劉原 梁昱

摘要：從近年來國際金融業(yè)的發(fā)展趨勢看，金融業(yè)正在由分業(yè)經(jīng)營向綜合經(jīng)營推進，使得傳統(tǒng)的分業(yè)監(jiān)管機制出現(xiàn)滯后和缺失，金融監(jiān)管改革的現(xiàn)實需求變得越發(fā)迫切。特別是我國正處于經(jīng)濟結構性改革的關鍵時期，更需要完善現(xiàn)有金融監(jiān)管體制，防范系統(tǒng)性金融風險，利用金融監(jiān)管的“溢出效應”促進金融功能回歸本源，切實服務實體經(jīng)濟。因此，文章就金融對經(jīng)濟增長的作用，以及金融監(jiān)管對經(jīng)濟增長的溢出效應進行了梳理，并分析了我國金融發(fā)展與金融監(jiān)管之間和金融市場與經(jīng)濟發(fā)展之間的矛盾，并為完善我國金融監(jiān)管體制，促進金融服務實體經(jīng)濟提出了具體的建議。

關鍵詞：金融監(jiān)管；結構性調整；經(jīng)濟增長；溢出效應

金融在經(jīng)濟社會中發(fā)揮著越來越重要的作用，而合理有效的金融監(jiān)管機制是保證金融體系安全與穩(wěn)定，提高金融功能效率，切實服務實體經(jīng)濟的基礎。從近年來金融業(yè)的發(fā)展趨勢看，國際各國金融業(yè)都在由分業(yè)經(jīng)營向綜合經(jīng)營演變，金融業(yè)務和金融風險出現(xiàn)跨業(yè)跨市場的交叉與傳染，這也使得傳統(tǒng)的分業(yè)監(jiān)管機制出現(xiàn)滯后和缺失，金融監(jiān)管改革的現(xiàn)實需求變得越發(fā)迫切?，F(xiàn)階段，我國正處于經(jīng)濟結構性改革的關鍵時期，更需要完善現(xiàn)有金融監(jiān)管體制，防范系統(tǒng)性金融風險，利用金融監(jiān)管的“溢出效應”促進金融功能回歸本源，切實服務實體經(jīng)濟。

一、 金融業(yè)與金融監(jiān)管對實體經(jīng)濟的影響

20世紀90年代以來，隨著全球經(jīng)濟一體化和金融自由化的不斷推進，世界各國的金融業(yè)都得到極大發(fā)展，金融機構也紛紛從分業(yè)經(jīng)營向綜合經(jīng)營轉變，并成為一種全球性趨勢。同時，由于監(jiān)管制度的放松，各式各樣的金融衍生品發(fā)展出多樣化的金融市場，也使得金融中介機構能夠提供日益豐富的金融產品和服務。然而，隨著金融業(yè)的發(fā)展，各國經(jīng)濟并沒有得到一致的促進，系統(tǒng)性風險頻發(fā)，傳染面交廣，對經(jīng)濟增長產生了較大影響。

1. 金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的動態(tài)關系。隨著金融業(yè)的不斷發(fā)展，其在經(jīng)濟社會發(fā)展中起到的作用也越來越大。研究者對于金融發(fā)展與經(jīng)濟增長的關系做了一系列的研究，在Goldsmith（1969）首先關注并研究了金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的關系之后，有眾多學者利用實證研究的方法，證明了金融發(fā)展對經(jīng)濟增長有促進作用。其中，King和Levine（1993）通過對30年期間（1960年～1989年）80個國家的經(jīng)濟與金融發(fā)展情況進行研究后，發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間存在顯著的正相關關系，并可以通過金融發(fā)展水平對經(jīng)濟的未來增長給予較有效的預測。

