雷蕾+蘇映雪

摘要：影子銀行在推動(dòng)金融創(chuàng)新和惠普金融的發(fā)展以及補(bǔ)充傳統(tǒng)信貸促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展方面發(fā)揮了重要作用。然而由于影子銀行缺乏有效監(jiān)管，也給金融穩(wěn)定帶來(lái)了一些負(fù)面影響。文章將從金融穩(wěn)定定義和測(cè)度、影子銀行對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性影響以及影子銀行與金融穩(wěn)定間三個(gè)角度對(duì)以往文獻(xiàn)進(jìn)行總結(jié)和歸納，為影子銀行未來(lái)監(jiān)管和發(fā)展提供參考。

關(guān)鍵詞：影子銀行；金融穩(wěn)定；經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性

一、 金融穩(wěn)定定義和測(cè)度

雖然金融穩(wěn)定的話(huà)題一直以來(lái)都引起了學(xué)界的高度關(guān)注，但是關(guān)于金融穩(wěn)定的定義卻沒(méi)有一致觀(guān)點(diǎn)。通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行總結(jié)，可以把學(xué)界對(duì)金融穩(wěn)定的定義劃分成正反兩個(gè)視角。Mishkin（1999）認(rèn)為金融穩(wěn)定意味著金融市場(chǎng)能平穩(wěn)運(yùn)轉(zhuǎn)，儲(chǔ)蓄和投資能實(shí)現(xiàn)有效配置；金融機(jī)構(gòu)能夠把控風(fēng)險(xiǎn)。Schinasi（2003）將金融穩(wěn)定定義為實(shí)物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)相對(duì)價(jià)格變化不影響幣值的穩(wěn)定，金融市場(chǎng)能夠承受外在的沖擊。Foot（2003）等學(xué)者也從金融體系或宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定狀態(tài)下所表現(xiàn)出的特征來(lái)定義金融穩(wěn)定。Padoa-Schioppa（2003）則從能力上定義金融穩(wěn)定，認(rèn)為金融穩(wěn)定就是金融體系具備抵御和消化風(fēng)險(xiǎn)的能力。部分學(xué)者從反面定義金融穩(wěn)定，即金融不穩(wěn)定，例如Haldane等（2004）認(rèn)為金融不穩(wěn)定就是由于金融體系的不完善導(dǎo)致了儲(chǔ)蓄和投資非最優(yōu)。Chant（2003）則認(rèn)為金融不穩(wěn)定體現(xiàn)為金融體系的不正常運(yùn)行對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了負(fù)面作用。

由于金融穩(wěn)定所涉及的范圍較廣，很難精準(zhǔn)地進(jìn)行測(cè)度，因此學(xué)界對(duì)金融穩(wěn)定的測(cè)度口徑也不一致。王雪峰（2010）總結(jié)了國(guó)內(nèi)外對(duì)金融穩(wěn)定的測(cè)度方式，可以歸納為三種：宏觀(guān)壓力測(cè)試、金融危機(jī)預(yù)警模型和金融穩(wěn)定指數(shù)測(cè)算。Hoggarth和Whitley（2003）、DeBandt和Oung（2004）針對(duì)歐洲個(gè)別國(guó)家開(kāi)發(fā)了銀行體系壓力測(cè)試模型。Mathias Drehmann（2005）在莫頓期權(quán)模型的基礎(chǔ)上，對(duì)英國(guó)銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了測(cè)試。金融危機(jī)預(yù)警模型是通過(guò)構(gòu)建危機(jī)臨界值，將某一時(shí)期的金融變量同臨界值進(jìn)行對(duì)比，預(yù)測(cè)發(fā)生金融危機(jī)的可能性，如Kaminsky、Lizondo和Reinhart（1998）創(chuàng)立的信號(hào)模型就是用來(lái)判斷金融穩(wěn)定狀況、預(yù)警危機(jī)發(fā)生的模型。

