李研妮

（中國(guó)人民銀行重慶營(yíng)管部，重慶401147）

最后貸款人與商業(yè)銀行在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理上的博弈分析

李研妮

（中國(guó)人民銀行重慶營(yíng)管部，重慶401147）

近期，因商業(yè)銀行流動(dòng)性短缺引發(fā)的央行最后貸款人救助問(wèn)題又受到廣泛的關(guān)注。研究央行的流動(dòng)性援助對(duì)銀行流動(dòng)性管理上產(chǎn)生的激勵(lì)扭曲，根據(jù)雙方的博弈策略建立二者的收益模型，分析得出在不同的預(yù)期下，銀行將選擇不同的流動(dòng)性管理策略。對(duì)模型的糾偏機(jī)制分析中得出：事前援助流動(dòng)性銀行是最優(yōu)的，事后援助非流動(dòng)性銀行將是最優(yōu)的；整合了銀行資本信息的最后貸款人政策能減少資金的激勵(lì)扭曲,并使銀行的流動(dòng)性選擇達(dá)到社會(huì)福利最大化。

流動(dòng)性管理；最后貸款人政策；博弈分析

一、引言

我們親歷了從2007年末開(kāi)始的全球次貸危機(jī)到2013年6月中國(guó)銀行間貨幣市場(chǎng)發(fā)生的流動(dòng)性危機(jī)，以及其他很多我們沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)的，但歷史卻記載了因流動(dòng)性危機(jī)導(dǎo)致的整個(gè)金融系統(tǒng)崩潰的經(jīng)濟(jì)危機(jī)事件。當(dāng)危機(jī)發(fā)生時(shí)，為避免金融系統(tǒng)的崩潰對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的破壞性影響，央行作為最后貸款人（LOLR）對(duì)商業(yè)銀行的流動(dòng)性救助的干預(yù)是不可避免的。然而央行為商業(yè)銀行提供的流動(dòng)性救助破壞了銀行事前積累充足流動(dòng)性的激勵(lì)，相反使它們冒險(xiǎn)去賭LOLR的支持，道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題由此產(chǎn)生。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，當(dāng)銀行家們獲知系統(tǒng)陷入流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，他們將放松對(duì)銀行內(nèi)部流動(dòng)性監(jiān)管的約束，且當(dāng)預(yù)期到系統(tǒng)中其他銀行也陷入流動(dòng)性危機(jī)時(shí)，銀行家們?yōu)楂@得央行的流動(dòng)性援助，其道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題更加嚴(yán)重，這將使得銀行陷入相似的流動(dòng)性危機(jī)中。本文即是以此背景為研究問(wèn)題的出發(fā)點(diǎn)，研究商業(yè)銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理與央行危機(jī)時(shí)期干預(yù)之間相互的策略選擇與收益分析。

Gatev et al.(2004)發(fā)現(xiàn)：對(duì)于從1998年危機(jī)中恢復(fù)起來(lái)的美國(guó)銀行，不是所有的銀行都持有充裕流動(dòng)性。同時(shí)還揭示了：2001年危機(jī)之前，阿根廷銀行預(yù)見(jiàn)到LOLR將涉及干預(yù)，于是銀行家們紛紛減少持有的流動(dòng)性。Rochet&Tirole(1996)[1]認(rèn)為對(duì)LOLR政策的預(yù)期可能減少銀行間的相互監(jiān)督的激勵(lì)。由于“too-big-to-fail”的保證，大銀行不對(duì)稱(chēng)地受益于LOLR(O’Hara and Shaw,1990)[2]，而同時(shí)由于“too-many-to-fail”的影響，小銀行可能得到激勵(lì)而產(chǎn)生羊群效應(yīng)(Acharya and Yorulmazer,2007)[3]。這些現(xiàn)象都足以說(shuō)明在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理當(dāng)中，存在道德風(fēng)險(xiǎn)與逆向選擇問(wèn)題。

