張瑤 張濤（副教授/博士） 姚樹?。ń淌冢?/p>

（1西京學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)院 陜西西安 710123 2甘肅政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 甘肅蘭州 730070 3西安財(cái)經(jīng)大學(xué)管理學(xué)院 陜西西安 710000）

一、引言

創(chuàng)新是知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的主旋律。創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)作為國家發(fā)展的長期戰(zhàn)略，是實(shí)現(xiàn)我國制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的核心驅(qū)動(dòng)力。研發(fā)投入是企業(yè)創(chuàng)新的必要條件，然而由技術(shù)創(chuàng)新所獲得的超額收益很可能因競(jìng)爭(zhēng)者的模仿而被快速打破，因此企業(yè)創(chuàng)新不能簡(jiǎn)單地只考慮前期的研發(fā)投入過程，更重要的是后期持續(xù)的研發(fā)投入和創(chuàng)新成果產(chǎn)出（楊松令等，2019）［1］。企業(yè)若要保持持久的競(jìng)爭(zhēng)力，就必須進(jìn)行持續(xù)創(chuàng)新。持續(xù)創(chuàng)新有利于企業(yè)吸引新的消費(fèi)者，提高市場(chǎng)占有率和新產(chǎn)品銷售收入（Guarascio 和 Tamagni，2019）［2］。企業(yè)創(chuàng)新需要大量、持續(xù)的資源投入，是一個(gè)長期的、不確定的過程，具有高昂的失敗和調(diào)整成本且外部融資者難以評(píng)估，這些特點(diǎn)增加了企業(yè)利用資本市場(chǎng)和其他外部來源以獲得資源的難度（Czarnitzki和 Hottenrott，2010）［3］，致使企業(yè)創(chuàng)新不得不更依賴內(nèi)部資源。我國制造企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新普遍受制于資源的約束（楊松令等，2019）［1］。因此，如何突破資源限制，促進(jìn)我國制造企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新就成為當(dāng)下亟待解決的現(xiàn)實(shí)問題。

成本粘性，即成本與收入變動(dòng)的非對(duì)稱性狀態(tài)，為創(chuàng)新資源的獲取提供了內(nèi)部途徑，給企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)提供了內(nèi)部資源支持。成本粘性既可以來自固定成本的變動(dòng)，也可以源自可變成本的變動(dòng)（Balakrishnan 等，2014）［4］。成本粘性的存在使得企業(yè)會(huì)有剩余的資源留存（周兵等，2016）［5］，這部分留存資源將對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)活動(dòng)發(fā)揮積極影響，它不僅能提供所需的資源支持，同時(shí)還可以削弱資源剛性引發(fā)的阻力（胡華夏等，2017）［6］。成本粘性在促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、提升績效方面具有積極作用（宋玉等，2017）［7］。但也有研究指出，高股權(quán)集中所導(dǎo)致的大股東“侵害”行為、代理人為自身利益而選取的創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避行為、管理者“帝國構(gòu)建”行為（韓嵐嵐、馬元駒，2017）［8］等，使得企業(yè)無法將其因成本粘性帶來的留存資源投入到企業(yè)創(chuàng)新當(dāng)中，不利于企業(yè)持續(xù)發(fā)展。

機(jī)構(gòu)投資者作為資本市場(chǎng)中重要的一員，近年來規(guī)模不斷擴(kuò)大，已成為上市企業(yè)最主要的股份持有者。機(jī)構(gòu)投資者不僅能起到良好的監(jiān)管和治理作用，還可以憑借自身在資金規(guī)模、獲取信息、專業(yè)能力等方面的優(yōu)勢(shì)，幫助企業(yè)及時(shí)洞察市場(chǎng)需求，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的順利開展（信恒占，2017）［9］。然而也有部分研究認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者也會(huì)因其短期化持股等行為而對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生不利影響（Ramezani等，2012）［10］。究其原因主要是由于很多學(xué)者把機(jī)構(gòu)投資者當(dāng)成一個(gè)整體去研究，而未考慮到機(jī)構(gòu)投資者與所投資的企業(yè)在商業(yè)往來、持有股權(quán)時(shí)間長短、持有股權(quán)份額大小等方面存在的差異。

