張啟迪

摘 要：根據通貨緊縮對經濟的最終影響，可以分為良性通貨緊縮和惡性通貨緊縮。在新凱恩斯主義框架下，從理論角度證明了惡性通貨緊縮對經濟有害，而良性通貨緊縮對經濟有益。通過實證研究表明：在中長期內，決定中國通貨膨脹水平的五個因素分別為產出缺口、全要素生產率、貨幣、貿易和國際大宗商品價格。而本輪通貨膨脹水平下降的主要原因是國際大宗商品價格下降，其次才是經濟下行因素，即本輪通貨緊縮是以良性通貨緊縮為主、惡性通貨緊縮為輔的結構性通貨緊縮。因此，對當前通貨緊縮應采取適當容忍的態(tài)度，不應單純針對價格水平進行大幅干預。

關鍵詞： 通貨緊縮；產出缺口；全要素生產率；國際大宗商品價格

中圖分類號：F822.5 文獻標識碼： A 文章編號：1003-7217（2017）03-0002-08

一、引言及文獻綜述

次貸危機后，隨著全球經濟增速不斷放緩，世界各主要經濟體的通貨膨脹（以下簡稱“通脹”）水平出現了多年以來少有的持續(xù)低迷的情況，通貨緊縮（以下簡稱“通縮”）風險逐漸加大。中國通脹水平也持續(xù)下行，2011年8月至2012年10月，通脹率由6%持續(xù)下降至1.7%，此后一年內出現小幅反彈，但于2013年10月又開始繼續(xù)下降，并持續(xù)維持在低位。截至2016年9月末，CPI（居民消費價格指數，Consumer Price Index）已連續(xù)26個月維持在2%以下，PPI（生產者物價指數，Producer Price Index）更是連續(xù)55個月下跌。余永定（2016）認為，從核心CPI、PPI、GDP縮減指數等物價指標來看，中國經濟已處于通貨收縮狀態(tài)[1]。如何應對低通脹已成為當前學術界和政策制定者的主要課題之一。

通縮給人印象較差的一個主要原因是讓人聯想起大蕭條時期的美國以及20世紀90年代的日本。美國在1929—1933年大蕭條時期，CPI年均下降6.7%，實際GDP平均下降8.2%，失業(yè)率連續(xù)幾年超過20%[2]。日本在20世紀90年代連續(xù)9年核心通脹率為負，平均經濟增長率不到1%；失業(yè)率大幅攀升，1990年僅為2.1%，至1999年已達4.7%[3]。然而從歷史上看，通縮不一定對經濟有害，甚至有可能伴隨著產出的增長。例如，美國1872—1877年CPI下降了12.3%，但GNP卻同比增長22.4%[4]。從頻率來看，通縮在19世紀和20世紀早期較為常見，尤其是在金本位制度下[5]。而自二戰(zhàn)后金本位體制結束以來，世界各國多數時間面臨的問題是如何應對通脹，而較少發(fā)生通縮。因此，目前對價格水平的研究主要集中在通脹，而較少研究通縮。研究的匱乏使得當前對于通縮的認識遠沒有對通脹深入，在應對通縮的經驗方面也略顯不足。多數經濟學家如弗里德曼、格林斯潘等認為，通縮是一種貨幣現象，通過貨幣增發(fā)可以有效應對通縮[6，7]。然而，在當前全球流動性過剩的今天，包括中國在內的世界各主要經濟體都同時出現了流動性過剩和CPI低迷的情況。鑒于通縮影響因素的復雜性，如何看待和應對中國當前低通脹局面這一問題，有必要研究清楚中國中長期內通脹率的決定因素，并深入分析本輪CPI下行的原因。

現有文獻大多認為通縮對經濟有害。DeLong和Sims（1999）認為，通縮會導致實際利率水平升高，進而抑制投資、降低總需求并提高失業(yè)率。通縮還會引發(fā)債務人向債權人的財富轉移，進一步抑制投資，因為債務人一般是創(chuàng)造價值的實體企業(yè)。此外，通縮還會將名義聯邦基金利率拉至零利率附近，降低了通過調整利率政策刺激經濟的可能性[8]。Bernanke和Carey（1996）認為，由于名義工資剛性的存在，通縮會降低企業(yè)的邊際利潤率。企業(yè)因此會降低產量和工人雇傭量，進而降低均衡的總需求和總供給水平[9]。Kindleberger（1973）認為，通縮會導致消費延遲，造成總需求下降[10]。

