作者簡(jiǎn)介：宋水勇（1990-），男，山東日照人，山東財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)碩士研究生，研究方向：金融工程與金融風(fēng)險(xiǎn)管理。

摘要：我國次級(jí)債券發(fā)行從2009年開始進(jìn)入了快速發(fā)展的通道，而上市商業(yè)銀行發(fā)行及風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)數(shù)據(jù)較易獲得，本文利用2004年至2014年的相關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)次級(jí)債的市場(chǎng)約束作用進(jìn)行實(shí)證研究。研究發(fā)現(xiàn)：一是在全樣本中上市銀行次級(jí)債的市場(chǎng)約束作用是存在的；二是我國上市銀行次級(jí)債市場(chǎng)約束作用在發(fā)行初期并不明顯，在2009年后才逐漸變得顯著起來。

關(guān)鍵詞：上市銀行；次級(jí)債；市場(chǎng)約束

一、我國次級(jí)債發(fā)行情況分析

從2003年我國興業(yè)銀行首次發(fā)行次級(jí)債開始，商業(yè)銀行發(fā)行次級(jí)債券逐漸頻繁起來。截止到2014年底，2014年次級(jí)債的發(fā)行規(guī)模達(dá)到了3448.5億元人民幣，其中上市銀行共發(fā)行了2625億，相當(dāng)于2014年發(fā)行總量的76.12%。對(duì)上市銀行發(fā)行次級(jí)債的情況進(jìn)行研究，有助于我們進(jìn)一步了解整個(gè)銀行業(yè)次級(jí)債市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r。圖1是2004-2014年間我國16家上市商業(yè)銀行次級(jí)債的發(fā)行情況。

圖1我國16家上市商業(yè)銀行次級(jí)債的發(fā)行情況

由上圖可發(fā)現(xiàn)，在2008年前，我國上市銀行次級(jí)債發(fā)行數(shù)量較少且維持在一個(gè)相對(duì)均衡的水平，在進(jìn)入2009年后次級(jí)債的發(fā)行明顯提速，除2013年外，上市銀行發(fā)行次級(jí)債的數(shù)量均在10只左右，總體處于一個(gè)較穩(wěn)定的發(fā)行趨勢(shì)，其中2009年上市銀行次級(jí)債的發(fā)行數(shù)量就比前五年的數(shù)量總和還多。上市銀行發(fā)行次級(jí)債數(shù)量最多的年份出現(xiàn)在2014年，達(dá)到了14只之多，幾乎每家銀行發(fā)行1只次級(jí)債券。

二、次級(jí)債市場(chǎng)約束作用機(jī)理

（一）可增加銀行資本、提高銀行資本充足率

我國商業(yè)銀行大量發(fā)行次級(jí)債的主要目的就是為了增加銀行資本金，提高其資本充足率，滿足銀監(jiān)會(huì)等監(jiān)管部門的監(jiān)管要求。2009年后上市銀行次級(jí)債發(fā)行的大規(guī)模增加主要是為了應(yīng)對(duì)4萬億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃下銀行貸款規(guī)模迅速增加所導(dǎo)致的資本充足率下降。由于次級(jí)債兼有資本屬性，這決定了次級(jí)債在一定期限內(nèi)可計(jì)入銀行的附屬資本，在一定程度上可緩解資本金缺乏的狀況，同時(shí)也應(yīng)考慮到通過發(fā)行次級(jí)債來提高資本充足率不是根本的解決方法，商業(yè)銀行應(yīng)該利用發(fā)行次級(jí)債所獲得的資金改善經(jīng)營(yíng)狀況，提高自身造血能力。

