摘? ? ? 要：本文認(rèn)為，證券領(lǐng)域事中事后監(jiān)管改革在不斷向前推進的同時仍面臨三重壓力：疫情常態(tài)化防控背景下的證券發(fā)行監(jiān)管放松;中概股回歸導(dǎo)致的事前監(jiān)管放松與事中事后監(jiān)管壓力提升;金融行政訴訟中證券行政行為審查的嚴(yán)格化趨向。為防止證券事中事后監(jiān)管失效，應(yīng)重新審視事前監(jiān)管與事中事后監(jiān)管的動態(tài)關(guān)系，發(fā)揮信息監(jiān)管、信用監(jiān)管與行政處罰的聯(lián)動作用，推動私人規(guī)制與合作治理的結(jié)構(gòu)性改革。

關(guān)? 鍵? 詞：《證券法》;事中事后監(jiān)管;行政處罰;后疫情時代;中概股

中圖分類號：D912.28? ? ? ? 文獻標(biāo)識碼：A? ? ?文章編號：1007-8207（2021）03-0075-09

收稿日期：2020-10-23

作者簡介：陳文清，復(fù)旦大學(xué)法學(xué)院博士研究生，研究方向為行政法學(xué)。

基金項目：本文系上海市人大項目“國際金融中心建設(shè)規(guī)制立法比較研究”的階段性成果，項目編號：2010RD10LX075。

一、問題的提出

現(xiàn)代監(jiān)管體系是現(xiàn)代國家治理體系的重要組成部分，監(jiān)管能力是現(xiàn)代國家治理能力的重要方面。[1]2019年9月，在精準(zhǔn)預(yù)判我國市場經(jīng)濟發(fā)展態(tài)勢的前提下，國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于加強和規(guī)范事中事后監(jiān)管的指導(dǎo)意見》（國發(fā)[2019]18號）（以下簡稱《指導(dǎo)意見》）提出加強和規(guī)范事中事后監(jiān)管，以進一步深化“放管服”改革、推動政府職能轉(zhuǎn)變、打造營商環(huán)境國際化法治化。[2]近年來，金融領(lǐng)域的事中事后監(jiān)管改革可謂大刀闊斧，無論是外資準(zhǔn)入的負(fù)面清單管理還是證券發(fā)行注冊制，對于金融業(yè)的發(fā)展都有著深遠影響。在《指導(dǎo)意見》精神指引下，金融領(lǐng)域的事中事后監(jiān)管改革繼續(xù)向前邁進：其一，2020年3月修訂后的《證券法》對證券發(fā)行制度進行了系統(tǒng)性修改與完善，以推動注冊制改革從科創(chuàng)板延伸至整個資本市場。根據(jù)分步實施注冊制的理念，創(chuàng)業(yè)板試點注冊制工作從2020年4月起正式啟動;其二，修訂后的《證券法》取消了大批行政許可，如將對會計師事務(wù)所從事證券業(yè)務(wù)的監(jiān)管方式由審批改為備案。這些政策、舉措無不體現(xiàn)出證券領(lǐng)域持續(xù)推進事中事后監(jiān)管的決心。換言之，未來事前行政審批在監(jiān)管體系中的功能將再度弱化，行政監(jiān)管的重心也將繼續(xù)由前端向中后段轉(zhuǎn)移。證券領(lǐng)域的事中事后監(jiān)管將作為激發(fā)市場主體活力、以資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟的利器持續(xù)深入推廣。一方面，證券領(lǐng)域事中事后監(jiān)管改革強化了作為中后段主要執(zhí)法手段的行政處罰在行政監(jiān)管中的重要性。盡管行政管理遵循“寬進嚴(yán)出”的基本原則，但這與現(xiàn)代控制理論借助事前事中事后的全面管控以確保管理目標(biāo)的實現(xiàn)存在些許出入，也與行政執(zhí)法防止違法行為損害社會公益的根本價值與立意相背離。事中事后監(jiān)管不僅要彌補事前監(jiān)管的漏洞，還要踐行“包容、審慎監(jiān)管”的理念，在具體實踐中壓力較大。2020年修訂后的《證券法》全面強化證券監(jiān)管執(zhí)法權(quán)力，加大了對于證券違法行為的行政處罰力度，正是前端放松規(guī)制、中后段嚴(yán)格監(jiān)管的體現(xiàn)。另一方面，證券監(jiān)管雖然總體上正處于由事前向事中事后轉(zhuǎn)化的改革進程中，但就每個階段來看，仍應(yīng)確保其“逐步轉(zhuǎn)移、逐步平衡”的穩(wěn)定狀態(tài)。如果過度加快改革，極易引發(fā)整個監(jiān)管體系的不適。實際上，從2019年9月國務(wù)院發(fā)布《指導(dǎo)意見》以來，一系列突發(fā)事件的出現(xiàn)已經(jīng)為未來證券領(lǐng)域的事中事后監(jiān)管蒙上了一層陰影。如新冠肺炎疫情就致使我國社會經(jīng)濟發(fā)展格局發(fā)生了重大變化。從某種程度上說，突發(fā)事件在無形之中造成了對既定監(jiān)管改革節(jié)奏的擾亂，為未來事中事后監(jiān)管的有效開展增加了壓力。