然而壓力測(cè)試模型和金融危機(jī)預(yù)警模型都是建立在一些假設(shè)基礎(chǔ)之上的，因此跟實(shí)際情況相比可能存在差距，而金融穩(wěn)定指數(shù)則不需要任何假設(shè)，因此這種方法使用起來(lái)更簡(jiǎn)單便捷，受到了政府機(jī)構(gòu)和學(xué)界的青睞。OECD國(guó)家構(gòu)造的貨幣環(huán)境指數(shù)是國(guó)際上最早采用指數(shù)法編制金融環(huán)境指數(shù)的例子，但是貨幣環(huán)境指數(shù)沒(méi)有將貨幣傳導(dǎo)機(jī)制納入到指數(shù)編制之中。Maliszewski（2010）用分類(lèi)學(xué)方法構(gòu)造金融穩(wěn)定指數(shù)來(lái)判斷波蘭金融系統(tǒng)穩(wěn)定性。Albulescu（2010）使用20個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量羅馬尼亞1996年～2008年金融穩(wěn)定性。Miguel（2010）使用7個(gè)基礎(chǔ)指標(biāo)，采用主成分分析法等多種方法對(duì)哥倫比亞金融穩(wěn)定性進(jìn)行預(yù)測(cè)。

國(guó)內(nèi)對(duì)金融穩(wěn)定的量化方面的研究還不多，且主要集中在金融穩(wěn)定指數(shù)的構(gòu)建，如王雪峰（2010）在狀態(tài)空間模型基礎(chǔ)上，使用Kalman Filter算法構(gòu)建中國(guó)金融穩(wěn)定狀態(tài)指數(shù)；何德旭等（2011）計(jì)算出反映金融系統(tǒng)和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對(duì)長(zhǎng)期均值的偏離，采用主成分分析法賦予其不同權(quán)重，構(gòu)建出中國(guó)金融穩(wěn)定指數(shù)。方兆本等（2012）通過(guò)建立基于主要宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)變量的計(jì)量模型，建立了反映金融系統(tǒng)穩(wěn)定性和世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的度量指標(biāo)。周海鷗等（2015）使用16個(gè)基礎(chǔ)指標(biāo)，采用主成分分析法構(gòu)建金融穩(wěn)定指數(shù)，發(fā)現(xiàn)銀行體系對(duì)金融穩(wěn)定有決定作用。

二、 影子銀行對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性的影響

關(guān)于影子銀行對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)影響的研究，學(xué)界主要從商業(yè)銀行盈利水平和風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)角度展開(kāi)了分析。影子銀行對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)影響呈現(xiàn)正反兩種觀(guān)點(diǎn)，Epstein（2005）指出影子銀行可以提高市場(chǎng)流動(dòng)性，增加商業(yè)銀行融資來(lái)源，提高了其經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性。周莉萍（2011）認(rèn)為影子銀行和商業(yè)銀行關(guān)系是以互補(bǔ)關(guān)系為主，影子銀行的擴(kuò)大并不會(huì)影響商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。赫國(guó)勝和陳芙（2015）和丁寧（2015）通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)商業(yè)銀行內(nèi)部的影子銀行業(yè)務(wù)可以促進(jìn)商業(yè)銀行盈利能力的提高。

