杜閃 王站杰

摘 要：以2008年中國(guó)強(qiáng)制性要求企業(yè)進(jìn)行社會(huì)責(zé)任披露為背景，選取2009～2018年A股上市公司為對(duì)象，圍繞投資效率和企業(yè)創(chuàng)新兩個(gè)渠道探究企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的經(jīng)濟(jì)后果。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)投資效率和企業(yè)創(chuàng)新均具有促進(jìn)作用。同時(shí)，投資效率和企業(yè)創(chuàng)新是企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露提升企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)路徑，但投資效率對(duì)企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)作用僅體現(xiàn)在過(guò)度投資樣本中，而企業(yè)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)作用兼顧創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出。檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的經(jīng)濟(jì)后果是對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露理論研究的補(bǔ)充，也為厘清企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的作用機(jī)制提供了依據(jù)和參考。

關(guān)鍵詞：企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露;投資效率;企業(yè)創(chuàng)新;企業(yè)績(jī)效

文章編號(hào)：2095-5960（2021）01-0052-11;中圖分類號(hào)：F273.1;文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

一、引言

自2008年深圳和上海證券交易所聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于上市公司編制2008年度報(bào)告的通知》以來(lái)，中國(guó)上市公司開始持續(xù)性的披露社會(huì)責(zé)任履行信息。數(shù)據(jù)顯示①?①中國(guó)社科院企業(yè)社會(huì)責(zé)任研究中心《中國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告白皮書（2018）》。，2018中國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告數(shù)量和質(zhì)量呈現(xiàn)上升勢(shì)態(tài)，報(bào)告進(jìn)入“綜合性社會(huì)責(zé)任報(bào)告+專題報(bào)告+區(qū)域報(bào)告”新時(shí)代。目前，理論界和實(shí)踐界加強(qiáng)了對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任與經(jīng)濟(jì)績(jī)效問(wèn)題的研究。國(guó)外相關(guān)文獻(xiàn)著重于探討企業(yè)社會(huì)責(zé)任的經(jīng)濟(jì)后果[1]、價(jià)值獲取及創(chuàng)造[2]、企業(yè)社會(huì)責(zé)任與利益相關(guān)者關(guān)系[3]等。由于中國(guó)企業(yè)自愿性履行社會(huì)責(zé)任披露的整體水平相對(duì)較低，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的分析視角和切入點(diǎn)發(fā)生著動(dòng)態(tài)變化，從短期討論企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效、市場(chǎng)績(jī)效[4，5]到長(zhǎng)期的企業(yè)社會(huì)責(zé)任與競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、可持續(xù)發(fā)展[6]以及管理者異質(zhì)性與企業(yè)社會(huì)責(zé)任關(guān)系[7]等。

投資效率和企業(yè)創(chuàng)新作為主要的企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)，使得企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)投資效率、企業(yè)創(chuàng)新影響的文獻(xiàn)研究成為必要，但現(xiàn)有研究結(jié)論尚未達(dá)成一致，更缺乏從企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露視角觀測(cè)兩者對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的傳導(dǎo)路徑分析。眾所周知，企業(yè)創(chuàng)新具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)的特征，隨著短期內(nèi)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任造成創(chuàng)新生產(chǎn)投入資源的擠占效應(yīng)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露是否有益于企業(yè)創(chuàng)新成為一個(gè)疑點(diǎn)。同時(shí)，社會(huì)效益顯現(xiàn)的長(zhǎng)期性可能會(huì)影響企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的動(dòng)力，產(chǎn)生由社會(huì)福利向經(jīng)濟(jì)效益的“使命漂移”，進(jìn)而影響投資效率。[8，9]因此，如何厘清社會(huì)責(zé)任和經(jīng)濟(jì)績(jī)效的關(guān)系，最大限度地促進(jìn)企業(yè)開展社會(huì)責(zé)任披露，不僅關(guān)系著企業(yè)的資源配置效率和可持續(xù)發(fā)展，對(duì)地區(qū)和諧與國(guó)家社會(huì)福利提升也具有重要意義。