二、后疫情時代證券領(lǐng)域事中事后監(jiān)管的三重壓力

（一）新冠疫情背景下證券發(fā)行上市監(jiān)管的進一步放松

2020年1月30日，世界衛(wèi)生組織（WHO）宣布將新型冠狀病毒疫情列為國際關(guān)注的突發(fā)公共衛(wèi)生事件（PHEIC）。隨著新冠疫情在全球范圍內(nèi)的擴散，世界衛(wèi)生組織于3月11日表示，新冠疫情的爆發(fā)已具備“全球大流行”特征。時至今日，許多國家仍為疫情重災(zāi)區(qū)，但在我國，有黨和政府的科學(xué)領(lǐng)導(dǎo)，疫情得到有效控制，我國已經(jīng)進入后疫情時代。疫情肆虐讓本就呈下行趨勢的全球經(jīng)濟雪上加霜，國際資本市場可謂集體震蕩，美股接連觸發(fā)四次熔斷，巴西、加拿大、泰國等十個國家的股市也相繼發(fā)生熔斷。歐洲、日本、韓國等受到疫情擴散影響同樣遭遇重挫。為穩(wěn)定資本市場，各國紛紛放松貨幣政策，降準(zhǔn)降息，采取稅收減免促進企業(yè)與個人信貸等措施。相比之下，盡管我國資本市場總體穩(wěn)定，但出于激發(fā)資本市場活力、防止市場衰退等因素的考量，疫情期間的上市監(jiān)管存在進一步放松的現(xiàn)象。為此，筆者收集了2019年7月1日至12月31日以及2020年3月1日至8月31日的上市審核信息并進行對比，前一階段處于新冠疫情前事中事后監(jiān)管改革逐步深化時期，后一階段處于疫情“全球大流行”時期。其中，前一階段證監(jiān)會共對外披露105次發(fā)行審核會議，總計審核通過了194家股份公司的IPO、可轉(zhuǎn)債等項目，此外有11家未通過、1家暫緩表決，平均單次審核通過量為1.85家/次，未通過量（包括暫緩?fù)ㄟ^）為0.11家/次。后一階段，證監(jiān)會共對外披露75次發(fā)行審核會議，203家公司的發(fā)行項目獲準(zhǔn)通過，1家未通過、3家暫緩表決，平均單次審核通過量為2.7家/次，未通過量為0.05家/次?？傮w來看，后一階段對外披露的發(fā)行審核次數(shù)相比前一階段減少28.6%，而審核通過總量約為前一階段的1.5倍，平均單次未通過量縮小近0.5倍①。大體可以認(rèn)為，疫情期間證券發(fā)行上市監(jiān)管總體呈現(xiàn)較為寬松的狀態(tài)。為了充分論證這一結(jié)論，筆者在區(qū)間劃分的基礎(chǔ)上對疫情前后時段進行了進一步對比（見圖1和圖2）。

具體來看，在新冠疫情暴發(fā)前的三個區(qū)間段，上市審核通過量穩(wěn)步增長，通過率穩(wěn)步提升，未通過量逐步下降，未通過率逐步降低，符合放松事前監(jiān)管的改革理念。而疫情暴發(fā)的初期，盡管上市審核次數(shù)有所降低，但通過量及平均通過率、未通過率均保持原來水平。在疫情發(fā)生近4個月后，上市審核次數(shù)開始大幅下滑，通過量卻不減反增，使得審核通過率提高了近1.5倍，甚至出現(xiàn)了未通過率近于0的情形。通過圖1和圖2，可以更清晰看到并證實新冠疫情所帶來的長期經(jīng)濟壓力以及其對證券事前上市監(jiān)管的影響。由此可以預(yù)測，隨著疫情防控常態(tài)化，未來事前監(jiān)管將維持在較為寬松的狀態(tài)以進一步激發(fā)資本市場經(jīng)濟活力，監(jiān)管的壓力也將再度轉(zhuǎn)移至事中事后階段。

