蘭麗玉 沈頌東

(吉林大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 吉林長春 519040)

新冠疫情的常態(tài)化使人們的工作和生活受到了嚴(yán)重影響，由原本的線下工作，更多地轉(zhuǎn)為線上工作，在線工作的人數(shù)與時間不斷增加，激發(fā)了人們向虛擬世界拓展的需求，也為構(gòu)建一個虛實相融的新型社會形態(tài)帶來了契機。在此背景下，元宇宙概念迅速走紅，元宇宙依托區(qū)塊鏈、數(shù)字孿生、云計算等技術(shù)，構(gòu)建出一個虛實相融的世界。在虛擬世界中，基于數(shù)字技術(shù)可以實現(xiàn)各種權(quán)益的確認(rèn)、定價、交易、流通，形成一個完整的數(shù)字生態(tài)系統(tǒng)，并與現(xiàn)實世界互聯(lián)互通，在這樣的環(huán)境下，通證經(jīng)濟(jì)能夠全面發(fā)展。雖然虛擬數(shù)字空間確實擴大了人類的能力范圍，解決了現(xiàn)實世界存在的物理局限，極大地促進(jìn)了金融創(chuàng)新與數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，但縱觀金融創(chuàng)新的發(fā)展歷程可以發(fā)現(xiàn)，先進(jìn)信息技術(shù)與新型金融產(chǎn)品設(shè)計的耦合產(chǎn)生了各種復(fù)雜的問題，例如小范圍攪動帶動系統(tǒng)大范圍波動和風(fēng)險的鏈?zhǔn)絺鬟f。元宇宙與通證經(jīng)濟(jì)的融合將成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新動能，那么高度發(fā)達(dá)的通證經(jīng)濟(jì)下的金融將會出現(xiàn)哪些新的風(fēng)險因素，如何防范?這是本文要探討的問題。

1 通證、區(qū)塊鏈與元宇宙

“通證(token)”在計算機領(lǐng)域表示“令牌”，每一個網(wǎng)絡(luò)節(jié)點輪流傳遞令牌，只有拿到令牌的節(jié)點才能通訊，它代表一種權(quán)利或權(quán)益證明、一種可流通的加密數(shù)字權(quán)益證明，因此通證經(jīng)濟(jì)定義為“可流通的加密數(shù)字經(jīng)濟(jì)”。與通證經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)的區(qū)塊鏈技術(shù)是一種基于計算機分布式數(shù)據(jù)儲存、加密算法、共識機制等技術(shù)的新興應(yīng)用范式，能保證內(nèi)容的不可篡改與可追溯、個人隱私的隱匿、壟斷可能的降低及消除中間環(huán)節(jié)，避免出現(xiàn)信任危機。區(qū)塊鏈技術(shù)提供的機器信任是基于代碼，能通過共識機制、分布記賬等技術(shù)保障內(nèi)容的可靠性，擴大信任范圍，降低信任成本。

區(qū)塊鏈技術(shù)與通證經(jīng)濟(jì)之間雖相互獨立，但關(guān)系密切。一方面，區(qū)塊鏈技術(shù)是后臺技術(shù)，而通證經(jīng)濟(jì)是前臺經(jīng)濟(jì)形態(tài)；另一方面，區(qū)塊鏈技術(shù)為通證經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的安全性提供了保障，使通證不依賴第三方便可實現(xiàn)確權(quán)、定價、交易、流通，達(dá)到去中心化。由于缺乏廣泛的應(yīng)用場景，通證經(jīng)濟(jì)作為一種“通證+區(qū)塊鏈”的新型經(jīng)濟(jì)模式，在現(xiàn)實中還未充分發(fā)揮有效的配置資源作用，但元宇宙能夠為通證經(jīng)濟(jì)提供理想的運行環(huán)境，同時利用通證經(jīng)濟(jì)聯(lián)通現(xiàn)實世界與虛擬世界，形成一個數(shù)字經(jīng)濟(jì)與現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)的雙向循環(huán)。因此，通證經(jīng)濟(jì)的高度發(fā)達(dá)會為金融創(chuàng)新帶來新的機遇，但風(fēng)險也相伴而生，相應(yīng)的防范就顯得十分必要。