最早提出央行作為最后貸款人來(lái)維護(hù)系統(tǒng)穩(wěn)定的學(xué)說(shuō)是Bagehot(1873)[4]提出的。他認(rèn)為L(zhǎng)OLR應(yīng)僅僅援助那些凈資本為正的銀行，并施以懲罰的利率。然而這些限制在實(shí)踐中不易被執(zhí)行。首先是被流動(dòng)性短缺影響的銀行凈值的不確定性：很難從較深的資本危機(jī)中區(qū)別純粹的流動(dòng)性事件(Goodhart, 1999)[5]。其次是契約的不完美和保持銀行家激勵(lì)的需求致使央行不能確保LOLR貸款的全部?jī)敻?，更別說(shuō)強(qiáng)加懲罰(Acharya&Yorulmazer,2007)。那么銀行家以及央行的管理者如何管理及干預(yù)流動(dòng)性才能接近社會(huì)福利最優(yōu)的狀態(tài)。本文通過(guò)構(gòu)建的模型，分析銀行在受到流動(dòng)性沖擊時(shí)央行不干預(yù)或干預(yù)兩種情況下，商業(yè)銀行在央行明確援助原則的約束下，其流動(dòng)性管理策略選擇，并對(duì)比了這兩種情況下銀行流動(dòng)性選擇所對(duì)應(yīng)的援助資金的門(mén)檻值。根據(jù)上面的分析結(jié)合政策響應(yīng)，央行采取一定的政策措施來(lái)糾偏上述因央行干預(yù)政策下援助資金的激勵(lì)導(dǎo)致的銀行偏離最優(yōu)社會(huì)福利的影響。

二、模型

（一）模型說(shuō)明

模型采用Ratnovski(2008)[6]提出的D-D衍生模型。模型假定經(jīng)濟(jì)體的風(fēng)險(xiǎn)中性，時(shí)間有三個(gè)時(shí)點(diǎn)：0，1，2。經(jīng)濟(jì)體中存在多個(gè)小存款者，兩個(gè)銀行和央行。在時(shí)期0，銀行從存款者借款投資在長(zhǎng)期項(xiàng)目和流動(dòng)性緩釋上，投資包含流動(dòng)性緩釋的銀行定義為流動(dòng)性銀行，未投資于流動(dòng)性緩釋的銀行定義為非流動(dòng)性銀行。在時(shí)期1，銀行獲取時(shí)期2投資資產(chǎn)可能實(shí)現(xiàn)的資產(chǎn)價(jià)值XH或XL.。這一時(shí)點(diǎn)上銀行可能受流動(dòng)性沖擊，銀行可能用流動(dòng)性緩釋補(bǔ)償流動(dòng)性短缺，由于預(yù)期到未來(lái)可能實(shí)現(xiàn)的收益，能補(bǔ)償流動(dòng)性短缺的銀行預(yù)期未來(lái)獲高收益XH的將持續(xù)健康運(yùn)行，而預(yù)期投資項(xiàng)目獲取低收益XL的銀行可能因道德風(fēng)險(xiǎn)而投向劣質(zhì)項(xiàng)目，以獲取私人收益。投向道德風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的銀行將和那些不能補(bǔ)償流動(dòng)性短缺的銀行一起破產(chǎn)。如果銀行破產(chǎn)，央行將對(duì)破產(chǎn)銀行進(jìn)行隨機(jī)援助，LOLR的援助將挽救銀行，避免其破產(chǎn)，并使銀行恢復(fù)信心。在時(shí)期2，能存活繼續(xù)經(jīng)營(yíng)的銀行實(shí)現(xiàn)收益XH或XL，同時(shí)向存款者和央行的援助資金進(jìn)行償付，實(shí)現(xiàn)最終收益。對(duì)于銀行和儲(chǔ)戶(hù)，系統(tǒng)中未有存款保險(xiǎn)保護(hù)。

對(duì)于銀行，沒(méi)有初始資本，在0時(shí)點(diǎn)融入1單位資金，在時(shí)點(diǎn)2產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)收益XH或XL，XH或XL發(fā)生的概率各為1/2。在時(shí)點(diǎn)1之前，銀行家能預(yù)知未來(lái)收益，且一直將這一商業(yè)信息保密到時(shí)期2。在時(shí)期1，銀行受到概率為α流動(dòng)性沖擊。針對(duì)銀行的資產(chǎn)方，當(dāng)項(xiàng)目處在蕭條期，受沖擊時(shí)要求追加L的投資。如果銀行為其注入資金L，項(xiàng)目將實(shí)現(xiàn)XH或XL的收益。然而如果銀行不能追加L的投資，項(xiàng)目投資失敗，假定破產(chǎn)清算的值是0。同時(shí)還假定銀行受流動(dòng)性沖擊時(shí)，銀行間不存在拆借和貼現(xiàn)。受流動(dòng)性沖擊的銀行預(yù)計(jì)自己破產(chǎn)時(shí)，銀行家會(huì)投機(jī)地轉(zhuǎn)到劣質(zhì)的道德風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目上。即使風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目使得銀行破產(chǎn)，其依然會(huì)帶給銀行家β數(shù)量的邊際私人收益，β＜L，但投機(jī)舉措不會(huì)給存款者帶來(lái)任何收益。