本文基于利益相關(guān)理論和委托代理理論博弈，借助2008年中國(guó)頒發(fā)的企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露法規(guī)作為外源性沖擊，運(yùn)用傾向得分匹配法（PSM）檢測(cè)2009～2018年間企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)投資效率和企業(yè)創(chuàng)新的影響，并結(jié)合企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露進(jìn)一步探討投資效率和企業(yè)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)機(jī)制。

二、文獻(xiàn)綜述和研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)綜述

有關(guān)企業(yè)治理效應(yīng)的文獻(xiàn)大多聚焦于財(cái)務(wù)活動(dòng)領(lǐng)域，忽視了以企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露為代表的非財(cái)務(wù)活動(dòng)對(duì)企業(yè)倫理決策可能產(chǎn)生的作用。Milgrom & Holmstrom提出的多任務(wù)代理理論是對(duì)經(jīng)典委托代理理論的動(dòng)搖，他們認(rèn)為經(jīng)典的委托代理理論在企業(yè)同時(shí)追求財(cái)務(wù)目標(biāo)和非財(cái)務(wù)目標(biāo)的多目標(biāo)情境下并不完全適用，當(dāng)企業(yè)同時(shí)追求財(cái)務(wù)目標(biāo)和非財(cái)務(wù)目標(biāo)時(shí)，管理者在目標(biāo)間進(jìn)行權(quán)衡和抉擇。[10]隨著社會(huì)責(zé)任道德規(guī)范和可持續(xù)發(fā)展理念成為國(guó)際社會(huì)的共同認(rèn)識(shí)，探討本土情境下的企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露研究，不僅是對(duì)財(cái)務(wù)活動(dòng)領(lǐng)域研究的補(bǔ)充，更是對(duì)傳統(tǒng)理論的完善和加強(qiáng)。

現(xiàn)有研究認(rèn)為，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的行為動(dòng)機(jī)包括管理者自利動(dòng)機(jī)、政治動(dòng)機(jī)[11，12]、倫理動(dòng)機(jī)[7]和戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)[13]。從前兩個(gè)動(dòng)機(jī)出發(fā)，委托代理理論認(rèn)為管理者可能會(huì)出于私利而承擔(dān)社會(huì)責(zé)任披露，目的在于掩飾企業(yè)的不端行為，社會(huì)責(zé)任披露只是委托代理問(wèn)題的一個(gè)簡(jiǎn)單反映。然而，企業(yè)信息披露可能潛在地激發(fā)代理問(wèn)題和相關(guān)成本。[11]后兩個(gè)動(dòng)機(jī)則認(rèn)為企業(yè)以追求利潤(rùn)最大化為目標(biāo)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露會(huì)促使企業(yè)與其他利益相關(guān)者間產(chǎn)生互動(dòng)關(guān)系，保持或促進(jìn)企業(yè)在資本市場(chǎng)中的可信度。[14]與之相匹配的利益相關(guān)理論表明，管理層在做出業(yè)務(wù)決策時(shí)應(yīng)考慮到不同利益相關(guān)者的需求，考慮利益相關(guān)者的合法利益并“做正確的事”。[15]投資和企業(yè)創(chuàng)新為主的長(zhǎng)期決策作為企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展的重點(diǎn)，研究企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)投資效率和企業(yè)創(chuàng)新的影響應(yīng)基于利益相關(guān)理論視角分析。此外，為避免樣本選擇偏誤[16]對(duì)效果估計(jì)的影響，我們將依據(jù)傾向評(píng)分匹配法（PSM）選擇樣本，確保企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露效果的準(zhǔn)確性。

（二）研究假設(shè)

