收稿日期：2024-03-11

作者簡(jiǎn)介：曹汝薇（2001-），女，四川宜賓人，華東政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)法學(xué)院碩士研究生。

摘? ?要：ESG是關(guān)注企業(yè)履行環(huán)境、社會(huì)和治理責(zé)任的投資理念及評(píng)價(jià)體系，對(duì)企業(yè)良善經(jīng)營(yíng)和市場(chǎng)綠色低碳轉(zhuǎn)型至關(guān)重要。信息披露制度是我國(guó)證券監(jiān)管制度核心，我國(guó)現(xiàn)行以自愿披露為主的ESG信息披露制度在實(shí)踐中存在信息供給不足，披露質(zhì)量良莠不齊，借助ESG報(bào)告實(shí)施“漂綠”等問(wèn)題。政府作為制度供給者，當(dāng)市場(chǎng)失靈時(shí)，需從社會(huì)利益出發(fā)，妥善處置政府與市場(chǎng)關(guān)系，消解公平與效率兩難。具體設(shè)計(jì)而言，應(yīng)結(jié)合域內(nèi)外ESG信息披露制度實(shí)踐與我國(guó)金融治理之現(xiàn)狀，從法律上明確重大性信息強(qiáng)制披露原則，采取“遵守或解釋”的監(jiān)管路徑，引入第三方獨(dú)立鑒證機(jī)制，在明晰政府干預(yù)ESG投資市場(chǎng)的法律邊際基礎(chǔ)上，完善法律責(zé)任和軟法責(zé)任相結(jié)合的責(zé)任體系。

關(guān)鍵詞：ESG；上市公司；信息披露；社會(huì)責(zé)任

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2024.06.006

中圖分類號(hào)：F832.5；D912.28? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ? ?文章編號(hào)：1003－9031（2024）06－0073－15

一、引言

上市公司信息披露主要受監(jiān)管和市場(chǎng)兩種力量的推動(dòng)，而政府與市場(chǎng)的關(guān)系始終是人類社會(huì)的一個(gè)重要議題。Smith（1776）認(rèn)為，不斷增加國(guó)民財(cái)富的最好辦法就是給經(jīng)濟(jì)活動(dòng)以完全的自由，無(wú)須政府進(jìn)行干預(yù)。西方資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)后，凱恩斯主義占據(jù)主導(dǎo)地位，主張擴(kuò)大政府經(jīng)濟(jì)職能，讓“有形之手”深入市場(chǎng)。直至20世紀(jì)70年代，資本主義國(guó)家的經(jīng)濟(jì)滯脹現(xiàn)象引發(fā)了政府失靈，自由市場(chǎng)制度逐漸復(fù)歸。其中，Coase（1994）作為產(chǎn)權(quán)學(xué)派代表，認(rèn)為政府始終扮演產(chǎn)權(quán)保護(hù)者的角色，負(fù)責(zé)界定產(chǎn)權(quán)關(guān)系，明晰產(chǎn)權(quán)的經(jīng)濟(jì)職能。這一不斷變化的過(guò)程表明，政府與市場(chǎng)的關(guān)系是動(dòng)態(tài)發(fā)展的，如何權(quán)衡兩者之間的力量需要考慮一國(guó)的經(jīng)濟(jì)變遷、文化特征、歷史背景等因素。盡管市場(chǎng)可能失靈的論調(diào)被廣泛地認(rèn)為是為政治和政府干預(yù)作辯護(hù)的證據(jù)，但成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)離不開(kāi)有效市場(chǎng)與有為政府的結(jié)合，在界定政府與市場(chǎng)法律邊際的過(guò)程中，應(yīng)警惕陷入“涅槃謬誤”和極端的二元論視角。

Friedman（1962）曾說(shuō)，經(jīng)濟(jì)問(wèn)題總是與選擇聯(lián)系在一起。上市公司信息披露具有明顯的自我服務(wù)意圖，市場(chǎng)力量促使公司披露對(duì)其有利的ESG信息，但理論和經(jīng)驗(yàn)研究表明，僅靠市場(chǎng)催生的信息生產(chǎn)動(dòng)力無(wú)法滿足社會(huì)需要。我國(guó)現(xiàn)行以自愿披露為主，部分企業(yè)強(qiáng)制披露相結(jié)合的ESG披露制度，從長(zhǎng)期實(shí)踐來(lái)看效果不佳，嚴(yán)重阻礙了ESG投資及其中國(guó)化進(jìn)程。此時(shí)，監(jiān)管便成為迫使公司提供利益相關(guān)者認(rèn)為重要的ESG信息的關(guān)鍵性力量。隨著ESG理念在全球范圍內(nèi)受到廣泛關(guān)注，大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體均強(qiáng)化了ESG披露和信息監(jiān)管，以提升國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，構(gòu)建ESG體系話語(yǔ)權(quán)。據(jù)此，本文將立足于政府與市場(chǎng)的法律邊際，證成ESG強(qiáng)制披露是政府加強(qiáng)對(duì)新興金融市場(chǎng)的監(jiān)管，彌補(bǔ)市場(chǎng)力量在生產(chǎn)ESG信息中的不足，妥善處置政府與市場(chǎng)關(guān)系的科學(xué)選擇。

二、我國(guó)ESG信息披露現(xiàn)狀

我國(guó)在2002年的《上市公司治理準(zhǔn)則》第八十八條中規(guī)定“上市公司應(yīng)主動(dòng)、及時(shí)地披露所有可能對(duì)股東和其他利益相關(guān)者決策產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響的信息”，為企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告奠定了制度基礎(chǔ)。2005年《中華人民共和國(guó)公司法》（以下簡(jiǎn)稱《公司法》）明確公司應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)的社會(huì)責(zé)任，ESG的前身——CSR首次被寫(xiě)入法律。經(jīng)過(guò)二十余年的發(fā)展，ESG披露逐步進(jìn)入國(guó)家立法層面，但目前市場(chǎng)主導(dǎo)的信息披露制度尚存在諸多法理缺陷和實(shí)踐難題。

（一）我國(guó)ESG信息披露制度現(xiàn)狀

在證監(jiān)會(huì)層面，規(guī)定了自愿披露與部分企業(yè)強(qiáng)制披露相結(jié)合的披露制度。2018年修訂的《上市公司治理準(zhǔn)則》第九十五條、第九十六條規(guī)定上市公司應(yīng)當(dāng)披露公司的環(huán)境、社會(huì)和治理信息。2023年2月發(fā)布的《首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》第六條要求發(fā)行人依法充分披露投資者作出價(jià)值判斷和投資決策所必需的信息，第三十九條要求發(fā)行人充分披露公司治理相關(guān)信息。關(guān)于具體的披露規(guī)則，證監(jiān)會(huì)于2021年修訂的《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則》設(shè)專節(jié)“環(huán)境和社會(huì)責(zé)任”，一方面強(qiáng)制要求重點(diǎn)排污單位依法依規(guī)披露主要環(huán)境信息；另一方面鼓勵(lì)公司自愿披露有利于保護(hù)生態(tài)、防治污染、履行環(huán)境責(zé)任的相關(guān)信息以及社會(huì)責(zé)任的工作情況①。此外，證監(jiān)會(huì)對(duì)北交所另行規(guī)定了發(fā)行注冊(cè)管理辦法和信息報(bào)告規(guī)則，比較后可以發(fā)現(xiàn)，基于北交所上市公司的特殊性考量，證監(jiān)會(huì)并不強(qiáng)制要求其披露環(huán)境行政處罰信息，但將社會(huì)責(zé)任的工作情況列入強(qiáng)制披露清單。

