【摘 要】 通過手工收集中國(guó)上市公司半年報(bào)自愿審計(jì)數(shù)據(jù)，實(shí)證研究了半年報(bào)自愿審計(jì)對(duì)上市公司銀行債務(wù)融資的影響以及與此相關(guān)的盈余管理與過度投資行為。研究結(jié)果表明，半年報(bào)自愿審計(jì)的上市公司下半年新增貸款總額顯著更高、平均利率顯著更低;進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，為了獲得銀行貸款，半年報(bào)自愿審計(jì)的上市公司進(jìn)行了顯著向上的盈余管理，且獲得銀行貸款后顯著進(jìn)行了過度投資。上述結(jié)果聯(lián)合表明，半年報(bào)自愿審計(jì)的上市公司通過盈余管理和操縱的財(cái)務(wù)報(bào)表獲得了利率更低與更多的銀行貸款，但導(dǎo)致更為嚴(yán)重的過度投資行為。從而，半年報(bào)自愿審計(jì)市場(chǎng)的獨(dú)立性堪憂。

【關(guān)鍵詞】 半年報(bào)自愿審計(jì); 銀行貸款; 借款利率; 過度投資; 盈余管理

【中圖分類號(hào)】 F239? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A? 【文章編號(hào)】 1004-5937（2019）03-0008-12

一、引言

2011年3月以來，一批中資概念股在美國(guó)資本市場(chǎng)遭遇恐慌性拋售風(fēng)潮——停牌或退市①，并在美國(guó)或中國(guó)香港遭受訴訟或調(diào)查。相應(yīng)地，負(fù)責(zé)海外上市公司的審計(jì)師在財(cái)務(wù)欺詐的討伐聲中承受著巨大壓力，隨之而來的審計(jì)獨(dú)立性問題又一次引發(fā)了各界關(guān)注。

由于缺乏相應(yīng)的特定制度環(huán)境，薩班斯—奧克斯利法案（Sarbanes-Oxley Act）之后，相關(guān)研究主要集中在審計(jì)獨(dú)立性與非審計(jì)業(yè)務(wù)、審計(jì)任期以及審計(jì)師輪換之間的關(guān)聯(lián)上[ 1-7 ]，而針對(duì)審計(jì)業(yè)務(wù)自身與審計(jì)獨(dú)立性的研究缺乏相關(guān)經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。按照監(jiān)管規(guī)定年報(bào)均需要實(shí)施強(qiáng)制審計(jì)，與年報(bào)的強(qiáng)制審計(jì)相比，作為企業(yè)一項(xiàng)自主選擇行為的半年報(bào)自愿審計(jì)，更能客觀、充分地反映企業(yè)實(shí)施審計(jì)行為本身對(duì)審計(jì)獨(dú)立性的影響，并且自愿審計(jì)的動(dòng)機(jī)及經(jīng)濟(jì)后果一直以來受到學(xué)者們的高度關(guān)注[ 8-12 ]。Chu et al.[ 13 ]的研究表明上市公司可以通過提供半年報(bào)審計(jì)業(yè)務(wù)來“購(gòu)買”審計(jì)意見，以期獲得更多的“好處”?，F(xiàn)階段，強(qiáng)有力的信貸支持以及股權(quán)市場(chǎng)持續(xù)低迷導(dǎo)致上市公司資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)融資比例持續(xù)上升，債務(wù)融資成為我國(guó)企業(yè)融資的主要途徑。Kim et al.[ 12 ]發(fā)現(xiàn)韓國(guó)銀行貸款中公司的自愿審計(jì)行為有助于企業(yè)獲得更多的銀行貸款和更長(zhǎng)的貸款期限。半年報(bào)自愿審計(jì)與上市公司的債務(wù)融資行為存在何種關(guān)系？上市公司實(shí)施半年報(bào)自愿審計(jì)的動(dòng)機(jī)是什么？半年報(bào)自愿審計(jì)行為的經(jīng)濟(jì)后果如何？半年報(bào)自愿審計(jì)行為對(duì)審計(jì)獨(dú)立性的影響如何？

為解決上述一系列問題，本文研究了2002—2009年間A股上市公司實(shí)施半年報(bào)自愿審計(jì)行為的動(dòng)機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果與公司債務(wù)融資之間的關(guān)系。研究結(jié)果顯示，與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，選擇半年報(bào)自愿審計(jì)的公司下半年新增貸款總額顯著更高、平均利率顯著更低。此外，與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，實(shí)施半年報(bào)自愿審計(jì)公司的審計(jì)質(zhì)量顯著更低、公司的過度投資行為更嚴(yán)重。研究結(jié)果表明，半年報(bào)自愿審計(jì)行為的確增強(qiáng)了公司獲得下半年新增貸款的能力，降低了企業(yè)獲得貸款的利率，說明自愿審計(jì)行為作為一項(xiàng)鑒證活動(dòng)，確實(shí)可以增強(qiáng)出借方對(duì)借款人提供的財(cái)務(wù)報(bào)告的信任度。然而，自愿審計(jì)行為并不完全是一項(xiàng)鑒證活動(dòng)，自愿審計(jì)的背后很可能隱藏著潛在的“利益輸送”，借款人利用出借方對(duì)審計(jì)師獨(dú)立性的信任“購(gòu)買”審計(jì)意見，在審計(jì)師的“掩護(hù)”下實(shí)施盈余管理行為。借款人輕易地通過“不正當(dāng)”手段獲得更多貸款和更低的貸款成本，使得融資應(yīng)該起到的“硬約束”作用逐漸轉(zhuǎn)化為一種“軟約束”，助長(zhǎng)了借款方管理層肆意揮霍貸款、滿足建立“公司帝國(guó)”的欲望，進(jìn)而演化為公司過度投資行為。

本文后續(xù)部分安排如下：第二部分進(jìn)行了文獻(xiàn)回顧并提出研究假設(shè)，第三部分提出了研究設(shè)計(jì)并進(jìn)行了數(shù)據(jù)收集的詳細(xì)介紹，第四部分為樣本的描述性統(tǒng)計(jì)和分析，第五部分是多元回歸實(shí)證的結(jié)果和分析，第六部分是研究結(jié)論和下一步研究的展望。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

