摘 要：機(jī)構(gòu)投資者是高度專業(yè)化和日趨細(xì)化的社會(huì)分工的產(chǎn)物，是投資專業(yè)化、組織化和社會(huì)化的必然結(jié)果，也是證券市場(chǎng)日益成熟化的標(biāo)志。海外成熟資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)表明，培育和發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，使之逐步成為證券市場(chǎng)的主體，對(duì)于市場(chǎng)的成熟和完善具有重要的意義。就我國(guó)證券市場(chǎng)而言，近年來(lái)以證券投資基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者得到了迅猛的發(fā)展，正逐步成為證券市場(chǎng)的主導(dǎo)力量，對(duì)市場(chǎng)穩(wěn)定性的影響也日益增強(qiáng)。因此，研究機(jī)構(gòu)投資者與證券市場(chǎng)穩(wěn)定性之間的關(guān)系，對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者的健康發(fā)展以及證券市場(chǎng)的持續(xù)穩(wěn)定具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。然而，學(xué)術(shù)界對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者是否能發(fā)揮穩(wěn)定市場(chǎng)的功能一直以來(lái)沒有形成鮮明的定論。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，由于機(jī)構(gòu)投資者自身的不足以及證券市場(chǎng)的體制性缺陷，使得單純依靠發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)的期望變得不夠現(xiàn)實(shí)；另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者由于比個(gè)人投資者更加理性和專業(yè)，不斷壯大機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍將有利于市場(chǎng)的穩(wěn)定。本文首先研究了過去證券市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)的變化，并查找了過去十年上證綜合指數(shù)的相關(guān)數(shù)據(jù)。在界定了證券市場(chǎng)穩(wěn)定性和機(jī)構(gòu)投資者的基礎(chǔ)上，以機(jī)構(gòu)投資者的持股市值在整個(gè)市場(chǎng)的占比和上證綜合指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差建立市場(chǎng)結(jié)構(gòu)模型，研究了機(jī)構(gòu)投資者對(duì)股票價(jià)格指數(shù)穩(wěn)定性的影響情況，得出了機(jī)構(gòu)投資者減小了市場(chǎng)的波動(dòng)的結(jié)論。

關(guān)鍵詞：投資者結(jié)構(gòu)；市場(chǎng)穩(wěn)定；相關(guān)性

一、過去十年投資者結(jié)構(gòu)的變化

本文從上交所查找了過去十年個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者的歷年開戶總數(shù)，得到的數(shù)據(jù)如下表：

從上表我們可以發(fā)現(xiàn)，個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者開戶數(shù)都在逐年增加，但個(gè)人投資者增加的速度更快。在2015年，大量的個(gè)人投資者涌入證券市場(chǎng)，增速明顯高于前幾年，造成市場(chǎng)的不穩(wěn)定，可能跟當(dāng)時(shí)股票市場(chǎng)的大牛市有關(guān)。

但是，機(jī)構(gòu)投資者占比雖然越來(lái)越低，但是因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者擁有更多的資金，投資的規(guī)模更大。而且，相比于投資者數(shù)量來(lái)說(shuō)，投資者的投資規(guī)模更能影響市場(chǎng)的穩(wěn)定性。

個(gè)人投資者持股市值占比整體呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)，機(jī)構(gòu)投資者雖然人數(shù)不多，但其持股占比卻逐年上漲。一般而言，機(jī)構(gòu)投資者所占份額越大，越有利于市場(chǎng)的穩(wěn)定。這與近年來(lái)證券市場(chǎng)股價(jià)越來(lái)越穩(wěn)定不謀而合。因此我們可以猜測(cè)，機(jī)構(gòu)投資者持股占比與市場(chǎng)穩(wěn)定性呈正相關(guān)，接下來(lái)本文將通過實(shí)證分析來(lái)證明這個(gè)結(jié)論。