於碧海和章震（2013）則提出了不同觀(guān)點(diǎn)，認(rèn)為影子銀行對(duì)商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)總量、結(jié)構(gòu)以及盈利水平都會(huì)產(chǎn)生負(fù)面沖擊?？追崩龋?015）也指出影子銀行造成了商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)收入下滑，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)增加，盈利能力受到影響。張亦春和彭江（2014）運(yùn)用面板VAR模型檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)影子銀行業(yè)務(wù)擴(kuò)張僅會(huì)較小程度地增加商業(yè)銀行的穩(wěn)健性。王家華和王瑞（2015）發(fā)現(xiàn)影子銀行規(guī)模對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行和股份制銀行穩(wěn)定性有顯著影響，但是對(duì)城商行影響不顯著。李叢文和閆世軍（2015）采用時(shí)變Copula-CoVaR模型研究得出了影子銀行對(duì)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢出較小，在不同類(lèi)型銀行中，影子銀行對(duì)中小銀行的沖擊最大。宋巍和劉俊奇（2015）通過(guò)CoVaR和面板數(shù)據(jù)模型分別研究外部影子銀行機(jī)構(gòu)和商業(yè)銀行內(nèi)部影子銀行業(yè)務(wù)對(duì)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)作用發(fā)現(xiàn)，外部和內(nèi)部影子銀行均對(duì)商業(yè)銀行有正的風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)。蔡雯霞等（2015）構(gòu)建了傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)和影子銀行交互作用的動(dòng)態(tài)一般均衡模型，發(fā)現(xiàn)影子銀行會(huì)降低銀行對(duì)信貸客戶(hù)的甄選強(qiáng)度，信貸項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)增加，銀行風(fēng)險(xiǎn)隨之增加。高蓓等（2016）以商業(yè)銀行的理財(cái)產(chǎn)品為基礎(chǔ)研究了影子銀行對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性影響，發(fā)現(xiàn)理財(cái)產(chǎn)品會(huì)降低銀行的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性，理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率的不同使得影響機(jī)制存在差異。李丹丹（2016）采用DCC模型分析我國(guó)影子銀行和商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)，得出影子銀行風(fēng)險(xiǎn)高于商業(yè)銀行，且證券公司類(lèi)的影子銀行對(duì)城商行沖擊最大的結(jié)論。

王晶晶等（2016）實(shí)證檢驗(yàn)了我國(guó)商業(yè)銀行同業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模對(duì)銀行盈利能力產(chǎn)生的影響，結(jié)論是過(guò)多的同業(yè)業(yè)務(wù)會(huì)削弱增加營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的因素，會(huì)增強(qiáng)減少營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的因素。翟光宇等（2015）通過(guò)構(gòu)建違約概率模型和計(jì)量模型發(fā)現(xiàn)，同業(yè)業(yè)務(wù)的波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致銀行間傳染性風(fēng)險(xiǎn)加大，同業(yè)資產(chǎn)增加會(huì)加大商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。endprint

三、 影子銀行對(duì)金融穩(wěn)定的影響

對(duì)于歐美國(guó)家的影子銀行體系是否對(duì)金融穩(wěn)定造成不利影響，國(guó)外學(xué)者一致結(jié)論是：影子銀行不利于金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。Gennaioli、Shleifer和Vishny（2011）通過(guò)構(gòu)建以貸款發(fā)起、交易和投資組合為核心的影子銀行模型，得出了結(jié)論：影子銀行體系具有穩(wěn)定性，可以提高社會(huì)福利；但是當(dāng)投資者忽略尾部風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，則會(huì)導(dǎo)致金融脆弱性和過(guò)度的流動(dòng)性波動(dòng)。Baily等（2008）和國(guó)際貨幣基金組織（2008）從影子銀行體系的高杠桿率角度分析了其對(duì)金融穩(wěn)定造成的不利影響。Reinhart和Rogoff（2008）從影子銀行對(duì)流動(dòng)性依賴(lài)程度角度分析，發(fā)現(xiàn)在金融動(dòng)蕩的情況下，影子銀行相關(guān)產(chǎn)品容易喪失再融資功能，導(dǎo)致金融市場(chǎng)流動(dòng)性萎縮，引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。Adrian等（2009）指出影子銀行通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債表渠道影響金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。Singh等（2010）認(rèn)為影子銀行由于不斷創(chuàng)新的金融衍生產(chǎn)品導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)被放大，易引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。Bernanke（2010）指出，影子銀行的出現(xiàn)促使商業(yè)銀行過(guò)度冒險(xiǎn)，突破了傳統(tǒng)業(yè)務(wù)范圍，加劇了金融市場(chǎng)不穩(wěn)定性。Nersisyan和Wray（2010）從金融創(chuàng)新角度分析發(fā)現(xiàn)，金融創(chuàng)新產(chǎn)品如資產(chǎn)證券化會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任分離，惡化貸款質(zhì)量，導(dǎo)致金融體系脆弱性增強(qiáng)。Schwarcz（2012）認(rèn)為當(dāng)金融機(jī)構(gòu)過(guò)多地參與到影子銀行業(yè)務(wù)中時(shí)，不透明性、關(guān)聯(lián)交易以及容易誘發(fā)的市場(chǎng)恐慌情緒都易引發(fā)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。Bengtsson（2013）分析了歐洲貨幣市場(chǎng)如何對(duì)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定造成沖擊，并提出了抑制影子銀行過(guò)度發(fā)展的一系列措施。

