楊沐暄 曹煜林 馬依努?依米提 牛含笑

摘 要：本文以2008-2017年“一帶一路”沿線省份A股制造業(yè)上市公司的年度數(shù)據(jù)作為樣本，研究我國出臺的“一帶一路”倡議對于制造業(yè)上市公司投資效率的影響，進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，該政策使得我國制造業(yè)上市企業(yè)的投資效率有一定的提高。本文提供了“一帶一路”倡議在微觀視角下，對于微觀主體投資效率的經(jīng)濟(jì)影響，為“一帶一路”倡議的經(jīng)濟(jì)影響提供了新的視角。

關(guān)鍵詞：“一帶一路”倡議；投資效率

一、引言

“一帶一路”倡議有效帶動了中國對外投資的熱潮，通過商務(wù)部《中國對外直接投資統(tǒng)計公報》、國家統(tǒng)計局所提供的數(shù)據(jù)，對我國對“一帶一路”沿線55個國家投資額進(jìn)行了統(tǒng)計分析，如圖一所示，2008年至2016年期間，我國對“一帶一路”沿線國家的投資總額持續(xù)增長，尤其在2013年“一帶一路”倡議提出之后，我國對“一帶一路”沿線國家投資總額出現(xiàn)新一輪的增長高峰。其中，如圖二所示，我國制造業(yè)對外投資額占總投資額比例也在逐步上升，且在2013年之后出現(xiàn)增長高峰。由以上數(shù)據(jù)不難看出，“一帶一路”倡議對我國對外投資額的影響十分重大，尤其是對制造業(yè)行業(yè)很是顯著，所以在“一帶一路”倡議下對我國制造業(yè)上市公司對外投資效率的研究極具現(xiàn)實(shí)意義。

在對于“一帶一路”投資效率的研究中，過去的研究主要集中于宏觀層面的視角下“一帶一路”倡議對于投資效率的影響，主要是從中國對“一帶一路”國家投資額、地緣距離、東道國經(jīng)濟(jì)狀況和政治制度等（田澤和許冬梅，2016）因素作為依據(jù)進(jìn)行分析，也有研究以對外直接投資額、國內(nèi)生產(chǎn)總值和經(jīng)濟(jì)自由度的基礎(chǔ)上，通過實(shí)證分析考察了中國對“一帶一路”沿線國家的區(qū)域和平均投資效率的差異（李計廣、釗銳和張彩云，2016）。除此以外，過去還有一些針對于微觀視角下對于“一帶一路”重點(diǎn)沿線省份上市公司的研究，有從區(qū)域和行業(yè)的劃分通過數(shù)據(jù)的變化來進(jìn)行分析（方重，2016），有在公司經(jīng)營現(xiàn)金流量、資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和地區(qū)發(fā)展?fàn)顩r的基礎(chǔ)上進(jìn)行重點(diǎn)省份和非重點(diǎn)省份投資水平的比較（陳勝藍(lán)和劉曉玲，2018）等。只有很少一部分是對重點(diǎn)沿線省份上市公司的研究（上文第二點(diǎn)所提及的內(nèi)容）。從過去的研究中我們可以得知，雖然已有文獻(xiàn)對“一帶一路”倡議背景下企業(yè)投資效率提供了非常豐富的視角，但是大多數(shù)是對于沿線國家的影響，而從“一帶一路”重點(diǎn)沿線省份結(jié)合公司微觀層面的視角下，“一帶一路”沿線省份的制造業(yè)上市公司對“一帶一路”沿線國家投資效率的定量研究十分稀缺，亟待解決。

