戴國(guó)強(qiáng) 劉兵勇

摘要：商業(yè)銀行第一大股東持股比例多少為宜？股權(quán)集中度是否存在合理的區(qū)間？為此，文章選取15家上市商業(yè)銀行從上市至2014年的數(shù)據(jù)為樣本，研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)越集中，銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高;股東制衡越強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越低。第一大股東持股比例與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)總體呈正相關(guān)關(guān)系。文章進(jìn)一步將第一大股東持股比例分別在50%、20%、15%和10%以上時(shí)驗(yàn)證其與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)第一大股東持股低于10%后，股權(quán)持續(xù)分散、降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的效應(yīng)遞減。因此，商業(yè)銀行第一大股東比例不宜過(guò)高，也不宜過(guò)低。在混合所有制改革中，商業(yè)銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)保持合理的集中度或分散度是十分必要的。

關(guān)鍵詞：第一大股東;股權(quán)集中度;風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān);區(qū)間效應(yīng)

一、 引言

股權(quán)集中允許控股股東掠奪小股東（Shleifer & Vishny，1986;Faccio & Stolin，2006），產(chǎn)生的代理沖突導(dǎo)致更大的風(fēng)險(xiǎn);中國(guó)商業(yè)銀行大股東與企業(yè)的關(guān)系貸款雖也降低交易成本（Williams & Nguyen，2005），但由此導(dǎo)致的違約損失和雙向軟預(yù)算約束是嚴(yán)重的。中國(guó)商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)盡管呈分散趨勢(shì)，股權(quán)集中度依然很高，股東制衡相對(duì)弱小仍是基本特點(diǎn)。因委托代理問(wèn)題，管理層利用對(duì)銀行的實(shí)際控制而產(chǎn)生尋租行為，如轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、在職消費(fèi)、集體腐敗等;集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)、銀行資產(chǎn)的內(nèi)在不透明性使得外部監(jiān)督產(chǎn)生困難，尤其是外部治理較弱的時(shí)候（La Porta et al.，2002），股東的有限責(zé)任使其有動(dòng)機(jī)采取更大的風(fēng)險(xiǎn)行為（Galai & Masulis，1976;Esty，1998），我國(guó)商業(yè)銀行由政府委派的高管并不承擔(dān)經(jīng)營(yíng)的后果，一旦他們主動(dòng)采取冒險(xiǎn)行為，無(wú)疑會(huì)擴(kuò)大銀行風(fēng)險(xiǎn)。

本文考察了我國(guó)上市商業(yè)銀行股權(quán)集中度和股權(quán)制衡對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，重點(diǎn)探討了第一大股東持股比例與商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系。進(jìn)一步探討了第一大股東持股不同區(qū)間的變化對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的不同影響。提出上市商業(yè)銀行第一大股東持股比例在10%左右為宜。

二、 理論分析與研究假設(shè)

銀行業(yè)與一般企業(yè)既有共性，也存在不同的特征。潘敏（2006）從理論上分析了商業(yè)銀行具有特殊的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、交易的非透明性和嚴(yán)格監(jiān)管等。因此不能簡(jiǎn)單搬用一般企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系套用到銀行上。股權(quán)集中度指股權(quán)在不同機(jī)構(gòu)和個(gè)人之間的分配，其與股東的控制力有關(guān)。 Azofra和Santamaría（2011）、Iannotta等（2007）、Shehzad等（2010）等認(rèn)為股權(quán)集中度能顯著影響銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。

一方面，更集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)下經(jīng)理與股東的沖突是次要的，因?yàn)榭毓晒蓶|有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)來(lái)監(jiān)督經(jīng)理層，甚至在績(jī)效差的時(shí)候直接替代他們（Franks et al.，2001），經(jīng)理為保護(hù)其職位和利益通常規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。大股東通過(guò)積極觀察貸款和管理者的風(fēng)險(xiǎn)行為，這有利于銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的降低。

