高連奎

(中國原創(chuàng)經(jīng)濟學論壇 北京 100010)

1 “如何把金融找回來”的“張曉晶之問”

社科院學者張曉晶在一篇《為何宏觀經(jīng)濟學需要新范式》的文章中堅定地認為“如何把金融找回來”及“構(gòu)筑宏觀經(jīng)濟學的金融支柱”是宏觀分析新范式的使命，是新范式“最主要的方向”，主流經(jīng)濟學的自我救贖就是“把金融找回來”。張曉晶將“如何將金融找回來”上升到下一代宏觀經(jīng)濟學新范式的高度。發(fā)現(xiàn)或提出一個好的問題，向來是經(jīng)濟學理論創(chuàng)新的第一步。第二次世界大戰(zhàn)之后，宏觀經(jīng)濟學理論創(chuàng)新的“大爆炸”就從對“菲利普斯曲線”的研究開始，這項研究及其相關(guān)研究大概持續(xù)了30年的時間，一直到“真實經(jīng)濟周期理論”的提出才基本結(jié)束，“菲利普斯曲線”中涉及的通脹與失業(yè)的關(guān)系問題就是一個好問題，以至于第二次世界大戰(zhàn)之后，宏觀經(jīng)濟學領(lǐng)域大部分的重大理論進展都是圍繞這一問題的探討涌現(xiàn)出來的。

2 “貨幣政策與金融機構(gòu)激勵相容”理論

對于“如何把金融找回來”的“張曉晶之問”，筆者在2016年提出的“新財稅經(jīng)濟學”理論就給出了答案?！靶仑敹惤?jīng)濟學”并不是如理論命名那樣是一門專門研究財稅問題的學問，而是從財稅視角出發(fā)，構(gòu)建的是一套全新的宏觀經(jīng)濟學研究框架，這個框架的核心是“財政稅收-政府債務-央行利率-金融投資-經(jīng)濟創(chuàng)新”之間的傳導機制，得出的結(jié)論是只有財稅改革才能避免宏觀經(jīng)濟中的一系列問題，在諸多傳導環(huán)節(jié)中，非常重要的一環(huán)就是“央行貨幣政策與金融機構(gòu)”之間的關(guān)系。筆者在解釋央行貨幣政策與金融機構(gòu)的關(guān)系時引入了“激勵相容”的概念，提出了“貨幣政策與金融機構(gòu)激勵相容”的理論?！凹钕嗳荨笔切畔⒔?jīng)濟學中的概念，筆者將其引入貨幣學研究，不僅可以成功地解決“把金融機構(gòu)引入宏觀研究”的問題，還能提供一種審視貨幣政策的新視角。

“貨幣政策與金融機構(gòu)激勵相容”理論認為，央行發(fā)出的貨幣并不能直接進入實體經(jīng)濟，必須經(jīng)過金融機構(gòu)才可以被輸送到實體經(jīng)濟，而在貨幣輸送過程中，金融機構(gòu)并不會被動地充當貨幣輸送渠道，金融機構(gòu)輸送貨幣的積極性主要受到貨幣利率的影響，利率越高，金融機構(gòu)的積極性越高；利率越低，金融機構(gòu)的積極性越低?！傲炕瘜捤伞睍r代，央行雖然發(fā)行了很多貨幣，但過量的貨幣導致了低利率，而信貸類金融機構(gòu)都是高利率偏好的，因此在低利率貨幣政策下，金融機構(gòu)并沒有動力將這些貨幣輸送到實體經(jīng)濟，反而會造成實體經(jīng)濟無資金可用，也就是外生貨幣過多會影響貨幣內(nèi)生。筆者將這種央行貨幣低利率貨幣政策與金融機構(gòu)利益之間的沖突稱為“低利率貨幣政策與金融機構(gòu)的激勵不相容”。

