湯云龍 常飛

摘要：期貨品種上市的聯(lián)合審批制是我國期貨市場(chǎng)特殊發(fā)展路徑的產(chǎn)物，但隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和期貨市場(chǎng)的逐步規(guī)范，這種上市機(jī)制已經(jīng)不能適應(yīng)期貨市場(chǎng)創(chuàng)新發(fā)展的要求。借鑒美國期貨品種上市機(jī)制的經(jīng)驗(yàn)，并結(jié)合我國期貨市場(chǎng)“新興加轉(zhuǎn)軌”的階段性特征，期貨品種上市機(jī)制可以作出：完全市場(chǎng)化方式上市；證監(jiān)會(huì)整體規(guī)劃下的均衡上市；期貨品種分類管理、差異化上市；統(tǒng)籌布局與市場(chǎng)化發(fā)展相結(jié)合等不同改進(jìn)路徑。

關(guān)鍵詞：期貨品種；上市機(jī)制；路徑選擇

一、 美國期貨品種上市機(jī)制的演進(jìn)歷程

美國期貨市場(chǎng)起源于19世紀(jì)初期，當(dāng)時(shí)農(nóng)場(chǎng)主為解決谷物商品因供需失調(diào)所造成的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，采取由買賣雙方事先協(xié)議交易條件、而在未來特定日期再進(jìn)行付款與交割。這是一種“預(yù)見”契約或遠(yuǎn)期契約。1848年，芝加哥期貨交易所（CBOT）成為美國歷史上第一個(gè)有組織的商品交易所。1859年，CBOT得到伊利諾伊州立法機(jī)構(gòu)的特許（這一特許至今仍有效），允許其制定交易規(guī)則、進(jìn)行仲裁并制定谷物檢驗(yàn)人，同時(shí)，交易所還享有對(duì)會(huì)員實(shí)行紀(jì)律約束的權(quán)利。需要說明的是，在19世紀(jì)中期，期貨交易所僅是一種自發(fā)組織，實(shí)行自我管理，并不存在監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

第一次世界大戰(zhàn)后，由于商品期貨價(jià)格大幅下跌，商品期貨開始納入監(jiān)管范圍。1921年出臺(tái)的《期貨交易法》成為第一部試圖對(duì)期貨交易進(jìn)行監(jiān)管的聯(lián)邦立法，該法案的核心內(nèi)容就是規(guī)定交易所必須滿足美國農(nóng)業(yè)部制定的最低標(biāo)準(zhǔn)才有資格成為“合約市場(chǎng)”。雖然該法案在"希爾訴華萊士"案中被最高法院裁決違憲而失效，但這并沒有降低國會(huì)對(duì)期貨市場(chǎng)監(jiān)管的愿望。1922年美國國會(huì)通過了《谷物期貨法》，該法案與《期貨交易法》一樣，建立了一套交易所資格認(rèn)證系統(tǒng)，要求交易必須在聯(lián)邦政府指定的“合約市場(chǎng)”內(nèi)進(jìn)行，并規(guī)定玉米、小麥、燕麥、大麥、黑麥、亞麻和高粱屬植物等商品期貨禁止場(chǎng)外交易，必須在農(nóng)業(yè)部指定的合約市場(chǎng)交易。1932年谷物價(jià)格的崩盤和緊接著發(fā)生的大蕭條，促使聯(lián)邦政府采取進(jìn)一步措施加大對(duì)商品交易所的監(jiān)管力度。1936年通過的《商品交易法》將“確保商品交易所的公正和誠實(shí)交易，為那些損害生產(chǎn)者和消費(fèi)者，甚至是交易所本身干擾市場(chǎng)秩序的各種形式投機(jī)行為提供有效的控制手段”作為該法案的基本目的，但該法案獲得通過時(shí)它的監(jiān)管品種大大縮小，僅僅管轄開展商品期貨交易的農(nóng)產(chǎn)品品種，即谷物、黃油、雞蛋、西紅柿、大米和棉花。其中，沒有規(guī)定將來可以加入新品種的條款，如果要將新品種納入監(jiān)管，就必須修改法律。