另一方面，有限責(zé)任股東有動(dòng)機(jī)采取更大風(fēng)險(xiǎn)行為（Galai & Masulis，1976，Esty，1998），從這個(gè)角度看，集中的股權(quán)應(yīng)該增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。同時(shí)，更大的股權(quán)集中度也不減少銀行的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榇蠊蓶|的利益可能同那些小股東發(fā)生沖突（Gomes & Novaes，2005）。集中的股權(quán)讓大股東影響管理層，使來(lái)自于小股東和存款人的企業(yè)資金分配有利于大股東（Shleifer & Vishny，1997;Bebchuk et al.2000）?？毓晒蓶|能影響銀行放款不是依據(jù)于價(jià)值評(píng)估而是依賴于與借款者的關(guān)系及既得利益（Laeven，2001）。大股東可能為追求私人利益以損失小股東利益為代價(jià)來(lái)實(shí)施控制權(quán)（La Porta et al.，1999;Shleifer & Vishny，1997）。還有研究認(rèn)為，多元化投資組合下股東趨向于增加銀行風(fēng)險(xiǎn)（Esty，1998;Galai & Masulis，1976）;同時(shí)來(lái)源于存款保險(xiǎn)制度導(dǎo)致的道德風(fēng)險(xiǎn)也使大股東實(shí)施過(guò)于冒險(xiǎn)行為（Pathan，2009）。嚴(yán)格的監(jiān)管，使銀行也不依賴于市場(chǎng)約束。在集中度高的銀行，經(jīng)理代表控股股東的風(fēng)險(xiǎn)偏好，采取過(guò)分的風(fēng)險(xiǎn)行為（Haw et al.，2010）。因此，相比于控股股東，小股東承擔(dān)過(guò)多的風(fēng)險(xiǎn)，獲得過(guò)少的收益。

是改善公司業(yè)績(jī)，采取謹(jǐn)慎風(fēng)險(xiǎn)管理，還是利用控股權(quán)采取過(guò)分的風(fēng)險(xiǎn)行為、控制貸款政策以犧牲小股東和存款人的利益為代價(jià)來(lái)獲得自己的利益？這主要取決于大股東的動(dòng)機(jī)。

根據(jù)以上的理論分析和相關(guān)研究，鑒于我國(guó)上市商業(yè)銀行股權(quán)集中度總體很高的情況，特提出以下假設(shè)：

假設(shè)1：第一大股東持股比例與銀行風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān);

假設(shè)2：第一大股東與第二大股東持股比例之比，與銀行風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān);

假設(shè)3：前五大股東持股比例之和與銀行風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)。

理論和實(shí)證研究多認(rèn)為，股權(quán)過(guò)于集中或過(guò)于分散都會(huì)增加銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。根據(jù)我國(guó)商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)特點(diǎn)及其變化的趨勢(shì)，參考Magalhaes等（2010）、Busta等（2014）等股權(quán)分散化在不同的階段股權(quán)比例的變化對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的不同影響，提出假設(shè)4。

假設(shè)4：存在股權(quán)分散化的區(qū)間效應(yīng)，第一大股東持股比例存在合理的區(qū)間，第一大股東持股低于某一數(shù)值后，股權(quán)持續(xù)分散、降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的效應(yīng)遞減。

三、 數(shù)據(jù)變量、模型設(shè)定與實(shí)證分析

1. 數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本選擇?？紤]到我國(guó)商業(yè)銀行國(guó)有股權(quán)比例數(shù)據(jù)的可得性和變化情況，本節(jié)選擇15家在A股上市的商業(yè)銀行作為樣本對(duì)象。樣本區(qū)間從各銀行上市至2014年年底，以半年為一個(gè)時(shí)間單位。主要數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind，而GDP增長(zhǎng)率、CPI、RATE等宏觀數(shù)據(jù)來(lái)自中經(jīng)網(wǎng)、銀監(jiān)會(huì)年報(bào)、Wind等數(shù)據(jù)庫(kù)。