（二）瑞幸風(fēng)波下的中概股回歸浪潮

2020年4月2日，在新《證券法》頒布后的一個月零2天，瑞幸咖啡作為在美國納斯達克上市而實體業(yè)務(wù)位于中國的企業(yè)發(fā)出公告，宣稱在2019年第二季度到第四季度期間存在偽造交易行為，涉及銷售額22億元。2020年4月7日，在美股開盤前夕，瑞幸咖啡宣布停牌。瑞幸咖啡財務(wù)造假事件更是引發(fā)了“蝴蝶效應(yīng)”，此后愛奇藝、好未來、跟誰學(xué)等中概股也接連遭到海外機構(gòu)發(fā)布做空報告。這一連串的所謂“中概股爆雷”事件使得中概股陷入重度信任危機，中國資本市場的海外風(fēng)評也受到影響。對此，納斯達克向美國證監(jiān)會（SEC）提請了關(guān)于修訂上市規(guī)則的提議，以收緊上市監(jiān)管。2020年5月20日，美國參議院又進一步通過了《外國公司承擔(dān)責(zé)任法案》，禁止不符合美國公眾公司會計監(jiān)督委員會（PCAOB）審計要求的外國公司在美上市①。預(yù)計未來中概股在美國掛牌上市的難度會大幅增加，且大概率會接受SEC的廣泛調(diào)查。這場瑞幸風(fēng)波雖然發(fā)生在海外并未對國內(nèi)資本市場產(chǎn)生實質(zhì)性影響，損害主體也主要是境外投資者，但其為國內(nèi)證券市場監(jiān)管帶來了危機和機遇。

中國監(jiān)管部門的回應(yīng)來自兩個方面：首先是海外應(yīng)對。中國證監(jiān)會在修訂后的《證券法》中增加“域外管轄權(quán)”的基礎(chǔ)上宣布對瑞幸咖啡進駐調(diào)查。此舉之根本目的無疑是為了通過中國證監(jiān)會對于該事件的重視和積極作為，減少瑞幸事件對于中概股的負(fù)面效應(yīng)，挽回中國企業(yè)在全球的聲譽。其次是國內(nèi)應(yīng)對以瑞幸咖啡為代表的所謂“中概股爆雷”事件以及因國外監(jiān)管收緊等連鎖反應(yīng)激起的中概股回歸浪潮②?；仡欉^去中國企業(yè)赴美上市歷程可以發(fā)現(xiàn)，阿里巴巴、京東、百度等重量級互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之所以選擇在美國上市，主要是因為過去境內(nèi)IPO排隊嚴(yán)重、審核極為嚴(yán)苛、限制較多，且在對待科技企業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)方面相較海外市場靈活性不夠。但近年隨著注冊制改革的全面展開、事前監(jiān)管的逐步放松，境內(nèi)IPO門檻降低、排隊現(xiàn)象減緩。此外，因創(chuàng)業(yè)板的改革對新經(jīng)濟公司更加包容，回歸A股上市將成為大量中概股企業(yè)考慮的方向。[3]

對于符合國家戰(zhàn)略、具有核心競爭力、市場認(rèn)可度高的優(yōu)質(zhì)股無疑應(yīng)當(dāng)積極引導(dǎo)促進其回流A股，為此證監(jiān)會于2020年4月30日發(fā)布了《關(guān)于創(chuàng)新試點紅籌企業(yè)在境內(nèi)上市相關(guān)安排的公告》（證監(jiān)會公告〔2020〕26號），將境外已上市紅籌企業(yè)境內(nèi)上市門檻進行下調(diào)以放松事前監(jiān)管③?？梢姡瑢τ诨貧wA股的紅籌企業(yè)，監(jiān)管重心將在事中事后監(jiān)管改革的基礎(chǔ)上進一步由前端轉(zhuǎn)移至中后段。然而，中概股回歸浪潮中所隱含的風(fēng)險在于中概股質(zhì)量存在良莠不齊的問題。不僅是2020年的瑞幸咖啡、愛奇藝等，早在2010年前后，美國便出現(xiàn)過中概股做空潮。除此之外，由于科技型、創(chuàng)新型企業(yè)在中概股中占比較大，潛在風(fēng)險也不可小覷，在接受其回歸國內(nèi)市場的同時，更需要強化事中事后監(jiān)管，防止出現(xiàn)做空事件對國內(nèi)資本市場、國內(nèi)投資者權(quán)益造成損害。