在證券交易所層面，滬深交易所均原則性地規(guī)定上市公司應(yīng)當(dāng)披露履行社會(huì)責(zé)任的情況②，要求上市公司主動(dòng)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，按規(guī)定編制和披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告等文件①，具有表決權(quán)差異安排的上市公司②或紅籌企業(yè)具有協(xié)議控制架構(gòu)或者類似特殊安排的③，應(yīng)當(dāng)在定期報(bào)告中予以披露，特別是公司治理信息。在主板和創(chuàng)業(yè)板板塊，深交所要求“深證100”樣本公司在年度報(bào)告中披露公司履行社會(huì)責(zé)任的報(bào)告④，對(duì)環(huán)境影響較大行業(yè)的上市公司披露包括年度資源消耗總量、廢物處置情況等環(huán)境信息⑤。上交所也要求“上證公司治理板塊”樣本公司、境內(nèi)外同時(shí)上市的公司及金融類公司在年度報(bào)告披露的同時(shí)披露公司履行社會(huì)責(zé)任的報(bào)告，鼓勵(lì)其他公司自愿披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告⑥，同時(shí)規(guī)定了社會(huì)責(zé)任報(bào)告的基本內(nèi)容。可見(jiàn)，滬深交易所對(duì)上市企業(yè)ESG信息披露的規(guī)定雖帶有一定強(qiáng)制性，但僅限于特殊企業(yè)和特定維度，也未提供信息披露的具體框架。

值得注意的是，2023年7月，國(guó)資委印發(fā)《中央企業(yè)控股上市公司ESG專項(xiàng)報(bào)告編制研究課題相關(guān)情況報(bào)告》《央企控股上市公司ESG專項(xiàng)報(bào)告參考指標(biāo)體系》和《央企控股上市公司ESG專項(xiàng)報(bào)告參考模板》，在政府的深度干預(yù)下，我國(guó)基本實(shí)現(xiàn)央企控股上市公司ESG信息披露全覆蓋。

（二）我國(guó)ESG信息披露的問(wèn)題所在

設(shè)立ESG信息披露制度的初衷是為了資本市場(chǎng)的高質(zhì)量、可持續(xù)發(fā)展，但從實(shí)踐來(lái)看，目前的制度設(shè)計(jì)很大程度上依賴上市企業(yè)的披露意愿，相關(guān)規(guī)定類型化不足，政出多門，且多為原則性宣示，立法目標(biāo)難以實(shí)現(xiàn)。

1．ESG信息供給不足

ESG信息供給源于投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和其他利益相關(guān)者對(duì)企業(yè)ESG信息的迫切需求。目前我國(guó)僅對(duì)特定類型的上市公司規(guī)定有編制企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告的要求，其他企業(yè)可以自由選擇是否披露以及披露到何種程度。據(jù)調(diào)查，截至2023年6月底，全部A股上市公司中共有1738家獨(dú)立披露了ESG社會(huì)責(zé)任報(bào)告，信披率為33.28%，其中中央國(guó)有企業(yè)的披露率超過(guò)70%①。雖然2023年的ESG披露企業(yè)數(shù)量相比去年同期有所增長(zhǎng)，但考慮到注冊(cè)制的全面實(shí)行、國(guó)企強(qiáng)制披露進(jìn)一步落實(shí)等背景，目前ESG信息供給仍存在很大缺口，信息可及性不高，不利于ESG評(píng)級(jí)和ESG投資的順利進(jìn)行。

2．缺乏統(tǒng)一的披露標(biāo)準(zhǔn)

一方面，立法少有對(duì)CSR報(bào)告和ESG報(bào)告的區(qū)分，部分上市公司對(duì)ESG的理解仍停留在傳統(tǒng)的社會(huì)責(zé)任階段，在信息披露缺乏廣度和深度。部分上市公司披露的非財(cái)務(wù)報(bào)告大多停留在原則性和宣示性口號(hào)，缺乏具體指標(biāo)的定量數(shù)據(jù)。另一方面，上市公司大多參照全球報(bào)告倡議組織（GRI）標(biāo)準(zhǔn)、ISO 26000社會(huì)責(zé)任指南、聯(lián)合國(guó)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)（SDGs）或滬深交易所指引等標(biāo)準(zhǔn)來(lái)編制ESG披露報(bào)告，并可能在一份報(bào)告中適用兩種以上標(biāo)準(zhǔn)。參考標(biāo)準(zhǔn)的多元化與國(guó)際化并不必然產(chǎn)生消極影響，但缺乏權(quán)威統(tǒng)一的參考標(biāo)準(zhǔn)，意味著ESG信息的可比性大大降低，反而增加了投資者的信息成本與政府的監(jiān)管成本。

3．選擇性、策略性披露泛濫

上市公司的信息披露是一種策略選擇行為，具有明顯的利益導(dǎo)向。部分上市公司僅關(guān)注眼前利益，缺少負(fù)面信息的披露動(dòng)機(jī)，披露成本和投機(jī)色彩濃厚的資本市場(chǎng)環(huán)境也促使企業(yè)避重就輕、避實(shí)就虛地披露相關(guān)信息，如對(duì)碳排放、水污染數(shù)據(jù)等進(jìn)行漂洗。在具體實(shí)踐中，大部分ESG信息報(bào)告的正面信息與負(fù)面信息比例嚴(yán)重失衡，自愿進(jìn)行信息披露的企業(yè)更加注重編制標(biāo)準(zhǔn)和披露內(nèi)容的戰(zhàn)略選擇。

三、國(guó)際ESG信息披露的實(shí)踐啟示

ESG信息披露主要存在兩種范式，即自愿披露和強(qiáng)制披露，后者包括“遵守或解釋”的準(zhǔn)強(qiáng)制模式。我國(guó)在該領(lǐng)域起步較晚，制度建構(gòu)難以支撐高速發(fā)展的ESG投資實(shí)踐，亟需從政策角度對(duì)各國(guó)信息披露進(jìn)行橫向和縱向分析，了解各國(guó)ESG投資發(fā)展進(jìn)程，為ESG披露難題尋求解決方案。