為了執(zhí)行《商品交易法》賦予的監(jiān)管職能，商品交易管理（監(jiān)管）局（CEA）于1936年正式成立，并成為美國期貨交易的主要監(jiān)管者。但是隨著期貨市場(chǎng)在國民經(jīng)濟(jì)中的作用日益突出，作為農(nóng)業(yè)部下屬的商品交易管理局的監(jiān)管職能顯得過于“軟弱”，已經(jīng)不能滿足新的監(jiān)管要求。1974年通過的《商品期貨交易委員會(huì)法》，其中最重要的條款就是成立獨(dú)立的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，即商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）。商品期貨交易委員會(huì)被授予對(duì)合約市場(chǎng)更廣泛的監(jiān)管權(quán)力。該法案擴(kuò)大了《商品交易法》的覆蓋面，即從法定列舉實(shí)際商品擴(kuò)大到包括貨物、商品（洋蔥除外）、服務(wù)和權(quán)利以及利益，從而把商品項(xiàng)目定義為包括任何商品的合約交易（除了洋蔥）。此外，該法案要求交易所提交與期貨合約條款相關(guān)的規(guī)則，或者與交易要求相關(guān)的交易規(guī)則，必須要經(jīng)過CFTC的批準(zhǔn)。如果某個(gè)合約市場(chǎng)拒絕執(zhí)行CFTC的規(guī)定，CFTC被具體授權(quán)修改或補(bǔ)充該市場(chǎng)的規(guī)則。

CFTC對(duì)期貨交易所的不當(dāng)限制，大大削弱了美國期貨市場(chǎng)在國際期貨市場(chǎng)中的競爭力，2000年美國國會(huì)通過了《2000年商品期貨交易現(xiàn)代化法》，該法案取消了自1982年以來對(duì)證券期貨合約及期權(quán)合約的禁止性規(guī)定，在衍生品交易方式上賦予交易所及其他機(jī)構(gòu)相當(dāng)大的自由度，同時(shí)確認(rèn)了場(chǎng)外交易市場(chǎng)中衍生產(chǎn)品的合法地位，CFTC由監(jiān)管者轉(zhuǎn)變?yōu)楸O(jiān)督者，政府對(duì)期貨市場(chǎng)的監(jiān)管變得非常寬松。

隨著2008年國際金融危機(jī)的爆發(fā)，促使美國國會(huì)通過了自“大蕭條”以來最全面、最嚴(yán)厲的金融改革法案《多德——弗蘭克華爾街改革與消費(fèi)者保護(hù)法》。該法案旨在通過改善金融體系的問責(zé)制與透明度以促進(jìn)美國的金融穩(wěn)定，防止濫用金融服務(wù)業(yè)務(wù)以保護(hù)消費(fèi)者。該法案第745條加強(qiáng)注冊(cè)機(jī)構(gòu)合規(guī)，其中（c）款規(guī)定了新合同、新規(guī)則和規(guī)則修訂，與《商品交易法》第5c條（c）款相比，作了如下修改：（1）提出了規(guī)則審查程序。交易所按照CFTC的要求所提交的自我認(rèn)證材料，應(yīng)當(dāng)向會(huì)員公開，在CFTC接到這些材料之后的10個(gè)工作日（或CFTC通過法律或規(guī)章規(guī)定的更短的時(shí)間）后，新規(guī)則和規(guī)則修正案就生效。除非CFTC認(rèn)為新規(guī)則和規(guī)則修訂案存在新的或復(fù)雜的事項(xiàng)，需要更多時(shí)間去分析，或者，交易所提交的材料解釋的不夠充分，或可能違反《商品交易法》及其相關(guān)規(guī)章的規(guī)定，此時(shí)，CFTC可以通知交易所推遲新規(guī)則和規(guī)則修改的生效期限。（2）明確了規(guī)則證明中止的情形。CFTC可以根據(jù)上述情形做出通知延緩新規(guī)則和規(guī)則修正案的生效時(shí)間，但期限為自該通知發(fā)出之日起90天內(nèi)。根據(jù)上述情形，當(dāng)期限期滿時(shí)，新規(guī)則和規(guī)則修正案將正式生效，除非在該期限屆滿之前CFTC撤銷該中止通知，或者在該期限內(nèi)CFTC發(fā)現(xiàn)新規(guī)則、規(guī)則修正案違反《商品交易法》及其相關(guān)規(guī)章的規(guī)定，而反對(duì)交易所提出的證明。無論何時(shí)CFTC做延緩新規(guī)則、規(guī)則修正案的生效通知，都應(yīng)當(dāng)在中止生效的90天期限內(nèi)，提供不少于30天的公開評(píng)論期。（3）增加了審查和批準(zhǔn)事件合同與掉期合同的特殊規(guī)則。如果交易所申請(qǐng)上市以事件的發(fā)生、發(fā)生的程度或偶發(fā)性（不包括商品價(jià)格、比率、價(jià)值或者等級(jí)的變動(dòng)）為基礎(chǔ)的被排除商品中的協(xié)議、合同、交易或者掉期的掛牌有關(guān)，且該掛牌是由被認(rèn)定合同市場(chǎng)或者掉期執(zhí)行設(shè)施執(zhí)行的，如果該協(xié)議、合同或者交易涉及以下內(nèi)容，CFTC可以決定此類協(xié)議、合同或者交易違背公共利益而禁止在交易所上市。