（三）證券行政處罰司法審查的嚴(yán)格化趨向

行政處罰是事中事后監(jiān)管運行的重要保障，隨著證券領(lǐng)域事中事后監(jiān)管的加強，證券行政處罰的適用頻率也相應(yīng)提高。從證監(jiān)會作出的行政處罰決定來看，2017年至2019年分別為109件、130件、149件，呈逐步增長趨勢④。行政處罰的司法審查案件數(shù)量也在近三年大幅提升，平均每年80起（以往僅近30起）。此外，在過往以證券監(jiān)管部門為被告的金融行政訴訟中，對證券行政處罰及其行政復(fù)議的審查占比最高，約達50%①。尤其是2018年的蘇嘉鴻訴中國證監(jiān)會行政處罰及復(fù)議案，使得證監(jiān)會在行政訴訟中迎來了首個敗訴。

⒈證券行政自由裁量標(biāo)準(zhǔn)的司法建構(gòu)。以蘇嘉鴻案為例：2016年，證監(jiān)會認(rèn)為蘇嘉鴻存在內(nèi)幕交易行為，作出了沒收違法所得和一倍罰款合計近1.4億元的決定。2017年，蘇嘉鴻提起行政復(fù)議，證監(jiān)會對此處罰予以維持，后又向北京第一中級法院提起行政訴訟，一審再次判決蘇嘉鴻敗訴。二審中，北京高院對內(nèi)幕信息認(rèn)定、證券行政調(diào)查的規(guī)則和要求、內(nèi)幕交易推定的適用條件和標(biāo)準(zhǔn)、違法所得認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)以及程序合法性正當(dāng)性等五個方面的問題進行了審理。盡管法院在部分環(huán)節(jié)支持了證監(jiān)會，但在關(guān)鍵性的內(nèi)幕交易知情人調(diào)查程序中，證監(jiān)會認(rèn)為自己已經(jīng)窮盡調(diào)查手段但仍無法聯(lián)絡(luò)上知情人殷衛(wèi)國，據(jù)此證監(jiān)會判定蘇嘉鴻的買入時點與內(nèi)幕信息形成過程“較為吻合”。而正是這一程序上的“疏漏”，使得蘇嘉鴻對于內(nèi)幕信息的獲取是出于主動還是被動難以確認(rèn)。此案進一步限制了證監(jiān)會在調(diào)查中的自由裁量權(quán)，確立了“必須找到信息傳遞的聯(lián)結(jié)人物”的法定標(biāo)準(zhǔn)。[4]盡管蘇嘉鴻案的判決結(jié)果存在很大的爭議，如有學(xué)者認(rèn)為本案證據(jù)已達到了足以證明殷衛(wèi)國為內(nèi)幕信息知情人的程度，法院不應(yīng)苛求行政機關(guān)“窮盡調(diào)查手段”。[5]但無論結(jié)果如何，法院作為司法審查的唯一主體，其判決應(yīng)當(dāng)予以充分尊重。

⒉證券行政處罰裁量權(quán)的進一步規(guī)范。以吳朝暉案等為例：2019年，吳朝暉訴中國證監(jiān)會行政處罰及復(fù)議案中，法院對山西證監(jiān)局及證監(jiān)會的權(quán)限、被訴處罰決定對內(nèi)幕信息及內(nèi)幕信息敏感期的認(rèn)定、山西證監(jiān)局認(rèn)定吳朝暉知悉內(nèi)幕信息并進行內(nèi)幕交易行為是否合法、被訴處罰決定處罰幅度是否明顯不當(dāng)四個問題進行了審查。盡管最終法院判決駁回了原告吳朝暉的訴訟請求，但在判決書中，法院對山西證監(jiān)局的行政處罰裁量權(quán)主要表現(xiàn)為在裁量基準(zhǔn)上缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的問題提出了質(zhì)疑。法院明確建議證券監(jiān)管部門以本案為契機，抓緊研究證券行政處罰領(lǐng)域中行政裁量權(quán)基準(zhǔn)制度，并以部門規(guī)章形式公布于眾。同樣，在林安訴中國證監(jiān)會行政處罰及復(fù)議案中，法院指出，雖然其應(yīng)對證券監(jiān)管部門違法所得的計算予以適當(dāng)尊重，但同時建議證監(jiān)會對此作出自我規(guī)范，以發(fā)布規(guī)范性文件等形式明確執(zhí)法標(biāo)準(zhǔn)，進一步統(tǒng)一執(zhí)法尺度。

