蔣先玲 段雅超

摘要：文章結(jié)合企業(yè)生命周期理論，對我國新能源企業(yè)在每個生命階段的融資需求及特點進行分析；并結(jié)合國內(nèi)外融資經(jīng)驗，提出與之相適應的融資模式，將政府與金融機構(gòu)納入進來，建立貫穿全生命周期的金融支持體系，試圖以此來更合理、高效地滿足新能源企業(yè)的融資需求。

關(guān)鍵詞：生命周期理論；新能源企業(yè)；金融支持體系

一、 引言

新能源產(chǎn)業(yè)作為保護環(huán)境、促進經(jīng)濟增長的新興行業(yè)，在全球各國一直深受重視。我國也在近年來加緊新能源產(chǎn)業(yè)的建設與發(fā)展，在第十二屆全國人民代表大會上，李克強總理在政府工作報告中更進一步強調(diào)“推動形成綠色生產(chǎn)生活方式，加快改善生態(tài)環(huán)境。堅持在發(fā)展中保護、在保護中發(fā)展，持續(xù)推進生態(tài)文明建設”。然而新能源企業(yè)的投資金額較大，國家發(fā)改委曾預計2005年～2020年之間，我國新能源方向投資約需7萬億元；國家發(fā)展改革委原副主任解振華則提出要實現(xiàn)2030年的國家自主貢獻目標，我國的新能源投資應需要41萬億元人民幣。由此可見，新能源企業(yè)的發(fā)展離不開大額資金的支持。因此多渠道運用金融市場的力量，建設并完善金融支持體系才能滿足新能源企業(yè)的資金需求。

現(xiàn)有文獻已經(jīng)發(fā)現(xiàn)在企業(yè)的資金需求是隨著企業(yè)的生命周期在不斷變化的。Berger（1985）等發(fā)現(xiàn)隨著企業(yè)的不斷成長，其信息約束條件、企業(yè)規(guī)模和資金需求會影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)在早期和晚期更傾向于股權(quán)融資，在快速成長期傾向于債務融資。在新能源企業(yè)融資模式方面，國外起步較早且融資方式多樣。Painuly 等（2003）認為能源服務公司可作為新能源企業(yè)獲取融資的一種途徑；Liming（2008）則指出了一系列新能源企業(yè)的融資模式，比如行業(yè)的專項補貼、低利率長期專項貸款、新能源企業(yè)的風險投資與私募股權(quán)。然而，我國新能源企業(yè)的融資方式存在結(jié)構(gòu)單一等問題。王艷茹（2009）通過對我國上市公司的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，我國企業(yè)無論在哪個生命周期，內(nèi)源融資比例都處于較低水平；并且在成長期更傾向于通過銀行貸款，到了成熟期時對股權(quán)融資需求依賴性較強。高松等（2011）通過對上海科技型企業(yè)調(diào)研發(fā)現(xiàn)，在企業(yè)生命周期各個階段，銀行貸款為主要資金來源。王遙和劉倩（2012）也認為我國綠色融資、綠色租賃、綠色項目融資等新興手段較為欠缺。周亞虹等（2015）則對政府補貼進一步研究，發(fā)現(xiàn)政府補助對新能源產(chǎn)業(yè)初期有作用，而在產(chǎn)業(yè)擴張后繼續(xù)補貼只會導致產(chǎn)能過剩。本文在現(xiàn)有研究基礎上，結(jié)合國外新能源企業(yè)融資經(jīng)驗，試圖依據(jù)新能源企業(yè)在生命周期各個階段的融資需求特征，建立一套完善的金融支持體系，以彌補企業(yè)不同階段的資金缺口，促進我國新能源企業(yè)更好的發(fā)展。