二、 美國期貨品種上市機(jī)制的現(xiàn)行規(guī)定

在現(xiàn)行法律框架下，美國《商品交易法》第5c條（c）款對(duì)期貨品種上市機(jī)制進(jìn)行了原則性規(guī)定，而期貨品種上市機(jī)制的具體內(nèi)容，則由CFTC Rule38.4、40.2、40.3詳細(xì)規(guī)定。根據(jù)CFTC Rule38.4關(guān)于品種上市和合約市場(chǎng)規(guī)則生效的程序，期貨品種上市可以采取交易所自我認(rèn)證和請(qǐng)求CFTC提前批準(zhǔn)兩種方式。

1. 交易所自我認(rèn)證（self-certification）。交易所自我認(rèn)證，指交易所擬上市品種如果沒有申請(qǐng)CFTC提前批準(zhǔn)，則應(yīng)當(dāng)依照相關(guān)規(guī)定進(jìn)行認(rèn)證，證明其將上市的品種符合《商品交易法》及其相關(guān)規(guī)章規(guī)定。具體內(nèi)容包括：

（1）自我認(rèn)證的前提條件。如果交易所在品種上市之前，沒有主動(dòng)申請(qǐng)CFTC提前批準(zhǔn)同意，則必須按照相關(guān)程序向CFTC進(jìn)行自我認(rèn)證，證明上市品種符合《商品交易法》及其相關(guān)規(guī)章的規(guī)定。

（2）自我認(rèn)證的程序和內(nèi)容。（1）按照CFTC規(guī)定的形式提交電子申請(qǐng)；（2）電子申請(qǐng)必須在品種上市前的任一交易日收到；（3）申請(qǐng)材料包括：根據(jù)附件要求提交該材料封面的復(fù)印件、產(chǎn)品規(guī)則（包括合約條款）的副本、產(chǎn)品計(jì)劃上市日期、交易所提出的擬上市產(chǎn)品符合《商品交易法》及其相關(guān)規(guī)章的證明、簡短的關(guān)于擬上市產(chǎn)品符合《商品交易法》（包括核心原則）及其相關(guān)規(guī)章的解釋和分析。此外，如果CFTC為了證明擬上市產(chǎn)品最初并持久性地符合《商品交易法》及其相應(yīng)規(guī)章，而要求交易所提供補(bǔ)充證據(jù)、信息或資料的，交易所應(yīng)當(dāng)提供。