（一）歐盟及其成員國(guó)的強(qiáng)制披露制度

歐洲是全球可持續(xù)基金的最大市場(chǎng)，ESG政策法規(guī)處于國(guó)際領(lǐng)先地位。2014年，歐盟發(fā)布《非財(cái)務(wù)信息報(bào)告指令》（Non-Financial Reporting Directive，NFRD），要求歐洲大企業(yè)就非財(cái)務(wù)信息進(jìn)行報(bào)告，首次將ESG信息納入政策法規(guī)。2018年，歐盟提出《可持續(xù)金融信息披露條例》（Sustainable Finance Disclosure Regulation，SFDR），旨在提高金融產(chǎn)品可持續(xù)性方面的信息披露和透明度，有力打擊了金融“洗綠”行為。2021年4月，歐盟委員會(huì)發(fā)布了《公司可持續(xù)發(fā)展報(bào)告指令》（Corporate Sustainability Reporting Directive，CSRD）征求意見(jiàn)稿。相比于NFRD，CSRD提供了權(quán)威統(tǒng)一的ESG報(bào)告編制規(guī)范和框架，將利益相關(guān)者導(dǎo)向作為編制報(bào)告的基本原則，對(duì)披露信息采取“雙重重要性”立場(chǎng)，逐步引入ESG報(bào)告鑒證機(jī)制，基本形成了較為完善合理的ESG強(qiáng)制披露制度。

（二）日本的自愿披露制度

日本的ESG起步較晚，對(duì)相關(guān)議題的重視程度不及其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，其信息披露多停留在倡導(dǎo)層面，以自愿披露為主，缺少?gòu)?qiáng)制性規(guī)范。但隨著可持續(xù)發(fā)展理念成為全球共識(shí)，日本也逐漸著手將ESG體系納入立法規(guī)劃，更加關(guān)注氣候轉(zhuǎn)型金融的構(gòu)建。2015年，全球最大的公共養(yǎng)老基金之一——日本政府養(yǎng)老投資基金（Government Pension Investment Fund，GPIF）正式加入聯(lián)合國(guó)UNPRI組織，開(kāi)始持續(xù)推進(jìn)ESG策略，被視為日本開(kāi)展ESG投資和金融轉(zhuǎn)型的重要一步。2018年日本環(huán)境?。∕inistry of Environment，MOE）修訂《環(huán)境報(bào)告指南》，目的在于引導(dǎo)企業(yè)在短期、中期和長(zhǎng)期環(huán)境議題上作出行動(dòng)和披露。2021年，東京證券交易所發(fā)布《公司治理準(zhǔn)則》修訂本，指出主要市場(chǎng)（Prime Market）的上市公司應(yīng)加強(qiáng)氣候相關(guān)財(cái)務(wù)披露工作小組（TCFD）的信息報(bào)告。2022年6月，日本首相岸田文雄提出實(shí)現(xiàn)“新資本主義”的行動(dòng)計(jì)劃草案，重點(diǎn)關(guān)注氣候變化和數(shù)字化等社會(huì)問(wèn)題，關(guān)注再就業(yè)和科技創(chuàng)新①。2023年6月，日本正式公布“新資本主義”的經(jīng)濟(jì)行動(dòng)計(jì)劃，提出將把經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的重點(diǎn)放在人力資源、科技、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)以及綠色和數(shù)字化轉(zhuǎn)型方面②。根據(jù)UNPRI數(shù)據(jù)顯示，日本可持續(xù)投資規(guī)模和增速在亞洲地區(qū)處于領(lǐng)先地位③。但在具體的可持續(xù)信息披露方面，相關(guān)政策和經(jīng)濟(jì)計(jì)劃仍較為零散，且均依賴于企業(yè)的自愿參與，缺少道德和法律約束，強(qiáng)制性與可行性不足。

（三）美國(guó)以自愿為主、強(qiáng)制為輔的披露制度

美國(guó)對(duì)上市公司ESG信息披露的要求主要源于證券交易委員會(huì)（SEC）的各項(xiàng)法規(guī)和披露指南，以及納斯達(dá)克與紐約證券交易所的具體規(guī)則，總體上表現(xiàn)為以自愿原則為基礎(chǔ)，并逐步嘗試在重點(diǎn)領(lǐng)域建立強(qiáng)制披露規(guī)則，如氣候變化風(fēng)險(xiǎn)信息。在SEC方面，其于2010年發(fā)布《與氣候變化有關(guān)的信息披露指南》，規(guī)定企業(yè)應(yīng)當(dāng)就氣候變化的有關(guān)事項(xiàng)予以披露，成為上市公司環(huán)境信披的主要依據(jù)之一。2021年，美國(guó)發(fā)布《ESG信息披露簡(jiǎn)化法案》（ESG Disclosure Simplification Act），要求上市公司披露經(jīng)營(yíng)過(guò)程中與化石燃料使用、溫室氣體排放等相關(guān)的氣候變化風(fēng)險(xiǎn)等信息，并就ESG指標(biāo)和披露標(biāo)準(zhǔn)向SEC提供建議，允許其在定義ESG指標(biāo)與披露流程時(shí)納入多方利益相關(guān)者考量④，被視為是美國(guó)政府建立強(qiáng)制性ESG披露標(biāo)準(zhǔn)的重要一步。2022年3月，SEC發(fā)布上市公司氣候變化相關(guān)信息披露規(guī)則變更的草案，要求上市公司公開(kāi)氣候變化相關(guān)目標(biāo)，在年度報(bào)告（FORM 10-K）中提供有關(guān)溫室氣體排放的披露、氣候相關(guān)財(cái)務(wù)報(bào)表披露以及公司治理披露。相較于2010年的氣候變化信息披露指南，新的披露指南對(duì)氣候變化信息提出具體的強(qiáng)制披露要求①。

在交易所方面，2019年納斯達(dá)克證券交易所發(fā)布《ESG報(bào)告指南2.0》，提供了ESG專項(xiàng)報(bào)告編制的規(guī)范指引，對(duì)各項(xiàng)要求披露的指標(biāo)進(jìn)行了列舉說(shuō)明②。紐交所同樣為上市公司的ESG信息披露提供了規(guī)范指引，但未對(duì)應(yīng)包含的內(nèi)容和量化指標(biāo)提出系統(tǒng)性要求③。另外，納斯達(dá)克與紐交所均已引入第三方獨(dú)立機(jī)構(gòu)對(duì)上市公司發(fā)布的ESG報(bào)告進(jìn)行核準(zhǔn)。