二、 新能源企業(yè)各生命周期融資需求及特點

本文將新能源企業(yè)的生命周期劃分為種子期、初創(chuàng)期、成長期、成熟期以及衰退期。種子期也稱創(chuàng)意期，是新能源企業(yè)家提出創(chuàng)業(yè)構(gòu)想、技術(shù)構(gòu)想，并且通過進一步實踐與開發(fā)，形成完整的創(chuàng)業(yè)思路與明確的盈利模式的過程。初創(chuàng)期，是進一步的孵化期，是企業(yè)家通過籌集資金，建立團隊，將創(chuàng)業(yè)構(gòu)想付諸行動進而正式成為一個自負盈虧的企業(yè)實體的過程。成長期是企業(yè)在創(chuàng)立后不斷生產(chǎn)、壯大規(guī)模、改進技術(shù)、搶占市場的過程，發(fā)展往往迅速。成熟期時企業(yè)在經(jīng)歷了早期的高速擴張后，逐步穩(wěn)固市場完善技術(shù)，達到規(guī)模經(jīng)濟的過程。而衰退期是企業(yè)在經(jīng)歷了市場成熟面臨衰退，技術(shù)面臨被替代，生產(chǎn)規(guī)模報酬遞減的情況下，需要通過轉(zhuǎn)換產(chǎn)品或技術(shù)才能維持增長的階段，往往面臨戰(zhàn)略調(diào)整、企業(yè)重組甚至清算破產(chǎn)的階段。新能源企業(yè)生命周期的各階段在生產(chǎn)、技術(shù)、規(guī)模等方面都呈現(xiàn)各不相同的特點，因而每個生命階段的融資需求和適宜的融資工具也各不相同。

1. 種子期融資需求及特點。新能源企業(yè)在種子期時，尚未開始運營，沒有現(xiàn)金流產(chǎn)生，相反開始創(chuàng)業(yè)時對資金有巨大需求。同時這一階段由于創(chuàng)業(yè)的風險性較高，多方面都不符合銀行貸款的條件，基本不會直接獲得信貸資金。因此一般而言，種子期時企業(yè)的資金一般來自于企業(yè)家或合伙人的自有資金，即進行內(nèi)源融資；同時也會有部分企業(yè)由于良好的商業(yè)前景與盈利預期，能夠獲得天使投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金甚至政府引導資金的青睞，可以從企業(yè)外部獲得股權(quán)投資資金。

2. 初創(chuàng)期融資需求及特點。當新能源企業(yè)進入初創(chuàng)期，由于企業(yè)需要招募員工組建團隊，尤其需要購買金額龐大的新能源設備開始生產(chǎn)，而由于新能源行業(yè)的投產(chǎn)周期較長，很難在短期形成現(xiàn)金流，因此對長期資金的需求量巨大。此時通過銀行渠道獲得傳統(tǒng)的信貸資金依然較為困難。資金主要還是依靠企業(yè)內(nèi)源融資，或者通過繼續(xù)引入第二輪、第三輪風險投資等方式從外部獲取資金。

3. 成長期融資需求及特點。隨著新能源企業(yè)進入成長階段，企業(yè)已經(jīng)投產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流，能夠一定程度上解決資金需求；穩(wěn)定的現(xiàn)金流也開始達到銀行貸款要求，可以獲得信貸資金。然而為了提高市場占有率，企業(yè)需要不斷擴大生產(chǎn)規(guī)模，甚至異地建廠，此時用于擴張的資金需求依然較高，而且長期短期資金需求都會出現(xiàn)。對于一些擴張過于迅猛的新能源企業(yè)，尤其是中小型新能源企業(yè)，在這一階段如果企業(yè)運營能力不足，會透支信用，出現(xiàn)到期無法償債的現(xiàn)象，使企業(yè)陷入困境甚至破產(chǎn)。因此這一階段需要多途徑的籌資方式，滿足企業(yè)的資金需求保證其平穩(wěn)發(fā)展。

4. 成熟期融資需求及特點。對于成熟期的新能源企業(yè)，已經(jīng)逐步形成了穩(wěn)定的技術(shù)、固定的客戶、主打的產(chǎn)品，在所屬行業(yè)有一定市場占有率。此時企業(yè)已經(jīng)有較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流，資金緊張狀況可以得到緩解。同時已經(jīng)與銀行有了較為長期的合作關(guān)系，獲得銀行的貸款融資相對于前期較為容易。企業(yè)在此階段對于資金的選擇可以通過資金成本與自身需求進行選擇，往往可以選擇上市融資，一方面更方便獲取長期的股權(quán)投資資金進行進一步擴張，另一方面也保證了前期風險投資基金等資金的退出；也可以借鑒國內(nèi)外知名企業(yè)的模式不選擇上市，不定期對外披露企業(yè)信息，只通過內(nèi)源資金、信貸資金等渠道融資，以保證內(nèi)部信息的保密與完整。

