資管新規(guī)下銀行理財?shù)淖呦?/h1>
2018-12-19 05:04鄭聯(lián)盛
銀行家 2018年12期
鄭聯(lián)盛
過去幾年，資產(chǎn)管理行業(yè)經(jīng)歷了高速發(fā)展的“大時代”，但是造成了混業(yè)經(jīng)營模式和分業(yè)監(jiān)管體系的制度性錯配，成為潛在的系統(tǒng)性金融風(fēng)險的重要環(huán)節(jié)之一和影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的重要變量。隨著“資管新規(guī)”和其他配套監(jiān)管舉措的出臺，資產(chǎn)管理行業(yè)迎來了統(tǒng)一監(jiān)管和功能監(jiān)管的“新時代”。作為資產(chǎn)管理行業(yè)的主力軍之一，商業(yè)銀行理財將面臨著深遠(yuǎn)的影響，其轉(zhuǎn)型發(fā)展已成為必由之路。
資管新規(guī)：統(tǒng)一監(jiān)管“新時代”
統(tǒng)一監(jiān)管框架
2012年以來，資產(chǎn)管理進(jìn)入一個發(fā)展“大時代”，資產(chǎn)管理規(guī)模在2017年底達(dá)到約120萬億元，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展、金融創(chuàng)新和財富增值提供了支撐。同時，由于綜合經(jīng)營、跨界交易、監(jiān)管規(guī)避、成本提升等，亦帶來了潛在的重大金融風(fēng)險。在資產(chǎn)管理發(fā)展“大時代”中，中國金融體系形成了混業(yè)經(jīng)營模式和分業(yè)監(jiān)管體系的制度性錯配，這可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。
統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)是“資管新規(guī)”的核心依托?；诠δ鼙O(jiān)管目標(biāo)的“資管新規(guī)”致力于構(gòu)建統(tǒng)一的資產(chǎn)管理監(jiān)管框架，緩釋混業(yè)經(jīng)營模式和分業(yè)監(jiān)管體系的制度性錯配，以防范化解潛在的系統(tǒng)性金融風(fēng)險。隨著2018年4月27日《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（簡稱 “資管新規(guī)”）的出臺以及行業(yè)監(jiān)管者資管配套細(xì)則的頒布，中國資產(chǎn)管理行業(yè)進(jìn)入統(tǒng)一監(jiān)管和功能監(jiān)管的“新時代”。
非標(biāo)界定和投資原則
非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)認(rèn)定和相關(guān)的投資原則是“資管新規(guī)”的基礎(chǔ)條款。非標(biāo)準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)是通過認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)的排除法來認(rèn)定的。標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)需要同時符合五個條件：一是等分化，可交易;二是信息披露充分;三是集中登記，獨(dú)立托管;四是公允定價，流動性機(jī)制完善;五是在銀行間市場、證券交易所市場等經(jīng)國務(wù)院同意設(shè)立的交易市場交易。標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)之外的債權(quán)類資產(chǎn)均為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)。
出于“資管新規(guī)”的普遍適用性考慮，“資管新規(guī)”對非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)投資僅設(shè)置基本原則，即嚴(yán)格設(shè)置限額管理、流動性管理等監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，并且嚴(yán)格期限匹配。
打破剛性兌付
在打破剛性兌付上，“資管新規(guī)”主要致力于明確剛性兌付的標(biāo)準(zhǔn)和明確剛性兌付的處罰加以規(guī)范，同時推進(jìn)資管產(chǎn)品凈值化管理來降低剛性兌付的“生存空間”?！百Y管新規(guī)”明確了剛性兌付的三種普遍情形：一是資產(chǎn)管理產(chǎn)品的發(fā)行人或者管理人違反真實(shí)公允確定凈值原則，對產(chǎn)品進(jìn)行保本保收益。二是采取滾動發(fā)行等方式，使得資產(chǎn)管理產(chǎn)品的本金、收益、風(fēng)險在不同投資者之間發(fā)生轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品保本保收益。三是資產(chǎn)管理產(chǎn)品不能如期兌付或者兌付困難時，發(fā)行或者管理該產(chǎn)品的金融機(jī)構(gòu)自行籌集資金償付或者委托其他機(jī)構(gòu)代為償付。
打破剛性兌付最好的方式是實(shí)施凈值化管理。金融資產(chǎn)應(yīng)堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。由托管機(jī)構(gòu)進(jìn)行核算并定期提供報告，由外部審計機(jī)構(gòu)進(jìn)行審計確認(rèn)。當(dāng)然，考慮到業(yè)務(wù)實(shí)踐的現(xiàn)實(shí)要求，“資管新規(guī)”及“央行7·20通知”給予凈值化管理留出一定的彈性空間，在特定條件下仍可適用攤余成本法。在過渡期內(nèi)，銀行現(xiàn)金管理類產(chǎn)品可暫參照貨幣市場基金的“攤余成本+影子定價”方法進(jìn)行估值。