（四）中國(guó)香港的“重大性”強(qiáng)制披露與準(zhǔn)強(qiáng)制披露

作為國(guó)際性金融中心，香港在發(fā)展可持續(xù)金融領(lǐng)域擁有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)。根據(jù)《2022—2023香港資本市場(chǎng)ESG白皮書(shū)》，2021財(cái)年共有1265家港股獨(dú)立發(fā)布ESG報(bào)告，獨(dú)立披露率為51.2%。2023年4月，香港聯(lián)交所刊發(fā)《優(yōu)化環(huán)境、社會(huì)及管治框架下的氣候信息披露》咨詢文件，建議規(guī)定所有發(fā)行人在其ESG報(bào)告中披露氣候相關(guān)信息，并推出了符合國(guó)際可持續(xù)發(fā)展準(zhǔn)則理事會(huì)（ISSB）氣候準(zhǔn)則的新氣候相關(guān)信息披露要求，以實(shí)現(xiàn)香港證券市場(chǎng)與國(guó)際ESG體系的接軌。對(duì)于強(qiáng)制披露的信息采取“重大性”判斷標(biāo)準(zhǔn)，要求上市公司在編制ESG報(bào)告時(shí)，對(duì)信息的排列次序進(jìn)行說(shuō)明，通過(guò)評(píng)估ESG相關(guān)事項(xiàng)的重要性程度，有選擇地披露對(duì)投資者和其他利益相關(guān)者影響重大的信息。上市企業(yè)在對(duì)ESG信息進(jìn)行評(píng)估時(shí)，可以參考全球報(bào)告倡議組織的《可持續(xù)發(fā)展報(bào)告準(zhǔn)則》、道瓊斯可持續(xù)發(fā)展指數(shù)《企業(yè)可持續(xù)發(fā)展評(píng)估》、氣候披露標(biāo)準(zhǔn)委員會(huì)《環(huán)境與氣候變化信息報(bào)告框架》等外部匯報(bào)框架、標(biāo)準(zhǔn)及指引④。除了重大性信息的強(qiáng)制披露外，港交所將各層面的一般披露內(nèi)容、環(huán)境與社會(huì)關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)納入準(zhǔn)強(qiáng)制披露框架⑤，若上市公司未就上述ESG信息予以披露，應(yīng)在報(bào)告中提供經(jīng)過(guò)審慎考慮的理由。

四、政府干預(yù)的必要性：一個(gè)法經(jīng)濟(jì)學(xué)的視角

法經(jīng)濟(jì)學(xué)是對(duì)ESG強(qiáng)制披露予以證成的重要環(huán)節(jié)，其對(duì)效率的認(rèn)同和追求在一定程度上與證券法“保護(hù)投資者合法權(quán)益”“公開(kāi)、公平、公正”的立法原則相契合。應(yīng)當(dāng)指出，在證券市場(chǎng)中效率原則本身并不構(gòu)成一種正義觀，特定條件下有效率地進(jìn)行資源分配才是可接受的。證券市場(chǎng)的投資者處于相對(duì)弱勢(shì)地位，若能高效、便捷地獲取所需的投資信息，及時(shí)辨別企業(yè)面臨的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，從而進(jìn)行科學(xué)、合理的資金投入，將極大緩解投資者面臨的信息劣勢(shì)處境，實(shí)現(xiàn)投資者的公平。

（一）成本與收益：強(qiáng)制披露的可行性分析

從理性經(jīng)濟(jì)人假設(shè)出發(fā)，人是自利的、理性的效用最大化者，上市公司及其實(shí)際控制人基于對(duì)信息披露行為成本和收益的考量來(lái)決定是否披露，以及披露的程度、方式和質(zhì)量。有觀點(diǎn)認(rèn)為，ESG信息披露的成本與收益實(shí)際上存在于一個(gè)倒S型曲線中，在ESG信息披露初期，企業(yè)的成本會(huì)增加，收益減少，但在該曲線的第一個(gè)拐點(diǎn)處，收益將會(huì)提高，成本得以控制（見(jiàn)圖1）。

上市公司披露ESG信息所帶來(lái)的成本有信息搜集成本、合規(guī)成本、編制成本和傳播成本等，也包括公布ESG信息可能導(dǎo)致的短視投資者拋售股票、市值下滑，以及原本計(jì)劃開(kāi)展的盈利業(yè)務(wù)被迫中斷等損失。就收益而言，一方面，通過(guò)披露ESG信息，能夠緩解企業(yè)與利益相關(guān)者之間的信息不對(duì)稱程度，增強(qiáng)投資者對(duì)企業(yè)負(fù)責(zé)任行為的投資信心；另一方面，也有利于倒逼企業(yè)履行好社會(huì)責(zé)任，推動(dòng)核心業(yè)務(wù)可持續(xù)性轉(zhuǎn)型，提高企業(yè)治理能力和營(yíng)利能力。研究表明，ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)在利潤(rùn)率、財(cái)務(wù)表現(xiàn)等方面均優(yōu)于ESG表現(xiàn)不佳的企業(yè)，在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定時(shí)期，公司ESG表現(xiàn)與其累計(jì)股票收益率之間存在顯著的正相關(guān)；新冠肺炎疫情暴發(fā)后，擁有更好ESG表現(xiàn)的公司遭受了更小幅度的股價(jià)下跌。最后，當(dāng)ESG信息披露成為法律的強(qiáng)制性要求，由政府有關(guān)部門而非證券發(fā)行人設(shè)計(jì)披露格式和框架，法定披露信息的公式化反而能驅(qū)動(dòng)企業(yè)提高信息披露的質(zhì)量和效率，減少其因披露格式設(shè)計(jì)所產(chǎn)生的溝通成本和財(cái)富浪費(fèi)。

（二）強(qiáng)制披露優(yōu)于自愿披露的理論證成

1．市場(chǎng)效率與公平

經(jīng)濟(jì)效率是法經(jīng)濟(jì)學(xué)進(jìn)行規(guī)范分析的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)。效率乃成本與收益之間的特殊均衡點(diǎn)，若一項(xiàng)制度使得受益者的收益大于受害者的損失，且受益者能在未來(lái)虛擬地補(bǔ)償①受害者損失的同時(shí)仍保有一部分收益，即增加了社會(huì)財(cái)富的總量，就可以認(rèn)為該制度是有效率的。公共決策或集體決策是各種特殊利益之間的“締約”過(guò)程。信息披露制度本身具有價(jià)值導(dǎo)向，基于不同主體利益的傾斜考量產(chǎn)生強(qiáng)制披露與自愿披露的分野，將上市公司披露意愿低的信息予以強(qiáng)制披露實(shí)際上是將企業(yè)的部分利益予以讓渡，是傾斜保護(hù)投資者利益。庇谷（Arthur Cecil Pigou）的福利經(jīng)濟(jì)學(xué)誕生后，私人成本與社會(huì)成本的分離就被認(rèn)為是對(duì)無(wú)效率市場(chǎng)行為進(jìn)行政府干預(yù)的主要依據(jù)。ESG信息自愿披露的外部性體現(xiàn)在投資者的信息獲取成本、分析成本和政府監(jiān)管成本，當(dāng)外部成本過(guò)高時(shí)，政府的介入便成為解決外部成本問(wèn)題的有效途徑。強(qiáng)制披露是為了保護(hù)投資者和社會(huì)公共利益，將履行社會(huì)責(zé)任的主動(dòng)性和前瞻性嵌入企業(yè)治理框架，鼓勵(lì)企業(yè)在核心業(yè)務(wù)中將環(huán)境、社會(huì)和治理因素納入決策考量，為社會(huì)可持續(xù)發(fā)展提供解決方案。在此過(guò)程中，上市公司須承受一部分信息成本和預(yù)期損失，但該損失能夠通過(guò)其他方面的隱性收益和受益者將來(lái)的負(fù)責(zé)任投資行為予以補(bǔ)償。