3 “中央銀行-金融機構(gòu)-實體經(jīng)濟”三元市場結(jié)構(gòu)模型

傳統(tǒng)貨幣學派的貨幣政策研究中并不包含金融機構(gòu)，也不考慮金融機構(gòu)的激勵問題，傳統(tǒng)貨幣理論建立的是“中央銀行-實體經(jīng)濟”二元結(jié)構(gòu)模型，從純需求側(cè)出發(fā)，本文的貨幣理論建立的是“中央銀行-金融機構(gòu)-實體經(jīng)濟”三元結(jié)構(gòu)模型，是從貨幣的供需兩側(cè)出發(fā)進行研究。在新的貨幣市場的三元結(jié)構(gòu)模型中，很多原有的理論都會被顛覆。

高利率對金融機構(gòu)積極性的激發(fā)，本文稱為“利率激勵”，信貸類金融機構(gòu)是高利率偏好的，其從事貨幣供給的積極性是貨幣利率的正函數(shù)。那么，金融機構(gòu)為何需要利率激勵呢：第一，金融機構(gòu)本身是中介機構(gòu)，并沒有自己的資金，金融機構(gòu)的資金都來自募集，最終來源是民眾的儲蓄或理財資金。當然利率越高，民眾儲蓄或理財?shù)姆e極性就越高，這時金融機構(gòu)就越容易募集到資金；相反，低利率貨幣環(huán)境下，民眾沒有儲蓄或理財?shù)姆e極性，金融機構(gòu)就很難募集到資金；第二，為實體經(jīng)濟服務的金融機構(gòu)的利潤主要來自“利差”，只有高利率的貨幣環(huán)境才可以為金融機構(gòu)創(chuàng)造“高利差”，只有在“高利差”的驅(qū)動下，金融機構(gòu)才有足夠的積極性從事金融放貸業(yè)務；第三，金融機構(gòu)從事投融資業(yè)務是有風險的，金融機構(gòu)需要一定的利潤覆蓋風險，如果社會整體利率不高，金融機構(gòu)的利潤就無法覆蓋風險，他們也就不愿去從事貨幣供給工作，實體經(jīng)濟也就得不到資金。當然，此處的金融機構(gòu)主要是指從事為實體經(jīng)濟進行投融資服務的金融機構(gòu)，那些從事證券及金融衍生品交易的金融機構(gòu)則不在此列，那些機構(gòu)是低利率偏好的，低利率反而與他們激勵相容。

在以前的“中央銀行-實體企業(yè)”二元市場結(jié)構(gòu)模型中，貨幣政策只關(guān)注貨幣的需求方——企業(yè)的利益，從來不考慮貨幣的供給方——金融機構(gòu)的利益，貨幣能否到達實體經(jīng)濟并轉(zhuǎn)化為投資，需要供需雙方的共同努力，如果僅有企業(yè)的貨幣需求，沒有金融機構(gòu)的貨幣供給也是不行的。金融機構(gòu)的貨幣供給在金融交易達成過程中，至少起到50%的作用，如果忽略了，貨幣政策就會失靈。金融機構(gòu)的貨幣供給意愿并不是一直存在的，在市場利率很低的情況下，市場利率與金融機構(gòu)利益不相容，他們就不愿意從事放貸業(yè)務，貨幣供給就會減小。而“量化寬松”貨幣政策就是在這方面出了問題，“量化寬松”導致的低利率與金融機構(gòu)激勵不相容，并不會導致貨幣供給的增加，反而會導致貨幣供給的減少。在歷次“量化寬松”實施后，并沒有出現(xiàn)預想中社會投資大幅增加的情況，反而因為低利率過度傷害金融供給方的利益，導致內(nèi)生貨幣過少，運行貨幣總量下降。因為“量化寬松”釋放的只是“外生貨幣”，必須轉(zhuǎn)化為內(nèi)生貨幣才能真正地服務于經(jīng)濟增長，而外生貨幣向內(nèi)生貨幣轉(zhuǎn)化過程中，金融機構(gòu)和企業(yè)必須同時努力才行，這當中利率就是決定性因素。

商品市場“物以稀為貴”，貨幣市場也是，而“量化寬松”最大的危害就是將貨幣變成了“廉價貨幣”，導致投融資性金融機構(gòu)失去了販賣貨幣的積極性，當然最后就是“量化寬松”貨幣政策的失敗。