去通道和去嵌套
通道模式和嵌套模式是此前資產(chǎn)管理行業(yè)中的普遍模式，是“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”整治的兩個重點(diǎn)對象。在體制機(jī)制完善上，“資管新規(guī)”統(tǒng)一同類資管計劃的監(jiān)管要求，使得資管業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)平等準(zhǔn)入，不同資管機(jī)構(gòu)具有同等主體地位，這使得此前通過嵌套來獲得通道或?qū)崿F(xiàn)監(jiān)管規(guī)避的內(nèi)在約束被消除，從體制機(jī)制上減少多層嵌套的內(nèi)在動因。在去通道的規(guī)范上，“資管新規(guī)”要求金融機(jī)構(gòu)不得為其他金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供規(guī)避投資范圍、杠桿約束等監(jiān)管要求的通道服務(wù)。更直接的監(jiān)管舉措是將資產(chǎn)管理產(chǎn)品的嵌套層級限制為兩層，但第二層只能投資公募證券投資基金，本質(zhì)上是禁止了多層嵌套和通道業(yè)務(wù)。
與嵌套與通道去化匹配的制度安排是穿透式監(jiān)管，即向上穿透至投資者，向下穿透至底層資產(chǎn)。嚴(yán)禁通過為單一融資項目設(shè)立多只資產(chǎn)管理產(chǎn)品的方式，變相突破投資人數(shù)限制或者其他監(jiān)管要求。比如，私募資管產(chǎn)品投資人不得超過200人。如果底層資產(chǎn)是非標(biāo)資產(chǎn)，則需要滿足限額管理、流動性管理和期限管理要求。在總額管理上，同一金融機(jī)構(gòu)發(fā)行多只資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資同一資產(chǎn)的，為防止同一資產(chǎn)發(fā)生風(fēng)險波及多只資產(chǎn)管理產(chǎn)品，多只資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資該資產(chǎn)的資金總規(guī)模合計不得超過300億元。
銀行理財?shù)谋O(jiān)管新約束
“理財新規(guī)”的監(jiān)管重點(diǎn)
商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)受到“資管新規(guī)”直接約束的同時，作為“資管新規(guī)”的配套行業(yè)監(jiān)管細(xì)則，《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》（簡稱“理財新規(guī)”）于2018年9月28日正式公布，對商業(yè)銀行理財進(jìn)行了更加細(xì)化的監(jiān)管安排。
“理財新規(guī)”的核心目標(biāo)是作為“資管新規(guī)”的行業(yè)配套細(xì)則，針對商業(yè)銀行按照約定條件和實(shí)際投資收益情況向投資者支付收益、不保證本金支付和收益水平的非保本理財產(chǎn)品進(jìn)行針對性的監(jiān)管。監(jiān)管的核心是對理財業(yè)務(wù)實(shí)行穿透式監(jiān)管，向上識別理財產(chǎn)品的最終投資者，向下識別理財產(chǎn)品的底層資產(chǎn)，并對理財產(chǎn)品運(yùn)作管理實(shí)行全面動態(tài)監(jiān)管。
“資管新規(guī)”對非標(biāo)投資設(shè)置了原則性指引，資管產(chǎn)品投資非標(biāo)應(yīng)當(dāng)遵守金融監(jiān)管部門有關(guān)限額管理、流動性管理等監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，并且嚴(yán)格期限匹配?！袄碡斝乱?guī)”則細(xì)化了商業(yè)銀行理財產(chǎn)品投資非標(biāo)的具體原則和標(biāo)準(zhǔn)，主要體現(xiàn)為審批原則、限額管理和期限匹配，銀行理財非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)投資受到嚴(yán)格限制。在審批原則上，確保理財產(chǎn)品投資與審批流程相分離，比照自營貸款管理要求實(shí)施投前盡職調(diào)查、風(fēng)險審查和投后風(fēng)險管理。在限額管理上，遵循兩個規(guī)范：一是全部理財產(chǎn)品投資于單一債務(wù)人及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)余額，不得超過本行資本凈額的10%。二是全部理財產(chǎn)品投資于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的余額在任何時點(diǎn)均不得超過理財產(chǎn)品凈資產(chǎn)的35%，也不得超過本行上一年度審計報告披露總資產(chǎn)的4%。在期限匹配上，非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式理財產(chǎn)品的到期日或者開放式理財產(chǎn)品的最近一次開放日。