Fisher（1933）認為，通縮會導致實際債務不斷增加，資產價格下降，從而不斷加重債務人的負擔，給企業(yè)帶來財務困境，引發(fā)債務通縮問題[11]。Friedman和Schwartz（1963）以及Bernanke（2002）認為，通縮會加大銀行系統(tǒng)性風險[6，12]。Fuhrer和Sniderman（2000）認為，由于通縮預期以及經濟增長繼續(xù)走弱的預期增強，可能會形成通縮螺旋[13]。

也有研究認為，通縮對經濟的影響取決于通縮產生的原因。Borio和Filardo（2004）認為，通縮可以分為好通縮、壞通縮和惡劣通縮①[14]。Rogoff（2003）也認為，通縮對經濟的影響與通縮產生的原因有關。對于需求端沖擊引發(fā)的通縮，價格水平的下降很可能伴隨著貨物和服務需求的下降；而對于供給端沖擊引發(fā)的通縮，價格水平的下降可能反而伴隨著產出的增加②[5]。Atkeson和Kehoe（2004）的研究結果表明，只有1929—1933年大蕭條時期通縮與經濟衰退之間存在因果關系[15]。鐘紅等（2015）認為，由生產效率提高而引發(fā)的通縮有利于經濟長期健康發(fā)展[16]。

雖然現有文獻對通縮的危害進行了較為全面的闡述，然而，對于通縮究竟如何影響經濟的內在邏輯卻存在誤讀。目前，對于通縮認識的最大誤區(qū)在于過分關注通縮對經濟的影響，而忽視了通縮背后產生的“原因”。“原因”對經濟也會造成影響，并且“原因”也將影響通縮危害經濟傳導機制的有效性。因此，深入分析通縮產生的原因對于判斷通縮對經濟的最終影響至關重要。

二、理論分析

（一）通貨緊縮的定義、原因及分類

目前，學術界關于通貨緊縮并沒有統(tǒng)一的定義。為便于后續(xù)研究，本文采用Rogoff（2003）[5]的標準來定義通貨緊縮，即通貨緊縮是指總體物價水平指標（如CPI或GDP平減指數）的持續(xù)下降。如果價格下降持續(xù)三個月或半年以上，就可以在技術上判定為通貨緊縮。

理論上認為，通縮產生的原因主要有以下四種（見表1）：（1）總需求不足。由于消費需求不足、投資需求不足、政府支出大幅下降、國外需求減少或者幾種因素共同作用，導致總需求出現下降。此時，雖然總供給可能仍處于均衡水平，但由于總供給超過了總需求，因此會引發(fā)通縮。（2）總供給過剩?？偣┙o過剩是指由于一定時期內產品數量出現絕對過剩而引起的通縮。具體來說，總供給過剩主要有以下三種原因：一是技術進步以及生產力的提升。此時單位商品生產成本會大幅下降，并且可能會造成一般物價水平的持續(xù)下跌。二是國際大宗商品價格下跌。三是貿易自由化。通過國際貿易出口自身具有比較優(yōu)勢的產品，進口比較劣勢的產品，從而降低了本國的價格水平[5]。（3）貨幣因素。在現代經濟條件下，如果中央銀行提高利率，或者減少貨幣供應量，造成過剩流動性下降，則也有可能引起通縮。（4）預期因素。當經濟出現通縮時，如果通縮預期增強，消費者會預期貨幣購買力進一步增強，于是進一步減少當期消費，以便增加未來消費。投資也會進一步下降，最終引發(fā)通縮螺旋[1，3]?，F實經濟中，通縮難以由單一原因引起，一般表現為復合型通縮，即由以上原因共同作用所致。Bordo和Redish（2003）使用PVAR模型檢驗了加拿大和美國19世紀末期的通縮，發(fā)現這一時期由總需求的負向沖擊產生的壞通縮以及由總供給沖擊產生的好通縮同時存在[17]。