在投資者方面，盡管資本市場(chǎng)投資者機(jī)構(gòu)化已成為全球趨勢(shì)，但我國(guó)個(gè)人投資者占比依然較高。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2022年底，A股市場(chǎng)個(gè)人投資者數(shù)量超過(guò)2億①。對(duì)于一個(gè)特定投資者而言，在上市公司ESG信息披露不足的情況下，為降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高投資收益，其總會(huì)選擇以某種代價(jià)來(lái)交換投資所必需的信息。當(dāng)獲取信息帶來(lái)的收益與他付出的成本相對(duì)應(yīng)時(shí)，他在這一特定問(wèn)題上實(shí)現(xiàn)了利益最大化。盡管理性投資者會(huì)愿意付出一定代價(jià)以獲取投資所需的信息，但個(gè)人投資者在出價(jià)高、能力強(qiáng)的機(jī)構(gòu)投資者面前將面臨相對(duì)更大的投資風(fēng)險(xiǎn)，從而被動(dòng)改變投資結(jié)構(gòu)，減少ESG投資行為。長(zhǎng)此以往，將削弱證券市場(chǎng)活力，阻滯社會(huì)財(cái)富流通。強(qiáng)制信息披露即在于緩解中小投資者的信息劣勢(shì)處境，通過(guò)強(qiáng)制上市公司披露ESG信息，促進(jìn)企業(yè)環(huán)境、社會(huì)及公司治理信息向社會(huì)公眾尤其是投資者流動(dòng)，引導(dǎo)資本流入可持續(xù)發(fā)展領(lǐng)域，提高投資的科學(xué)性和投資效率，在實(shí)現(xiàn)投資者公平的同時(shí)促進(jìn)企業(yè)核心業(yè)務(wù)的綠色低碳轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)上市公司與投資者利益的卡爾多改進(jìn)。

2．信息披露的動(dòng)機(jī)分析

本文關(guān)注的核心問(wèn)題是上市公司自愿披露動(dòng)機(jī)不足和強(qiáng)制披露的制度建構(gòu)。有觀點(diǎn)認(rèn)為，可持續(xù)金融主要通過(guò)三個(gè)層面來(lái)突破傳統(tǒng)金融的既定“社會(huì)技術(shù)”系統(tǒng)，即外部壓力機(jī)制、內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制和阻力破解機(jī)制。在企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，管理層的任何決策都是圍繞利潤(rùn)最大化展開(kāi)的。出于融資需要，企業(yè)總是希望通過(guò)信息傳遞機(jī)制向利益相關(guān)者傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況良好的信號(hào)。不同于一般的非財(cái)務(wù)信息，ESG信息披露具有更強(qiáng)的彈性和可延展性。研究表明，相比于低ESG表現(xiàn)的企業(yè)，高ESG表現(xiàn)的企業(yè)披露意愿更強(qiáng)；相比于中小企業(yè)，大型企業(yè)的披露意愿更強(qiáng)。據(jù)此，我們提出假設(shè)1。

假設(shè)H1：不存在強(qiáng)制披露要求時(shí)，上市公司傾向于隱瞞對(duì)其不利的ESG信息。

現(xiàn)建立一個(gè)模型，一家上市公司實(shí)際決策者甲，企業(yè)正常收益A，成本劃分為直接成本B，間接成本C和違法處罰D。在不對(duì)各指標(biāo)進(jìn)行定量測(cè)量的基礎(chǔ)上，甲存在以下三種選擇：（1）基于成本和預(yù)期損失的考量作出不披露決定；（2）偽造信息、虛假陳述；（3）如實(shí)披露ESG信息。若法律對(duì)該項(xiàng)信息沒(méi)有任何強(qiáng)制披露要求，甲選擇（2）不僅須承擔(dān)部分信息編制成本，還應(yīng)承受虛假陳述可能帶來(lái)的預(yù)期損失和行政處罰、民事賠償?shù)蕊L(fēng)險(xiǎn)。若甲選擇（3），雖然可能帶來(lái)隱性的可持續(xù)收入，但該收益需要市場(chǎng)的長(zhǎng)期對(duì)比，影響因素較多。短期來(lái)看披露成本B和披露不利信息導(dǎo)致的預(yù)期損失C都將打擊上市公司披露ESG信息的積極性。因此，在零和博弈的證券市場(chǎng)中，若外部動(dòng)因不足，而上市公司待披露的信息不利于企業(yè)短期融資和樹(shù)立良好形象，出于對(duì)披露成本和公司增值程度的比較性考慮，上市公司有充分的理由選擇不予披露（見(jiàn)表1）。

反之，若法律作出強(qiáng)制披露的要求，無(wú)論選擇（1）或（2）都須承擔(dān)預(yù)期損失C和處罰D，出現(xiàn)虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏，根據(jù)《證券法》第八十二條和《上市公司信息披露管理辦法》第五十一條，甲作為信息披露義務(wù)人將對(duì)該行為承擔(dān)法律責(zé)任?；谑袌?chǎng)主體的趨利性，經(jīng)濟(jì)人甲在權(quán)衡成本收益后自然會(huì)作出符合市場(chǎng)需求的選擇（見(jiàn)表2）。

然而，在具體實(shí)踐中，即使存在強(qiáng)制披露要求，影響決策者的因素依然存在。因此，我們提出假設(shè)2。

假設(shè)H2：在強(qiáng)制披露模式下，信息披露義務(wù)人的責(zé)任承擔(dān)會(huì)影響其披露意愿。

現(xiàn)建立一個(gè)新的模型，在強(qiáng)制披露模式下的上市公司實(shí)際決策者乙，收益A1，直接和間接成本B1、違法處罰D1。假設(shè)決策人的違法處罰為唯一變量，在成本與收益不變的情況下，乙如實(shí)披露消極信息的A1為15，B1為10，那么當(dāng)D1為4時(shí)，于乙而言，其承受的損失為B1+D1，即14，而虛假披露的短期收益為15，收益大于成本，乙將選擇不如實(shí)披露該信息（見(jiàn)表3）。

相反，當(dāng)D1為6時(shí)，乙的損失為16，短期收益為15，虛假披露的成本大于收益，理性經(jīng)濟(jì)人乙將如實(shí)披露該信息（見(jiàn)表4）。

