近期，CXO龍頭藥明生物因?yàn)闃I(yè)績(jī)不及預(yù)期大跌而創(chuàng)出新低，成為近期醫(yī)藥行業(yè)熱點(diǎn)話題。由此引發(fā)筆者對(duì)代工行業(yè)的商業(yè)模式和估值邏輯思考，并結(jié)合其他行業(yè)案例，拋磚引玉。藥明生物于2015年從藥明康德拆分獨(dú)立，并在2017年于港交所上市。2017-2022年內(nèi)，藥明生物維持了持續(xù)的高速增長(zhǎng)。表面上看，藥明生物顯然是一只超級(jí)成長(zhǎng)股，從2017年6月上市到2021年7月初148港元見(jiàn)頂，股價(jià)上漲17倍，4年年化復(fù)合收益高達(dá)105%。港股市場(chǎng)對(duì)這樣的成長(zhǎng)股也不會(huì)吝嗇估值，

0）1 企業(yè)概況藥明康德企業(yè)屬于新藥開(kāi)發(fā)股份有限公司，公司于2000 年12 月在無(wú)錫注冊(cè)成立。公司致力于推動(dòng)新藥研發(fā)進(jìn)程，為患者帶來(lái)突破性的治療方案。目前是中國(guó)排名第一的小分子醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)企業(yè)。藥明康德企業(yè)的回歸過(guò)程主要包括四步，一是拆分業(yè)務(wù)設(shè)立新公司——合全藥業(yè)，新三板上市；二是私有化退市；三是拆分業(yè)務(wù)整合到藥明康德企業(yè)，港股上市；四是藥明康德企業(yè)主體在A 股IPO 上市。回歸歷程可參見(jiàn)表1。表1 藥明康德企業(yè)回歸過(guò)程2 文獻(xiàn)回顧王拉娣（2020）曾對(duì)

所下降的背景下，藥明康德等頭部企業(yè)2023年上半年業(yè)績(jī)繼續(xù)保持增長(zhǎng)，而多家二線企業(yè)業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，整體表現(xiàn)為強(qiáng)者恒強(qiáng)。頭部業(yè)績(jī)保持增長(zhǎng)依據(jù)申萬(wàn)三級(jí)行業(yè)劃分，A股市場(chǎng)共有27家醫(yī)療研發(fā)外包上市公司。以過(guò)去的2022年度營(yíng)收來(lái)看，藥明康德以393.55億元的營(yíng)收體量位列第一，總市值在2300億元左右。藥明康德2023年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入188.71億元，同比增長(zhǎng)6.28%；凈利潤(rùn)53.13億元，同比增長(zhǎng)14.61%；扣非凈利潤(rùn)47.61億元，同比增長(zhǎng)23.67%

王瀟減持，藥明系留給投資大眾揮之不去的陰影。自2018 年5 月上市以來(lái)（截至2023 年7 月24 日，下同），藥明康德（603259.SH）股東未增持過(guò)一次，皆為減持。公司大股東自上市一年后（2019年5月）開(kāi)啟了減持之路，至今累計(jì)減持38次，共計(jì)3.79億股，減持比例合計(jì)14.79%。與同行業(yè)對(duì)比：從成立以來(lái)大股東減持比例來(lái)看，藥明康德在296只生物醫(yī)藥股（申萬(wàn)行業(yè)分類，剔除2018 年以后成立的公司）中位列第23，排名前8%；從減持?jǐn)?shù)量來(lái)看，公司排

技術(shù)平臺(tái)公司——藥明康德（603259.SH/2359.HK）發(fā)布了其2022年度業(yè)績(jī)報(bào)告。報(bào)告期內(nèi)，公司獨(dú)特的CRDMO（合同研究、開(kāi)發(fā)與生產(chǎn)）和CTDMO（合同測(cè)試、研發(fā)與生產(chǎn)）業(yè)務(wù)模式持續(xù)驅(qū)動(dòng)公司高速發(fā)展，全年?duì)I業(yè)收入實(shí)現(xiàn)393.55億元，同比大增71.84%，增幅刷出了新的歷史紀(jì)錄。同時(shí)，2022年公司歸屬凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)88.14億元，同比大增72.9%，扣非凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)82.60億元，同比大增了103.27%，均超同期收入增速。同期公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)

的影響機(jī)理，并以藥明康德為例，深入分析該項(xiàng)政策對(duì)藥明康德創(chuàng)新績(jī)效影響的作用路徑，并以小見(jiàn)大，以期為企業(yè)如何在研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策實(shí)施背景下，更好地激發(fā)創(chuàng)新動(dòng)力、提升經(jīng)營(yíng)績(jī)效提供對(duì)策參考。二、研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效影響的機(jī)理分析由于企業(yè)參與創(chuàng)新研發(fā)活動(dòng)需要大量的資金和時(shí)間，且其自身存在很高的不確定性、外部性、高風(fēng)險(xiǎn)性和公共產(chǎn)品性，企業(yè)往往很難愿意將這些投入到研發(fā)當(dāng)中。20世紀(jì)60年代，Nelson和Arrow首次將市場(chǎng)失靈的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論運(yùn)用于研究創(chuàng)新政

杜鵬近日，藥明生物被美國(guó)商務(wù)部移除未經(jīng)核實(shí)名單，持續(xù)壓制CXO板塊估值的主要因素有望得到解除。與此同時(shí)，板塊內(nèi)已經(jīng)發(fā)布2022年前三季度業(yè)績(jī)預(yù)告的上市公司均實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，超出市場(chǎng)預(yù)期。從各項(xiàng)關(guān)鍵指標(biāo)來(lái)看，主要CXO上市公司未來(lái)有望繼續(xù)維持較快增長(zhǎng)，具有較強(qiáng)的確定性。券商認(rèn)為，目前主要CXO公司估值已經(jīng)回落至近年來(lái)低位，具有較高配置價(jià)值。2021年12月中旬，市場(chǎng)傳出生物醫(yī)藥公司被美國(guó)商務(wù)部列入實(shí)體清單的消息，相關(guān)上市公司全線大跳水。隨后經(jīng)證實(shí)，該份實(shí)體清單中