央行作為最后貸款人，對(duì)非流動(dòng)性銀行和那些轉(zhuǎn)換到道德風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目上的銀行，在時(shí)期1因受流動(dòng)性沖擊而面臨破產(chǎn)的銀行進(jìn)行援助，確保恢復(fù)商業(yè)銀行流動(dòng)性短缺以及銀行家不受道德風(fēng)險(xiǎn)的激勵(lì)。央行LOLR的援助原則為，當(dāng)兩個(gè)銀行都破產(chǎn)，它隨機(jī)援助其中一個(gè)，如果其中一個(gè)穩(wěn)定，它將不會(huì)援助另一個(gè)破產(chǎn)銀行。

破產(chǎn)的銀行收到LOLR援助是為了保持金融穩(wěn)定，但由于不存在存款保險(xiǎn)，因此存款者仍將失去部分存款額度。這種現(xiàn)象在發(fā)展中國(guó)家普遍存在，這些國(guó)家沒(méi)有足夠的財(cái)政收入去補(bǔ)償破產(chǎn)機(jī)構(gòu)的存款者。即使當(dāng)存款者被支付，他們常延遲收到貨幣，并同時(shí)承受通脹導(dǎo)致的貨幣貶值的損失。

（二）參數(shù)設(shè)定

其中，（1-α）為銀行不受沖擊存活的概率，因此1/（1-α）是銀行需要提供給存款者去補(bǔ)償破產(chǎn)概率的最大收益。（1）式還表明在不受流動(dòng)性沖擊時(shí)，即使低資產(chǎn)值的銀行也有充足的流動(dòng)性去補(bǔ)償存款者，且不涉及道德風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，其凈資產(chǎn)值應(yīng)超過(guò)β。

時(shí)期1，預(yù)期投資收益為低資產(chǎn)值的銀行在受到流動(dòng)性沖擊后破產(chǎn)，其凈值為負(fù)，即：XL＜1+L（2）

這里XL為實(shí)現(xiàn)的低資產(chǎn)值的投資收益，1是對(duì)存款者支付的最初本金，L是必要的額外融資。只要XL＞L，且由于初始投資成本是沉沒(méi)成本，最優(yōu)的選擇應(yīng)是延續(xù)運(yùn)行項(xiàng)目，但由于銀行必須無(wú)條件接受隨機(jī)提取的存款，且銀行家需要維護(hù)其激勵(lì)的相關(guān)資本，因此銀行凈資產(chǎn)值將負(fù)。管理者得到激勵(lì)去投資有道德風(fēng)險(xiǎn)的劣質(zhì)項(xiàng)目，使得可實(shí)現(xiàn)低資產(chǎn)值的銀行即使是流動(dòng)的，在沖擊過(guò)后仍將破產(chǎn)。

在流動(dòng)性沖擊后仍存活，且預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)高資產(chǎn)值XH的銀行，其凈值為正，即：XH＞(1+L)/(1-α)+β（3）

XH是投資收益實(shí)現(xiàn)的高資產(chǎn)值，（1+L）/(1-α)是最大的可能債務(wù)支付：（1+L）對(duì)于流動(dòng)性銀行是原始的借款量，且1/(1-α)是最大的可能利率。實(shí)現(xiàn)高資產(chǎn)值的銀行沒(méi)有激勵(lì)去轉(zhuǎn)換到道德風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目中，因?yàn)樗麄兊馁Y產(chǎn)凈值超過(guò)β。

圖1的博弈樹(shù)概括了銀行在受與不受流動(dòng)性沖擊，以及央行LOLR援助條件下，流動(dòng)性銀行和非流動(dòng)性銀行的經(jīng)營(yíng)策略和收益。

三、LOLR救助下央行與商業(yè)銀行的博弈分析

（一）無(wú)LOLR救助下的銀行流動(dòng)性選擇

圖1 商業(yè)銀行在流動(dòng)性沖擊與否情況下的收益成本分析圖

對(duì)于非流動(dòng)性銀行，在沒(méi)有央行LOLR政策干預(yù)下的銀行流動(dòng)性選擇。銀行規(guī)避沖擊的概率為1-α，且收到平均收益為（XH+XL）/2。受到α概率的沖擊，非流動(dòng)性銀行將破產(chǎn)，清算殘值假定為0。由于上述預(yù)期，投資者要求許諾收益R=1/（1-α）。綜上，非流動(dòng)性銀行的凈收益為：

