D].重慶:西南政法大學(xué),2007:12-16.

[6]Lawrence A.Hamermesh.The Foundations of Delaware Corporate Law.Columbia Law Review,Vol.106,No.7,2006.

[7]虞政平編譯.美國公司法規(guī)精選[M].北京:商務(wù)印書館,2004:35、53.

[8]徐文彬等譯.特拉華州普通公司法[M].北京:中國法制出版社,2010:82.

[9]馬一.股權(quán)稀釋過程中公司控制權(quán)保持:法律途徑與邊界[J].中外法學(xué),2014(3):714-729.

[10]張舫.美國“一股一權(quán)”制度的興衰及其啟示[J].現(xiàn)代法學(xué),2012(2):152-163.

[11]平力群.日本公司法修訂及其對(duì)公司治理制度演化的影響——以種類股制度和股份回購制度為例[J].日本學(xué)刊,2010(5):73-86.

[12][匈]盧卡奇.歷史與階級(jí)意識(shí):關(guān)于馬克思主義辯證法的研究[M].杜章智,任立,燕宏遠(yuǎn),譯.北京:商務(wù)印書館,2011:153.

[13]Frank H.Easterbrook and Daniel R.Fischel.The Corporate Contract.Columbia Law Review,Vol.89,No.7,1989.

[14]汪青松.股份公司股東異質(zhì)化法律問題研究[M].北京:光明日?qǐng)?bào)出版社,2011.

[15][美]E.S.薩瓦斯.民營化與公私部門的伙伴關(guān)系[M].周志忍等,譯.北京:中國人民大學(xué)出版社,2002:271.

[16]羅結(jié)珍譯.法國公司法典(上卷)[M].北京:中國法制出版社,2007:141-144.

[17]于敏,楊東譯.最新日本公司法[M].北京:法律出版社,2006:100.

[18]李文莉,黃江東.美國并購集團(tuán)訴訟的剖析與借鑒.證券市場導(dǎo)報(bào),2015,(8):71-78.

責(zé)任編輯：魏 巍

The Analysis of the Application of Dual-class Structure in the Reform of State-owned Enterprises

Chen Xi

It is indispensable in the reform of state －owned enterprises to constitute a balance between the introduction of private capital and the necessary governmental control．This article analyzes two special shareholding structures，which are Golden shares and Dual－class structure， to point out the drawbacks of Golden shares and the theoretical advantages of Dual－class structure．This paper advocates the adoption of Dual－class structure in the shareholding structures reform of state－owned enterprises，and proposes a new structure called “specific Dual－class structure” based on the characteristics and theoretical fundamental of Dual－class structure to achieve the goal of reform of state－owned enterprises，which maintains the state’s basic control over key areas and interest sharing with private economy and kindles the vitality of state－owned enterprises．

reformation of state－owned enterprises，special management stocks，golden shares，dual－class structure，heterogeneity of shareholders

D9 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼A 文章編號(hào)1003－6547（2017） 10－0033－08

陳熹，復(fù)旦大學(xué)法學(xué)院2016級(jí)博士研究生。