本文參照Filardo和Borio（2004）[14]的做法，根據通縮對經濟的影響對通縮進行分類。考慮到惡劣通縮極為少見，本文僅將通縮分為良性通縮和惡性通縮兩類。良性通縮是指由于技術進步、國際大宗商品價格下降以及貿易自由化等原因引起總供給超過總需求。此時，由于資本的邊際收益將會增加，導致實際利率升高、價格水平下降和產出增加。惡性通縮是指由于消費不足、投資不足、政府支出下降或者國外需求下降等原因引起總需求低于總供給，在其他條件不變的情況下，經濟同時表現為價格水平下降和產出下降。

（二）基于新凱恩斯主義AD-AS模型通貨緊縮類型的分析

1.新凱恩斯主義AD-AS模型。傳統(tǒng)AD-AS模型由以下四個方程組成：（1）產品市場均衡條件：Y=C（Y-T）+I（r）+G；（2）貨幣市場均衡條件：M/P=L1（Y）+L2（r）；（3）勞動市場均衡條件：f（N）=W/P；h（N）=W/P；（4）生產函數：Y=Y（N，K）。其中，Y代表國民收入，C為消費，T為稅收，G為政府購買，M為名義貨幣供應量，P為價格水平，N為總就業(yè)量，r為利率，W為名義工資率，K為資本存量。L1（Y）為貨幣的交易和預防性需求函數，L2（r）為貨幣的投機性需求函數，兩者之和構成對貨幣的總需求函數。f和h分別為勞動的需求和供給函數。

2.總需求不足。當因投資下降等原因造成總需求不足時，由于名義價格剛性，實際產出將低于潛在產出，價格水平也會出現下降。假設經濟期初位于充分就業(yè)的均衡點（P1，Y1），即長期總供給曲線LAS、短期總供給曲線SAS1與總需求曲線AD1的交叉點（見圖1左圖），當總需求遭受沖擊時，總需求曲線將由AD1移動至AD2。由于名義價格限制，短期總供給曲線SAS1將不會移動，此時經濟將位于新的均衡點（Y2，P2）。也就是說，在短期內價格水平將下降至P2，實際產出水平下降至Y2，而名義產出水平則由P1Y1下降至P2Y2。沖擊的負面影響可能會通過信心的惡化以及價格水平下降的預期而放大，從而加劇期初的通縮壓力，最終形成惡性循環(huán)。因此，由總需求不足引起的通縮為惡性通縮。

3.總供給過剩。當經濟遭受總供給沖擊時，根據沖擊時間的長短可以分為兩種情況：一種是由技術進步、生產力的提升或者是貿易自由化引起的長期沖擊，或者叫永久性沖擊；另一種是由國際大宗商品價格下降引起的短期沖擊，或者叫臨時性沖擊。當出現永久性沖擊時，會造成收入水平永久性提升和價格水平永久性下降。假設經濟的期初均衡點為（Y1，P1），如圖1右所示，總供給的永久性沖擊將使長期總供給曲線由LAS1移動至LAS2，短期總供給曲線也將發(fā)生移動，由SAS1移動至SAS2，此時經濟新的均衡點為（Y2，P2）。雖然價格水平由P1下降至P2，但產出水平由Y1提升至Y2。而當出現臨時性沖擊時，也同樣會出現價格水平的下降和產出的上升。假設經濟的期初均衡點依然為（Y1，P1），如圖1左所示，在短期內，由國際大宗商品價格下降帶來的臨時性沖擊將導致總供給曲線由SAS1移動至SAS2，此時經濟新的均衡點為（Y3，P3）。不同之處在于，前一種通縮將造成長期總供給曲線的永久性移動，新均衡點（Y2，P2）屬均衡狀態(tài)；而后一種通縮由短期因素沖擊導致，為非均衡狀態(tài)，經濟可能會經歷較長時間的調整。然而，無論是哪種類型的總供給沖擊，均會帶來實際產出水平的提升。與惡性通縮不同，雖然價格水平由P1降至P2，但此時名義國民收入維持穩(wěn)定。因此，總供給過剩導致的通縮屬于良性通縮。