1.企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露和投資效率

新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)提出在一個(gè)沒(méi)有摩擦的世界里，企業(yè)層面的投資效率完全是由增長(zhǎng)機(jī)會(huì)驅(qū)動(dòng)的。企業(yè)能夠籌集資金來(lái)資助所有正凈現(xiàn)值（NPV）項(xiàng)目，直到投資的邊際效益等于邊際成本，從而達(dá)到最佳投資水平。[17]然而，代理問(wèn)題和信息不對(duì)稱被認(rèn)為是最普遍的摩擦，可能導(dǎo)致企業(yè)偏離其最優(yōu)投資水平。[18，19]Matten & Moon認(rèn)為企業(yè)社會(huì)責(zé)任活動(dòng)已明確地將多方利益相關(guān)者納入企業(yè)戰(zhàn)略中，進(jìn)而產(chǎn)生廣泛的利益相關(guān)者間的隱性契約和對(duì)管理者的多方約束，使得管理者做出自利的決策變得愈加困難。[20]此外，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的履行會(huì)將管理者的注意力擴(kuò)展到財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)和非財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)兩方面，在一定程度上降低了管理者以犧牲企業(yè)長(zhǎng)期利益而滿足自身短期目標(biāo)的動(dòng)機(jī)。[10]

綜觀企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露與投資效率關(guān)系分析的文獻(xiàn)，支持企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露提高投資效率的主要理由如下：首先，Hope等表示企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露增加了對(duì)管理者行為的監(jiān)控，促使管理者與更多的利益相關(guān)者建立隱性契約。[21]當(dāng)利益相關(guān)者與股東的利益相一致并且監(jiān)督不過(guò)度時(shí)，這種強(qiáng)化的監(jiān)督和擴(kuò)大的隱性契約集可以緩解代理沖突。其次，管理者在決策過(guò)程中為滿足不同項(xiàng)目所有者的需求，管理者擴(kuò)展了知識(shí)和機(jī)會(huì)集，并產(chǎn)生聲譽(yù)和社會(huì)資本，為高效的企業(yè)決策創(chuàng)造了更大的能力和靈活性。[22，23]最后，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露可以改善會(huì)計(jì)信息環(huán)境和信息質(zhì)量，進(jìn)而減少股東和管理者之間的信息不對(duì)稱。更高水平的管理監(jiān)督和更好的信息環(huán)境可以促進(jìn)有效的投資決策。因此，我們提出假設(shè)H1a：

H1a：企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露能夠提高投資效率。

2.企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露和企業(yè)創(chuàng)新

企業(yè)創(chuàng)新作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的前提，從一項(xiàng)發(fā)明開始直至新產(chǎn)品、新工藝或新服務(wù)推向市場(chǎng)，將是一個(gè)長(zhǎng)期過(guò)程。[7]雖然持續(xù)的企業(yè)創(chuàng)新可以產(chǎn)生相對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的優(yōu)勢(shì)，但由于企業(yè)創(chuàng)新具有漫長(zhǎng)性、不確定性，導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新的能力和意愿是不明確的。[24]

最近一些研究探討了企業(yè)創(chuàng)新的潛在影響因素。[25，26]我們將企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露視為企業(yè)創(chuàng)新的另一個(gè)決定因素，從而擴(kuò)展了企業(yè)創(chuàng)新研究的領(lǐng)域。從理論的角度來(lái)看，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露與企業(yè)創(chuàng)新之間存在著雙向的關(guān)系。Briones等證實(shí)商品、服務(wù)和管理流程的創(chuàng)新不僅是促進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的差異化因素，還是影響企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的主要?jiǎng)右?。[27]權(quán)小鋒等研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露是企業(yè)創(chuàng)新和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的來(lái)源。[25]企業(yè)在履行社會(huì)責(zé)任披露時(shí)，更注重長(zhǎng)期發(fā)展績(jī)效，長(zhǎng)期績(jī)效創(chuàng)造需匹配相應(yīng)的企業(yè)創(chuàng)新能力（例如技術(shù)革新、流程再造和管理方法優(yōu)化）。只關(guān)注短期效益的企業(yè)可能不會(huì)進(jìn)行企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)，只有關(guān)注于長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造的企業(yè)才會(huì)制定經(jīng)濟(jì)價(jià)值與社會(huì)價(jià)值交叉的戰(zhàn)略目標(biāo)，并將企業(yè)創(chuàng)新作為戰(zhàn)略目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的解決途徑。[28]可見(jiàn)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露將推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)的下一波企業(yè)創(chuàng)新和生產(chǎn)率增長(zhǎng)。因此，提出假設(shè)H1b：

