周經(jīng)　劉厚俊

摘要

在中國(guó)對(duì)外投資模式選擇日益固化的背景下，研究了中國(guó)企業(yè)對(duì)外投資模式選擇多樣化的影響因素。從理論上分析了制度環(huán)境和公司戰(zhàn)略導(dǎo)向?qū)ζ髽I(yè)對(duì)外投資模式選擇的影響機(jī)制，利用微觀企業(yè)層面數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。結(jié)果表明，政治風(fēng)險(xiǎn)越大，企業(yè)在股權(quán)比例安排上越傾向于選擇合資方式，東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)與對(duì)外投資股權(quán)模式選擇不相關(guān)；文化距離對(duì)中國(guó)OFDI模式選擇沒有顯著影響；公司戰(zhàn)略導(dǎo)向?qū)ζ髽I(yè)股權(quán)比例的選擇影響顯著，表明采取積極進(jìn)取的海外拓展戰(zhàn)略使跨國(guó)企業(yè)采用合資模式的概率增加；金融危機(jī)發(fā)生以來(lái)，中國(guó)跨國(guó)企業(yè)開始傾向于采取更加進(jìn)取性的全資模式進(jìn)入發(fā)達(dá)國(guó)家。最后，提出利用非股權(quán)安排保障中國(guó)海外投資利益的政策建議。

關(guān)鍵詞 制度環(huán)境公司戰(zhàn)略導(dǎo)向投資模式非股權(quán)安排

一、引言與文獻(xiàn)綜述

隨著中國(guó)已經(jīng)成為資本的凈輸出國(guó)， 中國(guó)企業(yè)海外投資面臨的外部風(fēng)險(xiǎn)也在顯著上升。面對(duì)東道國(guó)復(fù)雜的制度環(huán)境和中國(guó)跨國(guó)公司自身戰(zhàn)略導(dǎo)向的不確定性，為了保障合法投資收益，真正做到精準(zhǔn)發(fā)力，明晰公司的戰(zhàn)略定位，提高企業(yè)海外投資績(jī)效，中國(guó)跨國(guó)企業(yè)海外投資模式選擇的適當(dāng)與否顯得尤為重要。

企業(yè)選擇何種投資模式，受到諸如本國(guó)企業(yè)的所有權(quán)優(yōu)勢(shì)和東道國(guó)制度環(huán)境等多種因素的交互影響。關(guān)于制度因素與中國(guó)對(duì)外投資關(guān)系的研究，觀點(diǎn)不一。有學(xué)者認(rèn)為東道國(guó)良好的制度有利于吸引中國(guó)資本（Filatotchev et al.，2007）。Buckle等（2007）研究則發(fā)現(xiàn)，中國(guó)對(duì)外直接投資傾向于選擇東道國(guó)較差的制度環(huán)境，也有學(xué)者認(rèn)為二者沒有關(guān)聯(lián)性（Cheung & Qian，2008）。Cheng 和Ma（2008）認(rèn)為GDP、文化相似性、與中國(guó)的地理距離等變量對(duì)中國(guó)海外投資產(chǎn)生影響。Filatotchev等（2007）研發(fā)發(fā)現(xiàn)，來(lái)自新興經(jīng)濟(jì)體國(guó)家的FDI，其決定因素不同于來(lái)自發(fā)達(dá)國(guó)家的FDI，中國(guó)的對(duì)外直接投資與東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)和文化距離變量高度相關(guān)。蔣冠宏（2015）基于大樣本微觀企業(yè)數(shù)據(jù)，研究了文化差異對(duì)跨國(guó)企業(yè)海外投資風(fēng)險(xiǎn)的影響，結(jié)果表明雙邊的文化差異與投資風(fēng)險(xiǎn)之間呈倒U型關(guān)系。對(duì)外投資模式選擇的影響因素很多，既有宏觀因素、中觀因素，也有微觀因素。一般來(lái)說(shuō)，影響進(jìn)入模式選擇或股權(quán)水平的變量包括東道國(guó)因素（例如，政治環(huán)境、國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)、文化距離等）、企業(yè)特定因素（例如，企業(yè)規(guī)模、跨國(guó)經(jīng)驗(yàn)、組織能力，學(xué)習(xí)能力等）、母國(guó)因素、交易成本和產(chǎn)業(yè)特征因素（Quer et al.，2012）。孟醒、董有德（2015）認(rèn)為雙邊關(guān)系良好的國(guó)家，企業(yè)投資基本不受政治風(fēng)險(xiǎn)影響，而在非友好國(guó)家的投資中，企業(yè)表現(xiàn)出較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向。作為測(cè)度東道國(guó)制度環(huán)境的一個(gè)變量，腐敗程度對(duì)投資的作用一直存在爭(zhēng)議。Cazurra（2006）提出“官僚迷宮”概念，認(rèn)為腐敗官員為方便尋租活動(dòng)，經(jīng)常設(shè)置投資障礙和門檻。因此，腐敗會(huì)促使跨國(guó)企業(yè)改變海外投資進(jìn)入模式，較多采用合資模式。