在去通道和去嵌套方面，銀信和銀證信等業(yè)務(wù)受到了嚴(yán)格的監(jiān)管。早在2017年12月《關(guān)于規(guī)范銀信類業(yè)務(wù)的通知》中就將表內(nèi)外資金和收益權(quán)納入銀信類業(yè)務(wù)范疇，明確銀信通道業(yè)務(wù)的內(nèi)涵并進(jìn)行根據(jù)“誰出資，誰負(fù)責(zé)”嚴(yán)格限制通道業(yè)務(wù)。銀信合作無論是否通道業(yè)務(wù)，需按照實(shí)質(zhì)重于形式原則進(jìn)行監(jiān)管，且不區(qū)分表內(nèi)外業(yè)務(wù)，只要銀行實(shí)質(zhì)承擔(dān)信用風(fēng)險就要穿透計提資本和撥備，且不能通過通道規(guī)避監(jiān)管指標(biāo)或虛假出表?！袄碡斝乱?guī)”進(jìn)一步要求，商業(yè)銀行理財產(chǎn)品可以投資持牌金融機(jī)構(gòu)經(jīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)許可后發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資于其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品（公募證券投資基金除外）。
在“理財新規(guī)”中，針對商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)的通道和嵌套又進(jìn)一步進(jìn)行監(jiān)管強(qiáng)化但也預(yù)留委外和投顧的業(yè)務(wù)彈性。銀行理財投資合作機(jī)構(gòu)范圍擴(kuò)大，委外模式和投顧模式得到合法的認(rèn)可。當(dāng)然，合作機(jī)構(gòu)需要實(shí)行名單制管理且定期評估，商業(yè)銀行不能因委托其他機(jī)構(gòu)投資而免除自身責(zé)任，同時要求不得由投資顧問直接執(zhí)行投資指令等。
資金池業(yè)務(wù)受到嚴(yán)格禁止。資金池業(yè)務(wù)可以集中管理資金、統(tǒng)一資產(chǎn)運(yùn)用，緩釋一對一的流動性、期限和風(fēng)險管理壓力以及規(guī)避部分監(jiān)管要求，一度成為銀行理財業(yè)務(wù)的流行模式，但是，這種模式使得期限錯配、監(jiān)管規(guī)避、風(fēng)險非市場化定價、剛性兌付等問題被掩飾。“理財新規(guī)”要求每只理財產(chǎn)品與所投資資產(chǎn)相對應(yīng)，做到每只理財產(chǎn)品單獨(dú)管理、單獨(dú)建賬和單獨(dú)核算，不得開展或者參與具有滾動發(fā)行、集合運(yùn)作、分離定價特征的資金池理財業(yè)務(wù)。
理財子公司及其監(jiān)管變化
“理財新規(guī)”鼓勵商業(yè)銀行設(shè)立獨(dú)立的理財子公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。2017年10月19日，監(jiān)管部門發(fā)布了《商業(yè)銀行理財子公司管理辦法（征求意見稿）》，在承接“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”的基礎(chǔ)上，根據(jù)理財子公司特點(diǎn)對部分規(guī)定進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整。如果未來理財子公司成為商業(yè)理財?shù)闹鲗?dǎo)業(yè)務(wù)模式，理財子公司管理辦法的適用性將強(qiáng)于理財新規(guī)。
理財子公司意見稿在銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)管上具有四個顯著的變化，整體監(jiān)管要求比理財新規(guī)更具“包容性”。一是非標(biāo)投資與母行“脫鉤”。理財子公司投資非標(biāo)無須參照自營貸款管理要求實(shí)施投前盡職調(diào)查、風(fēng)險審查和投后風(fēng)險管理并納入全行統(tǒng)一的信用風(fēng)險管理體系，同時，無須滿足“全部理財產(chǎn)品投資于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的余額在任何時點(diǎn)均不得超過理財產(chǎn)品凈資產(chǎn)的35%，也不得超過本行上一年度審計報告披露總資產(chǎn)的4%”。同時，非標(biāo)準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)投資無須比照自營貸款管理。二是理財子公司公募產(chǎn)品“基金化”。首先，理財子公司公募產(chǎn)品不再設(shè)置銷售起點(diǎn)金額，與公募基金一致，而商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)的起售金額為1萬元。其次，理財子公司公募產(chǎn)品首次購買無須臨柜面簽，而商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)首次購買仍需要臨柜進(jìn)行風(fēng)險測評及面簽。最后，允許理財子公司公募理財產(chǎn)品進(jìn)行公開宣傳，與公募基金的標(biāo)準(zhǔn)保持一致。三是擴(kuò)大合作機(jī)構(gòu)范圍。理財子公司理財產(chǎn)品允許第三方機(jī)構(gòu)代銷。私募理財產(chǎn)品的合作機(jī)構(gòu)、公募理財產(chǎn)品的投資顧問可以為持牌金融機(jī)構(gòu)，也可以為依法合規(guī)、符合條件的私募投資基金管理人。四是允許發(fā)行分級產(chǎn)品?！袄碡斝乱?guī)”要求商業(yè)銀行不得發(fā)行分級理財產(chǎn)品，而理財子公司可以發(fā)行分級產(chǎn)品，但要求同級份額享有同等權(quán)益、承擔(dān)同等風(fēng)險。
理財子公司監(jiān)管仍存在兩個不確定性。一是資本金要求。理財子公司管理辦法要求理財子公司遵守凈資本相關(guān)要求，具體規(guī)則另行制定，這意味著資本金要求存在不確定性。這可能是目前國有大行沒有積極推進(jìn)設(shè)立理財子公司的重要原因。二是關(guān)聯(lián)交易。理財子公司管理辦法要求加強(qiáng)關(guān)聯(lián)交易管理，但是關(guān)聯(lián)交易的界定可能存在不確定性。
銀行理財?shù)奈磥戆l(fā)展趨勢
表外業(yè)務(wù)表內(nèi)化