2. 變量的定義與說(shuō)明。（1）被解釋變量。參考Angkinand和Wihlborg（2010）、Barry等（2011）、Demirgüc-Kunt 和Huizinga（2013），本文以Z-score作為風(fēng)險(xiǎn)的代理變量;參考John等（2008）、Magalhaes等（2010）、Faccio等（2011），本文以總資產(chǎn)收益率的波動(dòng)率σ（ROA）作為風(fēng)險(xiǎn)的另一個(gè)代理變量。它們分別以三個(gè)單位時(shí)間（每個(gè)單位時(shí)間為半年）為移動(dòng)窗口，使用中國(guó)商業(yè)銀行自上市以來(lái)的資料。（2）核心解釋變量。①第一大股東持股比例（Cr1）。參閱（Srairi，S，2013;譚興民等，2010;祝繼高，2012）等，設(shè)定第一大股東持股比例Cr1，即第一大股東所持股份占全部股份的比例（李維安、曹廷求，2004）。Sta是虛擬變量，當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|是國(guó)有股時(shí)取值為1，否則取0（李維安、曹廷求，2004）。反映第一大股東不同的身份對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。虛擬變量Cr1/P反映第一大股東持股比例是否大于等于P，P的取值分別為0.5、0.2、0.15、0.1。Cr1/0.5是虛擬變量，即第一大股東持股比例≥50%時(shí)，取值為1，否則取0;Cr1/0.2表示第一大股東持股比例≥20%時(shí)，取值為1，否則取0;Cr1/0.15、Cr1/0.1依此類推。其反映股權(quán)分散化是否存在區(qū)間效應(yīng)，探討第一大股東持股比例是否存在相對(duì)合理的區(qū)間。②前五大股東持股比例之和（Cr5）。參考（Xu T.2013）等文，本文將商業(yè)銀行前5大股東持股之和定義為Cr5，跟第一股東相比，Cr5可反映股東持股的分散程度。③股權(quán)制衡度（Z）。為反映股東制衡度，在此用Z指數(shù)（趙尚梅等，2012）的方法。Z指數(shù)是指第一大股東與第二大股東持股比例的比值。Z指數(shù)越大，第一大股東持股比例越高于第二大股東，第一大股東的控制力越強(qiáng)，股東制衡就越差。在我國(guó)商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)中，第一和第二大股東持股比例之比十分重要，其反映了股權(quán)制衡度和第一大股東的控制度。（3）控制變量的選取。被解釋變量為風(fēng)險(xiǎn)的模型的控制變量包括銀行規(guī)模（lasset）、運(yùn)營(yíng)效率（efec）、資產(chǎn)增長(zhǎng)率（agrow）、資本結(jié)構(gòu)（cap）、收入多樣化（div）、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率（ggdp）、通貨膨脹率（cpi）、利率（rate）等。

3. 計(jì)量模型的設(shè)定。本文參考Shehzad等（2010）、Haw et al.（2010）等設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)為因變量的計(jì)量模型：