（一）半年報(bào)自愿審計(jì)與銀行貸款

資金借貸中存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱現(xiàn)象，信貸交易中不同利益方所具有的“信息集”各不相同，從而存在貸款前的逆向選擇和貸款后的道德風(fēng)險(xiǎn)問題。Krishnaswami et al.[ 14 ]研究了1987—1993年297家美國(guó)公司的借款資料，發(fā)現(xiàn)信息不對(duì)稱情況越嚴(yán)重，公司借款中私人債券的比率越高，從而為信貸市場(chǎng)中逆向選擇對(duì)信貸決策的影響提供了支持。Lin et al.（2011）研究了1996—2008年間22個(gè)國(guó)家的3 468家公司，發(fā)現(xiàn)由于大股東控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的背離，其道德風(fēng)險(xiǎn)和隧道挖掘行為顯著地增加了企業(yè)債務(wù)融資的資本成本。平新喬和楊慕云（2009）指出銀行貸款面臨的主要問題是由事后信息不對(duì)稱產(chǎn)生的，而不是事前信息不對(duì)稱。尹志超和甘犁（2011）利用我國(guó)某國(guó)有銀行2002—2009年的企業(yè)借款信息，研究了貸款違約與銀行信貸市場(chǎng)信息不對(duì)稱之間的關(guān)系，研究結(jié)果支持了信貸市場(chǎng)上同時(shí)存在逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。信息的不對(duì)稱造成信息優(yōu)勢(shì)方獲得更多的利益，而信息弱勢(shì)方則蒙受損失，交易雙方的利益失衡直接影響了資本市場(chǎng)資源配置的效率，因此需要通過各種手段或定價(jià)行為本身降低由此產(chǎn)生的交易成本。黃純純（2003）的研究結(jié)果表明公司上市行為能夠有效地向市場(chǎng)傳遞公司內(nèi)部信息，增加了公司的貸款可得性。Graham et al.（2008）則研究了公司采用更加嚴(yán)格的債務(wù)條款降低由財(cái)務(wù)報(bào)告重述產(chǎn)生的貸款風(fēng)險(xiǎn)和信息不對(duì)稱問題，與報(bào)表重述前相比，財(cái)務(wù)報(bào)告重述后公司擁有更少的貸款總額、更短的貸款期限、更高的安全性以及更多的約束條款，相比其他財(cái)報(bào)重述公司，因財(cái)務(wù)舞弊而重述報(bào)表的公司獲得的貸款總額更少。胡士華和盧滿生（2011）從農(nóng)村中小企業(yè)獲得的貸款出發(fā)，說明了中小企業(yè)的正規(guī)程度（經(jīng)營(yíng)證件齊全、規(guī)模大、長(zhǎng)期的優(yōu)質(zhì)信用記錄、高擔(dān)保）有助于獲得更多正規(guī)機(jī)構(gòu)貸款。Valta（2012）的研究指出銀行在貸款定價(jià)中已充分考慮產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度可能產(chǎn)生的信息不對(duì)稱和風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度越激烈，銀行貸款成本越高。

外部審計(jì)作為一項(xiàng)評(píng)價(jià)經(jīng)濟(jì)責(zé)任、鑒證經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)的獨(dú)立監(jiān)督活動(dòng)，有助于保障信貸交易雙方之間的順利溝通，增強(qiáng)了銀行信息可靠性，減少信息不對(duì)稱問題，從而降低信貸交易成本。毛錦等（2006）指出銀行貸款發(fā)放總額與銀行獲得信息的準(zhǔn)確度正相關(guān)。顯然，審計(jì)可以在一定程度上降低銀行與企業(yè)之間的信息不對(duì)稱，提高銀行對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的信任。

目前，在世界資本市場(chǎng)中，上市公司的年報(bào)審計(jì)均是強(qiáng)制性的。但是，中國(guó)資本市場(chǎng)中存在著一種典型的制度安排，即半年報(bào)自愿審計(jì)。除了在下半年進(jìn)行再融資、發(fā)放現(xiàn)金股利等一些特殊情況外，上市公司并不對(duì)半年報(bào)進(jìn)行自愿審計(jì)。但是，的確有一些上市公司選擇對(duì)其半年報(bào)進(jìn)行自愿審計(jì)。

在自愿審計(jì)領(lǐng)域，Chow（1982）指出企業(yè)的自愿審計(jì)主要是為了降低管理層、股東、債權(quán)人之間的利益沖突。另外，Chow（1982）還指出一系列企業(yè)內(nèi)部特征將會(huì)影響代理成本和聘請(qǐng)外部審計(jì)的需求，其中包括公司負(fù)債水平、公司規(guī)模以及債務(wù)契約數(shù)量。Kim et al. [ 12 ]則研究韓國(guó)企業(yè)銀行貸款中的自愿審計(jì)行為，發(fā)現(xiàn)與沒有審計(jì)的公司相比，選擇自愿審計(jì)的公司普遍獲得了更低的利率，說明自愿審計(jì)行為有助于增進(jìn)借款人的信息可信度。然而，Kim et al.[ 12 ]并沒有發(fā)現(xiàn)在審計(jì)的公司中高質(zhì)量審計(jì)對(duì)企業(yè)貸款定價(jià)起顯著作用。半年報(bào)自愿審計(jì)作為我國(guó)特有的制度環(huán)境，為針對(duì)自愿審計(jì)的研究提供了新的基礎(chǔ)。Chen et al.（2005）以我國(guó)A股上市公司為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)與半年報(bào)未進(jìn)行審計(jì)的公司相比，選擇半年報(bào)自愿審計(jì)的公司獲得了更低的股票收益波動(dòng)率和換手率，從而說明審計(jì)行為有助于降低半年報(bào)的信息風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)有助于減少投資者之間的信息差異?；谝陨戏治觯岢黾僭O(shè)1和假設(shè)2：

H1：限定其他條件，與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，選擇半年報(bào)自愿審計(jì)的公司下半年獲得的貸款額更高。

H2：限定其他條件，與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，選擇半年報(bào)自愿審計(jì)的公司獲得貸款的資本成本更低。

（二）審計(jì)獨(dú)立性

審計(jì)的獨(dú)立性隨著金融危機(jī)的爆發(fā)再次引起了人們的關(guān)注，不得不面對(duì)來自于社會(huì)各個(gè)方面的挑戰(zhàn)和威脅。根據(jù)美國(guó)獨(dú)立審計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（ISB）對(duì)獨(dú)立性挑戰(zhàn)和威脅的概括，筆者認(rèn)為其中最主要的挑戰(zhàn)應(yīng)來源于“自我得利”（self-interest）。Defond et al.[ 1 ]并未發(fā)現(xiàn)持續(xù)經(jīng)營(yíng)意見顯著地影響了審計(jì)收費(fèi)，然而Frankel et al.[ 2 ]利用瓊斯模型度量的可操縱性應(yīng)計(jì)為審計(jì)質(zhì)量的替代變量，發(fā)現(xiàn)非審計(jì)業(yè)務(wù)的收費(fèi)顯著與審計(jì)質(zhì)量負(fù)相關(guān)，審計(jì)業(yè)務(wù)收費(fèi)與盈余質(zhì)量顯著負(fù)相關(guān)，說明非審計(jì)業(yè)務(wù)收費(fèi)可能影響審計(jì)獨(dú)立性[ 3 ]。楊鶴和徐鵬[ 4 ]研究了審計(jì)師變更與審計(jì)師獨(dú)立性的影響，發(fā)現(xiàn)變更審計(jì)師后具有購(gòu)買審計(jì)意見的公司被出具“清潔”審計(jì)意見的概率更高，這在一定程度上說明上市公司通過更換審計(jì)師的行為影響了審計(jì)的獨(dú)立性。魏朱寶[ 5 ]指出過度競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)造成中小事務(wù)所之間競(jìng)相殺價(jià)，有的可能為不正當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)利益“出賣”審計(jì)師獨(dú)立原則。龔啟輝和劉桂良[ 6 ]的分析指出只要CPA存在從虛假財(cái)務(wù)報(bào)告中獲利的條件，就不可避免地出現(xiàn)審計(jì)合謀的問題，審計(jì)師、管理層以及董事會(huì)均可能出現(xiàn)機(jī)會(huì)主義行為。周冬華等[ 7 ]發(fā)現(xiàn)審計(jì)師任期越長(zhǎng)，被審計(jì)公司出具“干凈”的審計(jì)意見的概率越高，市場(chǎng)反應(yīng)越差。