技術(shù)平臺(tái)公司——藥明康德（603259.SH/2359.HK）正式對(duì)外發(fā)布了2022年半年度報(bào)告。報(bào)告顯示，上半年公司持續(xù)專注發(fā)揮獨(dú)特的“一體化、端到端”CRDMO業(yè)務(wù)模式的協(xié)同性，加強(qiáng)了平臺(tái)間業(yè)務(wù)導(dǎo)流，為客戶提供高品質(zhì)的服務(wù)與產(chǎn)品，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。其中，營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)177.56億元，同比增長(zhǎng)68.5%，增速創(chuàng)出歷史新高，歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)46.36億元，同比增長(zhǎng)73.3%，扣非凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)38.5億元，同比增長(zhǎng)81%。同時(shí)，公司上半年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)?/div>

證券市場(chǎng)紅周刊 2022年30期2022-08-09

皮海洲藥明康德股東上海瀛翊違規(guī)減持受罰一事還沒(méi)有退出投資者的記憶，藥明康德的實(shí)際控制人又親自上陣進(jìn)行股份減持了。6月10日晚，藥明康德發(fā)布《股東減持股份計(jì)劃公告》，因自身資金需求，公司實(shí)控人相關(guān)方擬減持不超3%股份，按6月10日的收盤(pán)價(jià)計(jì)算，套現(xiàn)金額達(dá)到91.20億元。減持公告發(fā)布后，6月13日藥明康德的股價(jià)盤(pán)中幾度跌停，最終大跌9.56%，當(dāng)天藥明康德的股票市值直接縮水了290億元。實(shí)控人相關(guān)方的股票還未減持，投資者就已經(jīng)為此付出了代價(jià)。包括實(shí)控人在內(nèi)的

州首富李革掌舵的藥明康德，發(fā)展正前所未有的強(qiáng)勁。即便遭遇疫情，這家總部在上海的CRO巨頭，二季度營(yíng)收增速，依舊將增長(zhǎng)63%-65%。藥明康德的小股東們，卻有著一絲酸楚。截至6月23日收盤(pán)，公司股價(jià)從年初的148.28元，跌落至94.46元。跌宕起伏之下，公司估值已較最高點(diǎn)蒸發(fā)超2000億元。股價(jià)低迷，固然有大盤(pán)走弱的因素，大股東的減持，也令他們不安。從基本面上，李革領(lǐng)導(dǎo)的藥明康德，迎來(lái)15年來(lái)最高的增速。2021年，藥明康德?tīng)I(yíng)收達(dá)到229億元，同比增長(zhǎng)38

資本圈頗受歡迎的藥明康德，自身也是一位醫(yī)藥圈的“黃金獵手”。7月26日，藥明康德公布，上半年?duì)I收177.56億元，凈利潤(rùn)46.36億元，其中，投資收益2.3億元。藥明康德去年投資也大賺，全年凈利潤(rùn)50.93億元，其中投資獲利13.56億元，占到凈利的26.6%。藥明康德2021年?duì)I收情況藥明康德2022年上半年?duì)I收情況粗略統(tǒng)計(jì)，藥明康德直接或者間接參股、投資的公司超過(guò)60家，從基因檢測(cè)、創(chuàng)新藥、細(xì)胞療法、醫(yī)療器械到體檢機(jī)構(gòu)、?？漆t(yī)院，藥明系的身影遍布醫(yī)療健

月8日收盤(pán)，A股藥明康德跌幅9.99%，總市值從超3000億元縮水至2736億元，單日蒸發(fā)超260億元;港股方面，藥明康德跌超10.56%，市值3355億元港元;藥明生物跌22.77%，市值2624億元港元。 Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2021年12月31日，共有97家機(jī)構(gòu)投資者持有藥明康德。其中，中歐基金、景順長(zhǎng)城基金、匯添富基金等14家基金機(jī)構(gòu)持有超千萬(wàn)股。值得注意的是，藥明康德是“公募一姐”葛蘭管理的中歐醫(yī)療健康A(chǔ)的重倉(cāng)個(gè)股。 Wind數(shù)據(jù)顯示，截至

不久的2月8日，藥明康德和港股藥明生物開(kāi)盤(pán)便暴跌，藥明康德開(kāi)盤(pán)1分鐘跌停，報(bào)94.05元，總市值從3000億元上方縮水至2780億元;藥明生物更是一度跌超30%，當(dāng)日上午10點(diǎn)51分，公司發(fā)布公告稱在香港暫停交易，停牌前跌22.77%。Choice數(shù)據(jù)顯示，2022年1月1日至2月8日，24只CRO概念股僅有兩只錄得正漲幅，其余均呈下跌狀態(tài)（見(jiàn)圖一）。圖一：CXO板塊去年末以來(lái)走勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：Choice2月8日的突然下跌源于一則“黑天鵝事件”。美國(guó)時(shí)間2月

場(chǎng)。本文分析研究藥明康德回歸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)動(dòng)因、選擇的路徑、回歸后的效果，得出藥明康德回歸上市研究啟示，可以給其他中概股企業(yè)提供參考價(jià)值。■藥明康德簡(jiǎn)介與回歸歷程藥明康德成立于2000 年，為全球客戶提供從醫(yī)藥研發(fā)、生產(chǎn)制造的一體化、專業(yè)化的、全放位的服務(wù)。2007 年，藥明康德在美國(guó)紐約交易所首發(fā)上市。2015 年4 月3 日藥明康德的子企業(yè)合全藥業(yè)在新三板成功掛牌。藥明康德有一個(gè)重要部門(mén)，該部門(mén)主要經(jīng)營(yíng)生物新藥發(fā)現(xiàn)、生物工藝研究等業(yè)務(wù)，在2015 年，藥