根據(jù)模型分析可知，當(dāng)不存在強(qiáng)制性信息披露規(guī)定時(shí)，上市公司往往拒絕披露對(duì)其不利的信息；在強(qiáng)制披露模式下，對(duì)信息披露義務(wù)人的責(zé)任追究也會(huì)影響企業(yè)信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和可靠性。企業(yè)自愿披露的內(nèi)部動(dòng)因欠缺是導(dǎo)致市場(chǎng)信息不對(duì)稱、不充分的主要原因，強(qiáng)制性ESG信息披露制度能夠彌補(bǔ)市場(chǎng)力量主導(dǎo)的自利驅(qū)動(dòng)披露模式的不足，在迎合市場(chǎng)需求、降低制度運(yùn)行成本、提高資源配置效率方面更具優(yōu)勢(shì)。

（三）董事信義義務(wù)的修正與利益相關(guān)者理論

隨著公司法的修訂，董事會(huì)已成為公司治理的核心。企業(yè)作為一種契約關(guān)系體，極其注重各方參與者利益之平衡，股東作為企業(yè)剩余風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)者和剩余財(cái)產(chǎn)的索取者，有權(quán)要求公司管理者以自己的利益最大化為最終經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。有觀點(diǎn)認(rèn)為，強(qiáng)制董事公開(kāi)披露ESG信息與堅(jiān)持股東利益至上的董事信義義務(wù)相抵牾，違背了董事決策應(yīng)當(dāng)基于股東利益而非道德義務(wù)或社會(huì)公共利益的原則。該觀點(diǎn)顯見(jiàn)的邏輯缺陷在于其預(yù)設(shè)了兩項(xiàng)未經(jīng)論證的前提：第一，股東利益與社會(huì)公共利益相對(duì)立；第二，股東中心主義是無(wú)可撼動(dòng)的公司法立場(chǎng)。建立強(qiáng)制性ESG信息披露制度，有必要對(duì)該前提予以重新論證。

一方面，股東核心利益與公司其他相關(guān)者的福祉具有兼容性、依存性和關(guān)聯(lián)性。盡管采股東中心主義立場(chǎng)，若董事在進(jìn)行內(nèi)部決策或?qū)ν馔顿Y的過(guò)程中關(guān)注環(huán)境和社會(huì)責(zé)任要素，規(guī)避因違背ESG理念所可能引發(fā)的金融監(jiān)管和訴訟風(fēng)險(xiǎn)，客觀上也有利于提高公司治理能力，是對(duì)股東長(zhǎng)期利益負(fù)責(zé)的表現(xiàn)。另一方面，董事信義義務(wù)與ESG理念不僅不產(chǎn)生違和感，反而具有同質(zhì)性。值得一提的是，董事信義義務(wù)作為公司法這一組織法之兜底規(guī)定，不可避免地需要面對(duì)義務(wù)對(duì)象層面的擴(kuò)張，新公司法刪除“董事會(huì)對(duì)股東會(huì)負(fù)責(zé)”的相關(guān)表述即為一例，在一定程度上反映了我國(guó)股東中心主義的式微和對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的強(qiáng)調(diào)。相關(guān)法規(guī)政策對(duì)公司社會(huì)角色的定位也逐漸從“僅關(guān)注股東利益”的二元論向“同時(shí)關(guān)注其他利益主體”的高度理想主義轉(zhuǎn)變，利益相關(guān)者理論（Stakeholder Theory）開(kāi)始進(jìn)入大眾視野，要求公司在尋求股東利益最大化的同時(shí)，兼顧債權(quán)人、勞動(dòng)者、消費(fèi)者、供應(yīng)商等利益相關(guān)者的合法權(quán)益，保障更廣泛的社會(huì)利益。利益相關(guān)者理論在立法實(shí)踐中沖擊了股東中心主義的主導(dǎo)地位，指導(dǎo)并嵌入董事信義義務(wù)的修正過(guò)程，為強(qiáng)制性ESG信息披露制度提供了理論基礎(chǔ)。因此，強(qiáng)制披露ESG信息是順應(yīng)公司法修訂邏輯、踐行利益相關(guān)者理論的明智選擇。

五、政府干預(yù)的法律邊際：強(qiáng)制披露的規(guī)范再造

在全球經(jīng)濟(jì)面臨衰退風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)不平等日益加劇的大背景下，各國(guó)紛紛加強(qiáng)了對(duì)企業(yè)ESG信息披露的監(jiān)管力度。我國(guó)欲建立健全高質(zhì)量、國(guó)際化的ESG投資市場(chǎng)，如期實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、碳中和的戰(zhàn)略目標(biāo)，應(yīng)擺正政府的職能定位，在堅(jiān)持市場(chǎng)主導(dǎo)地位的同時(shí)，充分發(fā)揮政府的事前監(jiān)管職能，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化和政府的“雙向運(yùn)動(dòng)”，建立更加規(guī)范、統(tǒng)一的強(qiáng)制披露制度。

（一）建立統(tǒng)一的強(qiáng)制披露規(guī)范體系

1．明確重大性信息強(qiáng)制披露原則

實(shí)際上，中國(guó)香港、美國(guó)、新加坡、歐盟等均確立了“重大性”信息強(qiáng)制披露原則。2023年7月31日歐盟委員會(huì)正式通過(guò)的《歐洲可持續(xù)發(fā)展報(bào)告準(zhǔn)則》（簡(jiǎn)稱ESRS）規(guī)定對(duì)可持續(xù)性問(wèn)題披露采取“雙重重要性”標(biāo)準(zhǔn)①，要求公司從影響重要性和財(cái)務(wù)重要性兩方面對(duì)該信息進(jìn)行評(píng)估。

確立“重大性”信息強(qiáng)制披露原則，能夠減輕投資者的信息分析成本和披露義務(wù)人的信息披露成本，避免資源浪費(fèi)。我國(guó)針對(duì)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告的披露也存在類似的“重大性”認(rèn)定原則，如《上市公司信息披露管理辦法》第十二條要求公司披露對(duì)投資者價(jià)值判斷和投資決策有重大影響的信息，《證券法》第八十條、第八十一條也用“重大”一詞描述上市公司應(yīng)當(dāng)公開(kāi)的報(bào)告內(nèi)容。但應(yīng)當(dāng)注意的是，傳統(tǒng)證券市場(chǎng)的信息披露僅面向股東和投資者，新興的ESG投資市場(chǎng)則更要求重視其他利益相關(guān)者的權(quán)益。因此，應(yīng)當(dāng)披露的重大性信息不僅包括傳統(tǒng)證券法“對(duì)投資者影響重大”的信息，還應(yīng)包含對(duì)員工、債權(quán)人、客戶、供貨商以及其他利益相關(guān)者有重大影響的信息。在傳統(tǒng)證券法的基礎(chǔ)上重新定義ESG信息的重大性，可以分為對(duì)投資者影響重大、對(duì)其他利益相關(guān)者影響重大、對(duì)環(huán)境影響重大三重維度。實(shí)踐層面由披露義務(wù)人進(jìn)行實(shí)質(zhì)性識(shí)別，按照披露指引編制ESG報(bào)告，并附加重要性評(píng)估工作報(bào)告，以彰顯企業(yè)及其管理層踐行ESG理念、履行社會(huì)責(zé)任的決心。