我國(guó)上市公司的半年報(bào)并非全部需要進(jìn)行審計(jì)，按照證監(jiān)會(huì)和交易所的相關(guān)規(guī)定，半年報(bào)強(qiáng)制審計(jì)主要針對(duì)公司在資本市場(chǎng)上的再融資行為、利潤(rùn)分配、交易狀態(tài)異常，除此之外，半年報(bào)實(shí)施審計(jì)均是企業(yè)的自愿選擇。自愿審計(jì)作為企業(yè)一項(xiàng)自主選擇的經(jīng)濟(jì)行為，其動(dòng)機(jī)及經(jīng)濟(jì)后果一直是學(xué)者較為關(guān)注的話題[ 8-11 ]，進(jìn)而有學(xué)者注意到上市公司自愿選擇半年報(bào)審計(jì)可能對(duì)審計(jì)的獨(dú)立性產(chǎn)生影響。Chu et al.[ 13 ]選取2001—2008年半年報(bào)自愿實(shí)施審計(jì)行為的52家中國(guó)A股ST類上市公司作為研究對(duì)象，一對(duì)一配對(duì)得到研究樣本，他們發(fā)現(xiàn)ST類上市公司為了避免被特殊處理的“厄運(yùn)”，可能選擇通過實(shí)施自愿的半年報(bào)審計(jì)在高度競(jìng)爭(zhēng)的中國(guó)審計(jì)市場(chǎng)中向會(huì)計(jì)師事務(wù)所“購(gòu)買”審計(jì)意見，掩護(hù)其實(shí)施盈余管理的行為，研究結(jié)果表明自愿的半年報(bào)審計(jì)并不是“單純”的鑒證行為，很可能成為潛在的利益輸送渠道，最終將擾亂監(jiān)管部門和投資者的判斷。劉斌等（2008）選擇2002—2006年間中國(guó)A股市場(chǎng)自愿半年報(bào)審計(jì)的公司作為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)債務(wù)的代理成本越高，公司越可能選擇半年報(bào)自愿審計(jì)行為，而實(shí)施半年報(bào)自愿審計(jì)公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量低于半年報(bào)未審計(jì)的公司，說明投資者并不能有效地判別出經(jīng)過審計(jì)的半年報(bào)信息質(zhì)量的高低。因此，從最大化自身利益出發(fā)，Watts and Zimmerman（1986）指出盈余管理存在三大動(dòng)機(jī)，即債務(wù)契約、薪酬契約和政治成本，在面臨出借方要求借款人需要達(dá)到基于財(cái)務(wù)信息的諸多貸款條件②，而借款人又無法完全滿足硬性的信貸條件時(shí)，借款人存在動(dòng)機(jī)通過選擇半年報(bào)自愿審計(jì)向?qū)徲?jì)師輸送利益，進(jìn)而影響審計(jì)師的獨(dú)立性，“購(gòu)買”審計(jì)意見向出借方傳遞“扭曲”的財(cái)務(wù)信息，最終達(dá)到獲得更多的債務(wù)融資和更低的債務(wù)融資成本的目的?；谝陨戏治?，提出假設(shè)3：

H3：限定其他條件，與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，選擇半年報(bào)自愿審計(jì)的公司審計(jì)質(zhì)量更差。

（三）半年報(bào)自愿審計(jì)與過度投資

Jensen（1986）指出管理層出于對(duì)自身利益考慮，可能將企業(yè)中存在的“過剩”自由現(xiàn)金流投入到構(gòu)建自己龐大的“公司帝國(guó)”中去，導(dǎo)致企業(yè)資源濫用，進(jìn)而形成過度投資行為。我國(guó)信貸市場(chǎng)長(zhǎng)期處于管制狀態(tài)，造成典型的“二元”結(jié)構(gòu)，即體制內(nèi)的大型企業(yè)普遍得到政府機(jī)構(gòu)的鼎力支持，信貸資源源源不斷，袁淳等（2010）在研究中指出國(guó)有公司的信貸優(yōu)惠主要來源于政府機(jī)構(gòu)對(duì)信貸的干預(yù)，與隱性擔(dān)保假設(shè)并不一致;然而，體制外企業(yè)的生存發(fā)展所需資金無法得到有力保障，常常處于“饑餓”或“半饑餓”狀態(tài)，這一扭曲的信貸結(jié)構(gòu)直接導(dǎo)致市場(chǎng)資源的嚴(yán)重錯(cuò)配現(xiàn)象，降低了市場(chǎng)的效率。從總量來看，我國(guó)的流動(dòng)性巨大，截至2012年3月③，我國(guó)外匯儲(chǔ)備為33 049.71億美元，同比上漲8.55%，貨幣或準(zhǔn)貨幣（M2）總量達(dá)895 600億元人民幣，同比增長(zhǎng)13.40%;從流入的部門來看，信貸資金主要流向房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及政府支持的大型企業(yè)，作為政府政績(jī)的上市公司自然也在獲得“優(yōu)惠”的行列之中，因此，上市公司的融資約束很可能成為一種“軟約束”。王彥超（2009）研究了融資約束與企業(yè)過度投資行為的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)在持有超額現(xiàn)金的條件下，融資無約束的企業(yè)容易發(fā)生過度投資，而融資有約束的企業(yè)過度投資行為不明顯。另外，潘紅波和余明桂（2010）研究了1999—2005年A股由獨(dú)立公司變更為集團(tuán)公司的樣本，他們發(fā)現(xiàn)集團(tuán)化的確可以使企業(yè)獲得更多的貸款和更長(zhǎng)的貸款期限，但是集團(tuán)化（規(guī)?；⒅L(zhǎng)上市公司的過度投資行為。張敏等（2010）研究了政治關(guān)聯(lián)與銀行貸款、企業(yè)過度投資行為的聯(lián)系，發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)有助于企業(yè)獲得更多的銀行貸款，但卻帶來了企業(yè)過度投資行為。方軍雄和方芳（2011）發(fā)現(xiàn)IPO超募的確誘發(fā)了上市公司的過度投資和高管薪酬的過度發(fā)放，這說明IPO超募行為嚴(yán)重地影響了資本市場(chǎng)資金配置的效率。