傳統(tǒng)金融危機是指一個國家或地區(qū)的金融體系出現(xiàn)劇烈動蕩及混亂局面，對實體經(jīng)濟(jì)造成負(fù)面影響，金融危機頻發(fā)的根源是金融系統(tǒng)的脆弱性。通過對歷次金融危機的分析，金融系統(tǒng)脆弱性一部分來自金融系統(tǒng)自身的特殊性，即金融產(chǎn)品的虛擬性、交易機制、金融機構(gòu)自身脆弱的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、金融體系的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)；此外，信息不對稱、投資者情緒與心理的不穩(wěn)定、收入的不均衡也是金融脆弱性加劇的催化劑。這兩方面的因素能夠?qū)⑤^小的沖擊迅速變?yōu)檎麄€經(jīng)濟(jì)體的危機。

2 元宇宙環(huán)境下通證經(jīng)濟(jì)的金融風(fēng)險分析

元宇宙為通證經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展提供了有利條件，依托區(qū)塊鏈等技術(shù)和虛擬經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，金融風(fēng)險呈現(xiàn)出新的面貌。元宇宙環(huán)境下的通證經(jīng)濟(jì)在帶來社會進(jìn)步、創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)價值的同時，也會產(chǎn)生新的風(fēng)險因子，帶來新的挑戰(zhàn)。

2.1 消除舊風(fēng)險因子

在“元宇宙+通證經(jīng)濟(jì)”中，區(qū)塊鏈技術(shù)充當(dāng)著重要角色，它為元宇宙的組織模式、治理模式、經(jīng)濟(jì)模式提高了基礎(chǔ)技術(shù)架構(gòu)，并且其去中心化的特點與元宇宙的理念“共創(chuàng)、共享、共治、共榮”不謀而合，相互成就。

針對信息不對稱的問題，區(qū)塊鏈技術(shù)具有先天優(yōu)勢。第一，分布式儲存能防止信息被篡改，每條交易記錄都必須是所有的節(jié)點共同完成，加上共識機制，必須獲得51%的支持才能篡改，所以改變信息很困難；第二，區(qū)塊鏈技術(shù)屬于機器信任機制，非對稱授權(quán)技術(shù)既能保證個人信息的安全，又能弱化平臺對信息的控制，降低信任成本，實現(xiàn)共享。因此，信息的透明度大大提高，投資者所掌握的信息對稱程度提高，發(fā)生羊群效應(yīng)的可能性降低。

對于收入差距，通證經(jīng)濟(jì)在一定程度上將改變現(xiàn)有的分配制度和生產(chǎn)關(guān)系，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，將整個社會的經(jīng)濟(jì)“蛋糕”做大，帶來共同富裕。在通證經(jīng)濟(jì)下，生產(chǎn)關(guān)系的改變將打破現(xiàn)在的雇傭關(guān)系，參與生產(chǎn)的各方關(guān)系更加密切，每一個人都有機會參與公司治理，享受公司發(fā)展紅利，將各方利益捆綁在一起，變成利益共同體，由原本的多方博弈變?yōu)檎虿┺?，從而實現(xiàn)良性循環(huán)、共同富裕。

對于金融體系的自身缺陷，分布式賬本可以完善現(xiàn)有的金融資產(chǎn)交易機制。一方面，分布式賬本可以記錄交易數(shù)據(jù)，共享和同步數(shù)據(jù)庫，并依靠數(shù)字化信任機制實現(xiàn)金融資產(chǎn)的交易自動化。去中心化可以降低中心服務(wù)系統(tǒng)的開發(fā)成本與維護(hù)成本，提高清算支付效率，簡化流程，縮短周期，提高運行效率與經(jīng)濟(jì)效益；另一方面，分布式賬本可以通過加密技術(shù)與電子簽名，保證交易信息的真實性，通過對資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的明確，降低銀行對資產(chǎn)優(yōu)劣的甄別成本，從而提高信貸質(zhì)量，降低銀行等金融機構(gòu)的風(fēng)險，強化金融系統(tǒng)的穩(wěn)健性。

2.2 催生新風(fēng)險因子

2.2.1 通證衍生化趨勢明顯

衍生品誕生的初衷是對沖風(fēng)險，事實上也進(jìn)一步放大了風(fēng)險。當(dāng)前，市場上的通證衍生品包含期貨、期權(quán)、永續(xù)合約，其標(biāo)的物是流動性強、熱度高的主流通證，但價格波動大、風(fēng)險屬性強，在杠桿的作用下，風(fēng)險與波動性被顯著放大，投資者在交易過程中穿倉、爆倉的可能性更高。例如，近些年比特幣的價格變動頻繁，曾一個交易日的價格跌幅高達(dá)80%，如果進(jìn)行杠桿交易，那么在10倍、100倍的杠桿下，整個金融系統(tǒng)的風(fēng)險就被成倍放大。此外，相關(guān)立法與交易規(guī)則的缺失、支持離岸跨地交易等特點，加上交易所競爭性地提高杠桿倍數(shù)吸引投資者，帶來高頻率的穿倉，但現(xiàn)階段仍采用的是穿倉分?jǐn)倷C制，投資者棄倉離場的可能性仍比較高。因此，在交易機制不完善的情況下，通證衍生品可能成為投機的工具，成為金融風(fēng)險的高聚集地帶。