我國(guó)大部分學(xué)者也認(rèn)為影子銀行會(huì)對(duì)金融穩(wěn)定產(chǎn)生負(fù)面影響。我國(guó)學(xué)者何德旭和鄭聯(lián)盛（2009）指出影子銀行體系的高杠桿、期限錯(cuò)配、與商業(yè)銀行競(jìng)爭(zhēng)合作關(guān)系都會(huì)對(duì)金融穩(wěn)定產(chǎn)生負(fù)面影響。徐瀅和周恩源（2011）認(rèn)為影子銀行通過(guò)五大機(jī)制造成了金融市場(chǎng)不穩(wěn)定：惡意拋售、惡性循環(huán)、蔓延機(jī)制、預(yù)期因素以及再融資機(jī)制。毛澤盛和萬(wàn)亞蘭（2012）對(duì)我國(guó)影子銀行規(guī)模進(jìn)行了測(cè)算，發(fā)現(xiàn)存在期限結(jié)構(gòu)不合理，增加金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。周莉萍（2013）認(rèn)為除了影子銀行體系內(nèi)生的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)之外，影子銀行還具有很強(qiáng)的順周期性，更強(qiáng)的“金融加速器”作用加大了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性。李向前等（2013）通過(guò)VAR模型研究發(fā)現(xiàn)影子銀行會(huì)降低我國(guó)金融體系的穩(wěn)定性，而穩(wěn)定的金融環(huán)境會(huì)加快影子銀行系統(tǒng)的發(fā)展。王凡平（2013）從銀行理財(cái)產(chǎn)品為出發(fā)點(diǎn)分析發(fā)現(xiàn)，理財(cái)產(chǎn)品情況很難全面掌握，商業(yè)銀行的資產(chǎn)表外化加大了監(jiān)管難度，且資金池模式導(dǎo)致期限錯(cuò)配嚴(yán)重等特點(diǎn)增大了金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。封思賢（2014）指出我國(guó)當(dāng)前影子銀行對(duì)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性帶來(lái)的負(fù)面影響已經(jīng)超過(guò)通脹風(fēng)險(xiǎn)、銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等。

除了通過(guò)經(jīng)驗(yàn)事實(shí)對(duì)兩者關(guān)系進(jìn)行定性分析外，學(xué)者們也開(kāi)始通過(guò)實(shí)證分析對(duì)兩者關(guān)系展開(kāi)定量研究，以提高結(jié)論的可信度。劉超和馬潔玉（2014）通過(guò)構(gòu)建VAR模型研究發(fā)現(xiàn)，影子銀行對(duì)金融穩(wěn)定產(chǎn)生了負(fù)面影響，而穩(wěn)定的金融環(huán)境會(huì)促進(jìn)影子銀行發(fā)展。吳軍和黃丹（2015）通過(guò)實(shí)證模型分析發(fā)現(xiàn)嚴(yán)格的資本充足率監(jiān)管、存貸比監(jiān)管等導(dǎo)致同業(yè)業(yè)務(wù)超常規(guī)擴(kuò)張，這種擴(kuò)張是為了躲避銀行監(jiān)管，加劇了金融系統(tǒng)的不穩(wěn)定。方先明和謝雨菲（2016）分析了我國(guó)影子銀行體系內(nèi)部交叉?zhèn)魅撅L(fēng)險(xiǎn)的微觀(guān)和宏觀(guān)原因，并提出了從業(yè)務(wù)、機(jī)構(gòu)和制度三個(gè)層面減少交叉?zhèn)魅撅L(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策。