那么，成本粘性是否會(huì)對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新產(chǎn)生積極的影響？異質(zhì)機(jī)構(gòu)投資者的加入是否會(huì)對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新產(chǎn)生影響？為解答上述問題，本文基于資源基礎(chǔ)觀和企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新系統(tǒng)理論，將成本粘性、股權(quán)結(jié)構(gòu)和企業(yè)創(chuàng)新持續(xù)性納入一個(gè)研究框架中，利用2013—2020年我國滬深A(yù)股制造業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了三者間的關(guān)系。相比于現(xiàn)有文獻(xiàn)，本文可能的貢獻(xiàn)在于：（1）現(xiàn)有關(guān)于持續(xù)創(chuàng)新的研究多將創(chuàng)新持續(xù)性作為自變量，考察其對(duì)企業(yè)績效、企業(yè)成長性等的影響，而將其作為因變量并針對(duì)其影響因素展開的研究尚不多見；對(duì)成本粘性的研究僅關(guān)注了成本粘性與研發(fā)投入的關(guān)系，而未關(guān)注企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新。本文基于資源基礎(chǔ)觀，實(shí)證檢驗(yàn)了成本粘性與持續(xù)創(chuàng)新的關(guān)系，不僅分析了創(chuàng)新投入的持續(xù)性，還考察了創(chuàng)新產(chǎn)出的持續(xù)性，豐富了持續(xù)創(chuàng)新的研究，彌補(bǔ)了成本粘性與創(chuàng)新的研究僅關(guān)注創(chuàng)新投入強(qiáng)度而對(duì)其持續(xù)性關(guān)注的不足。（2）本文綜合現(xiàn)有的研究，基于委托代理理論，從治理的角度考察了股權(quán)集中度、機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性對(duì)成本粘性與持續(xù)創(chuàng)新兩者關(guān)系的影響，拓展了成本粘性對(duì)持續(xù)創(chuàng)新的研究情景。

二、理論基礎(chǔ)與假設(shè)提出

（一）成本粘性與持續(xù)創(chuàng)新

Anderson等（2003）發(fā)現(xiàn)，成本和業(yè)務(wù)量在不同變動(dòng)方向上的變動(dòng)幅度呈現(xiàn)非對(duì)稱狀態(tài)，當(dāng)業(yè)務(wù)銷售量上升（下降）一個(gè)百分點(diǎn)時(shí)，管理成本增加了0.55%（0.35%），從而首次提出“成本粘性”的概念［11］。隨后我國學(xué)者也證實(shí)我國企業(yè)同樣存在成本粘性，且更為持久，下調(diào)成本費(fèi)用的速度更慢（孫鋒、劉浩，2004 ；孔玉生等，2007）［12，13］。成本粘性現(xiàn)象存在于各行各業(yè)，在制造業(yè)中體現(xiàn)得更為突出。制造為主的企業(yè)生產(chǎn)資源大都按照預(yù)計(jì)業(yè)務(wù)量來進(jìn)行配置，資源投入量與預(yù)計(jì)業(yè)務(wù)量具有很大的相關(guān)性。受我國經(jīng)濟(jì)下行、突發(fā)疫情等因素的影響，我國制造企業(yè)業(yè)務(wù)量短期內(nèi)會(huì)產(chǎn)生較大的波動(dòng)，而企業(yè)無法在短時(shí)間內(nèi)進(jìn)行及時(shí)有效的調(diào)整，造成大量資源閑置。根據(jù)資源基礎(chǔ)理論，創(chuàng)新不是一蹴而就，而是持續(xù)累積的，不僅需要很長的周期，而且需要持續(xù)投入大量的資源。企業(yè)創(chuàng)新具有風(fēng)險(xiǎn)較高、資本密集且難以評(píng)估等特點(diǎn)，使得企業(yè)從外部渠道獲取創(chuàng)新資源面臨巨大的困難，因此企業(yè)創(chuàng)新不得不更多地依賴內(nèi)部資源。由成本粘性帶來的這部分閑置資源可以為企業(yè)創(chuàng)新提供資源緩沖，通過及時(shí)對(duì)這部分剩余資源進(jìn)行重新配置，可以滿足企業(yè)創(chuàng)新過程中對(duì)于資源的需求，包括人力、物力、財(cái)力等（胡華夏等，2017）［6］。與此同時(shí)，企業(yè)具有較高程度的成本粘性會(huì)促使管理者加強(qiáng)經(jīng)營管理，增加對(duì)研發(fā)活動(dòng)等有利于企業(yè)價(jià)值提升的項(xiàng)目的投入，進(jìn)而降低生產(chǎn)或銷售等其他成本的損失（毛洪濤等，2015）［14］。隨著企業(yè)創(chuàng)新意識(shí)的增強(qiáng)，成本粘性越大的企業(yè)會(huì)越來越多地將內(nèi)部資源投入企業(yè)的創(chuàng)新當(dāng)中?；谝陨戏治觯疚奶岢鲆韵录僭O(shè)：