本文的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在：第一，本文將從“一帶一路”倡議的背景出發(fā)，通過“一帶一路”倡議提出前后，通過階段性的數(shù)據(jù)分析進(jìn)行對比，從一個大的走勢上看出“一帶一路”對于我國制造業(yè)上市公司投資效率和“走出去”的影響。其二，本文將通過企業(yè)內(nèi)部因素和外部宏觀環(huán)境對企業(yè)內(nèi)部因素的影響，來驗(yàn)證“一帶一路”政策對于我國制造業(yè)上市公司投資效率的正面或者負(fù)面影響，通過本文的研究分析將對今后制造業(yè)上市企業(yè)對外投資的行為和國家對于制造業(yè)上市公司對外投資的指導(dǎo)上有著極大的現(xiàn)實(shí)應(yīng)用意義。

二、文獻(xiàn)綜述

（1）企業(yè)投資效率的影響因素

效率在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域可以被看成對企業(yè)各種資源的有效利用程度，而投資效率則是企業(yè)資金投入與所得產(chǎn)出的比率多少。企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)資金價值最大化與投資效率的高低有著密切關(guān)系。在實(shí)際中，由于資本市場的不完備，外部大環(huán)境的影響以及企業(yè)內(nèi)部運(yùn)作不規(guī)范等因素，經(jīng)常出現(xiàn)非效率投資情形，其中投資的外部環(huán)境和內(nèi)部管理政策對企業(yè)投資效率有很顯著地影響。

在內(nèi)部管理這個方面，主要影響還是在公司管理層，管理者作為公司的實(shí)際管理者，公司價值最大化的目標(biāo)要求其根據(jù)具體情況對公司進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，把握投資機(jī)會，提高公司的投資效率，從而實(shí)現(xiàn)公司的利益最大化。張瑞瑞（2017）在李焰等人的基礎(chǔ)上，從企業(yè)產(chǎn)權(quán)的角度出發(fā)，研究了在不同的產(chǎn)權(quán)背景下管理層背景特征對企業(yè)投資效率的影響。潘前進(jìn)和王君彩（2015）從現(xiàn)金流敏感性的角度，探究了管理層的不同管理能力對企業(yè)投資效率的影響。劉志遠(yuǎn)，黃宏斌等人（2015）從持股比例以及薪酬激勵等角度研究了投資者情緒對投資效率的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)不同的投資者情緒會導(dǎo)致公司的資本投資效率不足或過度。因而對于企業(yè)管理者來說，企業(yè)管理者如果能夠及時認(rèn)清市場投資方向，就能大大減少過度投資與投資不足等投機(jī)行為。但若管理層如果因?yàn)檠谏w企業(yè)負(fù)面信息或?yàn)榱俗C明自己尋找市場的能力等等而過度投資，則會降低企業(yè)投資效率。另一方面，企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)也會影響企業(yè)投資效率，股權(quán)集中度的高低會對企業(yè)會計穩(wěn)健產(chǎn)生影響，從而影響企業(yè)投資效率。股權(quán)集中度越高，會計穩(wěn)健性越差。股權(quán)集中度與會計穩(wěn)健性呈負(fù)相關(guān)（江希2018）。

在外部宏觀環(huán)境方面，宏觀政策、稅制改革、行業(yè)法律法規(guī)以及市場信息等等也在很大程度上影響著投資效率。上市公司如果能及時獲取正確的市場信息，那么就會處于優(yōu)勢地位，領(lǐng)先其他對手公司搶占市場，從而獲得高的投資效率，因此上市公司的投資效率在一定程度上取決于市場信息效率。楊繼偉（2011）從投資現(xiàn)金流敏感度角度研究在了證券市場信息對公司資本投資效率的影響，從融資約束和代理沖突兩個角度證實(shí)了豐富信息含量是有助于提高企業(yè)的資本投資效率的。政府對投資項目的支持或限制的宏觀政策也會給企業(yè)管理者對該投資項目未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值的一種預(yù)期，在一定程度上會導(dǎo)致盲目投資或投資不足，宏觀政策會給投資者一種導(dǎo)向作用，這種導(dǎo)向作用會給企業(yè)投資效率帶來正面影響還是負(fù)面影響還不能一概而論。對于稅制而言，Zhang，Huili（2019）在其文章中寫到，the impact of this recently enacted tax policy on the investment efficiency，即國家的稅收政策對企業(yè)的投資效率產(chǎn)生影響。其實(shí)還是國家層面給出的導(dǎo)向，企業(yè)在很大程度上會向著減少企業(yè)稅收方面進(jìn)行投資決策，這個決策可能會給企業(yè)帶來利益，也可能會讓企業(yè)投資效率低下。