雖然大多數(shù)文獻都指出，金融可以有效利用市場配置資金資源，推動經(jīng)濟增長。但是隨著金融自由化和金融監(jiān)管的放松，金融市場出現(xiàn)動蕩，無論是監(jiān)管者還是研究者都注意到金融業(yè)的發(fā)展并非完全有利于經(jīng)濟增長，甚至開始懷疑金融發(fā)展可能會對經(jīng)濟增長產生負面影響，即存在“金融過度”從而傷害經(jīng)濟的現(xiàn)象。其中，Deidda和Fattouh（2002）的研究發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間可能存在非單調關系：在經(jīng)濟水平較低的國家中，金融發(fā)展對經(jīng)濟增長并沒有顯著的正向影響；而在經(jīng)濟水平較高的國家，金融發(fā)展水平則顯著促進經(jīng)濟增長。Broner和Ventura（2010）通過理論模型分析認為金融自由化政策會同時引起一個國家的資本外逃和資本流入，對經(jīng)濟增長的作用無法確定。Ductor和Grechyna（2011）將Levine，Loayza和Beck（2000）的數(shù)據(jù)庫更新至2005年，利用兩步驟高斯混合模型得發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展對經(jīng)濟增長則出現(xiàn)了顯著的負面影響。

2. 金融監(jiān)管模式的選擇與改革。近年來，全球金融業(yè)自由化趨勢明顯，金融機構在市場中不斷的拓展新的金融產品和服務，并通過各種方式尋求跨行業(yè)的交叉滲透，這使得各國原有的分業(yè)經(jīng)營的監(jiān)管體系難以適應新的市場變化。特別是在2008年金融危機之后，各國開始重新審視原有的分業(yè)監(jiān)管模式，并對金融綜合經(jīng)營的監(jiān)管機制做出了一系列的結構性改革和調整。其中，主要的新金融監(jiān)管模式有兩種，即“功能監(jiān)管”和“雙峰監(jiān)管”。美國充分利用其原有的分業(yè)監(jiān)管體系，以金融活動的功能為核心逐步調整監(jiān)管內容和邊界，強調合作功能性監(jiān)管的改革模式，選擇了“功能監(jiān)管”為發(fā)展路徑。而英國和澳大利亞等國也以自身市場環(huán)境和現(xiàn)有監(jiān)管基礎為出發(fā)點，使用了由Talyor（1995）提出的“雙峰監(jiān)管”模式，即從金融監(jiān)管目標入手，實現(xiàn)宏觀審慎監(jiān)管目標和行為監(jiān)管目標。

3. 金融監(jiān)管對經(jīng)濟金融的“溢出效應”。張成思和劉貫春（2016）通過對世界96個國家的金融環(huán)境與經(jīng)濟增長分析研究，認為一國的金融結構、金融服務、金融法律與經(jīng)濟增長存在長期穩(wěn)定的相關性，而金融發(fā)展可以有效的促進宏觀經(jīng)濟增長。需要指出的是，其研究發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展層度和結構必須與經(jīng)濟發(fā)展階段相適應，并配合相應的監(jiān)管環(huán)境，才能真正發(fā)揮金融對經(jīng)濟的促進作用。也就是說，金融監(jiān)管對于經(jīng)濟發(fā)展具有正面的溢出效應。

從內涵上看，金融監(jiān)管并不僅僅在于防范金融風險，而同樣對經(jīng)濟增長具有顯著的溢出效應，即有利于促進金融業(yè)發(fā)揮本源職能服務實體經(jīng)濟。因此，防范風險與服務實體經(jīng)濟應緊密結合，兩者互為基礎、相互促進。一方面，服務實體經(jīng)濟是金融業(yè)的“本源”功能，也是有效防范金融風險的重要基礎。另一方面，防范金融風險是金融監(jiān)管的直接任務，也是服務實體經(jīng)濟的重要保障。金融機構往往具有很強的外部性，一旦發(fā)生系統(tǒng)性金融風險，將給整個經(jīng)濟社會帶來巨大的損失和沖擊。因此，金融監(jiān)管擔負著防范金融風險和服務實體經(jīng)濟的雙重使命。

過去我國金融業(yè)以分業(yè)經(jīng)營和分業(yè)監(jiān)管為框架，發(fā)展了銀行、證券、保險等金融機構，并由相應的監(jiān)管機構以金融機構性質劃分進行監(jiān)管。但是，隨著金融機構業(yè)務界限日趨模糊和金融機構功能一體化程度不斷提高，我國金融業(yè)也逐漸發(fā)展成綜合經(jīng)營的新模式，并兼具美國法人隔離模式和歐洲全能銀行模式的雙重特征，既有通過外部股權投資實現(xiàn)的跨業(yè)業(yè)務，也有通過內部合作形成的承銷業(yè)務，此時傳統(tǒng)的分業(yè)監(jiān)管模式將難以達到有效監(jiān)管。而在金融監(jiān)管體制不能有效維護金融體系安全的情況下，大規(guī)模推廣綜合經(jīng)營模式將有可能扭曲金融市場的本質功能，降低資源配置效率，進而引發(fā)系統(tǒng)性金融風險，危害國民經(jīng)濟穩(wěn)定健康發(fā)展。因此，我國金融業(yè)要實行綜合經(jīng)營就必須首先對現(xiàn)有的金融監(jiān)管體制進行必要的調整和改革。