毫無疑問的是，“資管新規(guī)”“理財新規(guī)”以及流動性管理要求，對于商業(yè)銀行整體帶來表內(nèi)業(yè)務(wù)和表外業(yè)務(wù)架構(gòu)的調(diào)整壓力，部分具有通道、嵌套和融資屬性的理財業(yè)務(wù)可能須回歸表內(nèi)。從監(jiān)管的邏輯上，總體上鼓勵銀行回歸傳統(tǒng)存貸業(yè)務(wù)，提高存款占比和貸款占比，減少對主動負(fù)債、非傳統(tǒng)信貸資產(chǎn)的依賴。另外，疊加2018年7月1日實(shí)施《商業(yè)銀行流動性風(fēng)險管理辦法》特別是流動性匹配率的要求，對同業(yè)業(yè)務(wù)依賴較大的股份行和城商行需要完善其表內(nèi)主動負(fù)債和同業(yè)資產(chǎn)配置的結(jié)構(gòu)，尤其須在負(fù)債端多尋找存款為主的中長期負(fù)債，減少對同業(yè)拆入、同業(yè)存單、應(yīng)付債券的依賴程度。銀行需要考慮非保本理財、保本理財、結(jié)構(gòu)性存款和存款之間的關(guān)系和潛在的替代性。由于“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”主要適用非保本理財，存款對于投資者的吸引力相對較低，是否可以通過發(fā)展保本理財和結(jié)構(gòu)性存款作為替代方式來緩釋監(jiān)管壓力、盤活表內(nèi)外、實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化是值得考慮的問題。
銀行理財公司化
商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)設(shè)立子公司或成為普遍模式。對于中型股份行和城商行來說，理財業(yè)務(wù)通過設(shè)立子公司來運(yùn)行，可能成為其拓展業(yè)務(wù)的重要渠道。第一，子公司是一種重要的業(yè)務(wù)牌照，子公司牌照的本質(zhì)是“公募基金+私募資管”，相對于商業(yè)銀行理財資質(zhì)來說更具有牌照價值。這種“公募+私募”雙管齊下的牌照組合對于資金募集、投資和管理可能會帶來顯著的融合效應(yīng)。第二，子公司監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)目前相對低于商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，在與母行關(guān)聯(lián)性、起售金額、發(fā)行銷售、機(jī)構(gòu)合作等都具有相對優(yōu)勢。第三，子公司模式將是中小型銀行實(shí)現(xiàn)理財業(yè)務(wù)拓展、實(shí)現(xiàn)追趕策略的重要方式。中長期，理財子公司對母行的依賴性可能有所下降，主動管理能力將成為核心競爭力。
投資運(yùn)作主動化
優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)配置是主動管理的首要任務(wù)。在經(jīng)濟(jì)下行壓力和外部沖擊顯著的階段，宏觀經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)“資產(chǎn)荒”狀態(tài)，這個趨勢將會延續(xù)較長的時間。在此背景下，商業(yè)銀行理財?shù)馁Y金運(yùn)用將面臨配置難的問題，在“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”對非標(biāo)資產(chǎn)和通道、嵌套業(yè)務(wù)進(jìn)行限制或禁止之后，配置難將進(jìn)一步凸顯。同時，“資管新規(guī)”“理財新規(guī)”以及其他行業(yè)資管細(xì)則的疊加，此前流行的一對一模式被打破，跨市場的資產(chǎn)配置以及非標(biāo)資產(chǎn)配置極為困難。
資產(chǎn)價格整體穩(wěn)定性是配置和計值的基本要求。未來凈值化管理將是理財轉(zhuǎn)型的主流方向，而凈值穩(wěn)定性是拓展理財業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)條件之一。但是，由于凈值化管理核心原則是“以市盯價”的市場原則，本質(zhì)上將會加大凈值波動性，甚至凈值顯示出虧損狀況。雖然過渡期內(nèi)可以采用“影子定價+攤余成本法”暫時緩釋凈值波動過大問題，但過渡期后的凈值管理將成為重大的技術(shù)要求，其根本保障在于配置資產(chǎn)價格的整體穩(wěn)定性。
機(jī)構(gòu)合作邏輯分化，獨(dú)立化運(yùn)作或更顯著。雖然“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”對于業(yè)務(wù)準(zhǔn)入都實(shí)現(xiàn)雙向平等準(zhǔn)入，資管業(yè)務(wù)合作機(jī)構(gòu)范圍擴(kuò)大，但是由于流動性、集中度、非標(biāo)限額、期限匹配等要求，銀行理財可深度合作的機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)范圍實(shí)際上可能是減少了，這使得商業(yè)銀行理財運(yùn)作只能在更加獨(dú)立化和更多委外化之間選擇，大型銀行和中小銀行的路徑選擇可能存在差異性，但更加獨(dú)立可能是中長期發(fā)展的必然選擇。
理財產(chǎn)品違約將是主動管理最為棘手的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。在過去剛性兌付大環(huán)境下，銀行理財幾無“違約”，商業(yè)銀行理財違約市場化處置機(jī)制仍不健全。同時，違約對銀行理財業(yè)務(wù)的負(fù)面沖擊沒有市場經(jīng)驗(yàn)可借鑒。整體而言，主動管理將是銀行理財業(yè)務(wù)的核心競爭力，違約處置是銀行理財穩(wěn)健發(fā)展的核心約束。
（本文系國家電網(wǎng)公司科技項目“金融經(jīng)濟(jì)與公司經(jīng)營發(fā)展關(guān)系仿真技術(shù)研究”的階段性研究成果。）