二、投資者結(jié)構(gòu)變化與市場(chǎng)穩(wěn)定性的相關(guān)性分析

為了分析投資者結(jié)構(gòu)變化與市場(chǎng)穩(wěn)定性的關(guān)系，本文首先在上交所查找了過去十年上證綜合指數(shù)每天的相關(guān)數(shù)據(jù)，并決定以每天的收盤價(jià)為基準(zhǔn)，求出上證指數(shù)每年的標(biāo)準(zhǔn)差，以標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)作為市場(chǎng)穩(wěn)定性的量化指標(biāo)。我們知道，標(biāo)準(zhǔn)差代表了上證指數(shù)的波動(dòng)率，標(biāo)準(zhǔn)差越大，上證指數(shù)波動(dòng)率越大，市場(chǎng)越不穩(wěn)定；標(biāo)準(zhǔn)差越小，上證指數(shù)波動(dòng)率越小，市場(chǎng)越穩(wěn)定。但是市場(chǎng)穩(wěn)定性究竟多大程度上受投資者結(jié)構(gòu)變化的影響，以及產(chǎn)生的影響有多大，都需要經(jīng)過實(shí)證分析。本文通過建立一元線性回歸模型，來(lái)考察投資者結(jié)構(gòu)變化與市場(chǎng)穩(wěn)定性之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。

1.數(shù)據(jù)的選取

本文選取了2008年2017年作為樣本區(qū)間，主要是為了考察金融危機(jī)過后市場(chǎng)的穩(wěn)定。本文選取了2008年1月1日到2017年12月31日之間所有上證指數(shù)數(shù)據(jù)（節(jié)假日除外），并通過Excel對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，求出每年的日收盤價(jià)標(biāo)準(zhǔn)差。由于上證指數(shù)數(shù)據(jù)過多，這里只給出處理后的標(biāo)準(zhǔn)差。

資料來(lái)源：上交所

2.一元線性回歸檢驗(yàn)

為了分析機(jī)構(gòu)投資者持股市值占比與上證指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差之間的關(guān)系，本文將通過EViews軟件對(duì)二者進(jìn)行一元線性回歸。

首先，設(shè)定出口額與匯率的方程為：Y=c+αX，其中，c是常數(shù)項(xiàng)，α表示的是市場(chǎng)穩(wěn)定性對(duì)投資者結(jié)構(gòu)變化的反應(yīng)程度。

結(jié)果：該模型的可決系數(shù)為R2=0.8855，修正可決系數(shù)為R2=0.8712，兩者都比較高，說(shuō)明模型對(duì)樣本的擬合很好。而且系數(shù)c，α相對(duì)應(yīng)的P值都小于0.05，說(shuō)明對(duì)應(yīng)解釋變量對(duì)被解釋變量影響顯著。所以，我們可以匯率與出口額的回歸方程為：Y=3413.814-41.0957X。從回歸的結(jié)果我們可以得出結(jié)論：當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者持股市值占比每上升1%時(shí)，上證指數(shù)收盤價(jià)標(biāo)準(zhǔn)差將下降41.0957，說(shuō)明上證指數(shù)收盤價(jià)標(biāo)準(zhǔn)差與機(jī)構(gòu)投資者持股市值占比呈現(xiàn)相反方向的變化，且對(duì)機(jī)構(gòu)投資者持股市值占比的反應(yīng)較大。

3.結(jié)論

通過上面的各種實(shí)證檢驗(yàn)得知：機(jī)構(gòu)投資者持股市值占比，上證指數(shù)收盤價(jià)標(biāo)準(zhǔn)差這兩個(gè)個(gè)指標(biāo)存在長(zhǎng)期的穩(wěn)定關(guān)系，通過上面的實(shí)驗(yàn)結(jié)果我們可以知道，證券市場(chǎng)穩(wěn)定性在一定程度上會(huì)受到投資者結(jié)構(gòu)變化的影響。