H1：成本粘性對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新產(chǎn)生積極作用。

（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)節(jié)作用

1.股權(quán)集中度對(duì)成本粘性與持續(xù)創(chuàng)新二者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。股權(quán)集中度常用來反映控股股東對(duì)公司的實(shí)際操控情況。目前關(guān)于成本粘性不能促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新的討論通常都是與控股股東或管理者的利己行為相關(guān)。首先，委托代理理論認(rèn)為，當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|絕對(duì)控股時(shí)，所有權(quán)激勵(lì)的正效應(yīng)將被抵消（石毅和薛洪巖，2021）［15］，此時(shí)大股東已經(jīng)有能力通過攫取轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)的方式來應(yīng)對(duì)業(yè)務(wù)量變化帶來的資源配置問題，容易誘發(fā)管理者的利己行為，使他們從自身角度出發(fā)，選擇盲目多元化戰(zhàn)略，而非有利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的創(chuàng)新活動(dòng)（Greve，2003）［16］。其次，創(chuàng)新產(chǎn)出具有很大的不確定性，且成本粘性帶來的沉淀性冗余資源常常伴隨著高固定成本和高轉(zhuǎn)換/調(diào)整成本，少數(shù)大股東為了降低創(chuàng)新活動(dòng)的成本和高風(fēng)險(xiǎn)，有可能要求發(fā)放更多的現(xiàn)金股利使內(nèi)部留存資金減少，難以滿足創(chuàng)新的需求（廖飛梅等，2019）［17］。同時(shí)，投資者更關(guān)注短期收益和市場(chǎng)價(jià)值，使得管理者面臨短期業(yè)績考核和股價(jià)波動(dòng)的壓力。創(chuàng)新活動(dòng)具有專業(yè)性強(qiáng)、不確定性程度高等特征，在短期內(nèi)會(huì)降低企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)（Cornaggia等，2015）［18］。當(dāng)創(chuàng)新活動(dòng)出現(xiàn)負(fù)向影響威脅到經(jīng)理人的職業(yè)生涯時(shí)，極易誘使管理層因懼怕創(chuàng)新活動(dòng)失敗而減少對(duì)創(chuàng)新的投資。此外，當(dāng)公司治理存在缺陷時(shí)，無法很好地限制第一大股東的“帝國構(gòu)建”行為，導(dǎo)致對(duì)企業(yè)現(xiàn)狀的錯(cuò)誤估計(jì)，使得企業(yè)難以放棄主營業(yè)務(wù)，而將資源投入到創(chuàng)新活動(dòng)中（Chen等，2012）［19］。因此，本文提出以下假設(shè) ：

H2：股權(quán)集中度會(huì)削弱成本粘性對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的積極作用。

2.機(jī)構(gòu)整體持股對(duì)成本粘性與持續(xù)創(chuàng)新二者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。我國資本市場(chǎng)逐步完善，機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展也趨于成熟，自身的持股思想和決策行為也變得相對(duì)理性和科學(xué)，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展起到重要的作用（Brav 等，2008）［20］。首先，根據(jù)公司治理理論，制衡控股股東的權(quán)力是改善控制股東代理問題的重要方式。機(jī)構(gòu)投資者在規(guī)模、專業(yè)性、信息渠道等方面的優(yōu)勢(shì)使其有動(dòng)機(jī)且有能力制約控股股東的侵占行為，增大控制股東從事“隧道”行為的成本，促使企業(yè)更加注重現(xiàn)有剩余資源的配置問題。其次，企業(yè)受到的資本限制越少，其創(chuàng)新活動(dòng)的持續(xù)性越強(qiáng)。我國制造企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新普遍受到融資的約束，機(jī)構(gòu)投資者的加入可以給企業(yè)創(chuàng)新提供大量資金支持。最后，機(jī)構(gòu)投資者為了維護(hù)自身長期穩(wěn)定的回報(bào)，會(huì)積極參與公司治理和對(duì)企業(yè)長期績效產(chǎn)生重大影響的生產(chǎn)經(jīng)營決策，給企業(yè)帶來更多的市場(chǎng)信息和先進(jìn)的管理理念，為企業(yè)提供創(chuàng)新失敗保險(xiǎn)，促使企業(yè)管理層進(jìn)行自主創(chuàng)新，進(jìn)而顯著地促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)（Luong 等，2017）［21］。因此，本文提出以下假設(shè)：