如此。以行業(yè)老大藥明康德為例，2015年至2020年，6年時(shí)間取得扣非凈利潤(rùn)共計(jì)約79億元，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流128億，構(gòu)建固定資產(chǎn)投入111億元。又比如康龍化成，6年時(shí)間扣非凈利潤(rùn)供給約21億元，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流43億元，構(gòu)建固定資產(chǎn)投入50億元。從這些數(shù)據(jù)可以看到，醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)在目前階段所有盈利全部拿去構(gòu)建固定資產(chǎn)、購(gòu)買(mǎi)儀器，逐漸變成了一個(gè)重資產(chǎn)行業(yè)。筆者認(rèn)為，這一點(diǎn)市場(chǎng)并沒(méi)有完全認(rèn)知。我們?nèi)タ慈蜓邪l(fā)老大IQVIAHoldingsInc（股票代碼IQV）情況，

O 三巨頭，即，藥明康德、泰格醫(yī)藥、康龍化成已經(jīng)發(fā)布了2020 年度業(yè)績(jī)預(yù)告。藥明康德2020 年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬母凈利潤(rùn)27.8 億～29.6 億元，同比增長(zhǎng)50%～60%；泰格醫(yī)藥預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)16.83 億元～18.1億元，比上年同期增長(zhǎng)100%～115%；康龍化成預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)約11.33億元～11.87億元，同比增長(zhǎng)107%～117%。行業(yè)處于高增長(zhǎng)狀態(tài)CRO 是一個(gè)千億級(jí)別的大行業(yè)。數(shù)據(jù)顯示：2020 年全球CRO 市場(chǎng)規(guī)模超600 億美元

技術(shù)平臺(tái)公司——藥明康德（603259.SH，2359.HK）正式對(duì)外發(fā)布了其2021年中期業(yè)績(jī)報(bào)告。報(bào)告顯示，公司2021年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收105.37億元，同比增長(zhǎng)45.708%，歸母凈利潤(rùn)26.75億元，同比增長(zhǎng)55.8%，扣非凈利潤(rùn)21.27億元，同比大增88.1%。同時(shí)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~達(dá)21.43億元，增速達(dá)49.3%，業(yè)績(jī)超預(yù)期且增速均十分亮眼。藥明康德董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官李革博士表示：“在公司20多年的發(fā)展中，藥明康德通過(guò)穩(wěn)定而卓越的

，退潮是必然的。藥明康德股東違規(guī)減持@鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)：因股東“一聲不吭”減持套現(xiàn)近30億元，4000億市值醫(yī)藥股藥明康德（603259.SH）被推上輿論的風(fēng)口浪尖。2021年5月14日-6月8日，上海瀛翊通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)減持藥明康德合計(jì)約1724.97萬(wàn)股，約占公司總股本的0.7%，減持價(jià)格區(qū)間為143.49 元/股-176.88元/股，減持總金額為28.94億元。@財(cái)經(jīng)網(wǎng)：藥明康德公告，股東上海瀛翊投資中心因涉嫌信息披露違法違規(guī)，證監(jiān)會(huì)決定對(duì)其立案調(diào)查。

O/CDMO龍頭藥明康德（603259.SH，2359.HK）發(fā)布最新的2020年報(bào)。過(guò)去一年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入165.35億元，同比增長(zhǎng)28.5%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)29.60億元，同比大幅增長(zhǎng)59.6%。這意味著，在全球遭遇新型冠狀病毒疫情沖擊的2020年，藥明康德仍有條不紊地開(kāi)展業(yè)務(wù)。CRO/CDMO屬新藥開(kāi)發(fā)產(chǎn)業(yè)的賦能者，是為諸多藥物開(kāi)發(fā)企業(yè)的“抱薪者”，讓更多新藥走出實(shí)驗(yàn)室，最終得以走到病患者的手中。具體來(lái)看，CRO/CDMO——合同研發(fā)服務(wù)/合同研

是醫(yī)藥服務(wù)巨頭“藥明康德”的業(yè)務(wù)核心，目前這家公司的市值超過(guò)3700億元人民幣。以藥明康德為研究對(duì)象，就能了解一款藥上市前涉及的多數(shù)環(huán)節(jié)，以及合同研發(fā)（CRO）、合同生產(chǎn)（CMO）、合同研發(fā)生產(chǎn)（CDMO）等“CXO”服務(wù)究竟是什么。外包服務(wù)在醫(yī)藥行業(yè)的興起，始于1990年代歐美市場(chǎng)上創(chuàng)新藥極高的入市門(mén)檻。一款創(chuàng)新藥走完整個(gè)開(kāi)發(fā)流程，平均需要12至15年，研發(fā)費(fèi)用一般超過(guò)10億美元;藥品的專利保護(hù)期一般為20年，能壟斷銷(xiāo)售的時(shí)間窗口僅有5至7年，且銷(xiāo)售表現(xiàn)

中報(bào)季開(kāi)啟不久，藥明康德就率先交出了營(yíng)收和凈利高增長(zhǎng)的“成績(jī)單”。中報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入72.31億元，同比增長(zhǎng)22.68%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)17.17億元，同比增長(zhǎng)62.49%。因?yàn)橐咔闆_擊，藥明康德的業(yè)績(jī)表現(xiàn)無(wú)疑處在兩市的頭部方陣。也是因?yàn)橐咔橛绊懀?span id="syggg00" class="hl">藥明康德的業(yè)績(jī)表現(xiàn)實(shí)際沒(méi)有體現(xiàn)出自己的“真實(shí)實(shí)力”。作為醫(yī)療服務(wù)行業(yè)的龍頭，藥明康德的“一站式”新藥研發(fā)服務(wù)平臺(tái)優(yōu)勢(shì)依然獨(dú)具一格、領(lǐng)導(dǎo)行業(yè)，其“疫情后”的業(yè)績(jī)表現(xiàn)有望更進(jìn)一步。四大業(yè)務(wù)板塊賦能主