自蘇嘉鴻案之后，證券行政處罰行為遭受司法機關(guān)質(zhì)疑甚至確認(rèn)違法、撤銷的頻率逐步上升。不難發(fā)現(xiàn)，法院對于證券行政處罰的審查（無論是程序?qū)彶檫€是實體審查）已經(jīng)較為嚴(yán)格，甚至可以認(rèn)為，司法在某種程度上正推動著證券行政處罰的規(guī)范化。然而，金融風(fēng)險、金融危機具有擴散性、破壞性，而金融規(guī)制具有專業(yè)性、復(fù)雜性，這樣的先天因素必然導(dǎo)致其重獨立性而輕問責(zé)性，重法律效果而輕合法性。如果對證券監(jiān)管部門執(zhí)法程序中進行全方位司法監(jiān)督，難免會導(dǎo)致證券行政處罰權(quán)運行不暢?？梢姡痉C關(guān)對證券行政處罰審查的收緊為證券事中事后監(jiān)管帶來了較大壓力。

三、穩(wěn)固證券事中事后監(jiān)管的路徑

事中事后監(jiān)管預(yù)示著政府從單一的事先預(yù)防性監(jiān)管向過程監(jiān)管與結(jié)果監(jiān)管的流變。然而，任何過程性監(jiān)管都有著一定的耐受度，如果監(jiān)管壓力過度集中于部分環(huán)節(jié)將可能引發(fā)整個監(jiān)管體系的不適。由上文可知，當(dāng)前證券事中事后監(jiān)管正陷入或?qū)⑾萑雺毫E增卻難以“施展拳腳”的困境，對于隱藏的危機應(yīng)當(dāng)及時察覺、未雨綢繆。

（一）重新審視事前監(jiān)管與事中事后監(jiān)管的動態(tài)關(guān)系

事中事后監(jiān)管屬于官方用語，尚不存在一個法解釋學(xué)上的具體釋義，更多是當(dāng)代中國行政任務(wù)變遷與規(guī)制改革實踐的產(chǎn)物。[6]縱觀近年的行政審批改革以及事中事后監(jiān)管改革，在“放管服”的整體統(tǒng)攝下具體呈現(xiàn)為一系列前置許可、審批的取消與取締。盡管放松和解除事前監(jiān)管有利于降低市場準(zhǔn)入門檻以順應(yīng)當(dāng)前經(jīng)濟發(fā)展趨勢，且改革也始終強調(diào)避免過去“一收就死，一放就亂”的惡性循環(huán)，但行政審批作為一項重要執(zhí)法權(quán)，如何促使行政機關(guān)理性接受、主動限縮這一權(quán)力，大批量地取消行政審批是否會導(dǎo)致行政權(quán)的部分功能缺失，行政審批是否存在對事前監(jiān)管與事中事后監(jiān)管功能的認(rèn)知偏差，等等，對于這些問題實際上并未有過客觀分析。因此，對于證券領(lǐng)域事中事后監(jiān)管所面臨的困境，需要從宏觀層面重新審視事前監(jiān)管與事中事后監(jiān)管的動態(tài)關(guān)系。

⒈正視事前監(jiān)管的積極功能。盡管當(dāng)前國家正面臨著從秩序行政向服務(wù)行政的轉(zhuǎn)變，但嚴(yán)格意義上行政執(zhí)法仍需確保其制裁與保護的雙重目的。事前審批對于行政執(zhí)法目的的現(xiàn)實作用重大，對該權(quán)力的限縮應(yīng)存在下線。如果一味指示、督促行政機關(guān)予以限制，不利于促進行政執(zhí)法體系的再平衡。此外，由于事中事后監(jiān)管相較于事前監(jiān)管更具有模糊性，其功能的充分發(fā)揮應(yīng)以完善的體系建構(gòu)為前提，因此就目前而言，事前監(jiān)管仍然是必要且重要的。

⒉把握事中事后監(jiān)管的回應(yīng)性要義。事中事后監(jiān)管并非否定和排斥事前監(jiān)管，而是力圖集中資源對市場活動進行過程性監(jiān)管，避免監(jiān)管行為的機械化與靜態(tài)化?！懊?控制型”監(jiān)管方式已經(jīng)不再適用于當(dāng)前社會，因此更需要在“回應(yīng)性規(guī)制”理念下，[7]運用綜合執(zhí)法方式進行現(xiàn)代化監(jiān)管，即通過事前事中事后全方位動態(tài)監(jiān)管實現(xiàn)監(jiān)管目標(biāo)。