5. 衰退期融資需求及特點。進入衰退期的新能源企業(yè)在產(chǎn)品、技術(shù)及市場方面已經(jīng)遭遇瓶頸，產(chǎn)品老化，技術(shù)陳舊，市場萎縮，生產(chǎn)低下，甚至會出現(xiàn)行業(yè)整體衰退。此時企業(yè)的現(xiàn)金流已經(jīng)不能像成長階段那樣穩(wěn)定，甚至會出現(xiàn)財務情況惡化、資金周轉(zhuǎn)困難、不能到期償還銀行債務等情況，需要通過改變企業(yè)組織形式、升級技術(shù)、革新產(chǎn)品、提升服務甚至進行重組與兼并打開國際市場來能夠保證較高的成長性和盈利能力。因此，這一階段的面臨轉(zhuǎn)型與突破的企業(yè)對資金的需求依然旺盛，融資方式也可以根據(jù)資金用途的不同進行選擇。在進行兼并重組等活動時，可以通過引入行業(yè)基金、股權(quán)投資等方式獲得資金。如果資金需求得不到滿足，此階段的新能源企業(yè)最終會走向破產(chǎn)清算，從前幾年光伏行業(yè)的發(fā)展情況來看，在這一階段破產(chǎn)的企業(yè)屢見不鮮。

三、 新能源企業(yè)金融支持體系建設

本文提出的新能源企業(yè)金融支持體系，旨在結(jié)合生命周期理論下企業(yè)在各階段的融資需求及特點，匹配最為合適的融資途徑以保證資金需求的滿足。在此體系下，每個階段的融資模式都需要多方機構(gòu)的參與與配合，也需要政府等相關(guān)部門的指引與協(xié)調(diào)，以保證更合理、高效地解決新能源企業(yè)的資金問題。

1. 種子期融資需求模式——新能源政府引導基金與新能源天使投資投資基金。通過前文的分析可見，由于種子期的新能源企業(yè)尚未創(chuàng)造現(xiàn)金流，很難通過銀行信貸等外源融資，資金主要來自于內(nèi)源融資以及早期天使投資。

（1）繼續(xù)建立并推廣全國多層次新能源政府引導基金。政府引導基金，又稱為產(chǎn)業(yè)引導基金，創(chuàng)業(yè)引導基金，是通過政府出資，并吸引地方政府、金融機構(gòu)以及民間資本共同出資，以股權(quán)或債權(quán)的方式對早期企業(yè)進行風險投資的專項資金，不以盈利為目的。國家發(fā)改委數(shù)據(jù)顯示，截至2014年年底，我國新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投計劃已組建創(chuàng)業(yè)投資基金超200只，總規(guī)模超過500億元，重點投向新能源、新材料等領域。2015年，國務院又設立了規(guī)模400億元的新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導基金，鼓勵萬眾創(chuàng)新，之后，浙江、重慶、江蘇等省市開始設立各級戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資基金。2015年后半年又設立了600億元的國家中小企業(yè)發(fā)展基金。優(yōu)質(zhì)的新能源企業(yè)在早期既是中小企業(yè)，又符合政府引導基金的投資范圍，應當積極爭取國家、各省及各地區(qū)層級的政府引導基金支持，以獲得早期資金支持。

（2）積極引導新能源行業(yè)天使投資。天使投資是針對創(chuàng)業(yè)最初期的風險投資，在我國雖然起步晚但是發(fā)展迅速，這為種子期的新能源企業(yè)增添了融資途徑。截止2014年，我國天使投資案例從2003年的72件上升至2014年的317件，總投資規(guī)模也從3億元上升為42億元。只是從投向來看，國內(nèi)目前天使投資70%以上用于互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)行業(yè)，而新能源行業(yè)投資較少。天使投資作為民間資金，需要政府通過資金、政策傾斜加以吸引，將更多資金引入新能源行業(yè)。以上海市為例，2015年成立上海市天使投資引導基金，對投資于新能源等新興行業(yè)的天使投資公司進行資金支持；又在2016年出臺了《上海市天使投資風險補償管理暫行辦法》，對投資于種子期科技企業(yè)的遭受的損失（不超過60%）進行補償。類似的政策直接作用于天使投資公司，對投向有引導作用，如果在政策中增加更多針對新能源企業(yè)天使投資公司的有利條款將為新能源企業(yè)提供更多資金。