年3月30日， 藥明康德（603259.SH）收盤(pán)價(jià)位87.5元，市值1445億元;而不久前的3月6日，藥明康德的股價(jià)達(dá)到新高119.3元，僅20多日的時(shí)間，藥明康德市值縮水超500 億。這家國(guó)內(nèi)CRO龍頭到底怎么了？首先，不得不提的是在目前的資本市場(chǎng)，由于疫情在海外大幅度擴(kuò)散，原油價(jià)格暴跌，全球金融市場(chǎng)恐慌加劇。企業(yè)的股價(jià)普遍受到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)的影響，不過(guò)，企業(yè)的跌幅大小說(shuō)明企業(yè)在資本市場(chǎng)的價(jià)值與其內(nèi)在價(jià)值之間的差距。而除去宏觀因素，藥明康德2019 年

0）一、公司概況藥明康德，公司全稱無(wú)錫藥明康德新藥開(kāi)發(fā)股份有限公司，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)主要分為合同研發(fā)服務(wù)（CRO）和合同生產(chǎn)/合同生產(chǎn)研發(fā)業(yè)務(wù)（CMO/CDMO）兩大類別。公司在小分子化學(xué)藥物的研發(fā)與開(kāi)發(fā)上極具實(shí)力，在目前中國(guó)市場(chǎng)上規(guī)模最大，排名前列，并且國(guó)內(nèi)外都處于行業(yè)領(lǐng)軍地位。二、回國(guó)之路2000年至2004年，國(guó)內(nèi)CRO行業(yè)興起，藥明康德在這期間飛速發(fā)展，雇員過(guò)萬(wàn)，躋身全球領(lǐng)先的CRO企業(yè)。2007年8月，母公司無(wú)錫藥明康德（開(kāi)曼）有限公司（WuXi

66.26億元的藥明康德（603259.SH）近日再度發(fā)布減持公告，公司首發(fā)前重要股東擬減持不超過(guò)10.74%的上市公司股份，可套現(xiàn)金額約為135.22億元。超過(guò)200億元的減持，徹底震驚整個(gè)資本市場(chǎng)。這些迫不及待瘋狂套現(xiàn)的重要股東，均是在IPO之前突擊入股成為藥明康德股東，短短三年多時(shí)間獲取了19倍以上的收益，背后的股東背景值得高度關(guān)注。如此暴利，一切要?dú)w功于創(chuàng)始人精心謀劃的“一拆三”私有化回歸，在此過(guò)程中管理層以及與之關(guān)系密切的機(jī)構(gòu)成為跨市場(chǎng)套利最大受

供外包服務(wù)為主的藥明生物（02269.HK），卻可受惠內(nèi)地研發(fā)走勢(shì)，幫助公司獲得更多為開(kāi)發(fā)創(chuàng)新藥物項(xiàng)目的客戶，抵御政策逆風(fēng)，成為2019年行業(yè)首選之一。藥明生物是現(xiàn)時(shí)中國(guó)最大生物技術(shù)外包商（CDMO），為目前全球唯一能提供全方位生物制藥研發(fā)服務(wù)的企業(yè)，服務(wù)范圍包括新型單抗發(fā)現(xiàn)、雙特異性抗體工程、抗體偶聯(lián)藥物發(fā)現(xiàn)及細(xì)胞系工程及開(kāi)發(fā)等，技術(shù)專利達(dá)全球領(lǐng)先水平。全年純利增長(zhǎng)強(qiáng)勁在內(nèi)地生物制藥研發(fā)服務(wù)市場(chǎng)中，藥明生物市占率亦是最高，其客戶包括多家國(guó)際頂尖藥企。通常

多大企業(yè)的首選，藥明康德（603259.SH）作為國(guó)內(nèi)CRO龍頭也不能“免俗”。藥明康德主打的醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)平臺(tái)、大健康產(chǎn)業(yè)平臺(tái)和醫(yī)藥投資平臺(tái)，已然成為了公司的三大支柱。依托這三大支柱，藥明康德迅速在全球CRO市場(chǎng)中“走紅”，成為了國(guó)內(nèi)首家具有全球影響力的CRO巨頭。上市之初，股價(jià)曾從25.92元一路飆升至138.87元，備受市場(chǎng)青睞。兩只基金和三大支柱醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)平臺(tái)是藥明康德的核心，早在2001年，藥明康德就著手于醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)的布局，先后搭建新藥研發(fā)化學(xué)

供外包服務(wù)為主的藥明生物（02269.HK），卻可受惠內(nèi)地研發(fā)走勢(shì)，幫助公司獲得更多為開(kāi)發(fā)創(chuàng)新藥物項(xiàng)目的客戶，抵御政策逆風(fēng)，成為2019年行業(yè)首選之一。藥明生物是現(xiàn)時(shí)中國(guó)最大生物技術(shù)外包商（CDMO），為目前全球唯一能提供全方位生物制藥研發(fā)服務(wù)的企業(yè)，服務(wù)范圍包括新型單抗發(fā)現(xiàn)、雙特異性抗體工程、抗體偶聯(lián)藥物發(fā)現(xiàn)及細(xì)胞系工程及開(kāi)發(fā)等，技術(shù)專利達(dá)全球領(lǐng)先水平。全年純利增長(zhǎng)強(qiáng)勁在內(nèi)地生物制藥研發(fā)服務(wù)市場(chǎng)中，藥明生物市占率亦是最高，其客戶包括多家國(guó)際頂尖藥企。通常