4.貨幣因素。在新凱恩斯主義AD-AS模型下，貨幣因素對價格水平造成影響的主要機制是貨幣供應量會對利率水平造成影響，進而影響總需求，最終影響價格水平。也就是說，當中央銀行減少貨幣供給時，會導致M/P減少，造成總需求曲線向左移動。此時價格水平和產出均會下降，與上述總需求不足對價格水平和產出的影響過程類似。

5.復合型沖擊?？紤]到現實經濟的復雜性，經濟可能同時受到總需求和總供給的聯合沖擊，從而加劇通縮壓力。假設經濟的期初均衡點依然為（Y1，P1），如圖1左所示，當總需求的負向沖擊和總供給的正向沖擊同時出現時，總需求曲線將由AD1移動至AD2，短期總供給曲線也將由SAS1移動至SAS2，形成經濟新的均衡點（Y4，P4），此時價格水平會出現下降，但產出水平則不確定。如果總需求沖擊造成的產出下降小于總供給沖擊帶來的產出提升，則Y4將高于沖擊前的均衡水平Y1。而如果總需求沖擊造成的產出下降大于總供給沖擊帶來的產出提升，則Y4將低于沖擊前的均衡水平Y1。因此，當經濟同時遭受總需求的負向沖擊和總供給的正向沖擊時，價格水平一定會下降，但產出水平要視兩種沖擊最后影響的大小來確定。

（三）應對通縮的兩大政策誤區(qū)

1.增加貨幣供給一定可以提升價格水平。根據新凱恩斯主義AD-AS模型，總需求曲線的斜率受到實際貨幣供應量的影響。當價格水平降低時，M/P（實際貨幣供應量）會提高，實際利率降低，投資增加，總支出增加。因此，只要增加名義貨幣供應量M，總需求曲線就會向右移動。但假設以上鏈式反應發(fā)生了中斷，即M/P的增加無法產生更多的支出，最可能的原因在于，當前利率已經很低，接近于零，此時投資需求彈性無限大，總需求曲線為一條垂直于X軸的直線，并且由于名義利率的下限無法更低，這時可能會使得總需求曲線向上移動，但不會向右移動。此時貨幣政策將不再有效。

在標準的IS-LM框架下（如圖2所示），這意味著IS曲線與LM曲線的交點位于LM曲線相對平滑的區(qū)域，即接近流動性陷阱或正位于流動性陷阱。此時增加貨幣供給將導致LM1右移至LM2，但對利率和產出水平沒有影響。從跨期的角度來看，流動性陷阱存在主要是因為對名義價格限制的牢固預期。只要經濟主體不相信貨幣供給的路徑是永久性的改變，就不會對當前臨時性貨幣供給的增加做出反應。

2.逢通縮必干預。當經濟出現由總需求引起的惡性通縮時，由于通縮預期的存在，經濟的自我調整可能需要較長時間，帶來的經濟成本也較高。此時，政府應實行擴張性政策彌補總需求不足，促使經濟較快地恢復至均衡水平。而當出現由總供給過剩引發(fā)的良性通縮時，價格水平的下降屬于經濟自我調整的健康狀態(tài)。此時，如果人為對價格水平進行干預不僅無助于經濟增長，反而會加大經濟波動。假設其他條件不變，當出現因生產力或要素投入帶來的總供給沖擊時，產品的單位成本會下降，價格水平也會下降，利潤率趨于穩(wěn)定，生產也將維持在可持續(xù)的水平。但是，如果貨幣當局希望維持此前的價格水平，而不希望因為生產力的正向沖擊導致價格水平出現下降，會采用擴張性貨幣政策。由于工資等投入品的價格存在粘性，這一努力將使得利潤率膨脹，企業(yè)將無法識別膨脹利潤的短期屬性，繼續(xù)擴大生產，使得經濟增長不具有可持續(xù)性。除了貨幣政策方面的干預，政府也可能會采取財政政策進行干預。為了維持價格水平，政府必須增加名義支出，而名義支出的增加在穩(wěn)定價格水平的同時也將實際產出推升至潛在產出之上。實際產出的增加也將由兩部分構成，由生產力或要素投入增加所帶來的可持續(xù)部分以及貨幣和財政政策刺激所帶來的不可持續(xù)部分。而且實際產出的增加將不會導致價格水平上升，使得實際經濟利潤的提升看似合理。名義支出的增加最終將造成實體經濟出現繁榮-衰退周期，加大經濟波動，不利于經濟穩(wěn)定增長。

