北京物資學(xué)院 柯明 葉吉祥

作為制造業(yè)的代表之一，中國家電行業(yè)歷經(jīng)從粗放到集約、從國內(nèi)市場(chǎng)到國外市場(chǎng)幾十年發(fā)展，其發(fā)展過程突顯了中國式企業(yè)經(jīng)營管理特點(diǎn)，其股權(quán)結(jié)構(gòu)中終極控制現(xiàn)象尤為明顯，故而以家電行業(yè)為對(duì)象研究終極控制現(xiàn)象對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響便極具代表性。

1 研究假設(shè)的提出

假設(shè)1：若實(shí)際控制人擁有現(xiàn)金流權(quán)愈大，則公司業(yè)績(jī)愈好?，F(xiàn)金流權(quán)指的是股東按照持股比例所擁有的分紅權(quán)。終極控制人試圖通過改善或提高企業(yè)績(jī)效，從而也使自身獲取更多收益。

假設(shè)2：若兩權(quán)分離度愈大，則家電企業(yè)績(jī)效愈差。兩權(quán)分離度數(shù)值上等于終極控制權(quán)比例除以終極現(xiàn)金流權(quán)，即兩權(quán)分離度指的是終極控制股東以百分之一的持股獲取控制權(quán)比例。如果兩權(quán)分離度越高，則意味著以較少的資金投入獲取高的控制權(quán)，這很有可能誘使終極控制股東侵占小股東權(quán)益權(quán)利，因?yàn)榧词贡话l(fā)現(xiàn)，損失的成本也較低。

假設(shè)3：若終極控制層級(jí)愈多，則公司績(jī)效愈差。層級(jí)越多，越是隱秘，在信息不對(duì)稱下，終極控制人更容易驅(qū)使利益轉(zhuǎn)移或者流向?qū)ψ约河欣姆较颍瑥亩斐善髽I(yè)績(jī)效下降。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 研究樣本與數(shù)據(jù)來源

本文以2010～2012年深滬兩市符合條件的家電行業(yè)上市公司平衡面板數(shù)據(jù)為研究對(duì)象，其中篩選標(biāo)準(zhǔn)如下：剔除控制權(quán)比例低于10%的公司；剔除在任一年度曾被ST、PT 的家電上市公司。

2.2 模型和變量定義

2.2.1 模型假設(shè)

根據(jù)上述分析，提出下列三大模型。

假設(shè)1：現(xiàn)金流權(quán)假設(shè)模型。

其中α0表示常數(shù)，β1，β2，β3，β4為系數(shù)，εi為未考慮進(jìn)去的其他因素。

假設(shè)2：兩權(quán)分離度假設(shè)模型。

其中α0表示常數(shù)，β1，β2，β3，β4為系數(shù)，εi為未考慮進(jìn)去的其他因素。

假設(shè)3：控制層級(jí)假設(shè)模型。

其中α0表示常數(shù)，β1，β2，β3，β4為系數(shù)，εi為未考慮進(jìn)去的其他因素。

2.2.2 變量界定

表1 變量界定表

3 實(shí)證分析

3.1 變量描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2 描述性統(tǒng)計(jì)表

從表2可知，終極現(xiàn)金流權(quán)比例平均值為0.3241，最大值為0.85，最小值為0.0184，相差非常明顯；兩權(quán)分離度最大值21.4837，最小是0.8287，在家電行業(yè)中，終極控制股東平均投入32.41%的資本，便可以擁有該公司40.79%的控制權(quán)；控制層級(jí)家電行業(yè)終極控制股東最小通過一條鏈條、最多6條實(shí)現(xiàn)控制，整個(gè)家電行業(yè)平均可通過2.4912條控制鏈條實(shí)施對(duì)家電上市公司的控制。

3.2 回歸模型

假設(shè)1回歸結(jié)果：

表3

由表3可以得出回歸方程為：

上述回歸方程顯著性水平為0.053，說明該回歸方程是非常顯著的。該方程各個(gè)變量的VIF都小于5，說明方程共線性非常不顯著，也即不存在共線問題，復(fù)相關(guān)系數(shù)R=0.053說明擬合度一般，這是因?yàn)榭赡艽嬖谥F(xiàn)金流權(quán)之外的重要影響因素比如兩權(quán)分離度等，符合要求?；貧w方程UCR系數(shù)是正數(shù)，證明方程中終極現(xiàn)金流權(quán)越高，企業(yè)績(jī)效越高。符合假設(shè)1。