技術(shù)平臺(tái)公司——藥明生物宣布其從事疫苗合同定制研發(fā)生產(chǎn)（CDMO）服務(wù)的子公司藥明海德將投資2.4億美元在愛(ài)爾蘭新建一座疫苗生產(chǎn)基地，這是為藥明海德2019年早些時(shí)候簽訂合同期長(zhǎng)達(dá)20年的合作意向書(shū)（LOI）而籌建。根據(jù)合作意向書(shū)，藥明海德將新建一座集疫苗原液（藥明生物十五廠，MFG15）及制劑（藥明生物制劑五廠，DP5）生產(chǎn)和質(zhì)量控制（QC）實(shí)驗(yàn)室于一體的生產(chǎn)基地，專門(mén)為一家大型跨國(guó)制藥企業(yè)的一款疫苗產(chǎn)品提供生產(chǎn)服務(wù)并供應(yīng)全球市場(chǎng)。該疫苗生產(chǎn)基地將位于藥

賀升藥明康德（02359.HK）本周一抽升10.6%，成為同業(yè)中最亮眼的個(gè)股。藥明康德被稱為內(nèi)地醫(yī)藥界第一只獨(dú)角獸，集團(tuán)于去年12月13日上市，發(fā)售價(jià)每股68港元。集團(tuán)主營(yíng)制藥、生物技術(shù)以及醫(yī)療器械研發(fā)開(kāi)放式能力和技術(shù)公司，主要服務(wù)包括IND（investigational new drugs，指新藥臨床試驗(yàn)的申報(bào)，主要包括臨床一期到臨床三期的試驗(yàn)申請(qǐng)）前和IND后。由于公司能夠提供一站式服務(wù)，所以IND前的訂單能夠較大概率隨著開(kāi)發(fā)進(jìn)程逐漸往后延伸，直至商

等。本文擬以近期藥明康德回歸A股為例，在梳理其回歸歷程的基礎(chǔ)上，審視該案例中的私有化融資方案、外匯合規(guī)問(wèn)題以及對(duì)IPO申報(bào)的影響，以便為更多企業(yè)的私有化融資提供參考。回歸過(guò)程概覽從2007年在紐交所實(shí)現(xiàn)IPO上市，到2018年5月登陸A股，藥明康德的整個(gè)回歸過(guò)程主要涉及以下操作。發(fā)出私有化要約。2015年4月29日，公司董事長(zhǎng)兼CEO李革聯(lián)合匯僑資本集團(tuán)（Ally Bridge Group Capital Partners）向WuXi Cayman（原美國(guó)

18年3月27日藥明康德IPO順利過(guò)會(huì)，成為中概股以IPO形式回歸A股的第一單。此外，自2018年以來(lái)監(jiān)管部門(mén)不斷傳遞信號(hào)，支持新經(jīng)濟(jì)公司上市，歡迎海外優(yōu)質(zhì)中概股回歸國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，為中概股以多元化方式回歸提供了支持。藥明康德是2015年中概股私有化浪潮中的一員，也是中概股以IPO形式成功回歸A股的首例，其回歸路徑具有較高的研究?jī)r(jià)值。因此，本文選取以“一拆三”形式成功回歸A股的藥明康德作為研究案例，分析其分拆回歸的路徑，總結(jié)其創(chuàng)新之處，并探討其路徑選擇的動(dòng)因

服務(wù)機(jī)構(gòu)）獨(dú)角獸藥明康德（603259.SH）的半年報(bào)依舊亮眼。數(shù)據(jù)顯示2018上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入44.09億元，同比增長(zhǎng)20.29%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.72億元，同比增長(zhǎng)71.31%。剔除匯率變動(dòng)的影響，藥明康德?tīng)I(yíng)收增長(zhǎng)達(dá)28%。良好的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要由內(nèi)外兩大因素所“左右”，外部的市場(chǎng)環(huán)境造就了CRO行業(yè)的快速崛起，內(nèi)部藥明康德的企業(yè)優(yōu)勢(shì)，使其成為CRO行業(yè)當(dāng)之無(wú)愧的龍頭。據(jù)悉，近十年全球醫(yī)藥行業(yè)進(jìn)入了“專利懸崖”的階段，使得制藥廠對(duì)外面臨著仿制藥的沖擊

而表現(xiàn)更差的還有藥明康德、三六零、華大基因等。其中，藥明康德同樣在兩個(gè)月左右時(shí)間回撤超過(guò)40%，股價(jià)自138元上方回落至不到73元，市值蒸發(fā)680多億元。2018年2月28日借殼上市的三六零，當(dāng)日股價(jià)一度逼近66元，近期只有不到24元回撤幅度高達(dá)64.36%，市值蒸發(fā)2800多億元。2017年7月上市的華大基因，股價(jià)曾一度超過(guò)260元，近期不到74元，回撤超過(guò)72%，市值最多蒸發(fā)超過(guò)700億元。表現(xiàn)相對(duì)較好的是寧德時(shí)代和深信服，目前高點(diǎn)以來(lái)回撤幅度較小。

藥界華為”之稱的藥明康德“獨(dú)角獸”光環(huán)近期被媒體揭開(kāi)了一角。醫(yī)藥獨(dú)角獸第一股藥明康德先后完成了從美股退市，再到“一拆三”登陸新三板、港股和A股的資本化過(guò)程。50天“閃電”過(guò)會(huì)，市值超千億，藥明康德創(chuàng)造了醫(yī)藥企業(yè)上市的新記錄。“虛胖”和國(guó)內(nèi)醫(yī)藥龍頭企業(yè)恒瑞醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥、石藥集團(tuán)不同的是，藥明康德是國(guó)內(nèi)屈指可數(shù)的依靠醫(yī)藥研發(fā)外包（CRO）服務(wù)起家的醫(yī)藥企業(yè)。藥明康德登陸A股市場(chǎng)，憑借其上市后連續(xù)16個(gè)“一字板”漲停、股價(jià)過(guò)百元、總市值過(guò)千億、每簽新股盈利超1