H3：機(jī)構(gòu)投資者持股在成本粘性與企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的關(guān)系中能夠起到正向的促進(jìn)作用。

3.異質(zhì)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)成本粘性與持續(xù)創(chuàng)新二者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。隨著機(jī)構(gòu)投資者的迅速發(fā)展，逐漸形成了證券投資基金、社?；稹⒈ｋU(xiǎn)公司、QFII、證券公司及信托公司等多元化發(fā)展的模式。不同的機(jī)構(gòu)投資者在持股動(dòng)機(jī)、持股偏好、交易行為、參與企業(yè)管理的積極性等方面均有所不同，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新也有著不同的影響。因此在研究機(jī)構(gòu)投資者在成本粘性對(duì)持續(xù)創(chuàng)新的影響時(shí)，需要考慮機(jī)構(gòu)投資者的異質(zhì)性帶來的影響。證券投資基金、QFII和社保基金與上市公司之間是投資與被投資關(guān)系，獨(dú)立性較高，稱之為獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者。這類持股者著眼于長期利益回報(bào)，較高的獨(dú)立性使其更能客觀地對(duì)待企業(yè)的重大決策，能夠降低公司融資約束并發(fā)揮有效的監(jiān)督作用，有利于增大控制股東“掏空”企業(yè)資源的成本，促使經(jīng)營者關(guān)注現(xiàn)存剩余資源的重新配置問題，進(jìn)而促進(jìn)公司的創(chuàng)新（范海峰，2018）［22］。特別是QFII入股會(huì)更偏好高水平的實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新等有利于企業(yè)獲取長期可持續(xù)收益的項(xiàng)目。此外，QFII具有較先進(jìn)的技術(shù)和管理體系，能為我國上市企業(yè)研發(fā)活動(dòng)提供資本和技術(shù)支持，有利于降低企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新成本和周期（牟琪、吳柏鈞，2018）［23］。券商、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)公司、信托公司等基于各種原因與上市公司間存在著千絲萬縷的關(guān)系，獨(dú)立性較低，稱之為非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者。非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者由于與被投資企業(yè)存在商業(yè)關(guān)系，往往對(duì)企業(yè)創(chuàng)新沒有促進(jìn)作用（范海峰，2018）［22］。綜上所述，本文提出以下假設(shè)：

H4a：獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者會(huì)增強(qiáng)成本粘性對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的積極作用。

H4b：非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者不會(huì)對(duì)成本粘性與企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的關(guān)系產(chǎn)生影響。

三、研究方法

（一）研究樣本與數(shù)據(jù)收集

2012年出臺(tái)的《關(guān)于深化科技體制改革加快國家創(chuàng)新體系建設(shè)的意見》，從國家層面開始高度重視創(chuàng)新在社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)程中的作用，為企業(yè)不斷提高研發(fā)創(chuàng)新能力提供了政策支持。此外，相關(guān)學(xué)者實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，我國制造企業(yè)普遍存在成本粘性現(xiàn)象。因此本文選取2013—2020年我國滬深A(yù)股制造業(yè)上市公司為研究樣本，按照如下標(biāo)準(zhǔn)對(duì)樣本進(jìn)行篩選：（1）剔除在研究期間被特殊處理的公司；（2）剔除在研究期間數(shù)據(jù)缺失的樣本；（3）剔除不滿足成本粘性模型計(jì)算條件的數(shù)據(jù)，最終獲得5 401個(gè)樣本觀測(cè)值。為了保證回歸結(jié)論的準(zhǔn)確性，對(duì)所有的連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的縮尾處理。研發(fā)投入的數(shù)據(jù)信息主要來自WIND與CSMAR數(shù)據(jù)庫，并且與財(cái)務(wù)報(bào)表附注信息進(jìn)行了手工比對(duì)與補(bǔ)充。其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）變量測(cè)量

