鐘海燕 李倩

【摘 要】 選取2006—2013年我國非金融上市公司的平衡面板數(shù)據(jù)為研究樣本，運用廣義矩估計（GMM）方法檢驗了會計穩(wěn)健性對企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響，以考察會計穩(wěn)健性的治理價值。實證研究發(fā)現(xiàn)，會計穩(wěn)健性對企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中有顯著差異。在國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性對現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響不顯著;而在非國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性越好，現(xiàn)金持有調(diào)整速度也就越快。這說明在非國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性可以作為外部監(jiān)督機制的替代，緩解股東與經(jīng)理人之間的代理沖突，進(jìn)而提高企業(yè)現(xiàn)金資源的配置效率。

【關(guān)鍵詞】 會計穩(wěn)健性; 現(xiàn)金持有; 調(diào)整速度; 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

中圖分類號：F830.59 ?文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A ?文章編號：1004-5937（2015）06-0106-04

一、引言

現(xiàn)金持有調(diào)整是指企業(yè)進(jìn)行的以提高現(xiàn)金資源配置效率為目的的營運資本管理活動。當(dāng)實際現(xiàn)金持有偏離目標(biāo)現(xiàn)金持有水平時，企業(yè)可以采取一定的方式向目標(biāo)現(xiàn)金持有水平進(jìn)行調(diào)整。一般來說，企業(yè)向目標(biāo)現(xiàn)金持有水平調(diào)整的速度越快，現(xiàn)金資源得到利用的次數(shù)就越多，其為企業(yè)創(chuàng)造的收益也就越大。因此，提高現(xiàn)金持有調(diào)整速度對企業(yè)來說具有十分重要的意義。近年來，我國上市公司的現(xiàn)金侵占和現(xiàn)金濫用問題十分嚴(yán)重，其直接結(jié)果就是企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整能力減弱，調(diào)整速度變慢，損害企業(yè)價值。已有研究表明，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離所導(dǎo)致的委托代理問題是造成現(xiàn)金侵占和現(xiàn)金濫用的主要原因。因此，采取恰當(dāng)?shù)姆绞街卫憩F(xiàn)金侵占和現(xiàn)金濫用問題，就能在一定程度上提高企業(yè)現(xiàn)金持有的調(diào)整速度。治理的方式主要從公司治理的角度出發(fā)，包括完善股東大會、董事會、監(jiān)事會的治理功能，設(shè)計良好的薪酬激勵機制等。Dittmar and Duchin（2010）以美國上市公司為研究對象，研究發(fā)現(xiàn)公司內(nèi)部治理機制較好的企業(yè)，其現(xiàn)金持有的調(diào)整速度比內(nèi)部治理機制較差的企業(yè)要快。然而，我國上市公司內(nèi)部治理機制還不是很完善，在內(nèi)部治理機制不能很好發(fā)揮其治理功能的情況下，是否有其他的替代機制可以緩解現(xiàn)金侵占和現(xiàn)金濫用問題，提高企業(yè)現(xiàn)金持有的調(diào)整速度？鑒于此，本文從公司內(nèi)部治理的替代機制會計穩(wěn)健性這一治理機制出發(fā)，考察會計穩(wěn)健性與現(xiàn)金持有調(diào)整速度的關(guān)系。

二、文獻(xiàn)回顧和研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)回顧

會計穩(wěn)健性在企業(yè)現(xiàn)金持有動態(tài)調(diào)整中所扮演的角色，屬于會計穩(wěn)健性經(jīng)濟后果范疇，因此我們著重回顧會計穩(wěn)健性經(jīng)濟后果方面的相關(guān)文獻(xiàn)。關(guān)于會計穩(wěn)健性的經(jīng)濟后果，學(xué)術(shù)界大體可分為三種觀點。一是認(rèn)為會計穩(wěn)健性給企業(yè)帶來了正面的影響，如：Ahmed等（2002）、Zhang（2008）認(rèn)為會計穩(wěn)健性降低了公司債務(wù)成本;Lara等（2011）、Li（2009）認(rèn)為會計穩(wěn)健性有助于降低公司權(quán)益成本;Biddle and Hilary（2006）、Mcnichols and Stubben（2008）、Francis and Martin（2010）認(rèn)為會計穩(wěn)健性能夠抑制公司過度投資，提高資本的投資效率。二是認(rèn)為會計穩(wěn)健性給企業(yè)帶來了消極影響，如：Bandyopadhyay等（2010）認(rèn)為會計穩(wěn)健性降低了當(dāng)期盈余對未來盈余的預(yù)測能力，損害了會計盈余的有用性;劉紅霞和索玲玲（2011）認(rèn)為會計穩(wěn)健性會加劇企業(yè)投資不足程度，惡化投資效率。三是認(rèn)為會計穩(wěn)健性并沒有什么顯著的作用，如Francis等（2004）發(fā)現(xiàn)會計穩(wěn)健性對公司的權(quán)益成本沒有顯著的影響。