2．制定權(quán)威統(tǒng)一的編制標(biāo)準(zhǔn)

金融可持續(xù)發(fā)展對(duì)ESG數(shù)據(jù)的可比性、可及性和可靠性提出了新的要求，全球統(tǒng)一的ESG報(bào)告編制標(biāo)準(zhǔn)是大勢(shì)所趨?？紤]到政府是在建立產(chǎn)權(quán)秩序方面最有優(yōu)勢(shì)的組織，具有相對(duì)較高的公正性。金融監(jiān)管部門可以參照目前國(guó)際認(rèn)可的GRI標(biāo)準(zhǔn)、ISO 26000社會(huì)責(zé)任指南或ISSB發(fā)布的《國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告可持續(xù)披露準(zhǔn)則》（ISDS）等制定國(guó)內(nèi)統(tǒng)一的披露標(biāo)準(zhǔn)，包括重大性信息的認(rèn)定、分類和披露的格式要求等，對(duì)各關(guān)鍵指標(biāo)定性與定量相結(jié)合。監(jiān)管部門在制定編制標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，理論上應(yīng)當(dāng)考慮不同行業(yè)的特殊情況，區(qū)分行業(yè)類別提供不同的編制標(biāo)準(zhǔn)?？紤]到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的成本問(wèn)題，可以依照當(dāng)前ESG重大議題和企業(yè)核心業(yè)務(wù)對(duì)特殊大型企業(yè)予以區(qū)別對(duì)待，提供側(cè)重點(diǎn)不同的報(bào)告指引，普通上市企業(yè)則參照通用標(biāo)準(zhǔn)編制ESG報(bào)告。提供統(tǒng)一的編制標(biāo)準(zhǔn)并不意味著上市公司必須完全按照此標(biāo)準(zhǔn)予以披露，也不代表不能對(duì)該標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行回溯修正。ESG報(bào)告編制標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)當(dāng)與瞬息萬(wàn)變的市場(chǎng)創(chuàng)新保持同步，并允許公司在合理范圍內(nèi)有靈活適用的空間。

3．“遵守或解釋”的監(jiān)管路徑

強(qiáng)制披露并不代表金融監(jiān)管部門須依此實(shí)行“一刀切”的監(jiān)管，政府干預(yù)市場(chǎng)須充分尊重市場(chǎng)的主導(dǎo)性和靈活性，謹(jǐn)防“強(qiáng)監(jiān)管”理念下的監(jiān)管過(guò)度。一方面，ESG投資在我國(guó)尚未成熟，相關(guān)的重要社會(huì)性議題極具開(kāi)放性和不確定性。另一方面，證券市場(chǎng)中不同行業(yè)、不同板塊、不同公司的實(shí)際情況有所差異，一刀切的監(jiān)管也會(huì)給上市公司信披工作施加不合理的成本，扼殺信息披露工作的靈活性?？紤]到我國(guó)ESG投資的具體實(shí)踐和鼓勵(lì)成長(zhǎng)型中小企業(yè)在科創(chuàng)板上市的政策導(dǎo)向，在對(duì)上市公司重大性ESG信息予以強(qiáng)制披露要求的基礎(chǔ)上，監(jiān)管部門可以借鑒我國(guó)香港聯(lián)交所的優(yōu)秀經(jīng)驗(yàn)，采取“遵守或解釋”的監(jiān)管原則，允許上市公司合理范圍內(nèi)偏離給定的編制框架，并在股票定價(jià)機(jī)制中予以市場(chǎng)監(jiān)督。應(yīng)當(dāng)指出，“遵守或解釋”的監(jiān)管模式與強(qiáng)制披露的本質(zhì)并不違和。域內(nèi)外實(shí)踐表明，盡管采取“遵守或解釋”的披露模式，上市公司基于塑造良好社會(huì)形象及“解釋”成本過(guò)高等因素的考量，仍傾向于依照編制標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行完整披露。如港交所在發(fā)行人披露環(huán)境、社會(huì)及管治報(bào)告中進(jìn)行樣本分析時(shí)指出，發(fā)行人須“不遵守就解釋”的，僅3%以解釋的方式處理①。

在實(shí)踐層面，采取“遵守或解釋”的原則應(yīng)當(dāng)注意以下問(wèn)題：第一，靈活進(jìn)行信息披露意味著上市公司的ESG報(bào)告內(nèi)容和范圍存在差異，在一定程度上有損ESG信息的可比性；第二，上市公司的解釋內(nèi)容應(yīng)當(dāng)具備真實(shí)性、完整性和可及性，才能充分發(fā)揮股票定價(jià)機(jī)制的監(jiān)督作用。目前我國(guó)散戶占比較大，信息來(lái)源有限且成本較高，“不遵守”的后果難以通過(guò)市場(chǎng)力量予以反映，存在鼓勵(lì)上市公司機(jī)會(huì)主義行為的風(fēng)險(xiǎn)。因此，在采取“遵守或解釋”的監(jiān)管路徑時(shí)，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)上市公司解釋工作的監(jiān)管力度。具體可以要求上市公司在出具ESG信息報(bào)告的同時(shí)附帶其董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員簽字確保解釋內(nèi)容的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性，否則將追究其連帶責(zé)任。與此同時(shí)，也應(yīng)規(guī)定選擇“解釋”的上市公司將解釋說(shuō)明附于ESG報(bào)告中，并刊登于公司網(wǎng)站，方便投資者獲取信息。

4．增加獨(dú)立第三方鑒證的程序要求

隨著金融市場(chǎng)對(duì)ESG報(bào)告的關(guān)注度不斷上升，ESG報(bào)告的外部鑒證已成為全球趨勢(shì)。我國(guó)目前只有財(cái)務(wù)報(bào)告的獨(dú)立審計(jì)機(jī)制，但A股市場(chǎng)中也有一定數(shù)量的上市公司選擇通過(guò)第三方機(jī)構(gòu)對(duì)即將披露的ESG信息進(jìn)行獨(dú)立鑒證并出具鑒證報(bào)告。這不僅有利于改善ESG報(bào)告的質(zhì)量和可信度，也能避免錯(cuò)報(bào)漏報(bào)，緩解監(jiān)管壓力。在鑒證規(guī)范方面，既可以借鑒我國(guó)已有的財(cái)務(wù)報(bào)告會(huì)計(jì)師審計(jì)準(zhǔn)則，也可以參照目前國(guó)際通用的《國(guó)際鑒證業(yè)務(wù)準(zhǔn)則第3000號(hào)（修訂版）——?dú)v史財(cái)務(wù)信息審計(jì)或?qū)忛喴酝獾蔫b證業(yè)務(wù)》（ISAE 3000），建立起一套ESG報(bào)告審計(jì)準(zhǔn)則和合規(guī)體系，盡快實(shí)現(xiàn)第三方鑒證工作的標(biāo)準(zhǔn)化和專業(yè)化，提高鑒證機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性，并要求鑒證機(jī)構(gòu)為上市公司的ESG報(bào)告提供保證，發(fā)生虛假陳述的，鑒證機(jī)構(gòu)也應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。