弗里德曼將大蕭條歸結(jié)為緊縮性貨幣政策，希望通過“直升機撒錢”這樣寬松的貨幣政策拯救經(jīng)濟危機，其中最大的缺陷就是忽視了金融機構(gòu)的激勵問題。

現(xiàn)代貨幣學中，貨幣需求理論和貨幣供給理論是割裂的，貨幣需求理論的缺陷都是從民眾的角度思考貨幣需求，而企業(yè)和政府才是貨幣需求的主要角色。理論上的貨幣供給數(shù)值與“有效貨幣供給”并不是一回事，由存款準備金率決定的貨幣供給只是一個理論值，在現(xiàn)實上要受到金融機構(gòu)的制約，“有效貨幣供給”的最大化才是我們真正要追求的結(jié)果，而貨幣供給理論與貨幣需求理論最終也要統(tǒng)一到一個框架之下。

4 只有“最優(yōu)央行利率”才可以達到“有效貨幣供給”的最大化

“貨幣政策與金融機構(gòu)的激勵相容”理論是本人將金融體系引入宏觀經(jīng)濟研究的一種方式，在此基礎(chǔ)上，本文提出了第四代經(jīng)濟增長理論，認為一個國家能否實現(xiàn)創(chuàng)新式增長取決于這個國家用于支持創(chuàng)新的“創(chuàng)新資本”的總量，國家競爭最終取決于“創(chuàng)新資本”總量的競爭，而創(chuàng)新資本的募集則需要高貨幣利率環(huán)境做基礎(chǔ)，因為創(chuàng)新資金很多來源于其他金融機構(gòu)，金融機構(gòu)資金募集的難易程度也決定了創(chuàng)新資本的總量。

本文還在“貨幣政策與金融機構(gòu)的激勵相容”理論的基礎(chǔ)上提出了“最優(yōu)央行利率”理論，“最優(yōu)央行利率”是在充分考慮貨幣需求方和貨幣供給方利率偏好相反的基礎(chǔ)上提出的。筆者提出，信貸類金融機構(gòu)是高利率偏好的，企業(yè)是低利率偏好的，央行制定利率政策既要兼顧貨幣供給方的利益，又要兼顧貨幣需求方的利益，“最優(yōu)央行利率”是一個可以實現(xiàn)貨幣供給方積極性與貨幣需求方積極性均衡的利率，在這個均衡利率之下可以達到有效貨幣供給的規(guī)模最大化，除此之外的央行利率，有效貨幣供給規(guī)模都會更小。按照“最優(yōu)央行利率理論”，央行不能再隨意地進行貨幣調(diào)控，而是應將利率固定在一個“最優(yōu)央行利率”上，這個“最優(yōu)央行利率”也可稱為“黃金利率點”或“利率的黃金水平”。對于貨幣政策來說，這肯定是一個革命，因為按照“最優(yōu)央行利率”理論，央行的貨幣調(diào)控功能基本被廢除，因為央行貨幣調(diào)控導致的一系列問題也將消失。

5 從“公共產(chǎn)品市場非均衡”理論看“真實經(jīng)濟周期理論”的錯誤

新古典宏觀經(jīng)濟學還有一派是真實經(jīng)濟周期理論，該理論強調(diào)“技術(shù)沖擊”后市場自動恢復均衡的觀點是不完全正確的。

第一，市場經(jīng)濟是由私人產(chǎn)品市場和公共產(chǎn)品市場兩部分組成的，價格調(diào)節(jié)與市場均衡只能發(fā)生在私人產(chǎn)品市場，這對公共產(chǎn)品市場是無效的。公共產(chǎn)品的供給會受到政府預算的影響，短期可以通過赤字調(diào)節(jié)，但長期來看，受到稅收制約，而稅收是剛性的，“稅收剛性”決定了公共產(chǎn)品市場是很難均衡的，絕大部分時候都處于“非均衡”狀態(tài)，本文也將這稱為“公共產(chǎn)品的市場非均衡”理論。因此，“真實經(jīng)濟周期”理論強調(diào)的市場均衡只能是私人產(chǎn)品市場的“局部均衡”，而不是包含公共產(chǎn)品在內(nèi)的全體市場的“整體均衡”，而公共產(chǎn)品市場的非均衡也是導致經(jīng)濟危機的因素，因此完全意義上的市場自動均衡在現(xiàn)實中無法實現(xiàn)。