三、對(duì)策和建議

機(jī)構(gòu)投資者作為證券市場(chǎng)上最重要的投資力量，普遍受到世界各國(guó)證券市場(chǎng)管理層的高度重視。作為管理層精心呵護(hù)的對(duì)象，我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者近幾年來(lái)的發(fā)展十分迅速，推動(dòng)了中國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大。但我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量和規(guī)模既低于發(fā)達(dá)國(guó)家的水平，更與快速的證券市場(chǎng)發(fā)展不相稱機(jī)；構(gòu)投資者缺乏系統(tǒng)、嚴(yán)格的法律約束，投機(jī)化的傾向存在，對(duì)市場(chǎng)穩(wěn)定的作用有待提高；機(jī)構(gòu)投資者的創(chuàng)新受到抑制，機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)管也未到位，證券市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)不穩(wěn)。因此，本章提出相應(yīng)的對(duì)策及政策建議。

1.完善證券市場(chǎng)制度

通過發(fā)展完善證券市場(chǎng)制度，為機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入證券市場(chǎng)的發(fā)展壯大提供前提條件。機(jī)構(gòu)投資者走進(jìn)證券市場(chǎng)，通過證券市場(chǎng)發(fā)展帶動(dòng)機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展壯大，形成機(jī)構(gòu)投資者與證券市場(chǎng)的良勝互動(dòng)。當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者大規(guī)模進(jìn)入中國(guó)證券市場(chǎng)時(shí)，存在相當(dāng)大的投資風(fēng)險(xiǎn)。為此機(jī)構(gòu)投資者大規(guī)模進(jìn)入證券市場(chǎng)時(shí)也必將伴隨著中國(guó)證券市場(chǎng)的不斷規(guī)范、完善的過程，讓中國(guó)證券市場(chǎng)成為一個(gè)很好的投資場(chǎng)所，而不是一個(gè)充滿投機(jī)的賭博場(chǎng)所。建立健全有關(guān)機(jī)構(gòu)投資者的法律、監(jiān)管體系。完善的法律和嚴(yán)格的監(jiān)管是機(jī)構(gòu)投資者得以蓬勃發(fā)展的前提條件。

2. 加強(qiáng)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)管

我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者經(jīng)過近幾年起步后，逐步進(jìn)入快速發(fā)展階段。機(jī)構(gòu)投資者的種類及其投向隨著證券市場(chǎng)和國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展而不斷發(fā)展，這一階段是機(jī)構(gòu)投資者擴(kuò)張和走向規(guī)范化發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期，但是我國(guó)法律體系仍不健全，機(jī)構(gòu)投資者的行業(yè)組織及其功能也比較弱，是機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展最易出現(xiàn)嚴(yán)重問題的階段。因此機(jī)構(gòu)投資者監(jiān)管的思路和策略是：在加速證券立法進(jìn)程、形成相互協(xié)調(diào)配合的多層次法律體系基礎(chǔ)上，確立一個(gè)具有高度權(quán)威性、獨(dú)立性的證券管理機(jī)構(gòu)，要以政府的管制為主，重點(diǎn)放在管制機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展方向，規(guī)模及結(jié)構(gòu)等方面。

3. 培養(yǎng)壯大機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍

大力發(fā)展各類機(jī)構(gòu)投資者，實(shí)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資主體和投資風(fēng)格多元化，以發(fā)展促競(jìng)爭(zhēng)、以競(jìng)爭(zhēng)促效率。鼓勵(lì)和支持社會(huì)資金投資資本市場(chǎng)，進(jìn)一步擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模。

積極擴(kuò)大和引導(dǎo)QFII等機(jī)構(gòu)投資者，借鑒國(guó)外機(jī)構(gòu)投資者的先進(jìn)投資經(jīng)驗(yàn)，為我國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)一步融入國(guó)際金融市場(chǎng)創(chuàng)造有利條件。引進(jìn)QFII對(duì)于中國(guó)證券市場(chǎng)的創(chuàng)新、改善市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、提高市場(chǎng)效率、加快發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者、提高上市公司素質(zhì)等方面有積極作用。境外機(jī)構(gòu)投資者經(jīng)過嚴(yán)格挑選和限制，他們的操作理念勢(shì)必會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)股市投資行為產(chǎn)生良性影響。

參考文獻(xiàn)

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作者簡(jiǎn)介：

程文（1994.11-），男，漢族，安徽安慶人，上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，2017級(jí)碩士研究生，金融專業(yè)。