二、 我國金融市場與實體經(jīng)濟之間矛盾

隨著金融業(yè)改革發(fā)展的不斷推進，我國金融業(yè)發(fā)展出現(xiàn)了明顯的金融綜合經(jīng)營和金融創(chuàng)新的特征，分業(yè)監(jiān)管制度安排也遇到了越來越多的挑戰(zhàn)。在金融機構設置方面，通過金融控股公司和相互參股的方式，金融綜合經(jīng)營的趨勢越來越顯著；在金融業(yè)務發(fā)展方面，金融機構通過局部業(yè)務和產品的交叉經(jīng)營，使得銀行、證券以及保險等之間的業(yè)務界限日益模糊；在金融產品方面，影子銀行等表外業(yè)務迅速擴張，跨行業(yè)的金融產品創(chuàng)新活躍，特別是互聯(lián)網(wǎng)等非金融行業(yè)與金融業(yè)的融合和滲透日趨深入。在這一背景下，現(xiàn)有的分業(yè)監(jiān)管機制難以準確、全面的對金融業(yè)進行覆蓋，出現(xiàn)了明顯的監(jiān)管重疊和缺失，也造成了金融市場與國民經(jīng)濟之間的各種問題和矛盾，其中主要體現(xiàn)在金融資源的錯配和金融風險的積累兩大方面。

在金融的功能方面，跨市跨區(qū)跨行業(yè)配置資源是金融的核心功能之一。但是隨著金融監(jiān)管與金融經(jīng)營的錯位，導致正常的金融市場機制被扭曲，越來越多金融資源錯配的現(xiàn)象出現(xiàn)。這主要體現(xiàn)在，金融沒有將資源合理地配置到具有更高生產效率的部門。例如，我國資金融通主要通過銀行進行間接融資，銀行在選擇資金投向時更偏好重資產的大型企業(yè)和國有企業(yè)，使得信貸過度支持重資產企業(yè)，而對于輕資產的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的支持不足。金融資源錯配體現(xiàn)在金融機構對傳統(tǒng)制造業(yè)、房地產與地方政府基礎設施領域過度投資，導致產能過剩，產業(yè)結構失衡，致使金融的擴展在某種程度上反而危害了國民經(jīng)濟的健康穩(wěn)定發(fā)展。

此外，由于傳統(tǒng)分業(yè)監(jiān)管安排與現(xiàn)階段及未來金融綜合經(jīng)營的發(fā)展趨勢有較大的不適應性，特別是分業(yè)監(jiān)管的職能劃分不能與金融機構實際經(jīng)營業(yè)務相吻合，管理規(guī)則不一致，造成了監(jiān)管套利空間的存在。現(xiàn)階段，除了銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會以外，人民銀行、財政部和發(fā)改委等部門都具有部分監(jiān)管職能，而不同監(jiān)管部門對于監(jiān)管內容和邊界的判斷并不一致，監(jiān)管的標準和措施也不相同，產生了較多的監(jiān)管交叉和真空地帶。我國監(jiān)管套利的風險主要為，近年銀行表外業(yè)務的迅速擴張，導致資金在金融市場甚至在同業(yè)內“空轉”，進行套利活動而沒有進入實體經(jīng)濟。這一行為不僅拉長了金融服務實體經(jīng)濟的鏈條，無形中增加了企業(yè)融資成本，更埋下了發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的隱患。

三、 完善我國金融監(jiān)管體制促進服務實體經(jīng)濟的具體舉措

現(xiàn)階段，我國金融業(yè)正處于金融機構綜合經(jīng)營化的發(fā)展階段，最重要的就是要處理好金融效率與金融穩(wěn)定之間的關系，這其中加快完善金融監(jiān)管的架構，推進金融監(jiān)管的改革是重中之重。當前，金融監(jiān)管改革的核心目標是以下兩方面：一是防范系統(tǒng)性金融風險，從整體上進行考量和把握，強化宏觀審慎管理和逆周期調節(jié)，特別是對系統(tǒng)重要性金融機構和金融基礎設施等進行統(tǒng)籌監(jiān)管；二是提高金融服務實體經(jīng)濟質效，優(yōu)化金融供給體系，利用監(jiān)管溢出效應，進一步推進金融市場的創(chuàng)新發(fā)展。