第二，“技術(shù)沖擊”對社會的沖擊不是均衡地移動，仍然是從均衡到不均衡的改變，技術(shù)進步會導致私人產(chǎn)品供給的增加。私人產(chǎn)品與公共產(chǎn)品必須合理匹配，私人產(chǎn)品供給的增加會對公共產(chǎn)品的供給提出更高的要求，但公共產(chǎn)品的供給因為稅收制約而不能自動增加，這就導致公共產(chǎn)品市場的供需失衡，因此“技術(shù)沖擊”仍然導致市場不均衡的出現(xiàn)。

新財稅經(jīng)濟學強調(diào)一個國家的市場和諧是建立在公共產(chǎn)品和私人產(chǎn)品的合理“匹配”基礎(chǔ)之上，比如我們有多少私人汽車，就需要多少公路，有多少城市人口，就需要多少城市清潔人員，一旦公共產(chǎn)品與私人產(chǎn)品匹配不合理，就會出現(xiàn)經(jīng)濟社會系統(tǒng)的紊亂，這種經(jīng)濟社會系統(tǒng)的紊亂可以表現(xiàn)為交通擁擠、環(huán)境臟亂、貧富差距過大、社會風險增加等問題。公共產(chǎn)品與私人產(chǎn)品的“錯配”主要是由于公共產(chǎn)品的供給不足造成的，“公共產(chǎn)品供給不足”也可以稱為“公共貧困”。公共產(chǎn)品與私人產(chǎn)品屬于互補品，私人產(chǎn)品的供給是隨著技術(shù)進步不斷提高的，但公共產(chǎn)品的供給提高受到稅收制約，不能隨便提高，因此一個國家的政府應經(jīng)常進行財稅改革，保障公共產(chǎn)品供給與私人產(chǎn)品供給的及時匹配。公共產(chǎn)品與私人產(chǎn)品的匹配是一個動態(tài)的過程，還應是一個“主動匹配”的過程，公共產(chǎn)品如果不主動匹配私人產(chǎn)品的增長，公共產(chǎn)品與私人產(chǎn)品“長期錯配”就會發(fā)生社會紊亂，甚至會演變?yōu)榻?jīng)濟危機。

6 “張曉晶之問”與“高連奎之答”

現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟學的主流是芝加哥學派的新古典宏觀經(jīng)濟學，分別是貨幣學派、理性預期學派和真實經(jīng)濟周期理論，在這三個學派中，只有理性預期學派在行為經(jīng)濟學和信息經(jīng)濟學的攻擊下，其微觀基礎(chǔ)已經(jīng)瓦解。本文提出的“貨幣政策與金融機構(gòu)激勵相容”理論則可以瓦解貨幣學派，筆者提出的“公共產(chǎn)品市場非均衡”理論也可以瓦解“真實經(jīng)濟周期”理論。

綜上所述，筆者的新財稅經(jīng)濟學不僅回答了“如何把金融找回來”的核心問題，解決了將金融體系融入宏觀經(jīng)濟分析模型的難題，還提出了超越新古典宏觀經(jīng)濟學的新分析范式。除了金融之外，新財稅經(jīng)濟學還將傳統(tǒng)宏觀經(jīng)濟學中沒有的“財政稅收”“政府債務”等問題引入了宏觀經(jīng)濟模型。新財稅的“新”在于用宏觀視角看待財稅問題，而不是就財稅談財稅，新財稅經(jīng)濟學從某種程度上也可稱為宏觀財稅學或宏觀經(jīng)濟學的財稅學派。