1.被解釋變量：企業(yè)創(chuàng)新持續(xù)性，可以通過創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出兩個(gè)維度進(jìn)行衡量。本文參考何郁冰和張思（2017）［24］的研究，用創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）的環(huán)比增長率乘以當(dāng)期創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）規(guī)模來衡量創(chuàng)新的持續(xù)性。其中創(chuàng)新投入持續(xù)性基于研發(fā)強(qiáng)度進(jìn)行計(jì)算，創(chuàng)新產(chǎn)出持續(xù)性基于專利申請(qǐng)量來計(jì)算?？紤]到專利申請(qǐng)活動(dòng)具有“片段式”特征，且企業(yè)的許多創(chuàng)新項(xiàng)目持續(xù)期限大于一年，將兩年數(shù)據(jù)進(jìn)行合并計(jì)算。計(jì)算公式為：

其中，IIPt、OIPt分別表示企業(yè)在第t年的創(chuàng)新投入持續(xù)性和創(chuàng)新產(chǎn)出持續(xù)性，IINt、OINt分別表示企業(yè)在第t年和第t-1年的創(chuàng)新投入之和與創(chuàng)新產(chǎn)出之和，IINt-1、OINt-1分別對(duì)應(yīng)企業(yè)在第t-1年和第t-2年的創(chuàng)新投入之和與創(chuàng)新產(chǎn)出之和。

2.解釋變量：成本粘性，對(duì)該指標(biāo)的測(cè)量主要有ABJ間接測(cè)度模型和Dan Weiss直接測(cè)度模型（Weiss，2010）［25］。其中ABJ模型不能計(jì)算企業(yè)單一年度的Sticky值，因此，利用該模型進(jìn)行成本粘性的測(cè)度具有一定的局限性。為了準(zhǔn)確測(cè)算企業(yè)年度成本費(fèi)用粘性水平，Dan Weiss通過測(cè)算連續(xù)四個(gè)季度中銷售收入下降和銷售收入上升的最近一季度成本費(fèi)用變動(dòng)率的差異，來對(duì)企業(yè)年度成本費(fèi)用粘性水平進(jìn)行直接度量，利用該模型學(xué)者開啟了成本粘性經(jīng)濟(jì)后果研究之路，具體計(jì)算公式如下：

其中m1表示樣本公司某年度四個(gè)季度中出現(xiàn)營業(yè)收入下降的最近季度，m2表示四個(gè)季度中營業(yè)收入上升的最近季度，i代表不同企業(yè)?！鱟osti，t為后一季度與前一季度的成本費(fèi)用之差，△salei，t為后一季度與前一季度的收益之差。對(duì)Weiss模型的使用有兩點(diǎn)需要說明：一是△costi，t與△salei，t同向時(shí)數(shù)據(jù)才有效，所以對(duì)成本粘性進(jìn)行計(jì)算時(shí)剔除掉不符合要求的樣本；二是樣本觀測(cè)企業(yè)年內(nèi)各個(gè)季度營業(yè)收入有增有減，否則不符合成本粘性計(jì)算原理。

3.調(diào)節(jié)變量。（1）股權(quán)集中度?？紤]到我國制造企業(yè)大都存在著“一股獨(dú)大”的實(shí)際情況，所以參照相關(guān)學(xué)者的做法選取第一大股東持股比例（Top）對(duì)股權(quán)集中度加以度量（林筠、張瑤，2017 ；胡華夏等，2017）［26，6］。（2）機(jī)構(gòu)投資者持股。借鑒相關(guān)學(xué)者的做法，選取上市公司股東中所有機(jī)構(gòu)投資者年末持股比例之和（Inv）對(duì)機(jī)構(gòu)整體持股情況進(jìn)行衡量（范海峰，2018）［22］。（3）異質(zhì)機(jī)構(gòu)投資者。參照相關(guān)學(xué)者的做法，以機(jī)構(gòu)投資者是否與被投資企業(yè)存在商業(yè)聯(lián)系將其劃分為獨(dú)立型和非獨(dú)立型（楊海燕等，2012）［27］。證券投資基金、社?；稹FII三者持股之和（Ishare）構(gòu)成獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者，非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者為券商、保險(xiǎn)公司、信托公司、財(cái)務(wù)公司、銀行以及非金融機(jī)構(gòu)等機(jī)構(gòu)投資者之和（Dshare）。