對(duì)于流動(dòng)性銀行，在沒(méi)有央行LOLR政策干預(yù)下的銀行流動(dòng)性選擇。假定外生的摩擦不存在于流動(dòng)性供給上，即存款者可以無(wú)限量的供給資金。流動(dòng)性銀行規(guī)避沖擊的概率為1-α，資金獲得平均收益為：（XH+XL）/2+L，包括保留流動(dòng)性資產(chǎn)。那么銀行受到?jīng)_擊的概率為α。當(dāng)投資能獲取高資產(chǎn)值的情況下，銀行受沖擊的概率為α/2，銀行用緩釋L補(bǔ)償受到?jīng)_擊后的流動(dòng)性短缺，并收到收益XH。當(dāng)投資獲取低資產(chǎn)值的情況下，銀行受沖擊的概率為α/2，銀行用緩釋L彌補(bǔ)沖擊后的流動(dòng)性短缺，因依據(jù)（2）的假定，預(yù)期投資收益為負(fù)，低資產(chǎn)值銀行轉(zhuǎn)換到道德風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目上，保留私人收益β。由于銀行破產(chǎn)概率為α/2，投資者對(duì)1+L的資金額度要求的收益R=( 1+L)/（1-α/2）。流動(dòng)性銀行的凈收益為：

當(dāng)XH和β（流動(dòng)性的私人收益）足夠高，而同時(shí)L（表征了可能的流動(dòng)性沖擊大?。┳銐虻蜁r(shí)，銀行選擇流動(dòng)性。

（二）LOLR救助下的銀行流動(dòng)性選擇

央行對(duì)破產(chǎn)銀行的援助分兩種情況來(lái)說(shuō)明：一種是對(duì)流動(dòng)性銀行受到?jīng)_擊時(shí)央行的援助；一種為對(duì)非流動(dòng)性銀行受到?jīng)_擊時(shí)央行的援助。

對(duì)流動(dòng)性銀行的援助，因破產(chǎn)的流動(dòng)性銀行必為預(yù)期實(shí)現(xiàn)低資產(chǎn)值的銀行，所以可能需要援助給銀行家至少β的資金以補(bǔ)償其如果轉(zhuǎn)換到道德風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目上所收到的β收益。高資產(chǎn)值的銀行在流動(dòng)性危機(jī)時(shí)可獨(dú)自渡過(guò)沖擊，因此不會(huì)收到援助資金。因此當(dāng)流動(dòng)性銀行以1-α的概率規(guī)避沖擊時(shí)，它收到平均收益（XH+XL）/2+L，這包括保留的流動(dòng)性資產(chǎn)。當(dāng)其受到?jīng)_擊的概率為α/2，它彌補(bǔ)了流動(dòng)性短缺并得到XH。低的資產(chǎn)值流動(dòng)性銀行受到?jīng)_擊的概率為α/2，銀行將轉(zhuǎn)換到道德風(fēng)險(xiǎn)上，獲取β的收益，除非收到援助。因此，受到?jīng)_擊后的流動(dòng)性銀行在LOLR干預(yù)下的凈收益為：

對(duì)非流動(dòng)性銀行的援助，非流動(dòng)性銀行不受沖擊的概率是1-α，它獲得的平均收益為（XH+XL）/2。受到?jīng)_擊的概率為α，銀行破產(chǎn)。受到?jīng)_擊時(shí)，如果兩個(gè)銀行都破產(chǎn)，央行將干預(yù)援助：如果另一個(gè)銀行為高資產(chǎn)值，其概率為1/2，通過(guò)用審慎的緩釋彌補(bǔ)流動(dòng)性短缺，高資產(chǎn)值銀行可以在流動(dòng)性沖擊下生存下來(lái)。假設(shè)另一個(gè)銀行選擇流動(dòng)性的概率為1/2，且當(dāng)這個(gè)銀行為低資產(chǎn)時(shí)它才會(huì)破產(chǎn)，而此銀行為低資產(chǎn)值銀行的概率為1/2，這使得援助概率為1/4 (高資產(chǎn)值銀行可以在流動(dòng)性沖擊下生存下來(lái)，不會(huì)破產(chǎn))。如果另一銀行選擇非流動(dòng)性，其必將破產(chǎn)，救助概率為1/2。以上得出：當(dāng)非流動(dòng)性銀行預(yù)期另一個(gè)銀行也是非流動(dòng)性的，它有較高的獲得援助資金的可能性。因此銀行有較高的激勵(lì)去變?yōu)榉橇鲃?dòng)性。