2.2.2 金融虛擬化程度更高

白欽先(2004)提出了金融虛擬性，是指金融工具顯出超越實體經(jīng)濟(jì)合理界限的規(guī)范性、本質(zhì)性特征或狀態(tài)，主要表現(xiàn)為不斷創(chuàng)新的金融工具與實物資產(chǎn)的聯(lián)系日漸疏遠(yuǎn)、金融工具的市場價值超越其自身實體價值及作為權(quán)益憑證所代表的實體價值和金融工具交易導(dǎo)致的金融部門相對獨立于實體經(jīng)濟(jì)的運動特征。例如，股票、債券屬于具有虛擬性的金融資產(chǎn)，期權(quán)與期貨的虛擬程度再高一點，指數(shù)期貨或期貨期權(quán)等虛擬程度就更高。因此，虛擬程度更高，離實體經(jīng)濟(jì)更遠(yuǎn)，價格波動的幅度更高，自我擴張性更強，可控性更小，風(fēng)險性更大。在通證經(jīng)濟(jì)下，金融資產(chǎn)的虛擬程度更高。例如，比特幣是一種虛擬加密貨幣，本身具有一定的虛擬性，以比特幣為標(biāo)的物的比特幣期貨更是在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步虛擬，這便是金融虛擬性演進(jìn)至更高階段。金融虛擬化會導(dǎo)致金融資產(chǎn)價值急劇膨脹、信用關(guān)系高度復(fù)雜、金融體系聯(lián)系更加緊密甚至達(dá)到“牽一發(fā)而動全身”的程度(白欽先，2008)。白欽先與譚慶華(2008)研究發(fā)現(xiàn)，隨著金融虛擬化的發(fā)展，雖然提高了資源的配置效率、分散了風(fēng)險、發(fā)現(xiàn)了價格、實現(xiàn)了財富的再分配，但是可能進(jìn)入“金融功能迷失陷阱”。換句話說，在金融發(fā)展過程中，忽略對金融功能的追求，偏離科學(xué)的軌道，或只關(guān)注金融正向功能而忽略金融負(fù)向功能(白欽先、譚慶華，2006)，并在研究過程中剔除金融負(fù)向功能(白欽先、常海中，2007)，這樣的選擇性忽略可能造成人們的盲目樂觀與集體性謬誤。

2.2.3 去中心化金融存在缺陷

傳統(tǒng)的金融屬于中心化金融，即人們的資金流轉(zhuǎn)與交易離不開金融中介，這樣的體系存在信息不對稱、權(quán)力過于集中、隱私泄露、金融審查過嚴(yán)、金融服務(wù)不平等等問題，這些問題隨著金融的發(fā)展逐漸暴露，導(dǎo)致公眾對中心化金融體系逐漸失去信心，以去中心化為主要特點的加密貨幣開始獲得投資者的追捧。在元宇宙環(huán)境下，去中心化金融(DeFi)是基于加密貨幣和區(qū)塊鏈技術(shù)建立的創(chuàng)新金融體系，利用數(shù)學(xué)算法和代碼發(fā)行金融資產(chǎn)，自動執(zhí)行智能合約，從而提供去中心化的金融產(chǎn)品與服務(wù)。這樣的體系既提供了金融服務(wù)，又實現(xiàn)了金融脫媒，但目前去中心化金融平臺的治理仍離不開平臺開發(fā)機構(gòu)，因此不可避免地存在“中心化”，導(dǎo)致“平臺作惡”。此外，去中心化金融存在明顯的脆弱性，允許重復(fù)抵押，完全依賴私人擔(dān)保，依托“穩(wěn)定幣”造成高杠桿、順周期、流動性錯配等問題，可能引發(fā)金融危機。此外，雖然去中心化金融與中心化金融會隨著元宇宙的構(gòu)建關(guān)聯(lián)性越來越高，但其對傳統(tǒng)金融體系的外溢影響也越來越顯著。