（作者單位：中國社會科學(xué)院金融研究所）
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鄭聯(lián)盛
過去幾年，資產(chǎn)管理行業(yè)經(jīng)歷了高速發(fā)展的“大時代”，但是造成了混業(yè)經(jīng)營模式和分業(yè)監(jiān)管體系的制度性錯配，成為潛在的系統(tǒng)性金融風(fēng)險的重要環(huán)節(jié)之一和影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的重要變量。隨著“資管新規(guī)”和其他配套監(jiān)管舉措的出臺，資產(chǎn)管理行業(yè)迎來了統(tǒng)一監(jiān)管和功能監(jiān)管的“新時代”。作為資產(chǎn)管理行業(yè)的主力軍之一，商業(yè)銀行理財將面臨著深遠(yuǎn)的影響，其轉(zhuǎn)型發(fā)展已成為必由之路。
資管新規(guī)：統(tǒng)一監(jiān)管“新時代”
統(tǒng)一監(jiān)管框架
2012年以來，資產(chǎn)管理進(jìn)入一個發(fā)展“大時代”，資產(chǎn)管理規(guī)模在2017年底達(dá)到約120萬億元，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展、金融創(chuàng)新和財富增值提供了支撐。同時，由于綜合經(jīng)營、跨界交易、監(jiān)管規(guī)避、成本提升等，亦帶來了潛在的重大金融風(fēng)險。在資產(chǎn)管理發(fā)展“大時代”中，中國金融體系形成了混業(yè)經(jīng)營模式和分業(yè)監(jiān)管體系的制度性錯配，這可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。
統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)是“資管新規(guī)”的核心依托?；诠δ鼙O(jiān)管目標(biāo)的“資管新規(guī)”致力于構(gòu)建統(tǒng)一的資產(chǎn)管理監(jiān)管框架，緩釋混業(yè)經(jīng)營模式和分業(yè)監(jiān)管體系的制度性錯配，以防范化解潛在的系統(tǒng)性金融風(fēng)險。隨著2018年4月27日《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（簡稱 “資管新規(guī)”）的出臺以及行業(yè)監(jiān)管者資管配套細(xì)則的頒布，中國資產(chǎn)管理行業(yè)進(jìn)入統(tǒng)一監(jiān)管和功能監(jiān)管的“新時代”。
非標(biāo)界定和投資原則
非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)認(rèn)定和相關(guān)的投資原則是“資管新規(guī)”的基礎(chǔ)條款。非標(biāo)準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)是通過認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)的排除法來認(rèn)定的。標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)需要同時符合五個條件：一是等分化，可交易;二是信息披露充分;三是集中登記，獨(dú)立托管;四是公允定價，流動性機(jī)制完善;五是在銀行間市場、證券交易所市場等經(jīng)國務(wù)院同意設(shè)立的交易市場交易。標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)之外的債權(quán)類資產(chǎn)均為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)。
出于“資管新規(guī)”的普遍適用性考慮，“資管新規(guī)”對非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)投資僅設(shè)置基本原則，即嚴(yán)格設(shè)置限額管理、流動性管理等監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，并且嚴(yán)格期限匹配。
打破剛性兌付
在打破剛性兌付上，“資管新規(guī)”主要致力于明確剛性兌付的標(biāo)準(zhǔn)和明確剛性兌付的處罰加以規(guī)范，同時推進(jìn)資管產(chǎn)品凈值化管理來降低剛性兌付的“生存空間”?！百Y管新規(guī)”明確了剛性兌付的三種普遍情形：一是資產(chǎn)管理產(chǎn)品的發(fā)行人或者管理人違反真實(shí)公允確定凈值原則，對產(chǎn)品進(jìn)行保本保收益。二是采取滾動發(fā)行等方式，使得資產(chǎn)管理產(chǎn)品的本金、收益、風(fēng)險在不同投資者之間發(fā)生轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品保本保收益。三是資產(chǎn)管理產(chǎn)品不能如期兌付或者兌付困難時，發(fā)行或者管理該產(chǎn)品的金融機(jī)構(gòu)自行籌集資金償付或者委托其他機(jī)構(gòu)代為償付。
打破剛性兌付最好的方式是實(shí)施凈值化管理。金融資產(chǎn)應(yīng)堅持公允價值計量原則，鼓勵使用市值計量。由托管機(jī)構(gòu)進(jìn)行核算并定期提供報告，由外部審計機(jī)構(gòu)進(jìn)行審計確認(rèn)。當(dāng)然，考慮到業(yè)務(wù)實(shí)踐的現(xiàn)實(shí)要求，“資管新規(guī)”及“央行7·20通知”給予凈值化管理留出一定的彈性空間，在特定條件下仍可適用攤余成本法。在過渡期內(nèi)，銀行現(xiàn)金管理類產(chǎn)品可暫參照貨幣市場基金的“攤余成本+影子定價”方法進(jìn)行估值。