（二）提高銀行披露信息的積極性

在商業(yè)銀行未上市的情況下，由于相關(guān)法律及監(jiān)管部門對(duì)其信息披露的要求較低，未上市銀行一般較少披露自身的經(jīng)營(yíng)方針及風(fēng)險(xiǎn)情況，而發(fā)債銀行為取得次級(jí)債投資人的認(rèn)可，降低發(fā)債成本，會(huì)選擇按時(shí)披露相關(guān)經(jīng)營(yíng)、風(fēng)險(xiǎn)狀況，這對(duì)提高許多非上市銀行積極披露信息有較好的促進(jìn)作用。

（三）有助于監(jiān)管部門監(jiān)管銀行

次級(jí)債的價(jià)格在存續(xù)期間會(huì)受到發(fā)債銀行的風(fēng)險(xiǎn)等狀況影響，當(dāng)次級(jí)債持有者預(yù)測(cè)到發(fā)債銀行風(fēng)險(xiǎn)增大時(shí)，會(huì)選擇拋售次級(jí)債致使次級(jí)債價(jià)格下降，銀監(jiān)會(huì)等監(jiān)管部門可密切關(guān)注次級(jí)債在二級(jí)市場(chǎng)上的價(jià)格變化，以此來判斷相關(guān)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)狀況，這也在一定程度上減小了監(jiān)管部門的壓力。

三、次級(jí)債市場(chǎng)約束作用實(shí)證分析

（一）變量選擇及模型構(gòu)建

國內(nèi)外文獻(xiàn)對(duì)次級(jí)債市場(chǎng)約束作用的實(shí)證分析大多采用了利差計(jì)量模型，本文同樣采用該模型對(duì)我國上市銀行次級(jí)債的市場(chǎng)約束作用進(jìn)行檢驗(yàn)。其中，被解釋變量次級(jí)債的信用價(jià)差Spread，由上市銀行次級(jí)債的發(fā)行票面利率與同期國債到期收益率的差值衡量。解釋變量參考國內(nèi)外相關(guān)研究，選擇了兩類指標(biāo)，一類是次級(jí)債的自身特征指標(biāo)，如次級(jí)債發(fā)行規(guī)模、發(fā)行期限；另一類指標(biāo)是銀行的經(jīng)營(yíng)狀況及風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)，如銀行資本充足率、資產(chǎn)利潤(rùn)率、資產(chǎn)規(guī)模、不良貸款率以及銀行的類別等。具體變量符號(hào)以及定義如表1所示。

考慮到上市銀行并非每年均發(fā)現(xiàn)次級(jí)債，故很難使用除截面數(shù)據(jù)以外的其他數(shù)據(jù)來進(jìn)行研究，本文搜集有關(guān)截面數(shù)據(jù)，根據(jù)利差計(jì)量模型，構(gòu)建多元回歸模型如下：

Spreadt=c+β1Ln（Scale）t+β2Cart+β3Roat+β4Ln（Size）t+β5Nplt+β6Typet+β7Periodt

（二）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文主要研究我國16家上市銀行的固定利率次級(jí)債券，樣本期間為2004年到2014年。在發(fā)行實(shí)踐中，上市商業(yè)銀行所發(fā)行的固定利率次級(jí)債券的期限以10年與15年期為主，極少其他期限的次級(jí)債，故本文將樣本期間內(nèi)的次級(jí)債券剔除掉浮動(dòng)利率、利差為負(fù)及期限非10年、15年的次級(jí)債券，最后共篩選得到62只符合條件的次級(jí)債券。

本文樣本數(shù)據(jù)主要來源于WIND數(shù)據(jù)庫，其中數(shù)據(jù)缺失的部分通過CSMAR數(shù)據(jù)庫和相應(yīng)銀行官方網(wǎng)站發(fā)布的年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行補(bǔ)齊。

（三）實(shí)證檢驗(yàn)