H1b：企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露能夠促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

3.投資效率、企業(yè)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)績(jī)效的中介作用

關(guān)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的結(jié)論并不一致。[1，29]從企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造視角出發(fā)，權(quán)衡理論認(rèn)為高水平的企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露可能會(huì)消耗和擠占其他活動(dòng)資源，導(dǎo)致企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)。同時(shí)，管理者機(jī)會(huì)主義假說(shuō)預(yù)測(cè)追求個(gè)人利益和私人目標(biāo)的管理者可能以不直接提升股東財(cái)富的方式投資于企業(yè)社會(huì)責(zé)任，反而將企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露與管理者自身利益聯(lián)系在一起。[11，12]相反的觀點(diǎn)中Servaes & Tamayo認(rèn)為[30]，履行社會(huì)責(zé)任的企業(yè)將主要利益相關(guān)者納入企業(yè)戰(zhàn)略，改善了企業(yè)與利益相關(guān)者的關(guān)系，良好的企業(yè)環(huán)境可以降低利益相關(guān)者管理成本，并在一定程度上整合利益相關(guān)者資源。依據(jù)中國(guó)國(guó)情，更多文獻(xiàn)支持企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露與企業(yè)績(jī)效之間呈正向關(guān)系。[31]根據(jù)委托代理理論和利益相關(guān)理論博弈，企業(yè)社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)越好，投資效率越高，企業(yè)創(chuàng)新能力越強(qiáng)。結(jié)果暗示企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露水平越高，價(jià)值越高。按照這一思路，我們將投資效率和企業(yè)創(chuàng)新作為傳導(dǎo)路徑，觀測(cè)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的作用機(jī)理。提出假設(shè)2和假設(shè)3：

H2：企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露能夠提升企業(yè)績(jī)效。

H3：投資效率（H1a）和企業(yè)創(chuàng)新（H1b）是企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露影響企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)路徑。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源

以2009～2018年中國(guó)A股上市公司為初選樣本，按以下原則對(duì)樣本進(jìn)行篩選：（1）刪除PT、ST上市公司;（2）刪除金融行業(yè)上市公司;（3）刪除公司治理數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的上市公司。為消除極端值對(duì)分析結(jié)果的干擾，針對(duì)主要連續(xù)變量在1%和99%水平下進(jìn)行極值縮尾處理。企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露數(shù)據(jù)來(lái)自中國(guó)研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)（CNRDS），投資效率、企業(yè)創(chuàng)新等所有財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和公司治理數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）。統(tǒng)計(jì)分析軟件為Stata15.0。

（二）變量定義

1.企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露

企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露為產(chǎn)品、慈善志愿者活動(dòng)及社會(huì)爭(zhēng)議、多樣化、公司治理、雇員關(guān)系、環(huán)境六個(gè)維度的綜合指標(biāo)。進(jìn)行單一維度或多維度披露的上市公司，設(shè)定為社會(huì)責(zé)任披露企業(yè)，否則為未進(jìn)行社會(huì)責(zé)任披露企業(yè)。企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露為虛擬變量，進(jìn)行企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的樣本取值為1，否則為0。

2.投資效率

為識(shí)別投資效率水平，我們參照Richardson的研究方法[32]設(shè)定了一個(gè)有關(guān)企業(yè)投資總額的模型，通過(guò)建模計(jì)算總投資的預(yù)期值，并以實(shí)際值與預(yù)期值之間的殘差作為投資效率的衡量指標(biāo)。