去通道和去嵌套
通道模式和嵌套模式是此前資產(chǎn)管理行業(yè)中的普遍模式，是“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”整治的兩個重點(diǎn)對象。在體制機(jī)制完善上，“資管新規(guī)”統(tǒng)一同類資管計劃的監(jiān)管要求，使得資管業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)平等準(zhǔn)入，不同資管機(jī)構(gòu)具有同等主體地位，這使得此前通過嵌套來獲得通道或?qū)崿F(xiàn)監(jiān)管規(guī)避的內(nèi)在約束被消除，從體制機(jī)制上減少多層嵌套的內(nèi)在動因。在去通道的規(guī)范上，“資管新規(guī)”要求金融機(jī)構(gòu)不得為其他金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供規(guī)避投資范圍、杠桿約束等監(jiān)管要求的通道服務(wù)。更直接的監(jiān)管舉措是將資產(chǎn)管理產(chǎn)品的嵌套層級限制為兩層，但第二層只能投資公募證券投資基金，本質(zhì)上是禁止了多層嵌套和通道業(yè)務(wù)。
與嵌套與通道去化匹配的制度安排是穿透式監(jiān)管，即向上穿透至投資者，向下穿透至底層資產(chǎn)。嚴(yán)禁通過為單一融資項目設(shè)立多只資產(chǎn)管理產(chǎn)品的方式，變相突破投資人數(shù)限制或者其他監(jiān)管要求。比如，私募資管產(chǎn)品投資人不得超過200人。如果底層資產(chǎn)是非標(biāo)資產(chǎn)，則需要滿足限額管理、流動性管理和期限管理要求。在總額管理上，同一金融機(jī)構(gòu)發(fā)行多只資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資同一資產(chǎn)的，為防止同一資產(chǎn)發(fā)生風(fēng)險波及多只資產(chǎn)管理產(chǎn)品，多只資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資該資產(chǎn)的資金總規(guī)模合計不得超過300億元。
銀行理財?shù)谋O(jiān)管新約束
“理財新規(guī)”的監(jiān)管重點(diǎn)
商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)受到“資管新規(guī)”直接約束的同時，作為“資管新規(guī)”的配套行業(yè)監(jiān)管細(xì)則，《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》（簡稱“理財新規(guī)”）于2018年9月28日正式公布，對商業(yè)銀行理財進(jìn)行了更加細(xì)化的監(jiān)管安排。
“理財新規(guī)”的核心目標(biāo)是作為“資管新規(guī)”的行業(yè)配套細(xì)則，針對商業(yè)銀行按照約定條件和實(shí)際投資收益情況向投資者支付收益、不保證本金支付和收益水平的非保本理財產(chǎn)品進(jìn)行針對性的監(jiān)管。監(jiān)管的核心是對理財業(yè)務(wù)實(shí)行穿透式監(jiān)管，向上識別理財產(chǎn)品的最終投資者，向下識別理財產(chǎn)品的底層資產(chǎn)，并對理財產(chǎn)品運(yùn)作管理實(shí)行全面動態(tài)監(jiān)管。
“資管新規(guī)”對非標(biāo)投資設(shè)置了原則性指引，資管產(chǎn)品投資非標(biāo)應(yīng)當(dāng)遵守金融監(jiān)管部門有關(guān)限額管理、流動性管理等監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，并且嚴(yán)格期限匹配?！袄碡斝乱?guī)”則細(xì)化了商業(yè)銀行理財產(chǎn)品投資非標(biāo)的具體原則和標(biāo)準(zhǔn)，主要體現(xiàn)為審批原則、限額管理和期限匹配，銀行理財非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)投資受到嚴(yán)格限制。在審批原則上，確保理財產(chǎn)品投資與審批流程相分離，比照自營貸款管理要求實(shí)施投前盡職調(diào)查、風(fēng)險審查和投后風(fēng)險管理。在限額管理上，遵循兩個規(guī)范：一是全部理財產(chǎn)品投資于單一債務(wù)人及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)余額，不得超過本行資本凈額的10%。二是全部理財產(chǎn)品投資于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的余額在任何時點(diǎn)均不得超過理財產(chǎn)品凈資產(chǎn)的35%，也不得超過本行上一年度審計報告披露總資產(chǎn)的4%。在期限匹配上，非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式理財產(chǎn)品的到期日或者開放式理財產(chǎn)品的最近一次開放日。
在去通道和去嵌套方面，銀信和銀證信等業(yè)務(wù)受到了嚴(yán)格的監(jiān)管。早在2017年12月《關(guān)于規(guī)范銀信類業(yè)務(wù)的通知》中就將表內(nèi)外資金和收益權(quán)納入銀信類業(yè)務(wù)范疇，明確銀信通道業(yè)務(wù)的內(nèi)涵并進(jìn)行根據(jù)“誰出資，誰負(fù)責(zé)”嚴(yán)格限制通道業(yè)務(wù)。銀信合作無論是否通道業(yè)務(wù)，需按照實(shí)質(zhì)重于形式原則進(jìn)行監(jiān)管，且不區(qū)分表內(nèi)外業(yè)務(wù)，只要銀行實(shí)質(zhì)承擔(dān)信用風(fēng)險就要穿透計提資本和撥備，且不能通過通道規(guī)避監(jiān)管指標(biāo)或虛假出表?！袄碡斝乱?guī)”進(jìn)一步要求，商業(yè)銀行理財產(chǎn)品可以投資持牌金融機(jī)構(gòu)經(jīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)許可后發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資于其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品（公募證券投資基金除外）。