（3）自我認(rèn)證的中止。CFTC在收到交易所自我認(rèn)證材料的申請(qǐng)后，可以基于交易所的虛假認(rèn)證，或者根據(jù)《商品交易法》第8a（7）對(duì)規(guī)則進(jìn)行修改或補(bǔ)充的授權(quán)，做出推遲品種上市的決定。但這個(gè)推遲決定不能由CFTC委托其雇員做出。

（4）自我認(rèn)證的撤銷。CFTC可以根據(jù)其自由裁量權(quán)，要求交易所撤銷自我認(rèn)證的申請(qǐng)。

2. 請(qǐng)求CFTC提前批準(zhǔn)。請(qǐng)求CFTC提前批準(zhǔn)，指交易所擬上市的產(chǎn)品如果沒有按照相關(guān)程序向CFTC進(jìn)行自我認(rèn)證，則應(yīng)當(dāng)在上市之前征得CFTC的同意并獲得批準(zhǔn)。如果某上市品種獲得了CFTC的批準(zhǔn)，交易所可以在其規(guī)則中注明該產(chǎn)品是“根據(jù)CFTC批準(zhǔn)上市交易”的；如果其規(guī)則是已經(jīng)獲批的，交易所可以注明“CFTC同意”。具體內(nèi)容包括：

（1）提交申請(qǐng)。申請(qǐng)材料有：按照CFTC規(guī)定的形式提交電子申請(qǐng)；根據(jù)附件要求提交該材料封面的復(fù)印件；闡述合約規(guī)則和條款內(nèi)容的復(fù)印件；擬上市產(chǎn)品符合《商品交易法》（包括核心原則）及其相應(yīng)規(guī)章的說明；交易所與任何其他主體簽訂的其將履行相關(guān)責(zé)任的協(xié)議或合約；該產(chǎn)品屬于證券期貨產(chǎn)品的證明；根據(jù)需要的保密條款；根據(jù)相關(guān)要求的申請(qǐng)費(fèi)；交易所請(qǐng)求CFTC批準(zhǔn)同意其產(chǎn)品上市公告的復(fù)印件，并在其網(wǎng)站上公布，如果交易所對(duì)信息公布由保密要求，則以摘錄的形式在網(wǎng)站上公布；如果CFTC為了證明擬上市品種合約最初并持久性地符合《商品交易法》及其相應(yīng)規(guī)章，要求交易所提供補(bǔ)充證據(jù)、信息或數(shù)據(jù)，交易所應(yīng)當(dāng)在CFTC提出要求后的2天內(nèi)提供。

（2）審查和同意的標(biāo)準(zhǔn)。除非擬上市品種合約條款違反了《商品交易法》或CFTC規(guī)章，否則必須批準(zhǔn)該品種上市。

（3）審查期和審查期的延長。所有申請(qǐng)批準(zhǔn)上市的品種，在CFTC收到申請(qǐng)材料的45天后，或在延長審查期結(jié)束時(shí)，都視為批準(zhǔn)同意。需要說明的是，在申請(qǐng)期內(nèi)交易所可以依照CFTC的要求修改申請(qǐng)材料，或者主動(dòng)糾正打印文字錯(cuò)誤、進(jìn)行重新編號(hào)或其他非實(shí)質(zhì)性修訂，但是，交易所在主動(dòng)申請(qǐng)的情況下，所進(jìn)行了實(shí)質(zhì)性修訂的，將視為一個(gè)新的申請(qǐng)。如果上市品種涉及新的或復(fù)雜的問題，需要更多時(shí)間分析，CFTC可以延長45天的審查期，但是CFTC應(yīng)當(dāng)在最初的審查期內(nèi)通知交易所，并且簡要說明延長審查的理由。此外，延長審查期還需要交易所的書面同意。