（2）“一帶一路”倡議對企業(yè)投資效率的影響

“一帶一路”倡議主要針對對外投資，通過以下途徑改變企業(yè)的投資行為和投資效率：第一，“一帶一路”倡議通過發(fā)布財稅支持政策，提高稅收優(yōu)惠，采用財政貼息等手段，撬動更多的資金參與“一帶一路”建設(shè)。田翰靈（2017）認(rèn)為，加強(qiáng)在財政稅收模式上的升級， 充分有效地應(yīng)用“一帶一路”的發(fā)展戰(zhàn)略優(yōu)勢，增強(qiáng)各大企業(yè)在投資上的建設(shè)力量，才開拓更遠(yuǎn)大的商機(jī)與機(jī)遇。第二，“一帶一路”倡議通過發(fā)布金融支持政策，為企業(yè)提供大量融資支持，促進(jìn)貨幣的流轉(zhuǎn)。彭瑞（2018）指出，我國政策性金融機(jī)構(gòu)要強(qiáng)化政策性金融工具作用，更好地在支持國家經(jīng)貿(mào)合作、重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、支持企業(yè)“走出去”等方面發(fā)揮作用。第三，“一帶一路”倡議通過發(fā)布投資貿(mào)易合作支持政策，消除投資和貿(mào)易壁壘，構(gòu)建良好的營商環(huán)境，激發(fā)企業(yè)投資潛力。廖萌（2015）研究得出投資貿(mào)易合作是共建“一帶一路”的核心目標(biāo)?！耙粠б宦贰毖鼐€國家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)互補(bǔ)性很強(qiáng)，經(jīng)貿(mào)互利合作潛力巨大，貿(mào)易與投資齊頭并進(jìn)的局面正在形成。在“一帶一路”建設(shè)背景下，擴(kuò)大投資貿(mào)易合作將給沿線國家?guī)砀蟮氖袌隹臻g、更多的就業(yè)機(jī)會和更廣的合作領(lǐng)域，當(dāng)然也給中國企業(yè)“走出去”帶來巨大機(jī)遇。第四，“一帶一路”倡議通過發(fā)布海關(guān)支持政策，順暢大通道、提升大經(jīng)貿(mào)、深化大合作，更大程度地維護(hù)貿(mào)易安全與便利、保障貨物順暢流動和人員自由流動方面。而制造業(yè)作為我國的支柱產(chǎn)業(yè)，主導(dǎo)了我國經(jīng)濟(jì)的增長?！耙粠б宦贰背h的提出為制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級提供了極大的便利；同時制造業(yè)企業(yè)積極響應(yīng)上述四大支持政策，對外投資的規(guī)模與效率都得到了巨大的改變。

三、研究設(shè)計與樣本選擇

（1）研究設(shè)計

本文的研究目的在于檢驗(yàn)隨著政策的實(shí)施對企業(yè)投資效率的相關(guān)性問題，可以看出能在“一帶一路”政策實(shí)施期間，外部環(huán)境及企業(yè)面臨的投資機(jī)會都較為理想，因此能夠通過各種措施提高企業(yè)的投資效率。對此，我們推出如下假設(shè)：

假設(shè)1：政府出臺的“一帶一路”政策提高了企業(yè)投資效率。

具體分析如下：

主要研究模型如下：Investi，t=α0+α1TQi，t-1+α2 EVENTdumi，t+α3TQi，t-1*EVENTdum+ΣControlsi，t-1+εi，t；