4.控制變量：通過梳理相關(guān)文獻(xiàn)，本文對(duì)影響企業(yè)創(chuàng)新的內(nèi)外部因素進(jìn)行控制。內(nèi)部因素主要包括企業(yè)規(guī)模、盈利波動(dòng)性、成長前景等，外部條件主要考慮市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)、金融發(fā)展等。選取企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長性、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)負(fù)債率、凈利潤增長率為控制變量，同時(shí)對(duì)年份也進(jìn)行控制。

（三）模型構(gòu)建

為驗(yàn)證成本粘性與持續(xù)創(chuàng)新的關(guān)系，構(gòu)建模型1和模型2：

四、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

為對(duì)觀測(cè)數(shù)據(jù)有更詳細(xì)的了解，我們對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)。為提高數(shù)據(jù)的可視性，除成本粘性外其他數(shù)據(jù)均以百分比表示。從表1可以看出，IIP的均值為23.12%，標(biāo)準(zhǔn)差為9.862，OIP的均值為3.644%，標(biāo)準(zhǔn)差為1.153，說明我國制造企業(yè)近幾年創(chuàng)新持續(xù)性保持在較好的水平。Sticky總體觀測(cè)樣本均值為0.224%，與相關(guān)學(xué)者得出的我國制造業(yè)存在成本粘性的結(jié)論一致。全樣本Top均值為33.264%，且最大值達(dá)到62.11%，說明在我國制造業(yè)上市公司中第一大股東持股比例較高。機(jī)構(gòu)整體持股比例中位數(shù)為4.977%，最小值為0.002%，由此可以看出，有一半觀測(cè)樣本的機(jī)構(gòu)整體持股比例低于5%，低的持股份額代表享有小的權(quán)利和承擔(dān)有限義務(wù)，考慮機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性后，獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者平均值高于非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者平均值兩倍左右，說明獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的動(dòng)力和能力更強(qiáng)。

表1 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）相關(guān)性分析

從表2相關(guān)性分析的結(jié)果可以看出，成本粘性與企業(yè)創(chuàng)新投入/產(chǎn)出持續(xù)性的相關(guān)系數(shù)為0.073和0.121，且均在1%水平上顯著，說明成本粘性能對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新產(chǎn)生積極作用。股權(quán)集中度與企業(yè)創(chuàng)新投入/產(chǎn)出持續(xù)性均在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)，股權(quán)集中度的提高不利于企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新。機(jī)構(gòu)整體持股對(duì)企業(yè)研發(fā)投入產(chǎn)生正向影響，但并不顯著，以其異質(zhì)性分組檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者有利于企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新活動(dòng)，系數(shù)為正且在1%水平上顯著；而非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者與創(chuàng)新投入/產(chǎn)出持續(xù)性的相關(guān)系數(shù)為負(fù)且在1%水平上顯著。此外，解釋變量與各控制變量之間相關(guān)系數(shù)均小于0.5，并且平均VIF值為4.25，小于10，不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

表2 相關(guān)系數(shù)矩陣

（三）回歸分析

1.成本粘性與企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新關(guān)系。下頁表3中模型1和模型2為主效應(yīng)回歸結(jié)果，結(jié)果顯示，成本粘性與創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）持續(xù)性的回歸系數(shù)為0.052（0.132），且在1%水平上顯著，說明成本粘性每增加一個(gè)單位，將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）持續(xù)性增加0.052（0.132）個(gè)單位，驗(yàn)證了假設(shè)1，即成本粘性對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新具有積極作用。控制變量對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新有著顯著的影響，企業(yè)成長性與創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）持續(xù)性的回歸系數(shù)為0.202（0.158）且顯著，說明企業(yè)的營業(yè)收入增長率有利于持續(xù)創(chuàng)新。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與持續(xù)創(chuàng)新在1%水平上顯著正相關(guān)，資產(chǎn)質(zhì)量和使用效率的提高有利于增加創(chuàng)新投入，同時(shí)也會(huì)提高創(chuàng)新的產(chǎn)出。凈利潤增長率與持續(xù)創(chuàng)新顯著負(fù)相關(guān)，意味著企業(yè)管理層為了保持持續(xù)增長率而削減對(duì)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)的投入，也影響了企業(yè)創(chuàng)新的產(chǎn)出。資產(chǎn)負(fù)債率與創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）持續(xù)性的回歸系數(shù)為-0.020（-0120），說明企業(yè)所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高，越會(huì)降低企業(yè)創(chuàng)新的投入和產(chǎn)出。企業(yè)規(guī)模與創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）持續(xù)性的回歸系數(shù)為-0.343（-0.726）且顯著，說明企業(yè)規(guī)模越大，企業(yè)管理層對(duì)創(chuàng)新決策更為謹(jǐn)慎。