1. 選擇適應我國金融業(yè)發(fā)展情況的金融監(jiān)管模式框架。面對綜合金融的發(fā)展趨勢，各國選擇進行金融改革的路徑和方式都不盡相同，無論是美國以“功能監(jiān)管”為核心的傘型監(jiān)管體系、還是英國以“審慎監(jiān)管”和“行為監(jiān)管”并重的“雙峰監(jiān)管”體系等，都有其適應本國金融業(yè)發(fā)展結構的特征。我國金融業(yè)發(fā)展至今，已經(jīng)基本建立了相對成熟的分業(yè)監(jiān)管機制和人才隊伍，利用現(xiàn)有的監(jiān)管資源，在各監(jiān)管機構內部強化功能監(jiān)管和監(jiān)管協(xié)同，將可以降低改革成本，同時提高監(jiān)管效率。具體而言：一是在夯實機構監(jiān)管的基礎上，同時強化微觀審慎監(jiān)管和功能監(jiān)管作用，做到機構監(jiān)管與功能監(jiān)管并重。在監(jiān)管構架上建議保持現(xiàn)有“一行三會”的分業(yè)監(jiān)管架構，在監(jiān)管機構內部進行針對性調整，強化功能監(jiān)管職能。二是建議以“三會”作為功能監(jiān)管的執(zhí)行主體、央行作為宏觀審慎監(jiān)管機構，強化國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會的協(xié)同監(jiān)管作用，并在國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會與各監(jiān)管主體之間建立有效的信息聯(lián)通和功能協(xié)調機制。三是建議盡快建立適合我國金融業(yè)現(xiàn)狀的"金融防火墻"風險隔離機制。由于金融綜合經(jīng)營導致不同類型業(yè)務交叉滲透，風險也有可能出現(xiàn)傳染，而在機制設計的過程中，要重點考慮傳各類金融業(yè)務之間法人隔離要求，以防范金融風險的傳染和金融經(jīng)營中的道德風險。

2. 強化對金融業(yè)的宏觀審慎監(jiān)管。宏觀審慎監(jiān)管是一種由上至下的金融監(jiān)管模式，其目的在于從宏觀上維護金融體系的穩(wěn)定，防止金融系統(tǒng)風險向經(jīng)濟體系的外溢?，F(xiàn)階段，金融監(jiān)管部門已經(jīng)就宏觀審慎監(jiān)管設置了相關機構，并在實踐中積累了一定的經(jīng)驗。但是，我國的宏觀審慎監(jiān)管體系畢竟剛剛建立，而金融風險跨行業(yè)跨市場跨區(qū)域傳染的情況將更為復雜。對此，我國應進一步強化宏觀審慎監(jiān)管的作用，具體做法有以下幾個方面。一是加快通過相關的法律授權，明確宏觀審慎監(jiān)管的具體實施機構和實施內容。二是加快建立高效的信息共享機制，方便宏觀審慎監(jiān)管機構從大局上把握金融系統(tǒng)性風險，例如建立信息備共享忘錄機制等。三是加快建立具有系統(tǒng)性、科學性的宏觀經(jīng)濟周期和系統(tǒng)性金融風險的識別和監(jiān)測體系，一方面監(jiān)管機構要科學地識別經(jīng)濟運行周期，以宏觀的視角把握經(jīng)濟周期性波動對金融體系的影響；另一方面要動態(tài)監(jiān)測金融體系的穩(wěn)定性，將壓力測試常態(tài)化。政府可以根據(jù)宏觀經(jīng)濟環(huán)境的變化制定逆周期資本緩沖等動態(tài)資本監(jiān)管要求，降低經(jīng)濟下行期發(fā)生金融風險的概率，且有利于通過增加企業(yè)投資促進蕭條時期的經(jīng)濟發(fā)展。