連續(xù)前面的邏輯，上市公司通過半年報(bào)自愿審計(jì)“粉飾”財(cái)務(wù)信息，進(jìn)而獲得更多的信貸配額、更低的信貸利率，Narayanan（2002）指出基于信息不對(duì)稱環(huán)境下，內(nèi)部人相比外部人擁有更多的信息優(yōu)勢(shì)，企業(yè)發(fā)生過度投資行為的可能性越高。章元（2005）指出若實(shí)際中安全團(tuán)體所要求的利率比風(fēng)險(xiǎn)團(tuán)體所要求的利率更高，則高額的團(tuán)體貸款政策將有助于解決“信貸配給④”問題;而冒險(xiǎn)投資者往往因?yàn)閳F(tuán)體貸款政策被擠出貸款群體。張興亮和夏成才（2011）發(fā)現(xiàn)企業(yè)會(huì)計(jì)信息的透明度有利于發(fā)揮融資約束的效能，降低企業(yè)的過度投資行為。黎來芳等（2012）發(fā)現(xiàn)我國(guó)制造業(yè)上市公司的過度投資行為與融資規(guī)模顯著正相關(guān)。更近一步，羅黨論等（2012）選取我國(guó)上市公司作為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)銀行授信的增加將助長(zhǎng)國(guó)有上市公司的過度投資行為?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)4：

H4：限定其他條件，與半年報(bào)未審計(jì)公司相比，選擇半年報(bào)自愿審計(jì)的公司過度投資更為嚴(yán)重。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）模型設(shè)定

1.半年報(bào)自愿審計(jì)與銀行貸款

為了檢驗(yàn)假設(shè)1，本文構(gòu)建新增貸款與中期報(bào)告自愿審計(jì)的模型如下：

模型（1）和模型（2）均為OLS模型。模型（1）的被解釋變量為“下半年度公司新增貸款占年初總資產(chǎn)的比例”（LOAN），模型（2）的被解釋變量為“公司全年貸款的平均利率”（RATE）。模型（1）和模型（2）中主要解釋變量均為半年報(bào)自愿審計(jì)的虛擬變量（VIA）。模型（1）和（2）中其他控制變量包括：公司業(yè)績(jī)（ROA）、資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、財(cái)務(wù)杠桿（LEV）、可抵押資產(chǎn)比例（TANGIBLE）、公司成長(zhǎng)性（GROWTH）、最終控制人性質(zhì)虛擬變量（STATE）、制度環(huán)境變量（MKT）、按照證監(jiān)會(huì)分類公司所在行業(yè)的虛擬變量（INDUSTRY）以及年度虛擬變量YEAR。其中公司業(yè)績(jī)（ROA）、資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、財(cái)務(wù)杠桿（LEV）、可抵押資產(chǎn)比例（TANGIBLE）均選取當(dāng)年期初值，其他控制變量則選取期末值。

2.半年報(bào)自愿審計(jì)與盈余質(zhì)量

為了檢驗(yàn)假設(shè)3，本文構(gòu)建如下模型：

模型（3）為OLS模型。模型（3）的被解釋變量是“基于公司中期財(cái)務(wù)報(bào)告計(jì)算的可操縱性應(yīng)計(jì)”的絕對(duì)值（DAC），代表盈余質(zhì)量[ 2-3 ]，主要解釋變量為“公司中期報(bào)告是否經(jīng)過自愿審計(jì)”的虛擬變量（VIA）。其他控制變量包括：第一大股東持股比例（FIRST）、董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否兩職合一的虛擬變量（PLU）、董事會(huì)中獨(dú)立董事的比例（INDR）、資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、財(cái)務(wù)杠桿（LEV）、公司成長(zhǎng)性（GROWTH）、公司上市年限（LISTAGE）、最終控制人性質(zhì)虛擬變量（STATE）、制度環(huán)境變量（MKT）、按照證監(jiān)會(huì)分類公司所在行業(yè)的虛擬變量（INDUSTRY）以及年度虛擬變量YEAR。其中資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、財(cái)務(wù)杠桿（LEV）均選取當(dāng)年期初值，其他控制變量則均選取期末值。

3.半年報(bào)自愿審計(jì)與過度投資

為了檢驗(yàn)假設(shè)4，本文構(gòu)建如下模型：

模型（4）為L(zhǎng)OGIT模型。模型（4）的被解釋變量為“公司過度投資程度”的變量（OINV），主要解釋變量為“公司中期財(cái)務(wù)報(bào)告是否經(jīng)過自愿審計(jì)”的虛擬變量（VIA）。模型中其他控制變量包括：下半年度公司新增貸款占年初總資產(chǎn)的比例（LOAN）、公司全年貸款的平均利率（RATE）、第一大股東持股比例（FIRST）、董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否兩職合一的虛擬變量（PLU）、董事會(huì)中獨(dú)立董事的比例（INDR）、資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、財(cái)務(wù)杠桿（LEV）、公司現(xiàn)金流量（OCF）、公司成長(zhǎng)性（GROWTH）、公司上市年限（LISTAGE）、最終控制人性質(zhì)虛擬變量（STATE）、制度環(huán)境變量（MKT）、按照證監(jiān)會(huì)分類公司所在行業(yè)的虛擬變量（INDUSTRY）以及年度虛擬變量YEAR。其中資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、財(cái)務(wù)杠桿（LEV）以及公司現(xiàn)金流量（OCF）均選取當(dāng)年期初值，其他控制變量則均選取期末值。各模型中涉及變量的具體定義見表1。

（二）主要變量的計(jì)量

1.可操控性應(yīng)計(jì)的計(jì)算

本文計(jì)算“基于半年報(bào)計(jì)算的可操縱性應(yīng)計(jì)”步驟如下：

首先，利用模型（5）計(jì)算得到應(yīng)計(jì)項(xiàng)目總額TAC。

其次，利用模型（6）按照行業(yè)和年度分組回歸，估算系數(shù)？茁0、？茁1、？茁2，行業(yè)分類參照了中國(guó)證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)（制造業(yè)按照二級(jí)代碼分類，其他行業(yè)按照一級(jí)代碼分類）。模型（5）、（6）中，TAC表示公司i第t年中期報(bào)告中的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目總額，NI代表中期報(bào)告的凈利潤(rùn)，OCF代表中期報(bào)告的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量，TAt-1代表第t-1年末的資產(chǎn)總額，REV代表中期報(bào)告營(yíng)業(yè)收入的變化額，PPE代表中期報(bào)告末固定資產(chǎn)總額。

NDAC是非操縱性應(yīng)計(jì)項(xiàng)目總額，REC代表第t年中期報(bào)告的應(yīng)收賬款變化數(shù)。在此基礎(chǔ)上計(jì)算可操縱性應(yīng)計(jì)項(xiàng)目總額如下：

2.過度投資的計(jì)算

計(jì)算獲得“公司是否存在過度投資”的虛擬變量（OINV）步驟如下：

參考Bushman et al.（2011）、Hung et al.（2012）、Chen et al.（2011）以及杜興強(qiáng)等（2011）的研究，設(shè)定計(jì)算投資效率模型：

模型（9）中INVEFF表示公司固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)的投資效率（等于購(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金除以年初資產(chǎn)總額），F(xiàn)IRST表示第一大股東持股比例，PLU表示董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否兩職合一的虛擬變量，INDR表示董事會(huì)中獨(dú)立董事的比例，SIZE代表資產(chǎn)規(guī)模，LEV代表財(cái)務(wù)杠桿，OCF代表公司現(xiàn)金流量，ROA代表公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，GROWTH代表公司成長(zhǎng)性。模型中變量的下標(biāo)t表示各變量取值為第t年的期末值，下標(biāo)t-1表示各變量取值為第t-1年期末值。變量具體定義詳細(xì)參看表1。