從假設(shè)2回歸結(jié)果同理可得出假設(shè)二回歸方程為：

調(diào)整R方為0.003方程擬合度一般，檢驗(yàn)水平Sig.為0.387方程顯著性一般，VIF都小于5方程證明方程不存在共線性問題。兩權(quán)分離度的系數(shù)為-(9E-005)是負(fù)值，證明兩權(quán)分離度越高，企業(yè)績(jī)效越低。符合假設(shè)2。

從假設(shè)3回歸結(jié)果同理可得第三個(gè)回歸方程：

該回歸方程顯著性水平為0.083，為中度顯著，調(diào)整R方為0.043，說明擬合度一般，LA的Beta系數(shù)是負(fù)值，證明控制層級(jí)越高，企業(yè)績(jī)效越低。符合假設(shè)3。

4 結(jié)語

本文使用Spss和Excel軟件，通過剔除2010～2012年滬深股市家電上市公司中不符合要求的樣本，手工整理終極控制權(quán)、現(xiàn)金流權(quán)、控制鏈條等參數(shù)，提出三個(gè)假設(shè)并經(jīng)實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果表明：現(xiàn)金流權(quán)越高，家電企業(yè)績(jī)效越好，兩權(quán)分離度越高家電企業(yè)績(jī)效越低，控制鏈條越多越不利于企業(yè)績(jī)效。

最后，本文提出如下建議與對(duì)策：

(1)為保護(hù)中小企業(yè)免受大股東利益侵害，政府應(yīng)完善法律建設(shè)，加強(qiáng)信息披露力度，運(yùn)用法律手段加強(qiáng)對(duì)證券發(fā)行、股權(quán)稀釋、關(guān)聯(lián)交易等行為的監(jiān)督和信息披露，減少信息不對(duì)稱或刻意隱瞞等侵害中小企業(yè)權(quán)益的行為。

(2)支持機(jī)構(gòu)投資者介入彌補(bǔ)小微股東在制衡終極控股股東方面的不足，逐漸形成機(jī)構(gòu)投資者對(duì)終極控股股東的監(jiān)督。

(3)切實(shí)強(qiáng)化第三方機(jī)構(gòu)諸如審計(jì)機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)的信息披露，加大證券會(huì)管理監(jiān)督，切實(shí)保護(hù)中小股東的利益。

[1]Berle,A.,and Means,G.The Modern Corporation and Private Property[M].New York:Macmillan,1991.

[2]LaPorta,R.,Lopez-de-Silanes and A.Shleifer.Corporate ownership around the world[J].Journal of Finance,1999.

[3]McConnell.J,H.Servaes.Additional Evidence on Equity Ownership, and Firm Performance[J].Journal of Economics,1990(27).

[4]Faccio,M.,Lang,L.H.P.,Young,L..Dividends and Expropriation[J].American Economic Review,2001(91).

[5]Shleifer.A,Vishny.R..Large Shareholders and corporate Control[J].Journal of Political Economy,1986(94).

[6]姜碩,莊新田,陸培明.中國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績(jī)效實(shí)證研究[J].東北大學(xué)學(xué)報(bào)(自然科學(xué)版),2007(12).

[7]楊淑娥,蘇坤.終極控制、自由現(xiàn)金流約束與公司績(jī)效——基于我國民營上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].會(huì)計(jì)研究,2009(4).

[8]劉金石,王貴.治理環(huán)境、股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值——來自中國證券市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].財(cái)經(jīng)科學(xué),2011(7).

[9]徐曉東,陳小悅.第一大股東對(duì)公司治理、企業(yè)業(yè)績(jī)的影響分析[J].經(jīng)濟(jì)研究,2003(2).

[10]毛世平,吳敬學(xué).金字塔結(jié)構(gòu)與控制權(quán)和所有權(quán)——基于涉農(nóng)上市公司的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)[J].農(nóng)業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì),2008(3).

[11]賴建清.所有權(quán)、控制權(quán)與公司績(jī)效[M].北京:北京大學(xué)出版社,2006.

[12]柳艷.基于股權(quán)機(jī)構(gòu)的國有第一大股東控制權(quán)轉(zhuǎn)移對(duì)經(jīng)營績(jī)效的影響——來自中國A股市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[D].云南:云南大學(xué),2008.

[13]牟丹軻.終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)偏離下的公司價(jià)值——基于我國民營上市公司的實(shí)證研究[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì),2010(4).

[14]孫敬水,俞利峰.民營上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績(jī)效的實(shí)證分析——以浙江省為例[J].工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì),2007(6).

[15]鄧德強(qiáng).控制權(quán)私人收益:監(jiān)督成本補(bǔ)償與利益侵害[J].企業(yè)管理,2007.

[16]羅黨論,唐清泉.金字塔結(jié)構(gòu)所有制與中小股東利益保護(hù)[J].財(cái)經(jīng)研究,2008(7).