3 元宇宙環(huán)境下的通證經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險防范對策

針對上述分析，元宇宙的構(gòu)建會消除一些金融風(fēng)險因子，也會產(chǎn)生新的風(fēng)險因子。因此，筆者對新環(huán)境下的風(fēng)險防范給出了以下三條建議，希望能有所啟發(fā)。

3.1 設(shè)立專職監(jiān)管部門，建立通證經(jīng)濟(jì)下的專有風(fēng)控體系

目前，通證經(jīng)濟(jì)處于探索階段，相關(guān)的制度與法律法規(guī)存在一定的滯后性，應(yīng)積極推動相關(guān)領(lǐng)域的立法工作，規(guī)范通證的定價、發(fā)行、流通、交易。由于元宇宙環(huán)境下的金融具有新的特點，可以針對當(dāng)前的金融監(jiān)管體系設(shè)立一個與證監(jiān)會、銀保監(jiān)會作用相似的中國數(shù)字金融監(jiān)管局，主要負(fù)責(zé)數(shù)字經(jīng)濟(jì)監(jiān)管治理方面的工作，牽頭健全數(shù)字金融方面的立法。通證的交易、流通、創(chuàng)新往往涉及其他的金融領(lǐng)域，還需要對接其他相關(guān)的金融監(jiān)管機構(gòu)。此外，需要加強數(shù)字經(jīng)濟(jì)監(jiān)管科技的研究，開發(fā)新型監(jiān)管體系與風(fēng)控模型，關(guān)注可能出現(xiàn)的新型風(fēng)險。

3.2 縮小貧富差距，致力于解決多方博弈問題

縮小貧富差距，不僅要做大“蛋糕”，還要分好“蛋糕”。完善相應(yīng)的分配制度，將多方要素納入分配機制中，不僅要考慮資本、勞動、技術(shù)要素，還要提高勞動在初次分配中的比重，提高低收入人群的收入，擴大中等收入群體，避免出現(xiàn)M型社會結(jié)構(gòu)。目前，解決多方博弈主要是沿著“博弈論——機制設(shè)計——新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)——激勵相容”的方向設(shè)計達(dá)到激勵相容效果的機制，從而實現(xiàn)共贏。當(dāng)人們的利益一致、“蛋糕”做大時，正向博弈便能帶來共贏，貧富差距將逐漸縮小。在元宇宙環(huán)境下，區(qū)塊鏈技術(shù)能為共贏機制的設(shè)計帶來希望，可以降低信用門檻、打破公司邊界、削弱渠道價值、組織長尾供給、改變企業(yè)追捧的壟斷天性(袁煜明，2018)，可以重塑傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)下利益相關(guān)者之間的關(guān)系，使人們能夠平等地參與交易。

3.3 把握金融創(chuàng)新的“度”，循序漸進(jìn)

金融業(yè)的發(fā)展離不開金融創(chuàng)新，元宇宙為金融創(chuàng)新提供了技術(shù)支撐和市場空間，通證衍生化、證券通證化將是未來探索的方向。但縱觀歷次金融危機可以發(fā)現(xiàn)，金融創(chuàng)新在其中扮演了重要角色，因此把握住金融創(chuàng)新的“度”就顯得非常重要，既要保證金融發(fā)展有足夠的動力，又要把控住風(fēng)險。在進(jìn)行金融創(chuàng)新的過程中，應(yīng)當(dāng)將這些方面考慮進(jìn)來：金融機構(gòu)自身是否能夠駕馭？當(dāng)前的市場是否能承載這些產(chǎn)品？目前的監(jiān)管是否能夠與該創(chuàng)新產(chǎn)品相匹配？這些不僅要求金融機構(gòu)進(jìn)行思考，還要求監(jiān)管者尋找監(jiān)管與創(chuàng)新的平衡點。

4 結(jié)語

元宇宙被認(rèn)為是一場新的互聯(lián)網(wǎng)革命，將構(gòu)建一個虛實相融的新型社會形態(tài)，在此背景下，通證經(jīng)濟(jì)將會依托區(qū)塊鏈等技術(shù)高度發(fā)達(dá)，金融發(fā)展呈現(xiàn)出新態(tài)勢，使得金融風(fēng)險因子發(fā)生改變。例如，通證衍生化更明顯、金融虛擬化程度更高、金融去中心化不完全等。因此，相應(yīng)的防范變得尤為重要，需要從法律、收入分配、金融創(chuàng)新等方面入手，構(gòu)建一個元宇宙環(huán)境下的金融風(fēng)險監(jiān)管機制和防控體系，實現(xiàn)通證經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，讓元宇宙成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“助推器”。