對(duì)各變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示。利差Spread的均值為1.21%，這說明次級(jí)債票面利率與同期國債到期收益率有一定的差異；次級(jí)債發(fā)債規(guī)模Scale的波動(dòng)幅度較大，平均發(fā)債規(guī)模在159億元左右；資本充足率的平均值為12.13%，表明上市銀行大多滿足監(jiān)管部門的要求；資產(chǎn)利潤(rùn)率的最小值為0.5%，最大值為1.47%，說明銀行間的盈利能力存在較大差別；不良貸款率均值為1.24%，且波動(dòng)較小，表明上市銀行的不良貸款率大多處于較低水平。

為避免多重共線性，先對(duì)變量進(jìn)行相關(guān)性分析，將相關(guān)度超過0.6的變量Ln（Size）去掉，后對(duì)剩余變量做多元回歸，得到結(jié)果如表3所示。

由表3的結(jié)果可發(fā)現(xiàn)，除不良貸款率外其他變量對(duì)次級(jí)債利差的影響均顯著，說明次級(jí)債的市場(chǎng)約束作用在2004-2014年的全樣本數(shù)據(jù)中是顯著的，另外上市銀行如果具有國有銀行的身份對(duì)降低次級(jí)債發(fā)行利差有幫助，次級(jí)債的發(fā)行期限為15年期也對(duì)降低利差有積極作用，這些實(shí)證結(jié)論對(duì)未來上市銀行發(fā)行次級(jí)債都有一定的指導(dǎo)、借鑒意義。

另外，按照次級(jí)債發(fā)行的時(shí)間先后對(duì)次級(jí)債相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行排序，并依次累計(jì)進(jìn)行多元回歸發(fā)現(xiàn)，次級(jí)債的市場(chǎng)約束作用在2004-2008年不明顯，在2009年才開始慢慢變得顯著，這與2009年后次級(jí)債發(fā)行數(shù)量大幅度增加有一定關(guān)系。

四、建議與對(duì)策

（一）盡快將存款保險(xiǎn)制度覆蓋到全部銀行

由于我國銀行普遍存在政府隱形擔(dān)保，許多銀行即使風(fēng)險(xiǎn)較高發(fā)行的次級(jí)債利差也較小。所以將《存款保險(xiǎn)條例》的有關(guān)規(guī)定盡快落實(shí)到所有銀行，會(huì)對(duì)以后銀行發(fā)行次級(jí)債的利差能真實(shí)反映有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)狀況有促進(jìn)意義。

（二）加大對(duì)商業(yè)銀行互持次級(jí)債的管理

由于次級(jí)債機(jī)構(gòu)投資者相對(duì)缺乏，商業(yè)銀行之間互相持有次級(jí)債的現(xiàn)象較嚴(yán)重，這對(duì)控制銀行整體的風(fēng)險(xiǎn)不利，監(jiān)管部門要加強(qiáng)這方面的監(jiān)督檢查，控制銀行業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）適度增加次級(jí)債發(fā)債頻率

與國外發(fā)達(dá)國家相比，我國銀行業(yè)總體發(fā)行次級(jí)債的數(shù)量較少、頻率較低，即使我國上市銀行次級(jí)債發(fā)行也與國外發(fā)達(dá)國家的商業(yè)銀行存在不小的差距，后期在銀行經(jīng)營(yíng)狀況合適的條件下可根據(jù)需要適度增加次級(jí)債發(fā)債頻率，既在一定程度上補(bǔ)充資本金，也可以加強(qiáng)自身的管理能力。（作者單位：山東財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院）

基金項(xiàng)目：山東省自然科學(xué)基金項(xiàng)目“證券信息結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)效應(yīng)研究”（ZR2012GM012）；山東金融產(chǎn)業(yè)優(yōu)化與區(qū)域發(fā)展管理協(xié)同創(chuàng)新中心項(xiàng)目“山東省上市公司投融資效率評(píng)價(jià)及提升研究”和“山東省金融產(chǎn)業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度”（14AWTJ01-17）；山東省軟科學(xué)一般項(xiàng)目“金融信貸結(jié)構(gòu)對(duì)山東區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響研究”（2014RKB01802）

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