為補(bǔ)償銀行家因流動(dòng)性沖擊而轉(zhuǎn)向道德風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目上可獲取β的激勵(lì)，LOLR對(duì)低資產(chǎn)值的非流動(dòng)性銀行的援助資金為β。對(duì)高資產(chǎn)值的非流動(dòng)性銀行援助資金為β+（XH-XL），以避免可實(shí)現(xiàn)高資產(chǎn)值的非流動(dòng)性銀行在受到流動(dòng)性沖擊時(shí)轉(zhuǎn)向低資產(chǎn)項(xiàng)目上可獲取的β+（XH-XL）的私人激勵(lì)。綜上，央行對(duì)非流動(dòng)性銀行援助資金的平均值為β+（XH-XL）/ 2。投資者的收益為R=1/（1-α）。當(dāng)非流動(dòng)性銀行的收益依據(jù)另一個(gè)銀行的流動(dòng)性選擇的不同而不同，當(dāng)另一銀行為流動(dòng)性時(shí)，非流動(dòng)性銀行的凈收益

由（6）（7）（8）式得出銀行的最優(yōu)流動(dòng)性選擇及其門(mén)檻值：

當(dāng)另一銀行選擇流動(dòng)性，銀行將選擇流動(dòng)性：

容易證實(shí)LLOW＜LHIGH。對(duì)于L≤LLOW銀行將總是選擇流動(dòng)性。對(duì)于L＞LHIGH銀行將總是選擇非流動(dòng)性。L處于LLOW＜L≤LHIGH時(shí)，當(dāng)預(yù)期另一個(gè)銀行是流動(dòng)性時(shí)，銀行將選擇保持流動(dòng)性；當(dāng)預(yù)期另一個(gè)銀行為非流動(dòng)性時(shí)，銀行將選擇保持非流動(dòng)性。以上結(jié)論體現(xiàn)了銀行在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)選擇上的羊群效應(yīng)，這是基于銀行在XH或XL和獲得援助資金β之間做利益的權(quán)衡。

容易證實(shí)LHIGH＜LFB。這意味銀行選擇流動(dòng)性將較社會(huì)最優(yōu)的參數(shù)值LFB范圍更窄：不會(huì)有LHIGH＜L≤LFB，且僅僅在均衡中有LLOW＜L≤LHIGH。

L的門(mén)檻值和相應(yīng)的銀行策略被描述在圖2中。門(mén)檻值LLOW和LHIGH明確地依靠銀行XH、XL和私人收益β的值：當(dāng)XH、XL值較低或者預(yù)期沖擊嚴(yán)重，銀行很可能選擇處于非流動(dòng)性狀態(tài)。當(dāng)另一銀行選擇非流動(dòng)性，銀行將選擇流動(dòng)性：

圖2 銀行流動(dòng)性選擇的門(mén)檻值

（三）央行LOLR策略選擇下的效用分析

表1給出了央行與商業(yè)銀行在不同策略選擇下的效用支付。商業(yè)銀行的效用支付已經(jīng)在前面進(jìn)行了分析，央行的效用支付分析如下。

表1 商業(yè)銀行與央行的博弈效用支付表

當(dāng)商業(yè)銀行選擇保持流動(dòng)性時(shí)，中央銀行救助可以保留商業(yè)銀行實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益，并避免可能的系統(tǒng)性危機(jī)所造成的高額社會(huì)成本，也包括救助引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的成本，用A0表示；中央銀行不救助，可節(jié)約救助成本A0，而金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)造成的總社會(huì)成本為A1(齊稚平，2010)[7]。當(dāng)商業(yè)銀行選擇保持非流動(dòng)性時(shí)，救助成本為B1，破產(chǎn)清算的社會(huì)成本為B0。假設(shè)，B1＞B0，B1′＞B0，即當(dāng)商業(yè)選擇保持非流動(dòng)性戰(zhàn)略時(shí)，中央銀行的救助成本大于不救助而進(jìn)行破產(chǎn)清算的成本；A0＞A1，即在商業(yè)銀行選擇保持流動(dòng)性情況下，中央銀行選擇救助的成本低于破產(chǎn)清算的成本(齊稚平，2010)。且假設(shè)B1＞A1，B1′＞A1，B0＞A0，即無(wú)論救助還是不救助,其成本對(duì)于非流動(dòng)性的銀行都比保持流動(dòng)性銀行要高。

央行與商業(yè)銀行的流動(dòng)性博弈中，央行的效用支付函數(shù)應(yīng)從整個(gè)國(guó)家的福利進(jìn)行考慮，由直接收益加間接收益與直接成本加間接成本的差表示。但這部分計(jì)量較復(fù)雜，因此參考Freixas,X.（1999）[8]對(duì)央行救助過(guò)程中對(duì)央行采用成本最小化的形式來(lái)表示央行的效用函數(shù)。這里，央行的效用支付在不同情況下分別為：-A1、-A0、-B0、-B1、-B1′，見(jiàn)表1。