在現(xiàn)金持有調(diào)整速度方面，現(xiàn)有的國內(nèi)外研究成果還是比較豐富的，如：連玉君等（2010）研究了公司規(guī)模、負(fù)債水平、股利支付水平等公司特征對現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響;Dittmar and Duchin（2010）研究了自由現(xiàn)金流、現(xiàn)金持有過度或不足以及公司治理機制對現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響;Venkiteshwaran（2011）研究了融資約束對企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響;張名譽和李志軍（2011）則進(jìn)一步研究了宏觀經(jīng)濟環(huán)境對企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響;等等。

縱觀上述研究，學(xué)術(shù)界關(guān)于會計穩(wěn)健性經(jīng)濟后果的研究尚未達(dá)成明確一致的結(jié)論，會計穩(wěn)健性的經(jīng)濟后果仍有待進(jìn)一步的研究和探討。盡管學(xué)術(shù)界從債務(wù)資本成本、權(quán)益資本成本、投資效率、盈余管理等角度對會計穩(wěn)健性的經(jīng)濟后果進(jìn)行了廣泛的研究，然而國內(nèi)外鮮有文獻(xiàn)圍繞現(xiàn)金持有動態(tài)調(diào)整這一重要活動來探討會計穩(wěn)健性的經(jīng)濟后果。鑒于現(xiàn)金持有調(diào)整速度在提高企業(yè)資源配置效率中所產(chǎn)生的重要作用，以企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度為對象，研究會計穩(wěn)健性的經(jīng)濟后果，一方面有助于進(jìn)一步探索提高企業(yè)現(xiàn)金資源配置效率的途徑，另一方面也可以為現(xiàn)有關(guān)于會計穩(wěn)健性經(jīng)濟后果的爭議提供一個有益的視角。

（二）研究假設(shè)

Watts（2003）認(rèn)為會計穩(wěn)健性可以緩解委托人和代理人之間的代理問題。具體來說，會計穩(wěn)健性不僅可以為事前有效的投資決策提供激勵，還可以為經(jīng)理人的投資決策提供事后監(jiān)督，因此，會計穩(wěn)健性能減輕由現(xiàn)金濫用所導(dǎo)致的損害企業(yè)價值的行為。Ball and Shivakumar （2005）認(rèn)為會計穩(wěn)健性能使投資者在經(jīng)理人任期的早期發(fā)現(xiàn)其投資項目發(fā)生虧損的信息，從而能及時地抑制經(jīng)理人興建帝國和實施NPV為負(fù)的投資項目的激勵。Watts（2003）還認(rèn)為會計穩(wěn)健性能使股東和董事及時接收經(jīng)理人實施項目盈利情況的信號，這些信號可以使他們能夠及時干預(yù)，并采取糾正措施，迫使經(jīng)理人放棄NPV為負(fù)的投資項目或更換負(fù)責(zé)這些項目的經(jīng)理。Louis（2009）研究發(fā)現(xiàn)會計穩(wěn)健性能增加現(xiàn)金持有的價值，抑制因現(xiàn)金持有所導(dǎo)致的損害企業(yè)價值行為的發(fā)生?？梢姡瑫嫹€(wěn)健性能夠促使經(jīng)理人更有效地使用現(xiàn)金，從而在一定程度上緩解股東和經(jīng)理人之間的利益沖突，提高企業(yè)現(xiàn)金持有的調(diào)整速度。然而，在我國存在國有和非國有兩種性質(zhì)的企業(yè)，國有和非國有企業(yè)的會計穩(wěn)健性是存在顯著差別的。朱凱和陳信元（2006）認(rèn)為在中國資本市場中，由于政府同時控制國有企業(yè)和國有商業(yè)銀行，可以通過內(nèi)部各種機制協(xié)調(diào)國有股東與國有銀行之間的利益沖突，使銀行對國有企業(yè)會計信息穩(wěn)健性的要求被大大削弱，國有企業(yè)的會計信息穩(wěn)健性程度下降;而非國有企業(yè)與國有商業(yè)銀行之間則不存在類似的內(nèi)部協(xié)調(diào)機制，非國有企業(yè)的控股股東只能按照市場化的方式向國有商業(yè)銀行進(jìn)行資金借貸，需要提高會計信息的穩(wěn)健性。朱茶芬和李志文（2008）的研究也發(fā)現(xiàn)國家控股上市公司對應(yīng)著更低的會計穩(wěn)健性。他們的進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部人控制、債務(wù)軟約束和政府干預(yù)三大治理弱化是導(dǎo)致國有企業(yè)會計信息穩(wěn)健性程度較低的制度根源。所以在同等條件下，非國有企業(yè)受到會計穩(wěn)健性的約束也越高。基于此，本文提出假設(shè)。