服務(wù)機(jī)構(gòu)）獨(dú)角獸藥明康德（603259.SH）的半年報(bào)依舊亮眼。數(shù)據(jù)顯示2018上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入44.09億元，同比增長(zhǎng)20.29%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.72億元，同比增長(zhǎng)71.31%。剔除匯率變動(dòng)的影響，藥明康德?tīng)I(yíng)收增長(zhǎng)達(dá)28%。良好的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要由內(nèi)外兩大因素所“左右”，外部的市場(chǎng)環(huán)境造就了CRO行業(yè)的快速崛起，內(nèi)部藥明康德的企業(yè)優(yōu)勢(shì)，使其成為CRO行業(yè)當(dāng)之無(wú)愧的龍頭。據(jù)悉，近十年全球醫(yī)藥行業(yè)進(jìn)入了“專利懸崖”的階段，使得制藥廠對(duì)外面臨著仿制藥的沖擊

三種。具體來(lái)看，藥明康德及其子公司分別在A股、新三板以及香港上市是典型的分拆上市案例；發(fā)行存托憑證上市屬于第二上市的方式，典型代表有HDR、TDR和部分ADR上市公司，目前隨著國(guó)內(nèi)CDR制度加速落地，阿里巴巴、京東等以CDR回境內(nèi)上市也將是第二上市案例；國(guó)內(nèi)“A+H”股上市的公司則是雙重上市的代表。創(chuàng)新企業(yè)將以何種方式境內(nèi)上市以及首發(fā)定價(jià)問(wèn)題逐步成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。分拆上市的“獨(dú)角獸”代表：藥明康德分拆上市一般指已上市公司或未上市公司將部分業(yè)務(wù)或某個(gè)子公司

場(chǎng)存結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。藥明康德：巨量開(kāi)板 游資介入近期，藥明康德（603259）作為第一家A股上市的“獨(dú)角獸”同時(shí)也是今年IPO最賺錢(qián)的新股，無(wú)論是題材概念或是股價(jià)漲幅都吸引了市場(chǎng)足夠多的目光。5月30日，在上市連續(xù)16個(gè)漲停板后，藥明康德終于打開(kāi)漲停板，全天成交量高達(dá)92.93億元，當(dāng)日跌幅為7.34%。在30日開(kāi)板之后，31日盡管早盤(pán)股價(jià)呈現(xiàn)預(yù)期中的持續(xù)回落走勢(shì)，但在午后不久股價(jià)就在資金主動(dòng)上攻之下出現(xiàn)快速回升，短短40多分鐘股價(jià)就從下跌超過(guò)3%拉升至漲幅超

4日，備受關(guān)注的藥明康德發(fā)行，發(fā)行價(jià)21.60元/股。藥明康德頂著諸多光環(huán)：首只獨(dú)角獸新股、獨(dú)角獸新政下中概股回歸IPO第一股、“醫(yī)藥界華為”。在今年2月份預(yù)披露更新的招股書(shū)中，藥明康德的擬發(fā)行股份數(shù)為不超過(guò)1.04億股，占發(fā)行后總股本不低于10%，擬募資金額為57.41億元。若以此預(yù)披露更新的招股書(shū)看，對(duì)應(yīng)的發(fā)行價(jià)約為55元/股。不過(guò)，4月16日最新的招股書(shū)中，發(fā)行股份數(shù)仍為1.04億股不變，占發(fā)行后總股本的10%，發(fā)行價(jià)為21.60元，募資凈額為21.

郭嘉繼今年5月藥明康德在A股上市后，近期公司發(fā)行的H股正式在香港聯(lián)交所主板掛牌上市交易，標(biāo)志著公司“A+H”股雙資本平臺(tái)正式落地。作為全球?yàn)閿?shù)不多的開(kāi)放式、端到端的新藥研發(fā)服務(wù)平臺(tái)之一，藥明康德可以為客戶提供“一站式、端到端”的研發(fā)服務(wù)，全面覆蓋小分子藥物的發(fā)現(xiàn)、開(kāi)發(fā)及生產(chǎn);細(xì)胞和基因治療的研發(fā)和生產(chǎn);醫(yī)療器械的測(cè)試;臨床研究服務(wù)等?！癆+H”雙資本市場(chǎng)平臺(tái)落地，將助力藥明康德全球化發(fā)展。一方面，搭建“A+H”雙融資平臺(tái)，有助于海內(nèi)外投資者及客戶更直觀快速

“醫(yī)藥界華為”的藥明康德已經(jīng)低調(diào)地走上前臺(tái)。作為全球排名前列的小分子醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)企業(yè)，藥明康德已經(jīng)成為開(kāi)放式、全方位、一體化的醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)能力與技術(shù)平臺(tái)，擁有從藥物發(fā)現(xiàn)到臨床前開(kāi)發(fā)，臨床試驗(yàn)及小分子化學(xué)藥生產(chǎn)，貫穿整個(gè)新藥研發(fā)過(guò)程的綜合服務(wù)能力和技術(shù)。通過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行股票，藥明康德正從研發(fā)基礎(chǔ)設(shè)施、儀器設(shè)備、配套軟件、工作環(huán)境等多方面提升產(chǎn)能、改善研發(fā)條件、提高技術(shù)實(shí)力。掌握全產(chǎn)業(yè)鏈醫(yī)藥研發(fā)技術(shù)隨著全球新藥研發(fā)及銷(xiāo)售市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈，國(guó)內(nèi)外大型制藥企業(yè)著

產(chǎn)加工。紅學(xué)堂：藥明康德和港股藥明生物在股市的高估值說(shuō)明了資金看好藥企外包，也就是CRO和歐美產(chǎn)能轉(zhuǎn)移。你能深入介紹一下醫(yī)藥的CRO產(chǎn)業(yè)鏈嗎？馬曼然：篇幅原因不能細(xì)致說(shuō)明。我個(gè)人的理解是，從上市公司涉足的層面看，大概包括化合物研究、臨床前研究和臨床研究等幾個(gè)層面。紅學(xué)堂：藥明康德屬于哪個(gè)層面？比較來(lái)看，藥明康德和藥明生物兩家公司哪個(gè)更好？馬曼然：藥明是全產(chǎn)業(yè)鏈，但藥明生物和藥明康德是有區(qū)別的。港股藥明生物主要做臨床前研究的生物大分子藥CDMO，藥明康德則是