Rit=B0+B1Cr1it+B2Cr5it+B3Zit+λXit+Ui+εit（1）

Rit=B0+B1Cr1it+B2Cr1it×Stai+λXit+Ui+εit（2）

Rit=B0+B1Cr1it+B2Cr1it×Cr1/Pit+λXit+Ui+εit（3）

模型（1）考察股權(quán)集中度對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的總體影響，模型（2）考察第一大股東為國(guó)有股時(shí)，對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，模型（3）進(jìn)一步探討第一大股東持股比例的區(qū)間變化對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。各計(jì)量模型中，Rit是銀行i在t時(shí)間（半年為一個(gè)單位時(shí)間）的風(fēng)險(xiǎn)，這里用Z-score和σ（ROA）作為模型中的被解釋變量來(lái)度量風(fēng)險(xiǎn)。Cr1it表示上市商業(yè)銀行i在t時(shí)間第一大股東的持股比例，Cr5it表示上市商業(yè)銀行i在t時(shí)間前五大股東的持股比例之和，Zit表示上市商業(yè)銀行i在t時(shí)間第一大股東所持股份與第二大股東所持股份的比值，Stai表示上市商業(yè)銀行i的第一大股東是否為國(guó)有持股，Cr1/Pit表示上市商業(yè)銀行i在t時(shí)間第一大股東持股比例是否≥P，Xit表示模型的控制變量向量，用于控制內(nèi)生性。Ui表示不同銀行不隨時(shí)間變化的不可觀測(cè)的個(gè)體特征，比如公司文化，他們一直是相對(duì)穩(wěn)定的，且較難改變。εit表示隨時(shí)間而變化的擾動(dòng)項(xiàng)。

4. 實(shí)證結(jié)果及其分析。

（1）股權(quán)集中度對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。觀察表1，實(shí)證結(jié)果顯示第一大股東持股比例與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，與總資產(chǎn)收益率的波動(dòng)率正相關(guān)，并均在10%顯著性水平上顯著，假設(shè)1成立。Z值越大，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)越大，在1%水平上顯著;同時(shí)總資產(chǎn)收益率的波動(dòng)率越大，并在10%顯著性水平上顯著;說(shuō)明股東制衡越弱，銀行風(fēng)險(xiǎn)越大。假設(shè)2成立。這些結(jié)果支持這樣的觀點(diǎn)：有限責(zé)任使股東有采取更大風(fēng)險(xiǎn)行為的動(dòng)機(jī)（Esty，1998），集中的股權(quán)會(huì)增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān);也同孔愛(ài)國(guó)等（2010）的結(jié)論一致。第一大股東所持股份越高，控股能力越強(qiáng)，越容易發(fā)生關(guān)聯(lián)貸款、大股東更容易更喜好采取冒險(xiǎn)行為，因隱性或顯性存款保險(xiǎn)制度的存在而放大風(fēng)險(xiǎn)行為。因而給銀行帶來(lái)更大的風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)證結(jié)果顯示，前五大股東持股比例與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，且在1%顯著性水平上顯著;而與總資產(chǎn)收益率的波動(dòng)關(guān)系不顯著。不同的風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)結(jié)果盡管有所差異，但總體說(shuō)明目前我國(guó)銀行業(yè)股權(quán)分散能減少風(fēng)險(xiǎn)，比一股獨(dú)大而股權(quán)制衡弱的情況要好得多。假設(shè)3成立。

（2）第一大股東為國(guó)有股時(shí)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。如果第一大股東同時(shí)又是國(guó)有持股，則其與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)顯著負(fù)相關(guān)，與總資產(chǎn)收益率的波動(dòng)率關(guān)系盡管不顯著，但符號(hào)相反。這個(gè)交互項(xiàng)說(shuō)明國(guó)有股東反而降低了破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，原因是銀行第一大股東為國(guó)有股東時(shí)，通常有國(guó)家信用擔(dān)保銀行的債務(wù)及破產(chǎn)損失，國(guó)家常給銀行一些政策支持、隱形補(bǔ)貼，甚至包攬不良資產(chǎn)，實(shí)際存在“大而不能倒”的慣性，反而使銀行破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)有所降低。