第二步，計(jì)算投資效率的實(shí)際值與期望值INVEFF之間的殘差OINV，用此殘差度量公司是否存在過度投資。如果OINV大于0，表示公司存在過度投資現(xiàn)象;否則表示公司不存在過度投資現(xiàn)象。

（三）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取2002—2009年中國(guó)A股資本市場(chǎng)的上市公司作為研究對(duì)象，按照如下步驟對(duì)樣本進(jìn)行篩選：（1）刪除金融、保險(xiǎn)類上市公司的觀測(cè)值149個(gè);（2）刪除交叉上市（即在不同國(guó)家或地區(qū)資本市場(chǎng)均公開發(fā)行股票）公司的觀測(cè)值1 114個(gè);（3）刪除ST、*ST或PT類等非正常交易狀態(tài)的觀測(cè)值995個(gè);（4）刪除首次發(fā)行不滿一年的上市公司觀測(cè)值671個(gè);（5）刪除依據(jù)證監(jiān)會(huì)、深交所或上交所規(guī)定必須對(duì)中期財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行強(qiáng)制審計(jì)的上市公司觀測(cè)值660個(gè);（6）刪除相關(guān)數(shù)據(jù)缺失或存在奇異值的觀測(cè)值3 609個(gè)。樣本最終經(jīng)篩選獲得5 386個(gè)觀測(cè)值，詳細(xì)篩選過程在表2中Panel A列示。

表2的Panel B提供了樣本按照年度和“中期報(bào)告是否進(jìn)行自愿審計(jì)”分組統(tǒng)計(jì)樣本觀測(cè)值的分布。Panel B的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，總體看，中期報(bào)告實(shí)施了自愿審計(jì)的觀測(cè)點(diǎn)個(gè)數(shù)為281個(gè)，而中期報(bào)告未實(shí)施審計(jì)的觀測(cè)點(diǎn)個(gè)數(shù)為5 105，中期報(bào)告實(shí)施了自愿審計(jì)的觀測(cè)約占樣本總數(shù)的5.22%，說明實(shí)施中期報(bào)告自愿審計(jì)的公司并不普遍，只有少數(shù)上市公司的中期財(cái)務(wù)報(bào)告選擇了自愿審計(jì)。逐年來看，2002—2004年，每年實(shí)施中期報(bào)告自愿審計(jì)的公司較為穩(wěn)定，大約40家，但從2005年開始，每年實(shí)施中期報(bào)告自愿審計(jì)的公司數(shù)量變化較大，到了2009年只有15家公司自愿對(duì)中期報(bào)告實(shí)施審計(jì)。從每年實(shí)施中期報(bào)告自愿審計(jì)的公司數(shù)量占樣本數(shù)量的比例來看，中期報(bào)告自愿審計(jì)的占比呈現(xiàn)出“先上升后下降”的周期性，從2002年占比約為6.46%開始逐年下降，在2005年占比達(dá)到較低比例（大約為3.30%），而后在2006年占比上升到大約5.02%，到了2007年當(dāng)年實(shí)施中期報(bào)告自愿審計(jì)的公司數(shù)量占樣本數(shù)量的比例上升到最高值（大約為7.22%），到2009年下降到3.17%。這樣的趨勢(shì)與我國(guó)信貸市場(chǎng)的周期較為吻合，也預(yù)示著實(shí)施中期報(bào)告自愿審計(jì)行為可能與企業(yè)融資動(dòng)機(jī)存在一定的聯(lián)系。

本文研究中涉及的中期報(bào)告自愿審計(jì)數(shù)據(jù)來源于手工收集，具體思路如下：（1）從萬得數(shù)據(jù)庫（WIND）中獲得中期財(cái)務(wù)報(bào)告實(shí)施審計(jì)的公司信息。（2）依據(jù)《上海證券交易所股票上市規(guī)則》《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》以及《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第3號(hào)——半年度報(bào)告的內(nèi)容與格式（2003年修訂）》的要求，逐一查找公告信息。2002年到2005年我國(guó)A股資本市場(chǎng)上市公司符合下列其中一項(xiàng)條件，則中期財(cái)務(wù)報(bào)告需要實(shí)施強(qiáng)制審計(jì);2006年到2009年我國(guó)A股資本市場(chǎng)上市公司符合條件1）、2）中任意一項(xiàng)，則中期財(cái)務(wù)報(bào)告需要實(shí)施強(qiáng)制審計(jì)：1）擬在下半年進(jìn)行利潤(rùn)分配、以公積金轉(zhuǎn)增股本或者彌補(bǔ)虧損的;2）申請(qǐng)發(fā)行新股或者可轉(zhuǎn)換公司債券等再融資事宜，且最近3年財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具非標(biāo)準(zhǔn)無保留意見審計(jì)報(bào)告的、上市未滿3年或重大重組后距本次發(fā)行不滿1個(gè)會(huì)計(jì)年度的上市公司;3）股票被暫停上市后申請(qǐng)恢復(fù)上市按要求需要進(jìn)行審計(jì)的。（3）在中期財(cái)務(wù)報(bào)告實(shí)施審計(jì)的公司中，剔除中期財(cái)務(wù)報(bào)告實(shí)施強(qiáng)制審計(jì)的公司。

本文研究涉及第一大股東持股比例、董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否兼任、獨(dú)立董事比例、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，地域市場(chǎng)化進(jìn)程總指數(shù)源于樊綱等，最終控制人性質(zhì)、行業(yè)控制變量信息來源于CCER數(shù)據(jù)庫和CSMAR數(shù)據(jù)庫。為了降低極端值的影響，本文對(duì)連續(xù)變量（例如SIZE、LEV、ROA、OCF等）實(shí)施了1%和99%分位的Winsorize縮尾處理，借以減少極端值對(duì)研究結(jié)果的影響，增強(qiáng)研究結(jié)論的可靠性。

為了控制“中期報(bào)告是否實(shí)施自愿審計(jì)”的虛擬變量（VIA）與新增貸款（LOAN）、貸款利率（RATE）、審計(jì)質(zhì)量（|DAC|）以及過度投資程度（OINV）之間存在的內(nèi)生性問題，本文選取配對(duì)的方法，借以減少內(nèi)生性問題對(duì)最終結(jié)果的影響。本文依次按照年度、行業(yè)（制造業(yè)按照證監(jiān)會(huì)二級(jí)行業(yè)代碼，其他行業(yè)按照證監(jiān)會(huì)一級(jí)行業(yè)代碼）、最終控制人性質(zhì)（STATE）、第一大股東持股比例（FIRST）、資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、財(cái)務(wù)杠桿（LEV）、公司業(yè)績(jī)（ROA）進(jìn)行排序，為半年報(bào)自愿審計(jì)的公司逐一尋找配對(duì)觀測(cè)值。選取配對(duì)公司的具體思路如下：（1）選取相同年度、相同行業(yè)、相同最終控制人性質(zhì)的上市公司;（2）在第一步的基礎(chǔ)上，按照FIRST排序，選取與半年報(bào)自愿審計(jì)公司FIRST±10%的公司;（3）在第二步的基礎(chǔ)上，按照資產(chǎn)規(guī)模排序，選取與半年報(bào)自愿審計(jì)公司的資產(chǎn)規(guī)模±10%的公司;（4）在第三步的基礎(chǔ)上，按照財(cái)務(wù)杠桿排序，選取與半年報(bào)自愿審計(jì)公司的財(cái)務(wù)杠桿±10%的公司;（5）在第四步的基礎(chǔ)上，按照公司業(yè)績(jī)排序，選取與半年報(bào)自愿審計(jì)公司的公司業(yè)績(jī)±10%的公司;（6）要求選取的配對(duì)公司觀測(cè)值不重復(fù)出現(xiàn)。最終本文獲得了281個(gè)配對(duì)觀測(cè)值。