2.股權(quán)集中度對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。下頁表3中模型3和模型4的回歸結(jié)果反映了股權(quán)集中度對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。模型3中，股權(quán)集中度與成本粘性的交互項(xiàng)系數(shù)在1%水平上為-0.005，說明股權(quán)集中度削弱了成本粘性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入持續(xù)性的積極作用。在模型4中，也可以看到相同趨勢(shì)，即股權(quán)集中度抑制了成本粘性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出持續(xù)性的提升作用。這說明較高程度的股權(quán)集中度，減弱了企業(yè)將成本粘性所產(chǎn)生的剩余資源投入企業(yè)創(chuàng)新的吸引力，驗(yàn)證了假設(shè)2。

3.機(jī)構(gòu)整體持股對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。下頁表3中模型5和模型6的回歸結(jié)果反映了機(jī)構(gòu)整體持股對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。模型5中，機(jī)構(gòu)整體持股的回歸系數(shù)在5%水平上為0.004，說明機(jī)構(gòu)整體持股促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新投入持續(xù)性的增加；模型6中，機(jī)構(gòu)整體持股的回歸系數(shù)在5%水平上為0.001，說明機(jī)構(gòu)整體持股促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出持續(xù)性的增加。高級(jí)投資者假設(shè)、能動(dòng)投資者假設(shè)認(rèn)為我國機(jī)構(gòu)投資者越來越重視企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展，希望獲得長期利益。對(duì)于創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）持續(xù)性來說，機(jī)構(gòu)整體持股與成本粘性交互項(xiàng)回歸系數(shù)均為0.004，且在10%水平上顯著，機(jī)構(gòu)整體持股增強(qiáng)成本粘性與企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新之間的正向關(guān)系，說明機(jī)構(gòu)投資者對(duì)被投資企業(yè)的各項(xiàng)決策并不是被動(dòng)接受，更愿意主動(dòng)出擊，抗衡控制股東的利益侵占行為，促使管理層重視對(duì)現(xiàn)存閑置資源的配置，所以其所形成的組織環(huán)境有利于企業(yè)組織功能的發(fā)揮，驗(yàn)證了假設(shè)3。

4.異質(zhì)機(jī)構(gòu)投資者的調(diào)節(jié)作用。

（1）獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。下頁表3中模型7和模型8的回歸結(jié)果主要反映獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）持續(xù)性的回歸系數(shù)在1%水平上為0.005（0.001），說明獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者有利于增加企業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新。依據(jù)機(jī)構(gòu)投資者三大假設(shè)，獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者不是短期利益追隨者，更愿意通過“用手投票”的方式獲得長遠(yuǎn)發(fā)展。獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者與成本粘性交互項(xiàng)對(duì)創(chuàng)新投入（產(chǎn)出）持續(xù)性的回歸系數(shù)為0.003（0.05），且均顯著，說明獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者可以正向調(diào)節(jié)成本粘性對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的積極作用，驗(yàn)證了假設(shè)4a。

表3 回歸分析匯總

（2）非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者的調(diào)節(jié)作用。表3中模型9和模型10的回歸結(jié)果反映了非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。在模型9中，非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者的回歸系數(shù)為-0.006，且通過了5%水平上的顯著性檢驗(yàn)，非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者和成本粘性的交互項(xiàng)回歸系數(shù)為0.005，并沒有通過顯著性檢驗(yàn)；在模型10中，非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者的回歸系數(shù)為-0.002，通過了5%水平上的顯著性檢驗(yàn)，非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者和成本粘性的交互項(xiàng)回歸系數(shù)為0.003，同樣沒有通過顯著性檢驗(yàn)。這說明非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者多屬于為短期投資者，參與公司治理更傾向于“用腳投票”，不作為所形成的組織環(huán)境不會(huì)影響成本粘性與企業(yè)研發(fā)投入之間的正向關(guān)系，驗(yàn)證了假設(shè)4b。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