（3）第一大股東持股的合理區(qū)間與比例。將P取值為0.5、0.2、0.15、0.10時(shí)，相應(yīng)取值分別代入模型（3），得出回歸結(jié)果見(jiàn)表2。在假設(shè)第一大股東比例超過(guò)50%或20%的條件下，交互項(xiàng)與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和總資產(chǎn)收益率的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)均不顯著，說(shuō)明持股在50%和20%以上的第一大股東比例的變化不會(huì)強(qiáng)化或弱化與銀行風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，從風(fēng)險(xiǎn)的角度看，第一大股東比例在50%之上與50%之下、20%之上與20%之下的變化不存在區(qū)間效應(yīng)。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例在15%之上與15%之下的區(qū)間上變化時(shí)，交互項(xiàng)所得結(jié)果并不穩(wěn)健，不宜采信。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例在10%之上時(shí)，交互項(xiàng)Cr1*（Cr1/0.10）與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、總資產(chǎn)收益率的波動(dòng)率均顯著正相關(guān)，這反過(guò)來(lái)說(shuō)明在10%以下的區(qū)間第一大股東持股比例如果繼續(xù)降低，對(duì)減小風(fēng)險(xiǎn)的效果不如第一大股東在10%以上區(qū)間降低所持股份的效果。這意味著隨著上市商業(yè)銀行第一大股東持股比例的降低，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平也相應(yīng)降低，但第一大股東持股比例降低到一定程度，其降低風(fēng)險(xiǎn)的邊際效應(yīng)是遞減的，甚至提高風(fēng)險(xiǎn)，存在明顯的區(qū)間效應(yīng);換句話說(shuō)，股權(quán)分散化有一個(gè)合適的區(qū)間，第一大股東持股10%左右是一個(gè)重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)與參照點(diǎn)。

四、 結(jié)論及建議

本文的研究發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例與銀行風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，第一大股東與第二大股東持股之比越大，風(fēng)險(xiǎn)越大;前五大股東持股比例之和與風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，以上實(shí)證結(jié)果說(shuō)明股權(quán)越集中，風(fēng)險(xiǎn)越大;股權(quán)越分散，風(fēng)險(xiǎn)越小。

股東的身份不同，股權(quán)集中度對(duì)銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)有不同的影響。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|是國(guó)有股時(shí)，銀行的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)反而更小了，即銀行更不容易破產(chǎn)。這可能與國(guó)有股存在政府的政策支持、隱形補(bǔ)貼有關(guān)。也符合“大而不能倒”的傳統(tǒng)。

同時(shí)，股權(quán)集中度與銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)存在區(qū)間效應(yīng)。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|比例高于10%時(shí)，降低股權(quán)比例的效果好于第一大股東比例低于10%時(shí)降低股權(quán)比例對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)降低的效果。股權(quán)并非越集中越好，也非越分散越好，而是需要一個(gè)相對(duì)合理的集中度和分散度。

在混合所有制改革中，必須在降低第一大股東的比例，進(jìn)一步促進(jìn)股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化和分散化，以推動(dòng)商業(yè)銀行的市場(chǎng)化進(jìn)程。上市商業(yè)銀行第一大股東比例降低到并維持在10%左右為相對(duì)合理。根據(jù)我國(guó)銀行業(yè)的不同產(chǎn)權(quán)類型、不同目標(biāo)和不同特點(diǎn)，我國(guó)商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)該是相對(duì)集中和相對(duì)分散相結(jié)合。

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基金項(xiàng)目：國(guó)家社科基金項(xiàng)目（項(xiàng)目號(hào)：13CJL032）。

作者簡(jiǎn)介：戴國(guó)強(qiáng)（1952-），男，漢族，上海市人，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)商學(xué)院直屬支部書(shū)記、副院長(zhǎng)、教授、博士生導(dǎo)師，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，教育部全國(guó)高校經(jīng)濟(jì)學(xué)類教學(xué)指導(dǎo)委員會(huì)委員，中國(guó)金融學(xué)會(huì)常務(wù)理事暨學(xué)術(shù)委員會(huì)委員，全國(guó)高校教學(xué)名師，研究方向?yàn)樨泿爬碚撆c政策、商業(yè)銀行管理;劉兵勇（1969-）男，漢族，江西省新余市人，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院副教授，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院管理學(xué)博士生，研究方向?yàn)樯虡I(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理。

收稿日期：2016-08-21。