籍承《紅周刊》：藥明康德成功過(guò)會(huì)，因其發(fā)行市盈率預(yù)期將高達(dá)50倍左右，引發(fā)市場(chǎng)熱議，小徐如何看呢？小徐：定位確實(shí)不低，但看了兩項(xiàng)數(shù)據(jù)之后，我覺(jué)得藥明康德是一家令人尊重的企業(yè)，不過(guò)這僅代表我個(gè)人的看法，不代表對(duì)其未來(lái)股價(jià)走勢(shì)的任何判斷?！都t周刊》：這我就好奇了，看了哪兩項(xiàng)數(shù)據(jù)，居然讓你對(duì)一家公司肅然起敬？小徐：首先是銷(xiāo)售費(fèi)用率低，2017年1～9月，藥明康德在營(yíng)業(yè)收入高達(dá)56.78億元的情況下，銷(xiāo)售費(fèi)用僅為2.10億元?！都t周刊》：銷(xiāo)售費(fèi)用率低的上市公司有很

獸”登陸A股，由藥明康德拔得頭籌。從2月6日預(yù)披露更新到3月27日過(guò)會(huì)，藥明康德僅用了50天的時(shí)間；而4月24日（下周二）就要發(fā)行新股，距離過(guò)會(huì)僅不到一個(gè)月的時(shí)間。不過(guò)，在閃電上市的同時(shí)，藥明康德的融資規(guī)模卻大幅縮水，比2月份發(fā)布的招股說(shuō)明書(shū)的募資規(guī)?？s減63%。作為首家登陸A股的“獨(dú)角獸”，同時(shí)也是海外中概股IPO的首例，藥明康德此次融資規(guī)模大“減肥”，背后折射出的信息耐人尋味。堅(jiān)守23倍市盈率，對(duì)“吃到飽”說(shuō)不原先藥明康德在2月份刊登的招股說(shuō)明書(shū)，預(yù)計(jì)

4月24日，無(wú)錫藥明康德新藥開(kāi)發(fā)股份有限公司（下稱“藥明康德”）正式開(kāi)啟申購(gòu)，成為證監(jiān)會(huì)提出IPO“即報(bào)即審”綠色通道新政后、兩市首只上市的“獨(dú)角獸”企業(yè)?？傮w來(lái)看，獨(dú)角獸企業(yè)的上市或回歸是今年股市發(fā)生的一件大事，也是今年全國(guó)“兩會(huì)”后中央對(duì)資本市場(chǎng)政策發(fā)生質(zhì)變的一大體現(xiàn)。這說(shuō)明中國(guó)從高層到基層都已認(rèn)識(shí)到科學(xué)技術(shù)、發(fā)明創(chuàng)新在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中舉足輕重的扛鼎功用，也表明新經(jīng)濟(jì)元素在中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中的占比越來(lái)越占主導(dǎo)地位。

市企業(yè)）”。無(wú)錫藥明康德新藥開(kāi)發(fā)股份有限公司（簡(jiǎn)稱“藥明康德”）6日發(fā)布公告稱，公司將于8日在上交所上市。被譽(yù)為“醫(yī)藥界華為”的藥明康德是國(guó)內(nèi)醫(yī)藥研發(fā)外包龍頭企業(yè)，曾于2007年在美國(guó)紐交所上市，2015年私有化退市。通過(guò)此次IPO，藥明康德成為首只回歸A股的中國(guó)概念股。相關(guān)公開(kāi)信息顯示，藥明康德今年于4月24日正式啟動(dòng)A股IPO，從預(yù)披露、招股書(shū)更新到上會(huì)、過(guò)會(huì)，僅用時(shí)50天。并且在過(guò)會(huì)半個(gè)多月后，成功“反超”僅用時(shí)36天過(guò)會(huì)的富士康，率先拿到IPO批文

，后有中概股無(wú)錫藥明康德新藥開(kāi)發(fā)股份有限公司（下稱“藥明康德”）從預(yù)披露、更新到上會(huì)、過(guò)會(huì)，用時(shí)50天，并在過(guò)會(huì)半個(gè)多月后，先于富士康，“閃電般”拿到IPO批文。這羨煞了一幫在國(guó)內(nèi)經(jīng)年累月排隊(duì)、翹首等待上會(huì)的擬上市企業(yè)。根據(jù)4月16日藥明康德在上交所發(fā)布的招股意向書(shū)，其預(yù)計(jì)發(fā)行日期為4月24日。近期，監(jiān)管部門(mén)頻頻喊話支持“新經(jīng)濟(jì)”，為“獨(dú)角獸”開(kāi)通IPO綠色通道。在政策出現(xiàn)變化前，回歸A股的中概股大多只有走借殼上市這一路徑，而藥明康德是多年來(lái)首家通過(guò)IPO

人）：個(gè)人以為，藥明康德H股的發(fā)行，很大程度上只是為了融資而融資，因?yàn)槟壳暗?span id="syggg00" class="hl">藥明康德已嘗到了資本運(yùn)作的甜頭。不過(guò)，筆者更擔(dān)心的是，藥明康德會(huì)步A股某些上市公司的后塵。放眼A股市場(chǎng)，并不乏某些上市公司也是因?yàn)樯鲜卸闪速Y本運(yùn)作的高手。但這些公司在資本運(yùn)作方面呼風(fēng)喚雨，但公司主業(yè)卻走向了荒廢，股價(jià)也是節(jié)節(jié)敗退，投資者的利益也受到了很大的傷害。但愿藥明康德能以此為戒，不要步相關(guān)公司的后塵。http://weibo.com/phz168易憲容（前社科院金融研究所研