四、描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表3報(bào)告了變量（縮尾后）的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。下半年新增貸款變量（LOAN）的均值約為0.0168，表明在樣本中下半年新增貸款平均約為年初資產(chǎn)總額的1.68%;此外，中國(guó)上市公司下半年新增貸款差異較大（最大值約為0.5286，最小值約為-0.2049）。年貸款的平均利率變量（RATE）的均值約為5.88%，表明我國(guó)上市公司的年貸款平均利率大約為5.88%，這與我國(guó)2002年至2009年銀行貸款基準(zhǔn)利率⑤的平均值（5.90%）基本吻合;公司間獲得貸款的利率存在較大差異（最大值約為0.2862，最小值約為0.0001）。審計(jì)質(zhì)量（DACt/2）的均值約為0.0413，表明可操縱性應(yīng)計(jì)項(xiàng)目總額平均約占年初資產(chǎn)總額的4.13%，最小值約占年初資產(chǎn)總額的0.03%，最大值約為年初資產(chǎn)總額的26.61%。過度投資程度變量（OINV）的均值約為0.0001，最大值為0.3540，最小值為-0.2092，表明公司針對(duì)固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)以及其他長(zhǎng)期資產(chǎn)的超額投資約占年初總資產(chǎn)的0.01%。VIA的均值約為5.22%，表明大約有5.22%的公司選擇進(jìn)行半年報(bào)的自愿審計(jì)。

控制變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果揭示：我國(guó)上市公司的第一大股東持股比例相對(duì)較高且差異較大，均值為0.3949，最大值為0.7973，最小值為0.0909。PLU的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，大約11.44%的觀測(cè)值存在董事長(zhǎng)、總經(jīng)理職位由一人兼任的情況。INDR的結(jié)果顯示，董事會(huì)中獨(dú)立董事的比例大約為33.40%，這可能是各公司為迎合證監(jiān)會(huì)規(guī)定的結(jié)果。SIZE的結(jié)果揭示了中國(guó)上市公司的規(guī)模平均約為17.5161億元（e21.2838），公司間規(guī)模差異巨大，最大值約為946.8297億元（e25.2738），最小值約為2.1177億元（e19.1710），相差大約447倍，這與我國(guó)A股資本市場(chǎng)設(shè)置主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的情況基本吻合。LEV的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，中國(guó)A股上市公司的資產(chǎn)負(fù)債情況普遍偏高（均值大約為48.24%），公司間的負(fù)債情況存在巨大差異（最大值為0.9359，最小值為0.0696）。OCF的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，A股上市公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流大約為年初總資產(chǎn)的5.42%，且公司間獲取現(xiàn)金的能力差異較大（最大值為0.4157，最小值為-0.3505）。從企業(yè)盈利能力來看，樣本的ROA均值為0.0549（中位數(shù)約為0.0532），說明平均A股上市公司的盈利能力并不強(qiáng)，上市公司間企業(yè)盈利能力差異較大（最大值為0.3212，最小值為-0.3539），最大虧損總額約為總資產(chǎn)的35.39%。GROWTH的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，營(yíng)業(yè)收入平均增長(zhǎng)率約為19.09%，各公司之間營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率差異巨大，增長(zhǎng)率最大值約為429.72%，最小值約為-82.52%。TANGIBLE的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例約為34.62%，各公司之間固定資產(chǎn)比例差異加大（最大值為0.8401，最小值為0.0042），這與A股上市公司類型構(gòu)成差異較大的情況基本一致。LISTAGE的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，公司上市年限平均約為8.3251，最大值為19年，最小值為2年，這與我國(guó)資本市場(chǎng)起步較晚的基本特征吻合。STATE的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，樣本中大約有70.39%的上市公司是國(guó)有控股公司，這與我國(guó)資本市場(chǎng)主體以國(guó)有企業(yè)為主基本一致。MKT的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，A股上市公司所在地域差異較大（最大值為11.71，最小值為0.63），這與中國(guó)各地區(qū)發(fā)展不平衡的現(xiàn)狀一致。需要注意的是，市場(chǎng)化進(jìn)程總指數(shù)越大，說明市場(chǎng)越透明、政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)越低;反之，說明市場(chǎng)越閉塞、政府干預(yù)能力越強(qiáng)。

（二）Pearson相關(guān)性分析

表4報(bào)告了各變量之間的Pearson相關(guān)系數(shù)。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示：（1）新增貸款（LOAN）與半年報(bào)自愿審計(jì)的虛擬變量（VIA）在1%的水平上顯著正相關(guān)（p<0.0001），表明與未實(shí)施半年報(bào)審計(jì)的公司相比，半年報(bào)自愿審計(jì)公司的新增貸款顯著性更高，假設(shè)1得到了進(jìn)一步的支持。（2）貸款平均利率（RATE）與VIA在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)（p=0.0065），說明與未進(jìn)行半年報(bào)自愿審計(jì)的公司相比，半年報(bào)自愿審計(jì)公司的貸款平均利率顯著性更低，假設(shè)2獲得了進(jìn)一步的證據(jù)支持。（3）盈余管理程度（DAC）與VIA在1%的水平上顯著正相關(guān)（p=0.0035），說明未進(jìn)行半年報(bào)自愿審計(jì)的公司相比，半年報(bào)自愿審計(jì)公司的盈余管理程度顯著性更高，進(jìn)一步支持了本文的假設(shè)3。（4）過度投資（OINV）與VIA在1%的水平上顯著正相關(guān)（p<0.0001），表明與未進(jìn)行半年報(bào)自愿審計(jì)的公司相比，半年報(bào)自愿審計(jì)公司的過度投資顯著性更高，假設(shè)4也得到了相關(guān)系數(shù)結(jié)果的支持。綜合各主要被解釋變量與解釋變量的相關(guān)系數(shù)結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)半年報(bào)自愿審計(jì)公司與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，公司獲取貸款能力更強(qiáng)、獲得貸款的平均利率更低、盈余管理程度更嚴(yán)重、過度投資現(xiàn)象更嚴(yán)重。

此外，本文還發(fā)現(xiàn)新增貸款（LOAN）與FIRST、ROA、OCF、GROWTH、TANGIBLE等顯著正相關(guān)，與LEV、LISTAGE、MKT顯著負(fù)相關(guān);貸款平均利率（RATE）與OCF、LISTAGE顯著正相關(guān)，與FIRST、SIZE、TANGIBLE、STATE顯著負(fù)相關(guān);盈余管理程度（|DAC|）與PLU、INDR、ROA、LEV、GROWTH、MKT顯著正相關(guān)，但與OCF、TANGIBLE、STATE顯著負(fù)相關(guān)。此外，其他控制變量彼此之間的相關(guān)系數(shù)均較小，說明不存在嚴(yán)重的共線性問題（限于篇幅和表格的寬幅，從略）。