（四）分析結(jié)論

從表1可以看出，當(dāng)商業(yè)銀行選擇保持流動(dòng)性時(shí)，央行的干預(yù)收益-A1大于不干預(yù)下的-A0。當(dāng)商業(yè)銀行選擇保持非流動(dòng)性時(shí)，央行的干預(yù)收益-B1或者-B1′小于不干預(yù)下的收益-B0。因此央行無(wú)占優(yōu)策略。

在央行干預(yù)和不干預(yù)兩種情況下，商業(yè)銀行都選擇保持流動(dòng)性時(shí)，即，解得L≤LLOW時(shí)，商業(yè)銀行有占優(yōu)均衡解；當(dāng)在央行干預(yù)和不干預(yù)兩種情況下，商業(yè)銀行都選擇保持非流動(dòng)性時(shí)，即，解得L≥LFB時(shí)，銀行有占優(yōu)均衡解。

對(duì)商業(yè)銀行的收益分析中，假定在極端情況下，央行將援助所有破產(chǎn)銀行，那么非流動(dòng)性銀行的凈收益從（7）（8）式增加到：

總結(jié)本部分的主要結(jié)論：

命題1

（1）央行在商業(yè)銀行的流動(dòng)性選擇策略下，無(wú)占優(yōu)均衡決策。這也與許多學(xué)者提出的央行救助的“建設(shè)性模糊”策略相一致。

（2）在央行的最后貸款人政策的干預(yù)下，門(mén)檻值LLOW和LHIGH決定了銀行是否保持流動(dòng)性狀態(tài)，LLOW＜LHIGH：

第一，當(dāng)L≤LLOW，銀行選擇保持流動(dòng)性。

第二，當(dāng)LLOW＜L≤LHIGH時(shí)，當(dāng)銀行預(yù)期另一個(gè)銀行是流動(dòng)性時(shí)，銀行選擇保持流動(dòng)性。當(dāng)預(yù)期另一個(gè)是非流動(dòng)的，則選擇保持非流動(dòng)性。

第三，當(dāng)L＞LHIGH時(shí)，銀行選擇保持非流動(dòng)性。

（3）在有無(wú)央行LOLR援助的兩種情況下，銀行保持流動(dòng)性的L門(mén)檻值分別為L(zhǎng)HIGH和LFB，且LHIGH＜LFB，這說(shuō)明：無(wú)央行援助下的銀行流動(dòng)性選擇激勵(lì)大于有央行援助下的選擇激勵(lì)。

（4）當(dāng)事前商業(yè)銀行預(yù)知央行援助范圍和援助資金增大時(shí)，則會(huì)極大地扭曲商業(yè)銀行持有流動(dòng)性緩釋的激勵(lì)。

四、糾偏機(jī)制

由于因LOLR產(chǎn)生的扭曲，導(dǎo)致了LOLR干預(yù)下的銀行流動(dòng)性選擇可能是社會(huì)次優(yōu)的。當(dāng)局可采取一定措施去糾正銀行的流動(dòng)性選擇決策。最直接的辦法是加強(qiáng)流動(dòng)性的量化要求。然而量化的流動(dòng)性管理耗費(fèi)成本，且在實(shí)際中對(duì)流動(dòng)性資產(chǎn)的準(zhǔn)確定義以及量化管理也較難準(zhǔn)確實(shí)施。例如央行回購(gòu)操作的政府債券，雖然其流動(dòng)性較高，但持有成本也較高。對(duì)于銀行持有的價(jià)格便宜的高等級(jí)債券，其流動(dòng)性可能隨時(shí)間改變。在不可預(yù)測(cè)的危機(jī)時(shí)期，事前定義哪些資產(chǎn)是流動(dòng)性將更加困難。目前，對(duì)銀行的流動(dòng)性管理可能較多地依賴(lài)強(qiáng)制性的比率，對(duì)銀行自身的流動(dòng)性供給能力和需求并沒(méi)有較好評(píng)估，進(jìn)一步軟化了內(nèi)部流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理約束。

以上約束使得當(dāng)局可能優(yōu)化最后貸款人實(shí)施程序，盡可能采用少的成本和措施來(lái)恢復(fù)流動(dòng)性救助機(jī)制，同時(shí)獲得最優(yōu)救助效果。可將銀行的流動(dòng)性和銀行的資本（假定央行可獲取銀行的資本信息）兩類(lèi)信息資源用于LOLR決策中，以下分析銀行的流動(dòng)性和資本在最后貸款人援助的決策中是如何糾正銀行的流動(dòng)性選擇，使得援助效果達(dá)到社會(huì)最優(yōu)狀態(tài)。