⒊明晰監(jiān)管改革趨勢的可調(diào)整性。就證券監(jiān)管而言，盡管目前創(chuàng)業(yè)板注冊制改革正在修訂后的《證券法》統(tǒng)領(lǐng)下有序推進，且一定時期內(nèi)將保持穩(wěn)定，但隨著經(jīng)濟形勢的改變、改革成果的顯現(xiàn)，該領(lǐng)域的監(jiān)管改革動向并非是絕對的，很可能基于行政決策進行相應(yīng)調(diào)整——包括進一步加速推進、穩(wěn)定推進、保持當(dāng)前水平、減緩?fù)七M速度甚至停止或終結(jié)改革進程。換言之，一旦未來因中后段監(jiān)管壓力過重而出現(xiàn)市場風(fēng)險難以有效規(guī)制的情形，改革也未必是不可逆的。

（二）發(fā)揮信息監(jiān)管、信用監(jiān)管與行政處罰的聯(lián)動作用

2020年的新《證券法》以強化行政處罰作為對事中事后監(jiān)管改革下前端放松的主要回應(yīng)。從現(xiàn)實監(jiān)管角度而言，雖然行政處罰是事中事后監(jiān)管的重要抓手，但由于中后段執(zhí)法壓力的增加以及行政處罰權(quán)行使嚴(yán)格受限，因而必須依賴更為多樣的監(jiān)管方式對其進行功能性補充和基礎(chǔ)性支撐。

⒈信息監(jiān)管與大數(shù)據(jù)。信息監(jiān)管以大數(shù)據(jù)為依托，以互聯(lián)網(wǎng)為載體，通過“建庫”“通路”“活用”的方式將市場監(jiān)管的各類數(shù)據(jù)予以整合匯總并互聯(lián)共享，從而實現(xiàn)智能監(jiān)管、精準(zhǔn)監(jiān)管。第一，信息監(jiān)管可以有效對接“雙隨機、一公開”的事中事后監(jiān)管方式?！半p隨機、一公開”指隨機抽取檢查對象、隨機選派執(zhí)法檢查人員，并將抽查情況及查處結(jié)果及時向社會公開，以推動社會監(jiān)督，形成監(jiān)督合力。[8]在證券監(jiān)管領(lǐng)域，2018年11月，證監(jiān)會和市場監(jiān)管總局針對私募基金領(lǐng)域開展了一次“雙隨機、一公開”的聯(lián)合監(jiān)管工作。隨著證券領(lǐng)域事中事后監(jiān)管改革的進一步推進，未來證券領(lǐng)域“雙隨機、一公開”的監(jiān)管執(zhí)法將更為廣泛、頻繁，信息監(jiān)管也將作為其中的重要對接方式發(fā)揮基礎(chǔ)性功能。[9]第二，信息監(jiān)管是金融創(chuàng)新科技監(jiān)管的關(guān)鍵技術(shù)。目前金融領(lǐng)域已經(jīng)步入金融科技時代，金融監(jiān)管的適應(yīng)性和有效性依賴于金融科技監(jiān)管工具的創(chuàng)新。為此，自2019年起，中國人民銀行在全國各地陸續(xù)推進金融科技創(chuàng)新監(jiān)管試點，2020年金融科技創(chuàng)新監(jiān)管試點工作在上海市正式開展。上海金融監(jiān)管局于后續(xù)發(fā)布“創(chuàng)新應(yīng)用項目說明”，在關(guān)鍵技術(shù)示例中，“大數(shù)據(jù)”“區(qū)塊鏈”等均出現(xiàn)在列。第三，信息監(jiān)管是證券行政處罰的重要依托。2019年的獐子島案件中，在無逐日采捕區(qū)域記錄可以核驗的情況下，證監(jiān)會借助衛(wèi)星定位數(shù)據(jù)對獐子島公司27條采捕船只的數(shù)百余萬條海上航行定位數(shù)據(jù)進行分析，委托兩家第三方專業(yè)機構(gòu)運用計算機技術(shù)還原了采捕船只的真實航行軌跡，確定了實際采捕面積，據(jù)此認(rèn)定獐子島公司存在虛假記載并作出行政處罰。[10]大數(shù)據(jù)技術(shù)對于證實獐子島公司的財務(wù)造假行為，支撐證監(jiān)會作出行政處罰決定起到了關(guān)鍵性作用。由此可見，信息監(jiān)管有利于促進證券行政執(zhí)法程序的標(biāo)準(zhǔn)性、規(guī)范性，行政調(diào)查的快捷性、真實性，提升處罰結(jié)果的準(zhǔn)確性、統(tǒng)一性，從而舒緩司法審查壓力。

⒉信用監(jiān)管與失信懲戒?！吨笇?dǎo)意見》提出推進信用分級分類監(jiān)管，依照企業(yè)信用狀況，在監(jiān)管方式、抽查比例和頻次等方面采取差異化措施，并具體闡釋了如何實現(xiàn)“雙隨機、一公開”監(jiān)督手段與信用監(jiān)管的互動。顯然，信用監(jiān)管在當(dāng)前事中事后監(jiān)管中已經(jīng)占據(jù)重要席位。失信懲戒在證券監(jiān)管領(lǐng)域的生根與生長無疑將為今后的證券行政處罰提供持續(xù)性補充。