根據(jù)假設(shè)1，若模型（1）中α3顯著為正，則說明該政策使得企業(yè)的投資效率提高。

（2）樣本選擇與變量定義

本文研究樣本為2008-2017年路上“一帶一路”沿線省份A股上市公司的年度數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來自于國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫和色諾芬經(jīng)濟(jì)金融研究（CCER）數(shù)據(jù)庫。我們數(shù)據(jù)不全的公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行了刪除處理。

四、實(shí)證結(jié)果

首先我們檢驗(yàn)了“一帶一路”政策對企業(yè)投資效率的影響，回歸結(jié)果見下表。在控制行業(yè)因素及加入控制變量情況下TQ*EVENTdum系數(shù)為0.0394且顯著（t=8.05，p<0.001），這說明“一帶一路”政策顯著提高了企業(yè)的投資效率。下表的結(jié)果說明了“一帶一路”政策提高了企業(yè)的投資效率，驗(yàn)證了我們的假設(shè)1。

五、結(jié)論和建議

研究發(fā)現(xiàn)，“一帶一路”倡議有利于我國制造業(yè)上市公司投資規(guī)模的擴(kuò)張和投資額的不斷增加，并且通過以上的實(shí)證分析我們可以得出“一帶一路”倡議促進(jìn)了我國制造業(yè)上市公司的投資效率的提高。本文補(bǔ)充了微觀視角下“一帶一路”倡議對于我國制造業(yè)上市公司投資效率的影響的相關(guān)研究，對進(jìn)一步研究有著一定的啟示作用。

雖然“一帶一路”倡議促進(jìn)我國制造業(yè)上市公司投資效率的提高，但是企業(yè)仍然存在非效率投資的問題，若要發(fā)揮“一帶一路”倡議對于投資效率長期的積極作用和降低非效率投資的影響，其一，要積極調(diào)動企業(yè)自身的積極性，要針對所在地區(qū)和自身未來發(fā)展目標(biāo)的特殊性和差異性，充分利用政策帶來的優(yōu)勢和機(jī)會。從微觀層面上看，要完善內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，形成制衡約束關(guān)系。公司管理層對于所面臨的機(jī)遇和風(fēng)險作出相應(yīng)的改變，需要公司管理層對于公司戰(zhàn)略目標(biāo)與“一帶一路”倡議目標(biāo)協(xié)調(diào)的把控，因此對于高管人員的素質(zhì)和能力的要求需要提高。其二，國家需要針對地區(qū)差異和企業(yè)特殊性來實(shí)施宏觀政策，企業(yè)也要大力的支持并且抓住機(jī)會，且根據(jù)自身需要分析利弊。因此，要解決兩者之間信息不對稱的問題，建立信息反饋機(jī)制，才能做到互相配合，進(jìn)而充分發(fā)揮“一帶一路”倡議對于我國制造業(yè)上市公司投資效率的積極作用。

目前，對于“一帶一路”倡議對我國制造業(yè)上市公司投資效率的微觀途徑研究相對匱乏。未來的研究可以從以下幾個方面進(jìn)行：首先，可以考慮地區(qū)因素或者沿線重點(diǎn)省份和非重點(diǎn)省份下“一帶一路”倡議對我國制造業(yè)上市公司投資效率影響的差異，其次，還可以進(jìn)一步探討“一帶一路”倡議下我國制造業(yè)上市公司的非效率投資問題。

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作者簡介：

楊沐暄，（1998—）女，苗族，籍貫：湖南省瀘溪縣，本科，會計學(xué)，江南大學(xué)

曹煜林，（1998—）男，漢族，籍貫：江蘇省南通市，本科，會計學(xué)，江南大學(xué)

馬依努·依米提，（1997—），女，維吾爾族，籍貫：新疆，本科，江南大學(xué)

牛含笑，（1997—），男，漢族，籍貫：河南省鄢陵縣，本科，會計學(xué)，江南大學(xué)