五、研究結(jié)論與啟示

持續(xù)創(chuàng)新是企業(yè)應(yīng)對(duì)激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、永葆生命活力的關(guān)鍵。隨著創(chuàng)新持續(xù)難度與不確定性的增加，持續(xù)創(chuàng)新越發(fā)受制于企業(yè)資源的約束，在企業(yè)外部資源獲取日益困難的情況下，成本粘性帶來的剩余資源為企業(yè)創(chuàng)新提供了新的內(nèi)部供給途徑，而其效果受到企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響。本文基于我國A股市場(chǎng)制造業(yè)上市公司2013—2020年的數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了成本粘性、股權(quán)結(jié)構(gòu)以及持續(xù)創(chuàng)新之間的關(guān)系。具體研究結(jié)論如下：（1）成本粘性對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新產(chǎn)生積極作用。成本粘性普遍存在于我國制造企業(yè)當(dāng)中，造成企業(yè)內(nèi)部剩余資源的存在。企業(yè)通過對(duì)這部分資源的重新調(diào)配，可以為企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新提供資源保障。（2）股權(quán)集中度削弱了成本粘性對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的積極作用。我國制造業(yè)上市公司股權(quán)集中度普遍較高，為控制股東“掏空”企業(yè)的行為創(chuàng)造了條件，致使企業(yè)創(chuàng)新資源的供給受阻。（3）機(jī)構(gòu)整體持股對(duì)二者關(guān)系顯示出正向的調(diào)節(jié)作用。進(jìn)一步考慮機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性后發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者會(huì)提升成本粘性對(duì)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的積極作用，而非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)二者關(guān)系不產(chǎn)生影響?？傮w而言，我國機(jī)構(gòu)投資者能對(duì)企業(yè)起到良好的監(jiān)管作用，促使企業(yè)將剩余資源投入創(chuàng)新活動(dòng)之中。其中，獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)被投資企業(yè)更具監(jiān)管作用，有足夠的動(dòng)力和能力約束控制股東的利益侵占行為，從而保障企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新。而非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者更注重從股價(jià)波動(dòng)中獲取短期收益，對(duì)被投資企業(yè)的監(jiān)管作用并不顯著。

根據(jù)研究結(jié)論，可以得到如下啟示：（1）重視持續(xù)創(chuàng)新，充分發(fā)揮成本粘性的資源緩沖劑作用。成本粘性的存在為企業(yè)創(chuàng)新資源的獲取提供了內(nèi)部途徑，為此，企業(yè)應(yīng)重視內(nèi)部資源的重新配置，為企業(yè)減少損失，同時(shí)為企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新提供資源保障。（2）完善股權(quán)結(jié)構(gòu)，激發(fā)機(jī)構(gòu)監(jiān)管效能。過高的股權(quán)集中度極易誘使控股股東產(chǎn)生利己行為，做出不利于企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的決定。而機(jī)構(gòu)投資者的治理效用能緩和第一大股東的不利行為，提升企業(yè)決策的科學(xué)性。因此，我國制造企業(yè)可以通過引入機(jī)構(gòu)投資者來進(jìn)一步優(yōu)化自身的股權(quán)結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者對(duì)控股股東的監(jiān)管與制衡作用，抑制控股股東的利己行為，從而做出更利于企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新的決定。（3）保障獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者的良好發(fā)展。獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者相較于非獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者，因其與被投資企業(yè)沒有直接關(guān)系，不僅能更好地發(fā)揮治理作用，而且其在先進(jìn)技術(shù)、管理理念、獲取信息、專業(yè)能力等方面更具優(yōu)勢(shì)，使得被投資企業(yè)在持續(xù)創(chuàng)新相關(guān)決策制定時(shí)更加謹(jǐn)慎與客觀。因此，國家需要出臺(tái)相關(guān)的支持政策，如進(jìn)一步提高證券投資基金和社?；鸬娜胧斜壤m當(dāng)放寬QFII額度等，以保障企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新，促進(jìn)獨(dú)立型機(jī)構(gòu)投資者的良好發(fā)展。