（二）完善自愿披露法律制度

正如市場(chǎng)失靈一樣，政府也同樣會(huì)出現(xiàn)失靈情形，剛性的政府監(jiān)管始終無(wú)法完全滿足靈活多元的市場(chǎng)交易的需求。在重大性信息強(qiáng)制披露之外，還應(yīng)重視市場(chǎng)的主導(dǎo)力量，完善其他ESG信息的自愿披露制度，確保自愿披露的真實(shí)性和有效性。根據(jù)信息供給原理，信息的強(qiáng)制披露源于市場(chǎng)信息的供需失衡，但若信息供給超出一定限制，則會(huì)造成信息過(guò)載，加重社會(huì)信息系統(tǒng)、信息披露義務(wù)人和信息獲取者的負(fù)擔(dān)。我國(guó)對(duì)上市公司自愿披露信息的要求見(jiàn)諸于《證券法》第七十八條和第八十四條、《上市公司治理準(zhǔn)則》第九十一條與第九十二條、《上市公司信息披露管理辦法》第五條、《創(chuàng)業(yè)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》第十二條、《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法（試行）》第十三條等，總的來(lái)說(shuō)不成體系且過(guò)于原則性。因此，可以由證監(jiān)會(huì)出臺(tái)專門的“自愿性信息披露規(guī)范指導(dǎo)意見(jiàn)”或在已有的《上市公司信息披露管理辦法》中新增專章“自愿披露管理”予以規(guī)制。

（三）健全法律責(zé)任與軟法責(zé)任相結(jié)合的責(zé)任體系

企業(yè)披露質(zhì)量的高低與違法披露的處罰力度密切相關(guān)。一方面，公司高層作為信息披露義務(wù)人，對(duì)披露報(bào)告負(fù)有擔(dān)保責(zé)任?！蹲C券法》第八十五條規(guī)定了公司高層過(guò)錯(cuò)推定的民事連帶賠償責(zé)任，《刑法》也規(guī)定了違規(guī)披露、不披露重要信息罪，但入刑門檻較高。我國(guó)可以參考新加坡交易所可持續(xù)性報(bào)告的有關(guān)規(guī)定，要求報(bào)告中包含董事會(huì)的聲明，說(shuō)明其在可持續(xù)性問(wèn)題治理中的作用①，承諾其已考慮了發(fā)行人業(yè)務(wù)和戰(zhàn)略中的可持續(xù)性問(wèn)題，并監(jiān)督了重要ESG因素的管理和監(jiān)測(cè)。另外，也可以借鑒港交所的有關(guān)規(guī)定，要求董事報(bào)告中載有業(yè)務(wù)審視內(nèi)容，要求董事會(huì)對(duì)發(fā)行人的環(huán)境、社會(huì)及管制策略和匯報(bào)承擔(dān)全部責(zé)任②。監(jiān)管機(jī)構(gòu)也可以通過(guò)明確行政責(zé)任加強(qiáng)對(duì)虛假陳述行為的處罰，同時(shí)完善虛假陳述行為的民事責(zé)任追究機(jī)制，鼓勵(lì)投資者通過(guò)民事訴訟追究公司高層的法律責(zé)任。值得注意的是，由于強(qiáng)制披露與自愿披露所涉信息性質(zhì)不同，披露主體的注意義務(wù)與惡意程度也有所不同，對(duì)于強(qiáng)制披露和自愿披露的虛假陳述責(zé)任應(yīng)予以適當(dāng)區(qū)分，否則將打擊上市公司自愿披露的積極性，違反過(guò)罰相當(dāng)?shù)奶幜P原則。

另一方面，政府作為理性經(jīng)濟(jì)人，也應(yīng)注意立法與執(zhí)法的成本問(wèn)題。軟法責(zé)任是不借助國(guó)家強(qiáng)制力保證實(shí)現(xiàn)的責(zé)任，建立在復(fù)雜社會(huì)機(jī)制之上的社會(huì)制裁中，對(duì)法律責(zé)任起到補(bǔ)充作用。如在硬法規(guī)定的違法處罰之外，交易所可以建立企業(yè)聲譽(yù)機(jī)制和評(píng)價(jià)體系。研究表明，聲譽(yù)減損具有長(zhǎng)期負(fù)面作用，尤其會(huì)降低企業(yè)的融資能力。因此，對(duì)于違背強(qiáng)制披露規(guī)則的上市公司，交易所可以在內(nèi)部通過(guò)摘牌、信用降級(jí)、行業(yè)通報(bào)、記錄誠(chéng)信檔案等予以制裁。另外，軟法責(zé)任的實(shí)現(xiàn)很大程度上依靠群體壓力。因此，應(yīng)當(dāng)注重培育和增強(qiáng)投資者的社會(huì)責(zé)任意識(shí)，發(fā)揮ESG表現(xiàn)優(yōu)秀的上市企業(yè)的榜樣作用，在全社會(huì)形成良好的可持續(xù)發(fā)展氛圍。

六、結(jié)語(yǔ)

有效市場(chǎng)離不開(kāi)有為政府，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不是要素生產(chǎn)成本的競(jìng)爭(zhēng)，而是包括交易費(fèi)用在內(nèi)的總成本的競(jìng)爭(zhēng)。政府在界定產(chǎn)權(quán)、減少市場(chǎng)交易費(fèi)用方面發(fā)揮著不可替代的作用。全面實(shí)行注冊(cè)制的資本市場(chǎng)將不斷提高對(duì)ESG信息披露的要求，但我國(guó)上市企業(yè)的信息披露與投資者預(yù)期仍存在一定差距。面對(duì)ESG中國(guó)化進(jìn)程中存在的制度缺陷與實(shí)踐難題，應(yīng)結(jié)合立法趨勢(shì)和理論創(chuàng)新，借鑒國(guó)內(nèi)外信息披露制度實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，建立和完善符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)與我國(guó)國(guó)情的ESG信息披露制度及一系列配套規(guī)則，協(xié)調(diào)好制度供給與市場(chǎng)需求之間的關(guān)系。當(dāng)然，在此過(guò)程中，亦應(yīng)明確政府的職能定位，充分激發(fā)市場(chǎng)活力，為我國(guó)證券市場(chǎng)和公司轉(zhuǎn)型改革騰飛提供更為堅(jiān)實(shí)的制度保障與市場(chǎng)力量?！?/p>

（責(zé)任編輯：孟潔）

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