（一）LOLR和流動(dòng)性

此處設(shè)定央行對(duì)流動(dòng)性援助的原則為：央行優(yōu)先對(duì)流動(dòng)性銀行提供間接的最后貸款人資金支持。對(duì)流動(dòng)性銀行的援助將減少對(duì)非流動(dòng)性銀行援助的預(yù)期資金。

對(duì)于如下情形：兩個(gè)銀行將要破產(chǎn)，其中一個(gè)是流動(dòng)的，另外一個(gè)非流動(dòng)的，央行援助流動(dòng)性銀行。當(dāng)另一個(gè)銀行是流動(dòng)時(shí)，央行將不會(huì)給非流動(dòng)性銀行援助。因此，兩個(gè)破產(chǎn)銀行中，事前其中一個(gè)為流動(dòng)性銀行情況下，非流動(dòng)性銀行的凈收益為：

與圖2相對(duì)比，可看出圖2中的LHIGH門(mén)檻值提高到了LFB。因此可接受的有條件的事前流動(dòng)性L(fǎng)OLR支持能減少扭曲并提高激勵(lì)，并在LHIGH＜L≤LFB范圍內(nèi)可能存在多邊均衡，而這個(gè)范圍內(nèi)，在第三部分中所述的隨機(jī)援助下，銀行過(guò)去常明確地選擇非流動(dòng)性。

然而問(wèn)題是這樣的政策在時(shí)間前后存在矛盾。事后破產(chǎn)的流動(dòng)性銀行必定為低的資產(chǎn)值，而破產(chǎn)的非流動(dòng)銀行可能是高資產(chǎn)值的概率為1/2。援助那些有高資產(chǎn)值的非流動(dòng)性銀行而不是援助有低資產(chǎn)值的流動(dòng)性銀行將增加事后的社會(huì)福利。如果央行對(duì)流動(dòng)性援助有條件，但不能承諾事前最優(yōu)政策，相反它將終結(jié)對(duì)流動(dòng)性銀行的優(yōu)先支持。而當(dāng)對(duì)手銀行是流動(dòng)性時(shí)，將增加（而不是減少）對(duì)非流動(dòng)性銀行的援助，（9）式中的將改寫(xiě)為：

這相對(duì)社會(huì)最優(yōu)狀態(tài)偏離更遠(yuǎn)：在LLOW≤L＜LHIGH范圍內(nèi)，銀行將總是選擇非流動(dòng)性，而不是在隨機(jī)援助下的多變均衡。因此，事后對(duì)非流動(dòng)性銀行援助的選擇劣于事前對(duì)流動(dòng)性銀行的援助。

命題2審慎流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理的有條件LOLR支持政策存在時(shí)間上的差異。事前，援助流動(dòng)性銀行是最好選擇；事后，援助非流動(dòng)性高資產(chǎn)值的銀行較流動(dòng)性低資產(chǎn)值的銀行將增加社會(huì)福利，因此援助非流動(dòng)性銀行是最優(yōu)的。如果銀行預(yù)見(jiàn)到央行事后政策，將不會(huì)選擇L＞LLOW的流動(dòng)性狀態(tài)。

（二）LOLR和資本

這部分假定央行可獲得有關(guān)于銀行資本的信息。當(dāng)央行面對(duì)兩個(gè)破產(chǎn)銀行時(shí)，一個(gè)資本為正，另一個(gè)資本為負(fù)，央行可能援助資本為正（高資產(chǎn)值）的銀行，同時(shí)征收一定的資金償付。當(dāng)央行面臨兩個(gè)資本為負(fù)的銀行，一個(gè)是流動(dòng)性，另一個(gè)是非流動(dòng)性，由于其不存在資產(chǎn)差異，央行將援助流動(dòng)性銀行。

這里假定央行可獲得銀行資本的信息。沿用第三部分的分析思路，在銀行獲得援助后，央行能對(duì)高資產(chǎn)值的銀行征收更高的援助補(bǔ)償，那么對(duì)非流動(dòng)性的高資產(chǎn)值銀行就較第三部分中的將多征收XHXL，預(yù)期對(duì)非流動(dòng)性銀行的平均援助資金的值將從β+(XH-XL)/2降到β。對(duì)流動(dòng)性銀行新的收益仍為（6）式所述，對(duì)非流動(dòng)性銀行所獲凈收益由（7）和（8）式改寫(xiě)為：在L的β/2半徑區(qū)間內(nèi)，這個(gè)方