H：在其他條件一定的情況下，會計穩(wěn)健性對非國有企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的促進(jìn)作用要比國有企業(yè)大。

三、研究設(shè)計

本文研究過程分為兩步。第一步，借鑒Dittmar and Mahrt-Smith（2007）和Teruel and Solano（2008）的方法來建立現(xiàn)金持有部分調(diào)整模型。第二步，在部分調(diào)整模型右邊加入會計穩(wěn)健性ACi，t-1以及會計穩(wěn)健性ACi，t-1與現(xiàn)金持有水平Cashi，t-1的交互項ACi，t-1×Cashi，t-1，得到擴展的部分調(diào)整模型，以考察會計穩(wěn)健性水平對企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響。

（一）現(xiàn)金持有部分調(diào)整模型的建立

借鑒Dittmar and Mahrt-Smith（2007）和Teruel and Solano（2008）的方法來建立現(xiàn)金持有動態(tài)調(diào)整模型和最優(yōu)現(xiàn)金持有模型。

現(xiàn)金持有動態(tài)調(diào)整模型：Cashi，t-Cashi，t-1=？啄（Cash*i，t-

Cashi，t-1）+？著i，t ? ? （1）

最優(yōu)現(xiàn)金持有模型：Cash*i，t=？琢+？茁Xi，t-1+vi ?（2）

其中：Cashi，t和Cashi，t-1分別代表當(dāng)前和滯后一期的現(xiàn)金持有水平，Cash*i，t代表當(dāng)前最優(yōu)現(xiàn)金持有水平;？啄度量實際調(diào)整與最優(yōu)調(diào)整的比例，即調(diào)整速度;Xi，t-1代表一系列影響現(xiàn)金持有的公司特征因素，包括公司規(guī)模（Size）、資本結(jié)構(gòu)（Lev）、投資支出（Inv）、現(xiàn)金流量（CF）、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)（Tang）、流動性（Liq）和成長性（Grow）等變量; vi為公司特殊的非觀測效應(yīng)。

將（2）式代入（1）式中，得到如下部分調(diào)整模型（3）：

Cashi，t=（1-？啄）Cashi，t-1+？啄？茁Xi，t-1+vi+？著i，t ?（3）

（二）會計穩(wěn)健性與現(xiàn)金持有調(diào)整速度的回歸模型設(shè)計

在確定企業(yè)的會計穩(wěn)健性水平和現(xiàn)金持有部分調(diào)整模型之后，本文采用擴展的部分調(diào)整模型（4）來考察會計穩(wěn)健性水平對企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響。