在“理財新規(guī)”中，針對商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)的通道和嵌套又進(jìn)一步進(jìn)行監(jiān)管強(qiáng)化但也預(yù)留委外和投顧的業(yè)務(wù)彈性。銀行理財投資合作機(jī)構(gòu)范圍擴(kuò)大，委外模式和投顧模式得到合法的認(rèn)可。當(dāng)然，合作機(jī)構(gòu)需要實(shí)行名單制管理且定期評估，商業(yè)銀行不能因委托其他機(jī)構(gòu)投資而免除自身責(zé)任，同時要求不得由投資顧問直接執(zhí)行投資指令等。
資金池業(yè)務(wù)受到嚴(yán)格禁止。資金池業(yè)務(wù)可以集中管理資金、統(tǒng)一資產(chǎn)運(yùn)用，緩釋一對一的流動性、期限和風(fēng)險管理壓力以及規(guī)避部分監(jiān)管要求，一度成為銀行理財業(yè)務(wù)的流行模式，但是，這種模式使得期限錯配、監(jiān)管規(guī)避、風(fēng)險非市場化定價、剛性兌付等問題被掩飾。“理財新規(guī)”要求每只理財產(chǎn)品與所投資資產(chǎn)相對應(yīng)，做到每只理財產(chǎn)品單獨(dú)管理、單獨(dú)建賬和單獨(dú)核算，不得開展或者參與具有滾動發(fā)行、集合運(yùn)作、分離定價特征的資金池理財業(yè)務(wù)。
理財子公司及其監(jiān)管變化
“理財新規(guī)”鼓勵商業(yè)銀行設(shè)立獨(dú)立的理財子公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。2017年10月19日，監(jiān)管部門發(fā)布了《商業(yè)銀行理財子公司管理辦法（征求意見稿）》，在承接“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”的基礎(chǔ)上，根據(jù)理財子公司特點(diǎn)對部分規(guī)定進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整。如果未來理財子公司成為商業(yè)理財?shù)闹鲗?dǎo)業(yè)務(wù)模式，理財子公司管理辦法的適用性將強(qiáng)于理財新規(guī)。
理財子公司意見稿在銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)管上具有四個顯著的變化，整體監(jiān)管要求比理財新規(guī)更具“包容性”。一是非標(biāo)投資與母行“脫鉤”。理財子公司投資非標(biāo)無須參照自營貸款管理要求實(shí)施投前盡職調(diào)查、風(fēng)險審查和投后風(fēng)險管理并納入全行統(tǒng)一的信用風(fēng)險管理體系，同時，無須滿足“全部理財產(chǎn)品投資于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的余額在任何時點(diǎn)均不得超過理財產(chǎn)品凈資產(chǎn)的35%，也不得超過本行上一年度審計報告披露總資產(chǎn)的4%”。同時，非標(biāo)準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)投資無須比照自營貸款管理。二是理財子公司公募產(chǎn)品“基金化”。首先，理財子公司公募產(chǎn)品不再設(shè)置銷售起點(diǎn)金額，與公募基金一致，而商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)的起售金額為1萬元。其次，理財子公司公募產(chǎn)品首次購買無須臨柜面簽，而商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)首次購買仍需要臨柜進(jìn)行風(fēng)險測評及面簽。最后，允許理財子公司公募理財產(chǎn)品進(jìn)行公開宣傳，與公募基金的標(biāo)準(zhǔn)保持一致。三是擴(kuò)大合作機(jī)構(gòu)范圍。理財子公司理財產(chǎn)品允許第三方機(jī)構(gòu)代銷。私募理財產(chǎn)品的合作機(jī)構(gòu)、公募理財產(chǎn)品的投資顧問可以為持牌金融機(jī)構(gòu)，也可以為依法合規(guī)、符合條件的私募投資基金管理人。四是允許發(fā)行分級產(chǎn)品?！袄碡斝乱?guī)”要求商業(yè)銀行不得發(fā)行分級理財產(chǎn)品，而理財子公司可以發(fā)行分級產(chǎn)品，但要求同級份額享有同等權(quán)益、承擔(dān)同等風(fēng)險。
理財子公司監(jiān)管仍存在兩個不確定性。一是資本金要求。理財子公司管理辦法要求理財子公司遵守凈資本相關(guān)要求，具體規(guī)則另行制定，這意味著資本金要求存在不確定性。這可能是目前國有大行沒有積極推進(jìn)設(shè)立理財子公司的重要原因。二是關(guān)聯(lián)交易。理財子公司管理辦法要求加強(qiáng)關(guān)聯(lián)交易管理，但是關(guān)聯(lián)交易的界定可能存在不確定性。
銀行理財?shù)奈磥戆l(fā)展趨勢
表外業(yè)務(wù)表內(nèi)化