（4）不予批準(zhǔn)的通知。在審查期內(nèi)的任何時(shí)候，CFTC可以通知交易所其不同意該品種上市。該通知應(yīng)就擬上市產(chǎn)品違反、可能違反或潛在違反（暫時(shí)還不能確定）《商品交易法》及其規(guī)章的情況予以簡單說明。根據(jù)上述條款，CFTC可以不批準(zhǔn)擬上市產(chǎn)品，但這并不影響將來對(duì)修改后該產(chǎn)品的批準(zhǔn)。此外，CFTC不批準(zhǔn)該產(chǎn)品上市也表明，交易所并沒有按照規(guī)定如實(shí)提供證明材料，或沒有證明擬上市產(chǎn)品是否違反《商品交易法》及其規(guī)章的規(guī)定。

三、 我國期貨品種上市機(jī)制的現(xiàn)狀

我國期貨市場(chǎng)是在經(jīng)濟(jì)體制改革的過程中，適應(yīng)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的建立和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要而產(chǎn)生，在理論研究和借鑒國外經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上開始試點(diǎn)。在期貨市場(chǎng)發(fā)展初期，上市品種一般由交易所的管理委員會(huì)自行決定。比如，1992年5月成立的上海金屬交易所上市品種的審批，就是由上海金屬交易所管理委員會(huì)決定。由于期貨市場(chǎng)在運(yùn)行中體現(xiàn)出的社會(huì)效益和經(jīng)濟(jì)效益，各省市、中央部委紛紛建立現(xiàn)貨及期貨交易市場(chǎng)，期貨經(jīng)紀(jì)商也大量涌現(xiàn)，一時(shí)間興起了“期貨市場(chǎng)熱”。據(jù)資料顯示，1993年初，全國只有7家交易所，而到1993年底，全國冠以“商品交易所”、“期貨交易所”字樣的期貨市場(chǎng)已達(dá)33家，投機(jī)盛行，風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)，期貨市場(chǎng)陷入無序狀態(tài)。針對(duì)這一狀況，從1993年開始期貨市場(chǎng)開始了長達(dá)7年的清理整頓，而重要措施之一就是將期貨品種上市審批權(quán)收歸證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一管理。1999年頒布的《期貨交易管理暫行條例》規(guī)定，“期貨交易所上市、中止、取消或者恢復(fù)期貨交易品種，應(yīng)當(dāng)經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)”；2007年《期貨交易管理?xiàng)l例》正式頒布，明確“期貨品種上市、中止、取消或者恢復(fù)由證監(jiān)會(huì)審批，并需征求國務(wù)院有關(guān)部門意見”。由此，關(guān)于期貨品種上市形成了國務(wù)院有關(guān)部門與證監(jiān)會(huì)的聯(lián)合審批制。

期貨品種上市的聯(lián)合審批制是我國期貨市場(chǎng)特殊發(fā)展路徑的產(chǎn)物，是在期貨市場(chǎng)發(fā)展初期各種管理制度不健全、監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)不豐富、機(jī)構(gòu)運(yùn)作不規(guī)范以及從業(yè)人員參差不齊等約束條件下，規(guī)范期貨市場(chǎng)秩序和控制期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的必然選擇，是特定歷史情境中所有相關(guān)行為主體互動(dòng)的結(jié)果，具有一定的歷史合理性和必然性。但隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和期貨市場(chǎng)的逐步規(guī)范，聯(lián)合審批制也面臨一些新的問題。具體體現(xiàn)為：一是無法適應(yīng)國民經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的需求。隨著國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展，需要進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的行業(yè)越來越多，這就需要品種豐富、功能齊全的期貨市場(chǎng)來分散和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。2006年～2010年，我國GDP水平與當(dāng)時(shí)的美國相當(dāng)，但新增期貨品種僅為13個(gè)，國內(nèi)期貨市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展在節(jié)奏上存在脫節(jié)。二是難以滿足企業(yè)日益增長的避險(xiǎn)需求。聯(lián)合審批制降低了期貨品種的上市效率，企業(yè)避險(xiǎn)需求激增與期貨品種供給緩慢形成矛盾，并且使“變相期貨”屢禁不止；三是不利于激發(fā)交易所的創(chuàng)新活力。世界經(jīng)濟(jì)一體化內(nèi)生地決定了期貨市場(chǎng)的國際化屬性，品種是交易所的最根本創(chuàng)新之一。我國期貨品種上市機(jī)制效率較低，行政分配、壟斷色彩濃厚，大大削弱了期貨交易所的創(chuàng)新活力和國際競爭力。