在控制行業(yè)和年份后進(jìn)行模型（1）殘差的預(yù)測(cè)，模型的正殘值表示實(shí)際投資大于預(yù)期投資的過(guò)度投資，負(fù)殘值的絕對(duì)值表示實(shí)際投資小于預(yù)期投資的投資不足。投資過(guò)度（投資不足）數(shù)值越大表明企業(yè)投資效率越低下，反之則表明企業(yè)投資效率越高。其中，INVi，t為投資總額，它等于企業(yè)i第t期末購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付現(xiàn)金總和與期初總資產(chǎn)的比值;Growthi，t-1為銷售收入增長(zhǎng)率，它等于企業(yè)i第t-1期營(yíng)業(yè)收入較上一期營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率;Levi，t-1為資產(chǎn)負(fù)債率，它等于企業(yè)i第t-1期期末總負(fù)債和期末總資產(chǎn)的比值;Cashi，t-1為現(xiàn)金水平，它等于企業(yè)i第t-1期末貨幣資金與短期投資之和除以總資產(chǎn);Agei，t-1為企業(yè)上市年限，它表示為企業(yè)i第t-1期末上市年齡的自然對(duì)數(shù);Sizei，t-1為企業(yè)規(guī)模，它等于企業(yè)i第t-1期末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù);RETi，t-1為股票年度回報(bào)率，它等于企業(yè)i第t-1期5月到第t期4月經(jīng)市場(chǎng)調(diào)整后的、以月度計(jì)算的股票年度回報(bào)率。

3.企業(yè)創(chuàng)新

企業(yè)創(chuàng)新從創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出兩個(gè)維度進(jìn)行衡量。使用研發(fā)投入（RD）和研發(fā)比例（RDRate）度量企業(yè)創(chuàng)新投入，研發(fā)投入（RD）為當(dāng)年研發(fā)投入量的自然對(duì)數(shù)，研發(fā)比例（RDRate）為當(dāng)年研發(fā)投入數(shù)量占上年末營(yíng)業(yè)總收入的比重;參照孟慶斌等測(cè)量創(chuàng)新產(chǎn)出的方法[33]，采用企業(yè)專利之和的自然對(duì)數(shù)值進(jìn)行量化，專利指標(biāo)選用企業(yè)當(dāng)年的專利申請(qǐng)數(shù)量（Apply）和專利授予數(shù)量（Grant）。

（三）PSM樣本選擇

為了保證實(shí)驗(yàn)組和控制組間具有充分的可比性，使用傾向得分匹配法（PSM）為實(shí)驗(yàn)組企業(yè)尋找相應(yīng)的控制組樣本。參考田利輝和王可第[29]、Chen等[34]研究并考慮企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的特征，選擇凈資產(chǎn)收益率、股票市值、股票收益、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、分析師跟蹤人數(shù)、企業(yè)規(guī)模等作為匹配變量。圖1匯報(bào)了匹配前后組間樣本核密度的變化情況，其中，橫軸為傾向得分值，縱軸為概率密度，實(shí)線代表企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的企業(yè)，虛線代表未進(jìn)行社會(huì)責(zé)任披露的企業(yè)。可以看出，匹配前組間確實(shí)存在較嚴(yán)重的偏差，直接計(jì)算可能會(huì)因樣本的選擇偏誤造成不正確估計(jì)，匹配后實(shí)驗(yàn)組和控制組PS值的分布形態(tài)趨于一致。

表6為企業(yè)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露和企業(yè)績(jī)效關(guān)系的作用路徑結(jié)果。Panel A是從創(chuàng)新投入視角進(jìn)行中介效應(yīng)檢驗(yàn)，Panel B則為創(chuàng)新產(chǎn)出視角的中介效應(yīng)檢驗(yàn)。Panel A的實(shí)證結(jié)果顯示，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)企業(yè)績(jī)效的直接作用系數(shù)為0.016，均在1%的水平下顯著促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提升。根據(jù)Z統(tǒng)計(jì)值可知，創(chuàng)新投入指標(biāo)（研發(fā)投入和研發(fā)比例）通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明創(chuàng)新投入會(huì)在一定程度上增強(qiáng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)企業(yè)績(jī)效的促進(jìn)作用。研發(fā)投入和研發(fā)比例對(duì)企業(yè)績(jī)效的中介作用貢獻(xiàn)率分別為5.54%、1.62%。Panel B的實(shí)證結(jié)果也表明創(chuàng)新產(chǎn)出也會(huì)在不低于5%的顯著水平上增強(qiáng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)企業(yè)績(jī)效的促進(jìn)作用。通過(guò)創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出兩個(gè)維度，共同驗(yàn)證了企業(yè)創(chuàng)新是增強(qiáng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露和企業(yè)績(jī)效關(guān)系的另一途徑。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)研究結(jié)論的穩(wěn)健性，我們通過(guò)變更中介效應(yīng)檢驗(yàn)方法進(jìn)行輔助證明，在單獨(dú)分析企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露和企業(yè)績(jī)效關(guān)系的基礎(chǔ)上，受靳慶魯?shù)萚36]、余永澤[37]研究方法的啟發(fā)，設(shè)置中介指標(biāo)（投資效率、企業(yè)創(chuàng)新）和企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的交承項(xiàng)，重點(diǎn)觀測(cè)交承項(xiàng)的回歸系數(shù)，通過(guò)表7、表8的結(jié)果展示，可知穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果與原結(jié)論大體一致。