五、實(shí)證研究結(jié)果及分析

（一）半年報(bào)自愿審計(jì)與銀行貸款

表5針對(duì)半年報(bào)自愿審計(jì)與銀行貸款提供了全樣本和配對(duì)樣本的多元回歸結(jié)果。第（1）列報(bào)告了全樣本的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，LOAN與VIA在10%的水平上顯著正相關(guān)（系數(shù)=0.0133，t=1.94），表明半年報(bào)自愿審計(jì)顯著增加了公司下半年度內(nèi)獲取的貸款額，平均新增的貸款數(shù)額占資產(chǎn)總額的1.33%。該結(jié)果表明，假設(shè)1得到了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持。

控制變量的回歸結(jié)果顯示，公司業(yè)績(jī)（ROA）的系數(shù)在1%的水平上顯著正相關(guān)（系數(shù)=0.0960，t=4.23），表明公司上一年度的業(yè)績(jī)?cè)胶?，下半年新增貸款越顯著;公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（LEV）的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)（系數(shù)=-0.0317，t=-3.57），表明公司期初財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高，獲取新增貸款的能力越低，財(cái)務(wù)杠桿每增加1%，新增貸款額占資產(chǎn)總額的比例減少3.17%;公司成長(zhǎng)性（GROWTH）的系數(shù)在1%的水平上顯著為正（系數(shù)=0.0267，t=5.38），表明公司營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率每增加1%，下半年的新增貸款占資產(chǎn)總額的比例提高2.67%;制度環(huán)境變量（MKT）的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)（系數(shù)=-0.0017，t=-2.59），說明與市場(chǎng)透明度低的地區(qū)相比，在市場(chǎng)透明度高、政府干預(yù)少的地區(qū)，上市公司獲得貸款更少，這與我國(guó)政府對(duì)信貸市場(chǎng)管制的政策基本一致。此外，SIZE、TANGIBLE與STATE的系數(shù)不顯著，說明規(guī)模、固定資產(chǎn)占比、最終控制人性質(zhì)對(duì)下半年新增貸款的影響不顯著。

表5的第（2）列報(bào)告了配對(duì)樣本的多元回歸結(jié)果。結(jié)果表明，LOAN與VIA在1%的水平上顯著正相關(guān)（系數(shù)= 0.0440，t=5.76），表明半年報(bào)自愿審計(jì)顯著增加了公司下半年度內(nèi)獲取的貸款數(shù)額，平均新增的貸款數(shù)額占期初資產(chǎn)總額的4.40%，該結(jié)果進(jìn)一步支持了本文的假設(shè)1。此外，該結(jié)果與第（1）列的結(jié)果相似，但VIA系數(shù)和顯著性以及模型的解釋力均有所提高，這是因?yàn)榕鋵?duì)樣本較好地解決了全樣本情況下半年報(bào)自愿審計(jì)與未審計(jì)的樣本不平衡導(dǎo)致的計(jì)量問題[ 12 ]。控制變量方面，TANGIBLE的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)，說明固定資產(chǎn)占比越少，下半年新增貸款越高;GROWTH的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，說明公司的增長(zhǎng)前景越好，下半年的新增貸款越多。

（二）半年報(bào)自愿審計(jì)與銀行貸款利率

表6針對(duì)半年報(bào)自愿審計(jì)與銀行貸款利率，分別提供了全樣本和配對(duì)樣本的多元回歸結(jié)果。第（1）列報(bào)告的全樣本回歸結(jié)果顯示，RATE與VIA在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)（系數(shù)=-0.0039，t=-2.40），表明半年報(bào)自愿審計(jì)顯著地降低了上市公司獲得貸款的平均利率，且貸款平均利率下降了大約0.39%。該結(jié)果支持了本文的假設(shè)2。

第（1）列各控制變量的結(jié)果顯示，公司規(guī)模（SIZE）的系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)（系數(shù)= -0.0017，t=-2.22），表明公司資產(chǎn)規(guī)模每增加2.72倍，公司獲得貸款的利率將降低0.17%;固定資產(chǎn)占比（TANGIBLE）的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)（系數(shù)=-0.0058，t=-1.80），表明固定資產(chǎn)占比越高，上市公司可抵押的資產(chǎn)越多，上市公司獲取貸款的平均利率越低，且公司固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重每提高1%，公司貸款的平均利率下降0.58%;制度環(huán)境變量（MKT）的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)（系數(shù)=-0.0006，t=-1.70），說明與市場(chǎng)化進(jìn)程低的地區(qū)相比，在市場(chǎng)化進(jìn)程高、政府干預(yù)少的地區(qū)，由于信貸市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，上市公司獲得貸款的平均利率更低。此外，RATE與ROA、STATE、LEV、GROWTH均不存在顯著的相關(guān)性。

表6中第（2）列報(bào)告了配對(duì)樣本的多元回歸結(jié)果。結(jié)果表明，RATE與VIA在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)（系數(shù)= -0.0114，t=-4.97），表明半年報(bào)自愿審計(jì)的確顯著地降低了公司獲取銀行貸款的平均利率，平均貸款利率下降了1.14%，該結(jié)果進(jìn)一步支持了假設(shè)2。表6第（2）列結(jié)果與第（1）列中VIA的結(jié)果類似，但VIA系數(shù)和顯著性以及模型的解釋力均有所提高。

（三）半年報(bào)自愿審計(jì)與盈余質(zhì)量

表7針對(duì)半年報(bào)自愿審計(jì)與盈余質(zhì)量、按照全樣本和配對(duì)樣本分別提供了多元回歸結(jié)果。第（1）列報(bào)告的全樣本回歸結(jié)果顯示，DAC與VIA在5%的水平上顯著正相關(guān)（系數(shù)=0.0078，t=2.08），表明與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，半年報(bào)自愿審計(jì)的公司盈余管理程度顯著更高，盈余質(zhì)量顯著更低，且增加的可操縱性應(yīng)計(jì)大約占年初資產(chǎn)總額的0.78%。該結(jié)果支持了本文的假設(shè)3。

第（1）列中控制變量的回歸結(jié)果顯示，公司資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）的系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)（系數(shù)=-0.0030，t=-2.80），表明公司資產(chǎn)每增長(zhǎng)2.72倍（e1），可操縱性應(yīng)計(jì)占資產(chǎn)總額的比例減少0.30%;財(cái)務(wù)杠桿（LEV）的系數(shù)在10%顯著水平上顯著為正（系數(shù)=0.0094，t=1.93），表明公司財(cái)務(wù)杠桿越高，盈余管理程度越高;公司成長(zhǎng)性（GROWTH）的系數(shù)在5%水平上顯著為正（系數(shù)= 0.0046，t=2.42），表明公司成長(zhǎng)越快，盈余中可操縱性應(yīng)計(jì)越高;公司上市年限（LISTAGE）的系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，表明公司上市年限越長(zhǎng)，上市公司的盈余管理程度越低，這可能是因?yàn)樯鲜泄咀鳛楣姽臼艿蕉喾疥P(guān)注，資本市場(chǎng)進(jìn)一步規(guī)范了上市公司的財(cái)務(wù)行為。此外，DAC與FRIST、PLU、STATE、MKT均不存在顯著的相關(guān)性。