毫無疑問的是，“資管新規(guī)”“理財新規(guī)”以及流動性管理要求，對于商業(yè)銀行整體帶來表內(nèi)業(yè)務(wù)和表外業(yè)務(wù)架構(gòu)的調(diào)整壓力，部分具有通道、嵌套和融資屬性的理財業(yè)務(wù)可能須回歸表內(nèi)。從監(jiān)管的邏輯上，總體上鼓勵銀行回歸傳統(tǒng)存貸業(yè)務(wù)，提高存款占比和貸款占比，減少對主動負(fù)債、非傳統(tǒng)信貸資產(chǎn)的依賴。另外，疊加2018年7月1日實(shí)施《商業(yè)銀行流動性風(fēng)險管理辦法》特別是流動性匹配率的要求，對同業(yè)業(yè)務(wù)依賴較大的股份行和城商行需要完善其表內(nèi)主動負(fù)債和同業(yè)資產(chǎn)配置的結(jié)構(gòu)，尤其須在負(fù)債端多尋找存款為主的中長期負(fù)債，減少對同業(yè)拆入、同業(yè)存單、應(yīng)付債券的依賴程度。銀行需要考慮非保本理財、保本理財、結(jié)構(gòu)性存款和存款之間的關(guān)系和潛在的替代性。由于“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”主要適用非保本理財，存款對于投資者的吸引力相對較低，是否可以通過發(fā)展保本理財和結(jié)構(gòu)性存款作為替代方式來緩釋監(jiān)管壓力、盤活表內(nèi)外、實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化是值得考慮的問題。
銀行理財公司化
商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)設(shè)立子公司或成為普遍模式。對于中型股份行和城商行來說，理財業(yè)務(wù)通過設(shè)立子公司來運(yùn)行，可能成為其拓展業(yè)務(wù)的重要渠道。第一，子公司是一種重要的業(yè)務(wù)牌照，子公司牌照的本質(zhì)是“公募基金+私募資管”，相對于商業(yè)銀行理財資質(zhì)來說更具有牌照價值。這種“公募+私募”雙管齊下的牌照組合對于資金募集、投資和管理可能會帶來顯著的融合效應(yīng)。第二，子公司監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)目前相對低于商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，在與母行關(guān)聯(lián)性、起售金額、發(fā)行銷售、機(jī)構(gòu)合作等都具有相對優(yōu)勢。第三，子公司模式將是中小型銀行實(shí)現(xiàn)理財業(yè)務(wù)拓展、實(shí)現(xiàn)追趕策略的重要方式。中長期，理財子公司對母行的依賴性可能有所下降，主動管理能力將成為核心競爭力。
投資運(yùn)作主動化
優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)配置是主動管理的首要任務(wù)。在經(jīng)濟(jì)下行壓力和外部沖擊顯著的階段，宏觀經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)“資產(chǎn)荒”狀態(tài)，這個趨勢將會延續(xù)較長的時間。在此背景下，商業(yè)銀行理財?shù)馁Y金運(yùn)用將面臨配置難的問題，在“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”對非標(biāo)資產(chǎn)和通道、嵌套業(yè)務(wù)進(jìn)行限制或禁止之后，配置難將進(jìn)一步凸顯。同時，“資管新規(guī)”“理財新規(guī)”以及其他行業(yè)資管細(xì)則的疊加，此前流行的一對一模式被打破，跨市場的資產(chǎn)配置以及非標(biāo)資產(chǎn)配置極為困難。
資產(chǎn)價格整體穩(wěn)定性是配置和計值的基本要求。未來凈值化管理將是理財轉(zhuǎn)型的主流方向，而凈值穩(wěn)定性是拓展理財業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)條件之一。但是，由于凈值化管理核心原則是“以市盯價”的市場原則，本質(zhì)上將會加大凈值波動性，甚至凈值顯示出虧損狀況。雖然過渡期內(nèi)可以采用“影子定價+攤余成本法”暫時緩釋凈值波動過大問題，但過渡期后的凈值管理將成為重大的技術(shù)要求，其根本保障在于配置資產(chǎn)價格的整體穩(wěn)定性。
機(jī)構(gòu)合作邏輯分化，獨(dú)立化運(yùn)作或更顯著。雖然“資管新規(guī)”和“理財新規(guī)”對于業(yè)務(wù)準(zhǔn)入都實(shí)現(xiàn)雙向平等準(zhǔn)入，資管業(yè)務(wù)合作機(jī)構(gòu)范圍擴(kuò)大，但是由于流動性、集中度、非標(biāo)限額、期限匹配等要求，銀行理財可深度合作的機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)范圍實(shí)際上可能是減少了，這使得商業(yè)銀行理財運(yùn)作只能在更加獨(dú)立化和更多委外化之間選擇，大型銀行和中小銀行的路徑選擇可能存在差異性，但更加獨(dú)立可能是中長期發(fā)展的必然選擇。
理財產(chǎn)品違約將是主動管理最為棘手的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。在過去剛性兌付大環(huán)境下，銀行理財幾無“違約”，商業(yè)銀行理財違約市場化處置機(jī)制仍不健全。同時，違約對銀行理財業(yè)務(wù)的負(fù)面沖擊沒有市場經(jīng)驗(yàn)可借鑒。整體而言，主動管理將是銀行理財業(yè)務(wù)的核心競爭力，違約處置是銀行理財穩(wěn)健發(fā)展的核心約束。
（本文系國家電網(wǎng)公司科技項目“金融經(jīng)濟(jì)與公司經(jīng)營發(fā)展關(guān)系仿真技術(shù)研究”的階段性研究成果。）
（作者單位：中國社會科學(xué)院金融研究所）
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