四、 完善我國期貨品種上市機(jī)制的路徑選擇

國務(wù)院《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》明確提出，要穩(wěn)步發(fā)展期貨市場(chǎng)，建立以市場(chǎng)為主導(dǎo)的品種創(chuàng)新機(jī)制，這為我國期貨品種上市機(jī)制的改革指明方向。在借鑒美國期貨品種上市機(jī)制的基礎(chǔ)上，并考慮到我國期貨市場(chǎng)所“新興加轉(zhuǎn)軌”的階段性特征，關(guān)于期貨品種的上市機(jī)制，可作如下路徑選擇：

（1）完全市場(chǎng)化方式上市。該路徑是開放目前對(duì)期貨品種和衍生產(chǎn)品上市的約束，變審批制為備案制，由期貨交易所自行決定上市哪些期貨品種和衍生產(chǎn)品。該路徑的優(yōu)點(diǎn)是有利于充分激發(fā)交易所的積極性，在交易所間形成更具競爭性創(chuàng)新氛圍，用市場(chǎng)化的優(yōu)勝劣汰機(jī)制鼓勵(lì)國內(nèi)期貨交易所專注于市場(chǎng)戰(zhàn)略競爭力的培育與提升。但缺點(diǎn)是可能導(dǎo)致交易所間品種重復(fù)開發(fā)，在發(fā)展和競爭上帶來一定的無序性。

（2）證監(jiān)會(huì)整體規(guī)劃下的均衡上市。該路徑是證監(jiān)會(huì)通盤考慮、確定期貨品種布局戰(zhàn)略，并將期貨品種和衍生產(chǎn)品相對(duì)均衡地分配給交易所。該路徑的優(yōu)點(diǎn)是通過將品種和衍生產(chǎn)品均衡分配，避免了各交易所為一個(gè)品種展開惡性競爭；同時(shí)也一定程度地保證了市場(chǎng)格局的穩(wěn)定性，短期內(nèi)使各所間差距不至于急劇擴(kuò)大。缺點(diǎn)是不能保證品種規(guī)劃的公平性，尤其是在某家期貨交易所獨(dú)自獲得重要戰(zhàn)略品種上市權(quán)時(shí)，反而會(huì)加劇市場(chǎng)的不平衡。

（3）期貨品種分類管理、差異化上市。該路徑主導(dǎo)思想在于從保證國家金融體系安全、加強(qiáng)金融管理、防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大局出發(fā)，對(duì)國計(jì)民生影響較大的戰(zhàn)略性產(chǎn)品的上市由監(jiān)管部門審批，非戰(zhàn)略性的常規(guī)期貨品種和衍生品由期貨交易所設(shè)計(jì)后報(bào)證監(jiān)會(huì)備案即可。

（4）統(tǒng)籌布局與市場(chǎng)化發(fā)展相結(jié)合。該路徑是證監(jiān)會(huì)在兼顧各交易所均衡發(fā)展的前提下，對(duì)各所上市品種數(shù)量進(jìn)行總量規(guī)劃，并根據(jù)交易所的產(chǎn)業(yè)支持程度及品種設(shè)計(jì)的優(yōu)劣，決定品種的上市場(chǎng)所，而對(duì)一些品種有不同的標(biāo)的物商品，應(yīng)允許不同交易所上市不同標(biāo)的物的期貨品種，由市場(chǎng)對(duì)品種成熟度做出評(píng)價(jià)與選擇。

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11. 張小艷.我國期貨市場(chǎng)效率與風(fēng)險(xiǎn)研究.華中科技大學(xué)學(xué)位論文，2006.

作者簡介：湯云龍，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院博士后；常飛，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)博士，就職于上海市第二中級(jí)人民法院。

收稿日期：2014-01-20。