表7中第（2）列報(bào)告了配對(duì)樣本的多元回歸結(jié)果。結(jié)果表明，DAC與VIA在1%的水平上顯著正相關(guān)（系數(shù)=0.0187，t=4.72），說明半年報(bào)自愿審計(jì)的公司顯著地增加了公司的盈余管理程度，可操縱性應(yīng)計(jì)占資產(chǎn)總額的比例增加了1.87%，該結(jié)果進(jìn)一步支持了本文的假設(shè)3。表7第（2）列結(jié)果與第（1）列中VIA的結(jié)果類似，但VIA系數(shù)和顯著性以及模型的解釋力均有所提高。此外，配對(duì)樣本下，DAC與LEV在5%的水平上顯著正相關(guān)，表明資產(chǎn)負(fù)債率越高，上市公司的盈余管理程度顯著越高;DAC與MKT在10%的水平上顯著正相關(guān)，說明在市場(chǎng)化進(jìn)程高、政府干預(yù)少的地區(qū)上市公司盈余管理程度更高。

（四）半年報(bào)自愿審計(jì)與過度投資

表8針對(duì)半年報(bào)自愿審計(jì)與過度投資報(bào)告了全樣本與配對(duì)樣本的多元回歸結(jié)果。表中第（1）列報(bào)告的全樣本回歸結(jié)果顯示，在控制了下半年新增貸款與貸款平均利率的情況下，OINV與VIA在1%的水平上顯著正相關(guān)（系數(shù)=0.0106，t=2.63），說明與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，半年報(bào)自愿審計(jì)的公司針對(duì)固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)以及其他長(zhǎng)期資產(chǎn)的超額投資占資產(chǎn)總額的比重大約增長(zhǎng)了1.06%，過度投資程度顯著更高。新增貸款（LOAN）的系數(shù)在1%的水平上顯著為正（系數(shù)=0.1523，t=10.17），表明與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，新增貸款數(shù)額越高，公司的過度投資程度顯著更高，新增貸款占期初資產(chǎn)總額的比重每增加1%，公司過度投資額占期初資產(chǎn)總額的比重增長(zhǎng)了大約0.15%;貸款平均利率（RATE）的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)（系數(shù)=-0.0835，t=-3.20），表明貸款平均利率每下降1%，公司過度投資額占期初資產(chǎn)總額的比重大約增長(zhǎng)了0.08%，獲得貸款平均利率越低，公司的過度投資程度顯著更高。

其他控制變量的回歸結(jié)果顯示，第一大股東持股比例（FIRST）的系數(shù)在10%顯著水平上顯著為負(fù)（系數(shù)= -0.0091，t=-1.76），說明股權(quán)越集中，控股股東對(duì)公司的投資行為監(jiān)督越嚴(yán)格，過度投資程度越低;公司成長(zhǎng)性（GROWTH）的系數(shù)在1%水平上顯著為正（系數(shù)=0.0123，t=4.44），表明公司成長(zhǎng)性（營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率）越快，過度投資程度越嚴(yán)重;上市年限（LISTAGE）的系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)（系數(shù)=-0.0006，t=-2.40），表明公司上市后受到公眾的監(jiān)管，隨著上市年限的增長(zhǎng)，公司治理逐漸得到加強(qiáng)，過度投資程度越低;其他控制變量與過度投資均不存在顯著的相關(guān)性。

為控制潛在的內(nèi)生性問題，表8中第（2）列報(bào)告了配對(duì)樣本回歸的結(jié)果。結(jié)果表明，在控制新增貸款和貸款平均利率的條件下，半年報(bào)自愿審計(jì)的虛擬變量（VIA）的系數(shù)在1%的水平上顯著為正（系數(shù)=0.0288，t=5.95），表明半年報(bào)自愿審計(jì)公司的過度投資行為顯著更高。此外，表8第（2）列結(jié)果與第（1）列中VIA的結(jié)果類似，但VIA系數(shù)和顯著性以及模型的解釋力均有所提高。

六、結(jié)論與進(jìn)一步的研究方向

本文研究了半年報(bào)自愿審計(jì)與銀行貸款之間的經(jīng)驗(yàn)關(guān)系，分析了上市公司為取得銀行貸款相伴隨的盈余管理行為以及取得銀行貸款之后的過度投資行為。本文的研究結(jié)果顯示，與半年報(bào)未審計(jì)的公司相比，選擇半年報(bào)自愿審計(jì)的上市公司下半年新增貸款顯著更高，平均利率顯著更低;但是，半年報(bào)自愿審計(jì)公司的盈余管理程度顯著更高（信息質(zhì)量顯著更低），且取得銀行貸款后的過度投資行為顯著更嚴(yán)重。上述結(jié)果揭示了如下的現(xiàn)象：自愿的審計(jì)行為作為一項(xiàng)鑒證活動(dòng)，的確增強(qiáng)了借款人財(cái)務(wù)報(bào)告的可信度，使得公司獲得下半年新增貸款的能力顯著更高，企業(yè)獲得貸款的成本普遍更低。但是，自愿審計(jì)行為并不僅僅是一項(xiàng)企業(yè)自主選擇的鑒證活動(dòng)，其身后很可能暗藏著潛在的“利益輸送”，借款人利用審計(jì)師形式上的獨(dú)立性，私下“購(gòu)買”審計(jì)意見，在審計(jì)師們的“掩護(hù)”下實(shí)施盈余管理行為騙取出借方的資金。借款人輕易地通過“不正當(dāng)”手段獲得更多貸款和更低的貸款成本，使得融資應(yīng)該起到的“硬約束”作用逐漸轉(zhuǎn)化為一種“軟約束”，助長(zhǎng)了借款方管理層肆意濫用貸款、滿足建立“公司帝國(guó)”的欲望，進(jìn)而演化為公司過度投資的行為。

本文研究存在的不足和進(jìn)一步研究方向如下：（1）本文的研究設(shè)計(jì)受到公司層面信貸數(shù)據(jù)的限制，無法獲得新增貸款以及貸款利率，若獲得相關(guān)的數(shù)據(jù)將有助于增強(qiáng)本文結(jié)論的可靠性;（2）審計(jì)質(zhì)量、過度投資的度量存在多種方法，但受到數(shù)據(jù)的限制本文選取了其中的一種方法，選用其他方法將使得本文的實(shí)證結(jié)果更加穩(wěn)健;（3）半年報(bào)自愿審計(jì)存在內(nèi)生性問題，需要進(jìn)一步關(guān)注和研究;（4）本文未考慮資本市場(chǎng)投資者對(duì)自愿半年報(bào)審計(jì)與公司融資行為的反應(yīng)，需要進(jìn)一步關(guān)注和研究?！?/p>

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（限于篇幅，其他參考文獻(xiàn)從略、備索）