趙立韋

內(nèi)容提要：本文利用我國(guó)2004-2008年制造業(yè)、信息技術(shù)業(yè)上市公司中637個(gè)樣本數(shù)據(jù)，實(shí)證分析了研發(fā)投入對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響。通過(guò)多元回歸發(fā)現(xiàn)：研發(fā)投入與資本結(jié)構(gòu)之間呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，而且這一關(guān)系在不同成長(zhǎng)性、規(guī)模的企業(yè)里依然存在；但高成長(zhǎng)性企業(yè)與低成長(zhǎng)性企業(yè)、大規(guī)模企業(yè)與小規(guī)模企業(yè)相比，研發(fā)投入對(duì)資本結(jié)構(gòu)的負(fù)向影響并不具有明顯的差異性。

關(guān)鍵詞：研發(fā)投入；資本結(jié)構(gòu)；實(shí)證分析

中圖分類號(hào)：F279.24

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1003-4161(2012)03-0035-03

一、引言

在全球經(jīng)濟(jì)一體化步伐不斷加快和國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的情況下，創(chuàng)新將構(gòu)成企業(yè)獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的最終源泉。而企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新的一個(gè)重要特征，就是要在關(guān)鍵環(huán)節(jié)上進(jìn)行足夠的研究與開發(fā)(ResearchandDevelop簡(jiǎn)稱R&D或研發(fā))投入，并獲得具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的核心技術(shù)。近年來(lái)，隨著各國(guó)企業(yè)對(duì)研發(fā)投入的不斷加大，學(xué)術(shù)界對(duì)資本結(jié)構(gòu)與研發(fā)投入之間關(guān)系的研究也日益興起。BhagatandWelch(1995)運(yùn)用VAR方法發(fā)現(xiàn)負(fù)債融資的杠桿效應(yīng)對(duì)研發(fā)投入的影響在美國(guó)是正向的，而在日本卻是負(fù)向的。RahimBah，PascalDumontier(2001)通過(guò)對(duì)歐洲、日本、英國(guó)和美國(guó)的研發(fā)企業(yè)和非研發(fā)企業(yè)的財(cái)務(wù)政策進(jìn)行橫向比較，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：相對(duì)于非研發(fā)型企業(yè)來(lái)講，進(jìn)行研發(fā)的企業(yè)具有相對(duì)較低的負(fù)債水平。SungcheonKang(2004)的研究則表明資產(chǎn)負(fù)債率與研發(fā)投入強(qiáng)度呈U型關(guān)系，而且公司研發(fā)投入的積極性將隨負(fù)債程度的提高而提高。

由于我國(guó)一直沒(méi)有強(qiáng)制披露研發(fā)費(fèi)用信息的制度，導(dǎo)致我國(guó)對(duì)R&D支出的研究大多僅限于規(guī)范性研究，鑒于此，本文擬采用我國(guó)上市公司2004-2008年637個(gè)樣本數(shù)據(jù)，試圖通過(guò)回歸分析系統(tǒng)地考察研發(fā)投入對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響，并在此基礎(chǔ)上提出相應(yīng)的政策建議。

二、理論分析與假設(shè)提出

研發(fā)投入專業(yè)性、復(fù)雜性和保密性的特點(diǎn)很容易使債權(quán)人(委托人)和經(jīng)營(yíng)者(代理人)之間因信息不對(duì)稱性而產(chǎn)生代理問(wèn)題。債權(quán)人擔(dān)心經(jīng)營(yíng)者將資金投資于高風(fēng)險(xiǎn)的研發(fā)項(xiàng)目，所以會(huì)要求較高的利息作為風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，或要求企業(yè)披露更多的技術(shù)投資信息、附加較多的限制性條款來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)者則出于保密技術(shù)信息或避免較高的融資成本考慮，往往會(huì)選擇較低的負(fù)債水平。

假設(shè)一：企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)資本結(jié)構(gòu)是一種負(fù)向影響，即企業(yè)的研發(fā)投入越多，資產(chǎn)負(fù)債率越低。

企業(yè)的成長(zhǎng)性從財(cái)務(wù)學(xué)的角度來(lái)看，實(shí)際就是企業(yè)未來(lái)價(jià)值增值的能力與潛力。一個(gè)高成長(zhǎng)性的企業(yè)應(yīng)該具有合理的資本結(jié)構(gòu)、強(qiáng)勁的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)谖磥?lái)期間穩(wěn)步攀升等特征。在這些特征中核心競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)性尤為重要。而增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力的一個(gè)有效途徑就是加大企業(yè)的專用性投資，尤其是無(wú)形資產(chǎn)投資。所以，高成長(zhǎng)性企業(yè)與低成長(zhǎng)性企業(yè)相比，研發(fā)投入所占的比重往往會(huì)較大。此外，由于無(wú)形資產(chǎn)并不具有擔(dān)保價(jià)值，因此，高成長(zhǎng)性企業(yè)常使用權(quán)益資金為其成長(zhǎng)機(jī)會(huì)融資。

假設(shè)二：在不同成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的企業(yè)中，研發(fā)投入對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響都是負(fù)向的；而且高成長(zhǎng)性企業(yè)和低成長(zhǎng)性企業(yè)相比，這種負(fù)向影響會(huì)更強(qiáng)。

隨著技術(shù)的飛速發(fā)展和競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈，企業(yè)對(duì)研發(fā)活動(dòng)都將非常重視。大企業(yè)常常借助其規(guī)模、融資途徑多以及具有專門的管理能力等優(yōu)勢(shì)，通過(guò)內(nèi)、外部融資獲得相應(yīng)的資金，以完成研發(fā)活動(dòng)實(shí)現(xiàn)效益最大化。而小企業(yè)面對(duì)高額的研發(fā)費(fèi)用只能望而退卻，所以，大企業(yè)的研發(fā)投入要比小企業(yè)多。另外，從順序融資理論來(lái)看，由于大企業(yè)比小企業(yè)向公眾提供的信息要多，信息不對(duì)稱程度低，大企業(yè)更容易獲得權(quán)益資金，因此具有較低的負(fù)債水平。

假設(shè)三：在不同規(guī)模的企業(yè)中，研發(fā)投入對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響也都是負(fù)向的；而且大規(guī)模企業(yè)和小規(guī)模企業(yè)相比，這種負(fù)向影