下面進一步考察在新凱恩斯主義AD-AS模型下惡性通縮和良性通縮分別出現時政府干預的有效性（如圖3所示）。假設經濟的期初均衡點為（Y1，P1），當經濟受到總需求沖擊時，總需求曲線將由AD1移動至AD2，此時經濟的新均衡點為（Y2，P2），在短期內價格水平和產出均會下降。如果政府實行擴張性政策，將總需求曲線由AD2拉回至AD1，此時價格水平和產出將重新恢復至原均衡水平，有效地平抑了經濟波動，降低了經濟運行的成本。而當經濟受到總供給沖擊時，短期總供給曲線將由SAS1移動至SAS2，此時價格水平由P1降至P3，實際國民收入由Y1升至Y3，經濟新均衡點為（Y3，P3）。為了應對良性通縮所帶來的價格水平的下降，假設政府運用擴張性政策使得總需求曲線由AD1移動至AD3。這一政策反應不僅使價格水平由P3恢復至P1，而且在短期內進一步提升國民收入水平至Y4，但此時實際經濟活動已經超過了其均衡水平Y3。最終，國民收入將會依然回歸至Y3。因此，由于過分關注價格水平的“穩(wěn)定”，而忽視了通縮背后產生的原因，政府人為制造了經濟活動的“不穩(wěn)定性”?？傊?，當出現惡性通縮時，政府應積極采取擴張性政策干預經濟，幫助經濟較快地恢復至均衡水平。而當出現良性通縮時，如果政府對價格水平的自然下降進行干預，不僅無助于穩(wěn)定經濟，反而會加大經濟波動。此時“無為而治”反而是最佳的政策選擇。

三、實證分析

（一）變量說明和數據來源

結合中國實際，選取過剩流動性增長率（em2）、產出缺口（gap）、全要素生產率（tfp）、國際大宗商品價格（crb）和進出口總額增長率（exp）五個變量對中國通脹率的影響因素進行研究，以考察貨幣因素、總需求和總供給對通脹水平的影響，各變量的描述性統(tǒng)計結果見表2。用貨幣供應量增長率與GDP增長率之差來計算過剩流動性增長率；運用GDP增長率采用HP濾波法計算產出缺口；由于統(tǒng)計部門并不公布季度GDP數據和季度全要素生產率數據，采用插值法將年度GDP數據和全要素生產率數據轉換為季度數據；為避免極值對回歸結果的干擾，采用截尾方式去除上下5%的極值。樣本區(qū)間為2000年第一季度至2016年第三季度，所有數據均為同比數據。

數據來源方面，通脹率、貨幣供應量、GDP增長率、國際大宗商品價格和進出口數據來源于Wind資訊，全要素生產率數據來源于國際貨幣基金組織（IMF）。

（二）中國通脹率的決定因素——基于VECM模型的分析

1.實證過程。在中長期內，中國通脹率的決定因素可能為貨幣因素、總需求和總供給，因此，選擇表2所示的五個變量與通脹率（cpi）進行實證檢驗。由于普通時間序列模型只能采用平穩(wěn)變量建立模型，對非平穩(wěn)時間序列必須采用差分處理轉換為平穩(wěn)序列，因此，會造成原非平穩(wěn)變量的信息丟失問題。而VECM模型不僅可以應用于非平穩(wěn)變量，解決了信息丟失問題，而且解決了計量模型的偽回歸問題，并把變量之間的長期關系和短期動態(tài)特征結合在一個模型中。因此，選擇VECM模型進行實證檢驗。