2. 初創(chuàng)期融資需求模式——新能源風險投資基金。初創(chuàng)期的新能源企業(yè)依然面臨現(xiàn)金流有限、資金缺口巨大的問題。針對這一情況，首先，與引導天使投資公司相同，政府應當引導現(xiàn)有的風險投資投向，為新能源領域的風險投資項目提供財政、稅務等多方面的支持，吸引更多的資金進入該領域。其次，政府可以結(jié)合國外經(jīng)驗，由政府專項設立或引導民間資金設立針對新能源企業(yè)的風險投資基金公司。從國外的經(jīng)驗來看，1999年世界資源集團在花旗銀行的資助下，所成立了“新風險投資”項目。之后二十多年間，該項目共幫助逾300個中小企業(yè)獲得風險投資。英國政府于2012年也投資成立了全球首家“綠色投資銀行”（GIB） ，由英國政府劃撥38億英鎊專門投資于綠色項目。我國目前專門針對新能源產(chǎn)業(yè)投資的風險投資公司依然處于空白，因此政府的倡導攜領作用不可或缺。

3. 成長期融資模式——銀行信貸、綠色債券、資產(chǎn)證券化相配合的多層次融資平臺。成長期新能源企業(yè)雖然相比于之前階段有較為充沛的現(xiàn)金流，但是依然面臨高速成長需要的資金，而這些資金目前來看主要來源于銀行貸款。單一融資渠道的隱患在企業(yè)資金鏈緊張時會凸顯出來。在過去的幾年中，新能源企業(yè)資金鏈斷裂的新聞不絕于耳。以光伏行業(yè)為例，2012年，天威硅業(yè)負債率75%，數(shù)億元債務面臨逾期，資金鏈斷裂；2013年超日太陽數(shù)十億債務違約，大股東只能通過股票質(zhì)押進行融資；2015年英利綠色能源負債率98%，資金鏈斷裂。企業(yè)資金鏈斷裂固然與自身經(jīng)營，但對于行業(yè)內(nèi)普遍存在高負債率、單純依靠銀行貸款、資金嚴重緊張的現(xiàn)象，應當引起足夠重視。解決新能源企業(yè)高負債率的問題，建立以銀行信貸、綠色債券、資產(chǎn)證券化等方式相配合的多層次融資平臺，通過債券等多種方式，逐步降低新能源企業(yè)對信貸資金的依賴。作為補充，成長期的新能源企業(yè)可以積極申請國內(nèi)可再生能源和新能源專項資金彌補資金缺口。

（1）積極推廣綠色債券業(yè)務。綠色債券作為銀行信貸補充，在我國已經(jīng)開始有所發(fā)展。2015年金風科技在境外發(fā)行了規(guī)模3億美元的綠色債券；中國農(nóng)業(yè)銀行也在倫敦證券交易所發(fā)行了首單綠色債券；同年，國內(nèi)出臺了《綠色債券支持項目目錄》，光伏等新能源行業(yè)被錄入其中；2016年又出臺了《綠色債券發(fā)行指引》。同時，綠色債券發(fā)行的相關(guān)配套政策也在逐漸出臺。2016年，上交所發(fā)布細則為綠色債券提供綠色通道；中央國債登記結(jié)算有限公司與中節(jié)能咨詢有限公司聯(lián)合編制了兩支綠色債券指數(shù)，以提高綠色債券市場的透明度。綠色債券近年來的推廣對新能源企業(yè)而言是一個良好的契機，企業(yè)可以積極把握機會保證業(yè)績及現(xiàn)金流的穩(wěn)定來滿足綠色債券的發(fā)行要求，降低對銀行信貸資金的依賴，拓寬融資渠道。

（2）積極推廣新能源企業(yè)資產(chǎn)證券化融資業(yè)務。資產(chǎn)證券化是通過發(fā)行資產(chǎn)支持證券，將未來穩(wěn)定可回收的現(xiàn)金流進行出售來獲得資金的融資方式。根據(jù)資產(chǎn)種類不同，可以分為信貸資產(chǎn)證券化、實體資產(chǎn)證券化等。新能源企業(yè)由于設備投入較高，周期較長，從事資產(chǎn)證券化來融資具有先天優(yōu)勢，以光伏行業(yè)為例，主要涉及實體資產(chǎn)證券化和信貸資產(chǎn)證券化。國內(nèi)新能源行業(yè)踐行資產(chǎn)證券化的案例較少，但隨著發(fā)改委、能源局出臺的《關(guān)于推進“互聯(lián)網(wǎng)+”智慧能源發(fā)展的指導意見》，綠色資產(chǎn)證券化有希望獲得進一步發(fā)展。2016年，在招商銀行、興業(yè)銀行等機構(gòu)的籌建下，光伏行業(yè)首個綠色能源資產(chǎn)證券化融資平臺——能金云上線，預計能為行業(yè)內(nèi)企業(yè)提供更多資金渠道。