3. 強化對金融機構的功能監(jiān)管。功能監(jiān)管的本質是實現(xiàn)對同一或類似金融產品的統(tǒng)一監(jiān)管，重點防范監(jiān)管真空和監(jiān)管套利，維護市場效率，矯正被扭曲的市場資源配置機制。加強功能監(jiān)管職能，一是需要在法律層面明確各監(jiān)管機構的監(jiān)管職能，減少職能上的交叉和監(jiān)管上的真空。對于涉及多個監(jiān)管部門的業(yè)務，可以以業(yè)務類型的規(guī)模為判斷標準，明確某一監(jiān)管機構專門負責或進行牽頭協(xié)調進行功能監(jiān)管。二是需要盡快協(xié)同各個監(jiān)管部門對于相同或類似的金融業(yè)務確定統(tǒng)一的監(jiān)管標準，保證監(jiān)管的一致性，既可以減少監(jiān)管套利的空間，降低風險，也可以提高金融企業(yè)的金融創(chuàng)新效率。三是加強機構監(jiān)管與功能監(jiān)管的內部協(xié)調與信息共享。除了要加強機構監(jiān)管的“縱向”監(jiān)管和功能監(jiān)管的“橫向”監(jiān)管，更要確保機構監(jiān)管與功能監(jiān)管通過內部協(xié)調和信息共享形成有機的監(jiān)管網(wǎng)絡，才能最大限度的保證金融機構風險可控，防止監(jiān)管真空和套利。

4. 以回歸本源為導向，促進金融服務實體經(jīng)濟。提高社會資源配置效率是金融的最本質的功能之一。為此，監(jiān)管機構還應主動激勵金融機構參與到服務實體經(jīng)濟中來。監(jiān)管機構可以通過調整對于機構經(jīng)營指標的監(jiān)管標準和考核指標，特別是對于金融機構資金投向提出具體要求。例如，在對于金融機構信貸指標的考核和監(jiān)管方面，可以適當放寬對于實體企業(yè)，尤其是具有經(jīng)濟增長動能的創(chuàng)新型企業(yè)的杠桿率要求，保證對實體經(jīng)濟的資金支持不收縮；適當降低對房地產等重資產、高風險項目的信貸規(guī)模，杜絕金在金融體系內部空轉，促進資金流向高效生產力。這就要求監(jiān)管機構要實行功能監(jiān)管、并表監(jiān)管、穿透監(jiān)管，對于影子銀行在內的資金流向有明確把握和計量，并以此作為金融機構重要的監(jiān)管和考核指標。

5. 以市場機制為導向，促進金融的穩(wěn)健創(chuàng)新。在完善金融監(jiān)管框架的基礎上，金融配置資源的功能必須要靠市場機制來實現(xiàn)。通過機構監(jiān)管與功能監(jiān)管相結合，保證金融風險可控，可以為金融創(chuàng)新培育良好的環(huán)境和空間。強調以市場機制為導向，促進金融創(chuàng)新方向，一是鼓勵合理的金融創(chuàng)新，拓寬市場配置資源的途徑和規(guī)模，推動直接融資模式的監(jiān)管改革，減少中間環(huán)節(jié)和資源錯配風險。例如加快培育建設股權和債權市場，放開和推廣創(chuàng)新證券和債券融資模式，鼓勵實體經(jīng)濟企業(yè)利用市場直接融資，發(fā)揮市場配置資源優(yōu)勢，降低高效實體經(jīng)濟部門的融資成本，實現(xiàn)經(jīng)濟與金融相互促進的良性循環(huán)。二是利用市場機制，建立市場評價體系，既能激勵金融機構對實體經(jīng)濟進行針對性的創(chuàng)新，贏得市場聲譽，又能激勵金融機構自身做好內部控制，發(fā)現(xiàn)風險點并進行修正，外部監(jiān)管才能真正起到作用。

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作者簡介：劉原（1983-），男，漢族，安徽省無為縣人，中國社會科學院研究生院投資經(jīng)濟系博士生，就職于中國華融資產管理股份有限公司研究發(fā)展部，研究方向為國民經(jīng)濟學、宏觀經(jīng)濟政策、金融市場及工具；梁昱（1986-），男，漢族，廣西壯族自治區(qū)南寧市人，清華大學經(jīng)濟管理學院應用經(jīng)濟學博士，中國華融資產管理股份有限公司博士后科研工作站、復旦大學經(jīng)濟學院博士后流動站博士后，研究方向為資產定價、資本市場微觀結構及行為金融。