在建立VECM模型之前，首先需要對所有變量進行平穩(wěn)性檢驗。由于傳統(tǒng)ADF檢驗和PP檢驗的共同缺點是檢驗的功效很低，尤其是當樣本容量不大或真實模型接近單位根的情形，因此，采用目前效率最高的單位根檢驗方法——DF-GLS檢驗[18]。單位根檢驗結果表明，所有變量原序列均不平穩(wěn)，但經一階差分后平穩(wěn)。由于一階差分后變量的經濟含義與原序列并不相同，使用原序列回歸得到的實證結果更加可靠，因此，對變量進行協(xié)整分析。協(xié)整檢驗結果表明，各變量存在一階協(xié)整關系，最佳滯后階數為4；協(xié)整顯著性水平檢驗結果表明，VECM模型變量協(xié)整分析結果在1%的顯著性水平上顯著。實證結果如表3所示。

VECM模型估計結果表明，em2、gap、tfp、exp在1%的顯著性水平顯著；crb在5%的顯著性水平上顯著。

協(xié)整方程表明：在長期內其他條件不變的情況下，過剩流動性、產出缺口以及國際大宗商品價格每上升1%，通脹率將分別平均上升0.233%、1.131%以及0.044%；全要素生產率以及進出口每上升1%，通脹率將分別平均下降0.643%和0.049%。因此，從經濟意義上來說，在長期內對CPI影響最大的五個變量按重要性從大到小排序分別為產出缺口、全要素生產率、過剩流動性增長率、進出口總額增長率以及國際大宗商品價格。

2.穩(wěn)健性檢驗。首先，檢驗VECM模型的殘差是否存在自相關。如果存在自相關，則需要增加滯后階數進行再次估計。檢驗結果表明，可以接受“無自相關”的原假設，說明原VECM模型滯后階數設定合理，無需增加。其次，對VECM系統(tǒng)的穩(wěn)定性進行檢驗。檢驗結果表明，除了VECM模型本身所假設的單位根之外，伴隨矩陣的所有特征值均落在單位圓以內，因此該VECM系統(tǒng)是穩(wěn)定的。以上檢驗證明了VECM模型的估計結果具有較好的穩(wěn)健性，表明實證結果較為可靠。

（三）本輪CPI下行的原因分析——基于VAR模型的格蘭杰因果檢驗

我們認為影響中國通脹率的因素是產出缺口、全要素生產率、過剩流動性增長率、進出口總額增長率和國際大宗商品價格。然而，這樣的分析強調的是各變量對通脹率的單向影響，而無法捕捉不同變量對通脹率沖擊的動態(tài)變化以及重要性的相對大小。因此，為進一步考察自2011年以來中國CPI持續(xù)下降的原因，下面采用VAR模型進一步分析各變量影響變化的時間、路徑和相對重要性。由于全要素生產率和貿易因素對CPI的影響具有長期性，在短期內變化較小，而產出缺口、過剩流動性以及國際大宗商品價格在短期內對CPI的影響較大，因此，選取gap、em2以及crb三個變量與cpi進行格蘭杰因果檢驗，同時，對tfp以及exp進行控制。時間區(qū)間選擇為2011年第二季度至2016年第三季度，所有數據依然使用季度同比數據。

在進行格蘭杰因果檢驗之前，首選需要根據信息準則確定VAR模型的滯后階數。經檢驗，VAR模型的最佳滯后階數為2。模型的格蘭杰因果檢驗結果如表4所示。估計結果表明：gap和crb是cpi的格蘭杰因，而em2則不是，與理論預期及經濟現實相符。2011年末以來，央行連續(xù)8次降息降準，貨幣政策的大幅寬松并未促使CPI的回升。