2020年的新《證券法》確立了證券市場誠信檔案制度，即證監(jiān)會有權(quán)將有關(guān)市場主體遵守本法的情況納入證券市場誠信檔案①。2012年，我國資本市場首部專門誠信監(jiān)管規(guī)章——《證券期貨市場誠信監(jiān)督管理暫行辦法》（證監(jiān)會令[第80號]）明確要求在證券期貨領(lǐng)域建立全國統(tǒng)一的市場誠信檔案數(shù)據(jù)庫以記錄證券期貨市場誠信信息。相比之下，先前規(guī)章僅將信用信息作為監(jiān)管的對象或輔助工具，而修訂后的《證券法》則直接將信用監(jiān)管視為重要的監(jiān)管手段，致力于與行政處罰共同發(fā)揮規(guī)制證券違法行為的聯(lián)動作用。對此，首先，需要在全國信用體系建設(shè)的基礎(chǔ)上催動證券領(lǐng)域信用監(jiān)管體系與之相協(xié)調(diào);其次，應(yīng)強化證券監(jiān)管部門的“雙隨機、一公開”監(jiān)管與信用監(jiān)管的有效銜接;再次，應(yīng)注重重塑信用監(jiān)管與行政處罰的關(guān)系，厘清失信懲戒與行政責(zé)任的關(guān)聯(lián)與界限。

總體而言，在證券監(jiān)管領(lǐng)域前置性行政審批大規(guī)模取消、而事中事后監(jiān)管體系尚未完全建立的情況下，信息監(jiān)管與信用監(jiān)管一方面將作為重要的替代工具填補當(dāng)前事中事后監(jiān)管改革遺留的制度真空，另一方面也將為行政處罰的作出從實體和程序兩個層面提供助力，使之在合理合法的基礎(chǔ)上更為果斷有力。

（三）推動私人規(guī)制與合作治理的結(jié)構(gòu)性改革

發(fā)揮信息監(jiān)管、信用監(jiān)管與行政處罰的聯(lián)動作用是以“抗壓”為核心思路，即通過融入其他監(jiān)管方式重構(gòu)與加強傳統(tǒng)政府規(guī)制。而推動私人規(guī)制與合作治理的結(jié)構(gòu)性改革則是基于“分壓”的理念，將企業(yè)自我規(guī)制與行業(yè)自律監(jiān)管等重點引入事中事后監(jiān)管之中，從而實現(xiàn)政府規(guī)制壓力的部分轉(zhuǎn)移。治理與規(guī)制是一對“形影不離”的概念。在規(guī)制治理網(wǎng)絡(luò)中，傳統(tǒng)政府規(guī)制正逐漸從“規(guī)制萬能主義”向“去中心化規(guī)制”轉(zhuǎn)換，多元行政法理論悄然生起。以企業(yè)自我規(guī)制和行業(yè)自律監(jiān)督為主要形式的私人規(guī)制成為政府規(guī)制外的重要模式。私人規(guī)制的正當(dāng)性主要體現(xiàn)在以下方面：倚重市場化力量、彌補傳統(tǒng)行政規(guī)制之不足、更具有經(jīng)驗性以及規(guī)制成本與收益成正比。[11]而合作治理則是在引入私人規(guī)制的基礎(chǔ)上，進一步強調(diào)公私多元主體的合作參與和治理網(wǎng)絡(luò)的整體架構(gòu)。合作治理網(wǎng)絡(luò)通過增加治理的范圍與調(diào)動私人資源，使不同主體共同形成和執(zhí)行政策，進而改進政府規(guī)制能力。[12]