一部分學(xué)者將影子銀行不同業(yè)務(wù)、地域以及規(guī)模等因素納入到了影子銀行與金融穩(wěn)定關(guān)系的研究框架中。劉太琳和董中印（2014）通過(guò)對(duì)不同影子銀行產(chǎn)品和金融穩(wěn)定關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，信托、委托貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票對(duì)金融穩(wěn)定性有負(fù)面影響，而風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)金融穩(wěn)定則是正面影響。許付常和王傳東（2015）以及郭樹(shù)華等（2015）通過(guò)面板模型驗(yàn)證得出我國(guó)影子銀行和金融穩(wěn)定性存在倒U型關(guān)系，即影子銀行規(guī)模在一定程度內(nèi)可以促進(jìn)金融穩(wěn)定性提高，當(dāng)超過(guò)了閾值，則產(chǎn)生負(fù)面影響。王擎和白雪（2016）除了從全國(guó)范圍研究影子銀行對(duì)金融穩(wěn)定的閾值效應(yīng)，還按照地域展開(kāi)了深入研究，發(fā)現(xiàn)東部地區(qū)對(duì)影子銀行規(guī)模的承受能力最強(qiáng)，其次是中部，西部承受能力最弱。葛楠等（2015）以青島市為例研究影子銀行對(duì)區(qū)域金融穩(wěn)定性影響，也提出了二者呈現(xiàn)倒U型關(guān)系。

然而，部分學(xué)者通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)影子銀行并不必然導(dǎo)致金融系統(tǒng)不穩(wěn)定。何德旭和李錦成（2015）通過(guò)構(gòu)建計(jì)量模型研究中國(guó)影子銀行與A股市場(chǎng)的相關(guān)性分析發(fā)現(xiàn)，目前我國(guó)影子銀行體系還不會(huì)對(duì)股市乃至整個(gè)金融市場(chǎng)產(chǎn)生強(qiáng)烈沖擊。馮建秀和張國(guó)祚（2016）通過(guò)實(shí)證研究影子銀行發(fā)展對(duì)利率、匯率、股票價(jià)格、房地產(chǎn)價(jià)格以及金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)狀況影響發(fā)現(xiàn)，目前我國(guó)影子銀行還未對(duì)我國(guó)金融穩(wěn)定性造成不利影響。少部分學(xué)者從商業(yè)銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)角度研究了影子銀行對(duì)金融系統(tǒng)穩(wěn)定的沖擊，蔣先進(jìn)（2012）提出同業(yè)代付業(yè)務(wù)會(huì)對(duì)宏觀(guān)調(diào)控造成沖擊，不利于金融系統(tǒng)的問(wèn)題。周凱等（2013）認(rèn)為銀行同業(yè)業(yè)務(wù)在促進(jìn)銀行盈利能力提高的同時(shí)，也導(dǎo)致傳統(tǒng)監(jiān)管指標(biāo)有效性發(fā)生了變化。孫勇（2014）指出同業(yè)業(yè)務(wù)中的同業(yè)代付、償付、信托理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)可以幫助銀行規(guī)模監(jiān)管，增加了金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

學(xué)界關(guān)于影子銀行是否對(duì)金融穩(wěn)定造成負(fù)面影響的結(jié)論并不一致，但是均認(rèn)同一個(gè)觀(guān)點(diǎn)：影子銀行的過(guò)度發(fā)展一定會(huì)損害金融體系的穩(wěn)定。因此，本文認(rèn)同影子銀行適度發(fā)展不會(huì)對(duì)影子銀行帶來(lái)負(fù)面影響的觀(guān)點(diǎn)。在接下來(lái)研究中，筆者將通過(guò)計(jì)量模型實(shí)證分析影子銀行增長(zhǎng)同金融穩(wěn)定的關(guān)系。

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基金項(xiàng)目：國(guó)家社會(huì)科學(xué)基金2014年重點(diǎn)項(xiàng)目“貨幣與商業(yè)周期理論的起源、形成與發(fā)展”研究成果（項(xiàng)目號(hào)：14AZD104）。

作者簡(jiǎn)介：雷蕾（1988-），女，漢族，湖北省宜昌市人，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士生，研究方向?yàn)樨泿耪吲c商業(yè)銀行；蘇映雪（1989-），女，漢族，內(nèi)蒙古自治區(qū)巴彥淖爾市人，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士生，研究方向?yàn)樨泿耪吲c公共品理論。

收稿日期：2017-10-14。endprint