基于VAR的估計結果可以分別考察來自產出缺口和國際大宗商品價格1個單位標準差的沖擊對通脹率的影響，脈沖響應結果如圖4和圖5所示。動態(tài)響應圖示表明，產出缺口和國際大宗商品價格對于CPI的影響均主要表現在前四期，至第十期基本消失。產出缺口對于CPI的影響整體為正，并且在第一期就達到峰值，第二期轉為負向影響，第三期又轉為正向影響，此后逐漸衰減。而國際大宗商品價格對CPI的沖擊在第一期為正值，到第二期變?yōu)樨撝担降谌谶_到峰值，隨后也逐漸衰減。

為了進一步考察不同變量影響通脹率重要性的相對大小，本文對通脹率的預測進行方差分解。方差分解結果如表5所示。結果表明：通脹率預測方差大部分來自于其自身，也就是說，在短期內通脹率受預期影響最大。至第10期時，16.5%的影響是來自于國際大宗商品價格，而來自于產出缺口的影響僅為5.4%。因此，單純從本輪CPI下降的角度來說，國際大宗商品價格下跌是除預期以外的最主要因素，而國內經濟下行僅為次要因素。

四、結論及政策建議

以上從當前中國通縮風險趨于加大的背景出發(fā)，運用新凱恩斯主義AD-AS模型分析了良性通縮和惡性通縮對經濟的影響機制。理論分析結果表明：只有當經濟出現因總需求不足等原因引起的惡性通縮時，政府干預才有效；而當經濟出現因總供給過剩等原因引起的良性通縮時，人為干預不僅無助于穩(wěn)定經濟，反而會加大經濟波動。在中長期內，經濟周期依然是影響通脹率的最主要的因素。除預期因素以外，國際大宗商品價格和經濟下滑是本輪通脹率下跌的主要原因，而貨幣因素對于通脹率的影響相對有限。換句話說，本輪通縮是以由國際大宗商品價格下跌引起的良性通縮為主、以經濟下滑引起的惡性通縮為輔的結構性通縮。

為此，提出政策建議如下：（1）鑒于通縮成因的復雜性，良性通縮和惡性通縮可能同時并存，對惡性通縮政府應積極干預，對良性通縮則不能干預。（2）雖然貨幣因素在中長期內對價格水平有較大影響，然而在短期內，當經濟陷入流動性陷阱或準流動性陷阱時，會嚴重降低貨幣政策調整價格水平的有效性。因此，從調控價格水平的角度來看，在短期內單純依靠貨幣政策調控通脹率效果可能有限。（3）對本輪CPI下行以及當前通脹水平低迷的局面不必過于恐慌。本輪通縮是以良性通縮為主、惡性通縮為輔，因此，在政策制定上要注意對于通脹水平的容忍度。（4）鑒于國際大宗商品價格對國內通脹水平影響較大，未來應通過多種手段對沖相關影響，降低通脹率的波動，穩(wěn)定通脹預期。

注釋：

①好通縮是指由于總供給提升的速度超過了總需求提升的速度，并且這種超過是由技術進步引起的，而不是產能過剩引起的。壞通縮是指總需求下降的速度超過了總供給下降的速度，造成經濟衰退。惡劣通縮是指與嚴重衰退相聯系的大幅價格水平的下降。

②例如，生產力大幅提高、進口價格下降以及強力的貿易自由化均會導致價格水平臨時出現下降。還有少數文獻認為，通縮對經濟無影響或有正面影響。

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（責任編輯：寧曉青）

Abstract：In this paper，deflation is divided into benign deflation and malign deflation according to the influence of deflation on economic growth and the impact mechanisms of the two deflations on the economy are studied under the framework of New Keynesianism.It proves that the government should actively intervene in malign deflation and should not interfere in benign deflation.This paper also examines the determinants of Chinas inflation and the reason of the downward of inflation in recent years. The results show that in the medium and long term，the five factors that determine the level of inflation in China are the output gap，total factor productivity，monetary factor，trade factor and international commodity prices.The decline of inflation in recent years is mainly due to international commodity prices，followed by economic downturn factors.It means that the current round of downward inflation is dominated by benign deflation and is supplemented by malign deflation.Therefore，the low inflation level should be moderately accepted and should not be significantly interfered just for the price level.

Key words：Deflation；Output gap；Total factor productivity；International bulk commodity