戰(zhàn)略管理學(xué)派認(rèn)為公司不同戰(zhàn)略導(dǎo)向會(huì)影響其未來(lái)運(yùn)營(yíng)的效率，以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)、資源配置和特定組織模式均有著不同程度的影響（Porter，1980）。Miles 和Snow（1978）把企業(yè)戰(zhàn)略導(dǎo)向分為四種類型，即開拓、防御、分析和反應(yīng)。開拓戰(zhàn)略是建立在創(chuàng)新基礎(chǔ)之上的；防御戰(zhàn)略是代表企業(yè)內(nèi)部導(dǎo)向且強(qiáng)調(diào)成本控制的戰(zhàn)略；分析戰(zhàn)略尋求在開拓市場(chǎng)與利用現(xiàn)有市場(chǎng)之間的平衡；反應(yīng)戰(zhàn)略是指企業(yè)缺乏清晰的、系統(tǒng)的處理上述三個(gè)戰(zhàn)略問(wèn)題的具體對(duì)策，因而是不成功的企業(yè)戰(zhàn)略?，F(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)開拓和防御兩種戰(zhàn)略類型討論較多，并對(duì)二者的差異性進(jìn)行了研究。這些差異體現(xiàn)在技術(shù)復(fù)雜度、投資類型、產(chǎn)品的開發(fā)和風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)等方面的研究。

當(dāng)前全球化進(jìn)程面臨著一些阻力和挑戰(zhàn)，但中國(guó)跨國(guó)企業(yè)已具備一些特定的所有權(quán)優(yōu)勢(shì)，擁有了到世界上投資建廠的能力。但隨著投資機(jī)會(huì)的增加，風(fēng)險(xiǎn)也日益凸顯，因此合理評(píng)估東道國(guó)制度環(huán)境和靈活調(diào)整公司戰(zhàn)略導(dǎo)向是企業(yè)選擇最佳投資模式的重要影響因素。東道國(guó)制度環(huán)境和公司戰(zhàn)略導(dǎo)向?qū)ν顿Y模式選擇產(chǎn)生怎樣的影響？這種影響對(duì)未來(lái)中國(guó)企業(yè)準(zhǔn)確識(shí)別與有效應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，提高投資成功率有哪些啟示？上述問(wèn)題的研究對(duì)中國(guó)跨國(guó)企業(yè)在“十三五”時(shí)期積極融入全球制造網(wǎng)絡(luò)和創(chuàng)新網(wǎng)絡(luò)，開拓對(duì)外投資合作新局面具有一定的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

二、理論分析與假設(shè)提出

（一）制度環(huán)境

東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)和文化距離是對(duì)外投資模式選擇文獻(xiàn)中常用的測(cè)度制度環(huán)境的變量，本文也據(jù)此展開討論。

1. 東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)