PO的獨(dú)角獸公司藥明康德在上交所掛牌上市。隨后，該股一口氣拉出了16個(gè)漲停板的走勢(shì)。按藥明康德的發(fā)行價(jià)21.60元計(jì)算，藥明康德的最大漲幅達(dá)到了527.64%，一級(jí)市場(chǎng)打新中簽的投資者一簽可賺11萬(wàn)元，獲利是相當(dāng)?shù)呢S厚。就首只獨(dú)角獸公司來(lái)說(shuō)，藥明康德的炒作無(wú)疑是非常成功的。實(shí)際上，市場(chǎng)對(duì)藥明康德的暴炒也是預(yù)料之中的事情。畢竟，A股市場(chǎng)一直都在上演著“新股不敗”的神話，炒新是A股市場(chǎng)的一大積習(xí)。更何況藥明康德頭上頂著太多的光環(huán)，比如被稱為是“醫(yī)藥界華為”，A

皕文藥明康德的模式，能成為國(guó)內(nèi)藥企拯救創(chuàng)新藥的藥方嗎？在全球制藥界締造了一個(gè)“CRO帝國(guó)”（新藥研發(fā)外包），私有化歸來(lái)的藥明康德不斷推進(jìn)“CRO+”，探索“CRO+IP+VC+CMO（委托制造提供商）”模式，構(gòu)建一個(gè)開(kāi)放式、一體化的平臺(tái)戰(zhàn)略。簡(jiǎn)而言之，只要有好的新藥創(chuàng)意，藥明康德不僅能提供一體化的新藥研發(fā)服務(wù)，還能提供后期的代工生產(chǎn)，甚至是前期的風(fēng)險(xiǎn)投資，降低了新藥研發(fā)的創(chuàng)業(yè)門(mén)檻。“回歸是一個(gè)戰(zhàn)略性舉措。”藥明康德COO楊青博士接受《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者專訪

支點(diǎn)》記者 蔣李藥明康德：不做制藥企業(yè)要問(wèn)世界上雇傭化學(xué)專業(yè)人才最多的醫(yī)藥企業(yè)是誰(shuí)，一般人都會(huì)回答是輝瑞、葛蘭素史克、禮來(lái)等，但答案其實(shí)是藥明康德。如果把新藥研發(fā)想象成一間廚房，那制藥公司好比大廚，醫(yī)藥研發(fā)外包服務(wù)(CRO)企業(yè)藥明康德新藥開(kāi)發(fā)有限公司（簡(jiǎn)稱“藥明康德”，NYSE∶WX）則負(fù)責(zé)打下手，甚至兼點(diǎn)顛勺、顛鍋的活兒，讓大廚能騰出手專心炒菜。作為一個(gè)平臺(tái)類醫(yī)藥服務(wù)公司，藥明康德被業(yè)界公認(rèn)擁有新藥研發(fā)能力，這代表其隨時(shí)可實(shí)現(xiàn)從CRO到制藥企業(yè)的轉(zhuǎn)型，

械研發(fā)服務(wù)企業(yè) 藥明康德設(shè)立“藥明康德生命化學(xué)研究獎(jiǎng)”，旨在獎(jiǎng)勵(lì)中國(guó)醫(yī)藥研發(fā)領(lǐng)域在科研創(chuàng)新、成果推廣及高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化等方面取得重大成果的優(yōu)秀青年科技才俊。從2007年至2011年，藥明康德生命化學(xué)研究獎(jiǎng)已經(jīng)連續(xù)成功舉辦5屆，累計(jì)提供獎(jiǎng)金總額500萬(wàn)元人民幣，共計(jì)有77位科學(xué)家榮獲此項(xiàng)殊榮，對(duì)于推動(dòng)國(guó)內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域的科研創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)發(fā)展發(fā)揮了重要作用，而藥明康德生命化學(xué)研究獎(jiǎng)業(yè)已成為中國(guó)生命化學(xué)領(lǐng)域的最高榮譽(yù)之一，受到了廣大業(yè)內(nèi)人士的推崇。2012年第六屆藥明康德

藥明康德北方基地在津開(kāi)工據(jù)悉，2010 年12 月23 日，藥明康德新藥開(kāi)發(fā)有限公司北方基地在天津開(kāi)發(fā)區(qū)開(kāi)工建設(shè)。天津市委副書(shū)記、濱海新區(qū)區(qū)委書(shū)記河立峰出席，并會(huì)見(jiàn)了藥明康德公司董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官李革一行，對(duì)客人表示歡迎，對(duì)項(xiàng)目開(kāi)工建設(shè)表示祝賀。天津市有關(guān)部門(mén)和濱海新區(qū)有關(guān)負(fù)責(zé)同志參加。何立峰說(shuō)，藥明康德是醫(yī)藥研發(fā)行業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)，近年來(lái)瞄準(zhǔn)國(guó)際領(lǐng)先水平，加大產(chǎn)業(yè)投資力度，全面拓展海內(nèi)外市場(chǎng)，積極參與服務(wù)外包業(yè)務(wù)，取得了良好的業(yè)績(jī)。當(dāng)前，濱海新區(qū)正在大力發(fā)展

多人沒(méi)有聽(tīng)過(guò)無(wú)錫藥明康德這個(gè)名字。這不是一個(gè)普通的評(píng)選，也并非糊弄人的炒作，作為美國(guó)最負(fù)盛名和最具影響力的商業(yè)雜志之一，《Fast Company》在每年都會(huì)評(píng)選出年度創(chuàng)新企業(yè)50強(qiáng)。今年的榜首更是被美國(guó)新任總統(tǒng)巴拉克·奧巴馬的競(jìng)選團(tuán)隊(duì)獲得，谷歌排名第二，視頻網(wǎng)站Hulu位列第三?？袋c(diǎn)不在這里，而是兩家進(jìn)入榜單的中國(guó)企業(yè)：無(wú)錫藥明康德和比亞迪，分別位列第8位和第45位。比亞迪自不必說(shuō)，進(jìn)軍海外市場(chǎng)已經(jīng)小有年頭，但藥明康德卻在記憶中搜不出任何結(jié)果。到底是有何