Cashi，t =（1-？啄）Cashi，t-1 + ？酌ACi，t-1 + ？濁ACi，t-1×Cashi，t-1+

？啄？茁Xi，t-1+vi+？著i，t ? （4）

其中，AC代表企業(yè)會計穩(wěn)健性程度，v=？啄-？濁為現(xiàn)金持有的調(diào)整速度。如果？濁的符號顯著為負(fù)，則說明隨著會計穩(wěn)健性程度的提高，現(xiàn)金持有的調(diào)整速度會顯著加快。具體指標(biāo)定義如表1所示。

（三）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文以我國滬深股票市場2006—2013年發(fā)行A股的所有上市公司為研究樣本，剔除了金融行業(yè)的上市公司、被ST和PT的上市公司、相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的公司。為了消除極端值的影響，本文還對處于0%～1%和99%～100%之間的極端值樣本進(jìn)行剔除。經(jīng)過以上處理后，最終得到包含1 137家公司9 096個觀測樣本的平衡面板數(shù)據(jù)。本文研究數(shù)據(jù)來源于香港理工大學(xué)與深圳國泰安信息技術(shù)有限公司聯(lián)合開發(fā)的CSMAR數(shù)據(jù)庫。

四、實證分析

（一）會計穩(wěn)健性對現(xiàn)金持有調(diào)整速度影響的回歸結(jié)果

為了考察會計穩(wěn)健性對現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中是否有所不同，本文將全部樣本按照企業(yè)性質(zhì)分為國有企業(yè)與非國有企業(yè)，采用廣義矩估計（GMM）方法對擴展的部分調(diào)整模型（4）進(jìn)行回歸分析，回歸結(jié)果見表2。

從表2可以看出，在國有企業(yè)中，雖然會計穩(wěn)健性（AC）和現(xiàn)金持有（Cash）的交互項AC×Cash的回歸系數(shù)為負(fù)，但并不顯著。這說明在國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性對企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度并不產(chǎn)生影響。對于產(chǎn)生這種現(xiàn)象的原因，筆者認(rèn)為是國有企業(yè)內(nèi)部治理機制的弱化降低了會計穩(wěn)健性治理功能的發(fā)揮。而在非國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性（AC）和現(xiàn)金持有（Cash）的交互項AC×Cash的回歸系數(shù)顯著為負(fù)。這說明在非國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性越好，現(xiàn)金持有調(diào)整速度也就越快。該結(jié)論表明在非國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性可以作為外部監(jiān)督機制的替代，緩解股東與經(jīng)理人之間的代理沖突，進(jìn)而提高企業(yè)現(xiàn)金資源的配置效率。

（二）敏感性分析

本文還進(jìn)行了敏感性分析。為了避免會計穩(wěn)健性水平估計可能產(chǎn)生的偏差，本文采用Ball and Shivakumar（2005）應(yīng)計—現(xiàn)金流關(guān)系模型重新估計會計穩(wěn)健性水平，再次進(jìn)行回歸。此外，本文還采用現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物/總資產(chǎn)作為公司現(xiàn)金持有水平的代理變量重新進(jìn)行回歸。這些敏感性分析的回歸結(jié)果與前文的研究結(jié)論無實質(zhì)性差異。

五、研究結(jié)論

本文以中國2006—2013年非金融上市公司的平衡面板數(shù)據(jù)為樣本，構(gòu)建了擴展的現(xiàn)金持有部分調(diào)整模型，采用廣義矩估計（GMM）方法實證檢驗了會計穩(wěn)健性對現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響。實證研究發(fā)現(xiàn)：會計穩(wěn)健性對企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中有顯著差異。在國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性對現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響不顯著;而在非國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性越好，現(xiàn)金持有調(diào)整速度也就越快。這說明在非國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性可以作為外部監(jiān)督機制的替代，緩解股東與經(jīng)理人之間的代理沖突，進(jìn)而提高企業(yè)現(xiàn)金資源的配置效率。

本文的主要貢獻(xiàn)在于：（1）通過考察會計穩(wěn)健性對企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響，為理解企業(yè)現(xiàn)金持有調(diào)整速度的影響因素提供了一個新的重要視角，進(jìn)一步豐富了現(xiàn)有企業(yè)現(xiàn)金持有動態(tài)調(diào)整研究的理論成果;（2）提供政策啟示：在國有企業(yè)內(nèi)部治理機制還不是很完善的情形下，單純依靠會計穩(wěn)健性等外部監(jiān)督機制來解決委托代理問題，很難收到良好的效果。因此，必須進(jìn)一步完善國有企業(yè)內(nèi)部治理機制，才能使會計穩(wěn)健性發(fā)揮其應(yīng)有的監(jiān)督作用。

【參考文獻(xiàn)】

[1] Dittmar A.， Duchin R. The Dynamics of Cash[Z].Working Paper， 2010.