一個(gè)企業(yè)不論大小，在進(jìn)行國(guó)際化之前對(duì)東道國(guó)政治環(huán)境的研究是一項(xiàng)重要內(nèi)容（Cateora & Graham，1999）。對(duì)目標(biāo)市場(chǎng)的政治生態(tài)和環(huán)境研究是企業(yè)進(jìn)行市場(chǎng)選擇的重要一環(huán)，企業(yè)只有在熟悉了東道國(guó)政治框架和政治環(huán)境的前提下，才有可能選擇最佳的投資模式。政府的政策是從維護(hù)國(guó)家利益大局出發(fā)，企業(yè)海外投資為了尋求投資的合法性，必須適應(yīng)東道國(guó)獨(dú)特政治框架下的一些要求（Keegan & Schlegelmilch，2001）。企業(yè)海外投資的政治風(fēng)險(xiǎn)包括東道國(guó)政權(quán)的穩(wěn)定性、對(duì)外來(lái)投資者采取的態(tài)度、投資的便利程度等，這些風(fēng)險(xiǎn)可能對(duì)外來(lái)投資者的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生消極的影響。企業(yè)擁有的無(wú)形資產(chǎn)越豐富，東道國(guó)政府沒收外國(guó)資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)越小，投資相對(duì)比較安全。Bond等（1989）把東道國(guó)制度約束內(nèi)生化而構(gòu)建一個(gè)兩階段理論模型，發(fā)現(xiàn)企業(yè)可以通過(guò)改變其投資的資本密集度來(lái)規(guī)避東道國(guó)的體制約束。這些文獻(xiàn)研究企業(yè)在面臨東道國(guó)制度約束的情況下，其對(duì)外投資的規(guī)模、投入結(jié)構(gòu)和時(shí)間安排等，而沒有考慮對(duì)外投資的其他可替代方式。Albuquerque（2003）研究合約執(zhí)行不完善與不同投資類型（海外投資分為FDI和資產(chǎn)組合投資兩種）之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，在被征收風(fēng)險(xiǎn)存在的情況下，對(duì)外直接投資比非股權(quán)模式更為合適。因?yàn)榉枪蓹?quán)模式是建立在合約基礎(chǔ)之上的，但在東道國(guó)合約保護(hù)不力且政治風(fēng)險(xiǎn)巨大時(shí)，選擇直接投資是最好的海外投資方式。endprint

大量文獻(xiàn)研究表明，政治風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)海外投資所采取的高股權(quán)比例安排呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，而且這種關(guān)系在實(shí)證上也得到了驗(yàn)證（Luo，2001；Pak & Park，2004）。隨著東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)的增強(qiáng)，一方面，外國(guó)企業(yè)將不愿意采取以直接投資的方式投入大量資源，特別是當(dāng)政治風(fēng)險(xiǎn)巨大時(shí)，企業(yè)必須尋找更加靈活地投資模式，從而避免更大的損失，企業(yè)選擇以非股權(quán)或低股權(quán)比例安排方式的概率增大；另一方面，為規(guī)避在高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家投資時(shí)面臨不確定性，外國(guó)企業(yè)可能需要當(dāng)?shù)睾献骰锇榈闹С?，以降低?jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。

綜上，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)企業(yè)選擇全資模式的可能性負(fù)相關(guān)。

假設(shè)2：東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)企業(yè)選擇股權(quán)模式的可能性負(fù)相關(guān)。