五、研究結(jié)論與啟示

以2008年中國(guó)強(qiáng)制性要求企業(yè)進(jìn)行社會(huì)責(zé)任披露為背景，選取2009～2018年A股上市公司為對(duì)象，圍繞投資效率和企業(yè)創(chuàng)新兩個(gè)渠道探究企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的經(jīng)濟(jì)后果。首先，通過(guò)PSM方法識(shí)別企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的實(shí)驗(yàn)樣本和控制樣本，檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)投資效率、企業(yè)創(chuàng)新的影響，然后運(yùn)用Sobel方法分析企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露與企業(yè)績(jī)效間關(guān)系，以及投資效率、企業(yè)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露和企業(yè)績(jī)效關(guān)系的傳導(dǎo)作用。

有關(guān)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)投資效率和企業(yè)創(chuàng)新的影響研究，我們發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)投資效率和企業(yè)創(chuàng)新均具有促進(jìn)作用。這可能是因?yàn)槁男猩鐣?huì)責(zé)任披露的企業(yè)在一定程度上降低了委托代理成本，同時(shí)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露促進(jìn)了更多的利益相關(guān)者與高管之間建立隱性契約，使得高管必須以公司價(jià)值為目標(biāo)。通過(guò)Sobel方法檢驗(yàn)投資效率和企業(yè)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)績(jī)效的中介作用發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露對(duì)企業(yè)績(jī)效具有正向作用，投資效率和企業(yè)創(chuàng)新都是企業(yè)績(jī)效提升的作用路徑。投資效率對(duì)企業(yè)績(jī)效的中介作用僅體現(xiàn)在過(guò)度投資樣本中，過(guò)度投資和投資不足檢驗(yàn)結(jié)果的不同可能來(lái)源于樣本數(shù)量差異;企業(yè)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)績(jī)效的中介作用兼顧創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出，證實(shí)了中國(guó)企業(yè)具有相應(yīng)的創(chuàng)新效率，并展現(xiàn)了企業(yè)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要性。

上述研究對(duì)于企業(yè)管理具有以下實(shí)踐啟示：一是企業(yè)在追求經(jīng)濟(jì)目標(biāo)時(shí)應(yīng)兼顧非經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。作為非財(cái)務(wù)信息的主要獲取方式，企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的經(jīng)濟(jì)后果分析不僅補(bǔ)充和擴(kuò)展了財(cái)務(wù)信息質(zhì)量的分析文獻(xiàn)，更展現(xiàn)了企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的公司治理效應(yīng)。二是加強(qiáng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露影響企業(yè)績(jī)效的其他潛在渠道管理。通過(guò)提供企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露與投資效率、企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系（以及這種關(guān)系對(duì)企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)路徑）的證據(jù)，為企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露影響企業(yè)績(jī)效的傳導(dǎo)渠道提供補(bǔ)充。同時(shí)，啟示企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露影響企業(yè)績(jī)效的其他可能潛在渠道研究，作用機(jī)制檢驗(yàn)在促進(jìn)中國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露政策的制定及企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展中彰顯重要意義。

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