[2] Ahmed A.S.，Billings B.K.，Morton R.M，Stanford-Harris M. The Role of Accounting Conservatism in Mitigating Bondholder-shareholder Conflicts over Dividend Policy and in Reducing Debt Costs[J].The Accounting Review，2002，77： 867-890.

[3] Zhang J. The Contracting Benefits of Accounting Conservatism to Lenders and Borrowers[J].Journal of Accounting and Economics，2008， 45：27-54.

[4] Gareia Lara J.M.，Garcia Osma B.，Penaiva F. Conditional Conservatism and Cost of Capital[J].Contemporary Accounting Research，2011.

[5] Li X. Accounting Conservatism and Cost of Capital： International Analysis[Z].Working Paper， 2009.

[6] Biddle ? G ?C， ?Hilary ?G. ?Accounting ?Quality ? and Firm-Level Capital Investment[J].The Accounting Review，2006，81（5）：963-982.

[7] Mcnichols M F，Stubben S R.Does Earnings Management Affect Firms'Investment Decisions？[J].The Accounting Review，2008，83（6）：1571-1603.

[8] Francis J.R.，Martin X. Acquisition Profitabi1ity and Time1y Loss Recognition [J].Journal of Accounting and Economics，2010，49：161-178.

[9] Bandyopadhyay S.P.，Chen C.，Huang A.，Jha R. Accounting Conservatism and the Temporary Trend in Current Earnings' Ability to Predict Future Cash Flows versus Future Earnings： Evidence on the Trade-of between Relevance and Reliability[J].Contemporay Accounting Research，2010，27（2）：413-460.

[10] 劉紅霞，索玲玲.會計穩(wěn)健性、投資效率與企業(yè)價值[J].審計與經(jīng)濟研究，2011（5）：53-63.

[11] Francis J.，Lafond R.，Olsson，P.M.，Schipper K. Costs of Equity And Earnings Attributes[J]. The Accounting Review，2004，79：967-1010.

[12] 連玉君，彭方平，蘇治. 融資約束與流動性管理行為[J].金融研究，2010（10）：151-178.

[13] Venkiteshwaran V. Partial adjustment toward optimal cash holding levels[J]. Review of Financial Economics， 2011， 20： 113-121.

[14] 張名譽，李志軍.金融危機沖擊與企業(yè)現(xiàn)金持有的動態(tài)調(diào)整[J].經(jīng)濟問題，2011（8）：55-58.

[15] Watts R. Conservatism in Accounting part I： Explanations and implications[J]. Accounting Horizons， 2003， 17： 207-221.

[16] Ball R.， Shivakumar L. Earnings quality in UK private firms： Comparative loss recognition timeliness[J].Journal of Accounting and Economics，2005，39：83-128.

[17] Louis H.， Sun A.，Urcan O. Value of cash holdings and Accounting Conservatism[Z].Working Paper，2011.

[18] 朱凱，陳信元.銀企關(guān)系與會計信息穩(wěn)健性——中國資本市場的經(jīng)驗證據(jù)[J].中大管理研究，2006（1）：31-42.

[19] 朱茶芬，李志文.國家控股對會計穩(wěn)健性的影響研究[J].會計研究，2008（5）：38-45.

[20] Dittmar A.，Mahrt-Smith J. Corporate Governance and the Value of Cash Holdings[J]. Journal of Financial Economics，2007，83：599-634.

[21] Teruel P. J.， Solano P.M. On the Determinants of SME Cash Holdings：Evidence from Spain[J].Journal of Business Finance& Accounting， 2008，35：127-149.

[22] Khan M，Watts R L.Estimation and empirical properties of a firm-year measure of accounting conservatism[J]. Journal of Accounting and Economics，2009，48（2/3）：132-150.