近年來，事中事后監(jiān)管方面也透露出濃厚的強化私人規(guī)制與合作治理的改革意向。2015年出臺的《國務(wù)院關(guān)于“先照后證”改革后加強事中事后監(jiān)管的意見》（國發(fā)[2015]62號）明確指出，市場主體可以通過創(chuàng)新企業(yè)戰(zhàn)略、改革內(nèi)部質(zhì)量管理、設(shè)定高于法定要求的自律性規(guī)范。由市場主體自行制定自律性規(guī)范無疑是企業(yè)自我規(guī)制的重要體現(xiàn)。對于行業(yè)自律監(jiān)管而言，中國證券業(yè)協(xié)會于2019年12月4日發(fā)布了《中國證券業(yè)協(xié)會自律措施實施辦法》（中證協(xié)發(fā)[2019]331號），以強化對會員的自律管理。其中既包括立案調(diào)查、審理、自律復(fù)議，并進一步確立了自律管理與行政執(zhí)法、刑事司法等銜接程序。而相比證券業(yè)協(xié)會，證券交易所在自律監(jiān)管中扮演著更為關(guān)鍵的角色。實際上，交易所自律監(jiān)管已經(jīng)較為成熟，尤其在科創(chuàng)板注冊制改革背景下，交易所發(fā)布了一系列自律監(jiān)管工作規(guī)范以配合事前監(jiān)管的放開。證券領(lǐng)域的行業(yè)自律監(jiān)管體系正在逐步朝著體系化、精細化、合作化發(fā)展。但相較于政府規(guī)制，證券領(lǐng)域的企業(yè)自我規(guī)制以及行業(yè)自律監(jiān)管仍然存在一定的局限性。就自我規(guī)制而言，企業(yè)合規(guī)意識仍較為薄弱，修訂后的《證券法》強化了市場主體的法律責(zé)任和信息披露要求與民事賠償責(zé)任，顯然是為了從立法層面倒逼企業(yè)提高合規(guī)意識。而行業(yè)自律監(jiān)管方面存在的問題則較為特殊。交易所的法律屬性既不是純粹的自律管理組織，也不同于一般意義上的營利組織，更不是政府機構(gòu)。[13]相較于行業(yè)協(xié)會監(jiān)管，交易所監(jiān)管能產(chǎn)生更為實質(zhì)的監(jiān)管效果;而相較于政府監(jiān)管，交易所監(jiān)管又具有本質(zhì)上的差異，且由于證監(jiān)會的垂直領(lǐng)導(dǎo)容易受到行政權(quán)的干預(yù)。因此，就證券領(lǐng)域的私人規(guī)制與合作治理而言，首先需要通過進一步立法明確證券業(yè)協(xié)會自律監(jiān)管、交易所自律監(jiān)管與政府監(jiān)管之間的界限，合理分割各自的機制運行空間;其次應(yīng)謀求聯(lián)合監(jiān)管與合作治理，致力于實現(xiàn)事中事后全過程監(jiān)管中的有效溝通、互動、協(xié)調(diào)，以保護投資者權(quán)益為最高原則，發(fā)揮監(jiān)管效用的最大化。

總之，當(dāng)前我國證券領(lǐng)域的事中事后監(jiān)管改革正在按照《指導(dǎo)意見》提出的“加強和規(guī)范事中事后監(jiān)管”要求有序向前推進，改革成果顯著，市場反應(yīng)良好，但同時應(yīng)進行反思，防范改革過程中的各種潛在風(fēng)險。在本就呈現(xiàn)為放松事前規(guī)制的改革態(tài)勢下，新冠疫情帶來的長期經(jīng)濟壓力以及瑞幸風(fēng)波下的中概股回歸浪潮使得當(dāng)前的事前監(jiān)管再度放松，事中事后監(jiān)管壓力倍增。然而，從近期司法實踐來看，對于證券行政行為尤其是行政處罰的司法審查趨于嚴(yán)格，行政執(zhí)法權(quán)的行使面臨著實體與程序的雙重限制。基于此，應(yīng)及時預(yù)防和調(diào)整，為證券事中事后監(jiān)管舒緩壓力。

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（責(zé)任編輯：董博宇）

The Cold Thinking of the Supervision in and after the Event in the

Securities Field in the Post Epidemic Era-Crisis and its Response

Chen Wenqing

Abstract：At present，in the securities field，the ex post regulatory reform is constantly advancing.At the same time，it is facing three pressures：first，COVID-19 continues to deregulate the issuance and listing of securities;second，the pre regulatory relaxation caused by the wave of stock return and the pressure of supervision after the event;third，the strict trend of securities administrative behavior review in financial administrative litigation.During and after the securities affair，the supervision not only needs to fill the loopholes in the prior supervision and undertake the more severe task of financial risk prevention，but also requires the supervision department to exercise the power prudently，standardize the exercise of power and avoid procedural defects，so as to cope with the increasingly strict judicial review.In order to prevent the failure of supervision in the event and after the event，we can ease and prevent it through the general idea of decompression，compression and partial pressure.The specific performance is to re-examine the dynamic relationship between supervision in advance and supervision in the event and after the event，and give play to the joint action of information supervision，credit supervision and administrative punishment to promote the structural reform of private regulation and cooperative governance.

Key words：Securities Law;supervision during and after the event;administrative punishment;post epidemic era;Chinese companies'share