（3）建立跨金融機構(gòu)的融資平臺。對于成長期的新能源企業(yè)，企業(yè)發(fā)展迅速資金需求量大且密集，需要銀行信貸資金、債券資金等多方面的配合與銜接，以保證企業(yè)資金需求的滿足。然而，由于各資金的發(fā)放發(fā)行主體不同，商業(yè)銀行、證券公司等也分屬于不同的監(jiān)管機構(gòu)，缺乏信息共享的平臺，對新能源企業(yè)尤其是中小企業(yè)的信息缺乏有效、及時的溝通。因此，政府需要增強金融機構(gòu)之間對于新能源企業(yè)信息的共享，建立跨金融機構(gòu)的融資平臺，為新能源企業(yè)提供更多機會與資源，確保企業(yè)信息公開透明，資金需求期限規(guī)模明確，以保證資金鏈的銜接。并且應對新能源企業(yè)進行綠色債券、資產(chǎn)證券化等新興業(yè)務的推廣與教育，讓企業(yè)意識到融資途徑的多樣性。

（4）完善可再生能源專項資金。為了優(yōu)化能源結(jié)構(gòu)，全國及各省市多年來籌備了不同層面的專項資金用于扶持可再生能源行業(yè)，資金采取競爭性分配，通過獎勵、補貼、貼息等方式下發(fā)。當進入成長期的企業(yè)具備一定產(chǎn)能、發(fā)電規(guī)模時，即可開始申請該項資金。然而該專項資金也存在一定問題，一方面部分補貼存在拖欠現(xiàn)象，影響企業(yè)周轉(zhuǎn)，另一方面可再生能源附加標準，補貼期限，資金管理機制方面有待改善。

4. 成熟期、衰退融資模式——上市融資。成熟期的新能源企業(yè)，現(xiàn)金流穩(wěn)定、市場具有規(guī)模，應當積極通過上市來進行融資，以拓寬融資渠道同時完成前期風險投資資金的退出。截止2016年，新能源每個子行業(yè)均有企業(yè)上市融資，以風能行業(yè)為例，我國已經(jīng)有41家上市公司，涉及主板、中小板以及創(chuàng)業(yè)板各個板塊，并且部分企業(yè)已經(jīng)赴美上市。在企業(yè)本身直接上市融資方式外，采取資產(chǎn)證券化的PPP模式也開始嘗試將資產(chǎn)打包上市，比如赴港上市的云南水務，這對成熟期的新能源企業(yè)來說，是一種非常好的借鑒方式。同時，近年來我國資本市場發(fā)展迅速。除主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板外，2015年國務院發(fā)布《大力推進大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新若干政策措施的意見》，明確支持創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市，并且積極研究尚未盈利的高新技術(shù)企業(yè)到創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市，并且大力推動在上海證券交易所建立戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板。同時，注冊制作為我國資本市場未來的改革方向，一旦施行，企業(yè)上市融資將變的更為便捷。對于衰退期的新能源企業(yè)，面臨轉(zhuǎn)型調(diào)整需要資金卻從銀行借貸困難的窘境，從資本市場融資成為了主要渠道。同時借助股票市場的平臺對新興企業(yè)、技術(shù)和資產(chǎn)進行兼并重組，有利于延長企業(yè)的生命周期，重新煥發(fā)活力。

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基金項目：北京市哲學社會科學規(guī)劃重點項目“基于國際化視角的北京市新能源產(chǎn)業(yè)的綠色金融支持體系研究”（項目號：13JGA109）。

作者簡介：蔣先玲（1965-），女，漢族，湖北省潛江市人，對外經(jīng)濟貿(mào)易大學國際經(jīng)濟貿(mào)易學院教授、博士生導師，研究方向為貨幣銀行、國際金融；段雅超（1986-），女，漢族，山西省忻州市人，對外經(jīng)濟貿(mào)易大學國際經(jīng)濟貿(mào)易學院博士生，研究方向為國際金融與開放宏觀經(jīng)濟。

收稿日期：2016-08-17。