FB法接近了社會(huì)最優(yōu)。決定區(qū)間長(zhǎng)度的私人收益β的大小受法律環(huán)境、金融發(fā)展、執(zhí)法和監(jiān)管等因素影響。當(dāng)央行對(duì)商業(yè)銀行的資本信息可得，法制環(huán)境較完善、執(zhí)法以及監(jiān)管到位，則β值也將較低，此情況較接近社會(huì)最優(yōu)。

命題3當(dāng)央行對(duì)商業(yè)銀行的資本信息可得，各種因素使得私人的道德風(fēng)險(xiǎn)收益較低，參照商業(yè)銀行資本的最后貸款人政策將使得銀行的流動(dòng)性選擇接近社會(huì)最優(yōu)。在此政策下，對(duì)于L≤LFB-β/2銀行將總是選擇流動(dòng)性。

五、結(jié)論

（1）央行在對(duì)商業(yè)銀行的最后貸款人援助策略上應(yīng)選擇“建設(shè)性模糊”策略。

（2）流動(dòng)性危機(jī)下，央行的援助資金在銀行不確定凈值下由維護(hù)銀行家激勵(lì)而驅(qū)動(dòng)。當(dāng)援助資金較低時(shí)，即L≤LLOW，銀行選擇流動(dòng)性。當(dāng)較高時(shí)，即L＞LHIGH，銀行選擇非流動(dòng)性。當(dāng)援助額度處于高值和低值范圍之間時(shí)，存在兩個(gè)均衡狀態(tài)：一是當(dāng)A銀行預(yù)期B銀行選擇流動(dòng)性時(shí)，A銀行選擇流動(dòng)性。二是當(dāng)A銀行預(yù)期B銀行選擇非流動(dòng)時(shí)，A銀行將選擇非流動(dòng)性。

（3）在極端情況下，當(dāng)央行援助所有破產(chǎn)銀行時(shí)，將極大地扭曲了銀行事前積累流動(dòng)性的激勵(lì)。

（4）由于援助資金扭曲了銀行事前積累流動(dòng)性的激勵(lì)，使銀行的流動(dòng)性選擇不能接近社會(huì)最優(yōu)，因此央行采用有條件LOLR支持政策（優(yōu)先對(duì)流動(dòng)性銀行提供支持），以使援助接近社會(huì)福利最優(yōu)。由于政策在時(shí)間上不一致，因而得出：事后援助非流動(dòng)性銀行是最優(yōu)的，事前援助流動(dòng)性銀行是最優(yōu)的。

（5）當(dāng)央行可獲取商業(yè)銀行的資本信息時(shí)，且社會(huì)金融發(fā)展和法律環(huán)境較好，監(jiān)管和執(zhí)法較嚴(yán)格，這將促使私人道德風(fēng)險(xiǎn)收益較低。此時(shí)，央行可實(shí)施基于資本的最后貸款人政策，對(duì)高資產(chǎn)值的銀行征收更高的援助償付（高出的部分為XH-XL），在此情況下的銀行流動(dòng)性選擇接近社會(huì)最優(yōu)。

對(duì)于商業(yè)銀行的流動(dòng)性管理直接的解決辦法是加強(qiáng)量化的流動(dòng)性要求。然而量化的流動(dòng)性管理需要耗費(fèi)大量成本，建議采取成本相對(duì)較低的機(jī)制恢復(fù)流動(dòng)性。比如發(fā)達(dá)國(guó)家常常依據(jù)銀行資本情況來(lái)采取相應(yīng)的LOLR政策，以上要求：銀行資本及引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)的私人收益β的信息可被央行獲取，且β值還要低，這樣結(jié)合銀行資本的最后貸款人政策的實(shí)施效果才能達(dá)到社會(huì)最優(yōu)。這進(jìn)一步要求金融發(fā)展、法律環(huán)境、金融監(jiān)管等金融環(huán)境配套措施相對(duì)完善健全，這樣才會(huì)使這個(gè)產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)的私人收益值較低。另外也需要充分的信息來(lái)確定銀行破產(chǎn)的定義以及資產(chǎn)的流動(dòng)性程度的量化。因此可以推斷發(fā)達(dá)國(guó)家的金融管理者能較少依靠量化的流動(dòng)性要求，這也可解釋全球在流動(dòng)性管理上的差異：流動(dòng)性要求在發(fā)達(dá)國(guó)家逐漸變得不重要，但在發(fā)展中國(guó)家卻仍顯得很重要。

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（責(zé)任編輯：賈偉）

1003-4625（2014）05-0008-06

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2014-03-23

李研妮（1976-），女，河南開(kāi)封人，博士，經(jīng)濟(jì)師，研究方向：經(jīng)濟(jì)金融。