2. 文化距離

關(guān)于文化距離與對(duì)外投資模式選擇之間的關(guān)系，大量文獻(xiàn)研究的結(jié)論有所差異，一方面學(xué)者認(rèn)為文化距離與企業(yè)所有權(quán)水平呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。文化距離較大，意味著交易成本的增加，特別是在管理、信息傳遞等方面產(chǎn)生的額外成本，為了平衡彼此的差異，尋求談判的次數(shù)增加。對(duì)目標(biāo)市場(chǎng)的不熟悉導(dǎo)致企業(yè)整合更加困難，增加了內(nèi)部化的成本，此時(shí)企業(yè)選擇低水平的對(duì)外投資控制模式是理性的選擇。Makino和Neupert（2000）的研究也證實(shí)了上述觀點(diǎn)，即兩國(guó)文化距離較大時(shí)，并購(gòu)后的整合成本增加，人力資本管理效率明顯降低，此時(shí)采取合資方式是最優(yōu)的進(jìn)入模式。采取合資方式有助于企業(yè)更好地融入當(dāng)?shù)劁N售網(wǎng)絡(luò)，產(chǎn)品的適應(yīng)性增強(qiáng)，也可以和當(dāng)?shù)睾献骰锇楣餐稚⒔?jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（Chen & Hu，2002）。因此，企業(yè)在文化距離較大的市場(chǎng)環(huán)境中投資，必須根據(jù)不同國(guó)家的特定商業(yè)環(huán)境采取不同的策略性戰(zhàn)略，特別是在利用企業(yè)所有權(quán)優(yōu)勢(shì)時(shí)，不能用一刀切的方法，而是選擇基于當(dāng)?shù)睾献骰锇楹献鞯倪M(jìn)入模式。另一方面，學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)文化距離與企業(yè)股權(quán)比例呈正相關(guān)關(guān)系，即文化距離越大，企業(yè)越有可能選擇所有權(quán)控制程度高的進(jìn)入模式，比如全資模式。因?yàn)樵谖幕嚯x存在的情況下，企業(yè)在東道國(guó)選擇合作伙伴的難度加大，彼此溝通和轉(zhuǎn)移技術(shù)知識(shí)的成本增加，此時(shí)選擇以全資模式進(jìn)入可以避免上述成本。正是因?yàn)閷?duì)東道國(guó)文化理解的差異和對(duì)當(dāng)?shù)毓芾韺拥牟恍湃?，企業(yè)為了更有效地控制子公司而尋求高控制度的投資模式的動(dòng)力增強(qiáng)。

綜上，提出如下假設(shè)：

假設(shè)3：文化距離與中國(guó)企業(yè)選擇全資方式的可能性負(fù)相關(guān)。

假設(shè)4：文化距離與中國(guó)企業(yè)選擇股權(quán)方式的可能性正相關(guān)。

（二）公司戰(zhàn)略導(dǎo)向

當(dāng)一個(gè)企業(yè)準(zhǔn)備進(jìn)入外國(guó)市場(chǎng)時(shí)，最優(yōu)投資模式的選擇易受企業(yè)戰(zhàn)略導(dǎo)向的影響。企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的不同對(duì)企業(yè)如何識(shí)別投資機(jī)會(huì)、開拓資源和充分利用其核心能力等方面有著不同程度的約束。交易成本經(jīng)濟(jì)學(xué)是研究企業(yè)海外投資進(jìn)入模式中被廣泛使用的理論視角（Zhao et al.，2004）。企業(yè)是選擇內(nèi)部化還是外部化交易活動(dòng)取決于在交易過(guò)程中產(chǎn)生的成本，影響因素主要包括資產(chǎn)專用性、有限理性和合作伙伴的機(jī)會(huì)主義傾向。鑒于在所有權(quán)水平和擁有的隱性知識(shí)等方面的不同，采取開拓和防御戰(zhàn)略導(dǎo)向的企業(yè)在海外投資模式的選擇方面也有很大區(qū)別，因?yàn)殚_拓戰(zhàn)略的企業(yè)擁有大量核心技術(shù)且產(chǎn)品復(fù)雜度高，所以易采取股權(quán)模式從而尋求更高水平的控制度，而對(duì)于采取防御戰(zhàn)略的企業(yè)則可能采取非股權(quán)低水平的進(jìn)入模式。采取開拓戰(zhàn)略的企業(yè)在研發(fā)水平、廣告投入和資源整合能力等方面都占優(yōu)，所以為了防止在分享股權(quán)模式中技術(shù)被竊取的風(fēng)險(xiǎn)，并繼續(xù)保有這種所有權(quán)優(yōu)勢(shì)的最好方法便是把這些特殊資產(chǎn)留在公司內(nèi)部，并處于有效控制之下，因而選擇股權(quán)方式，并采取控制程度高的股權(quán)比例便是最好的選擇。對(duì)外直接投資顯著促進(jìn)了企業(yè)出口產(chǎn)品質(zhì)量的提升，質(zhì)量的提升可以促進(jìn)企業(yè)有能力增加海外的直接投資（鄒衍，2016）。識(shí)別合作伙伴、合約談判和執(zhí)行以及后續(xù)的監(jiān)督等成本的存在使得企業(yè)選擇全資方式變得更加有吸引力。特別是在市場(chǎng)不完善的條件下，合作伙伴的機(jī)會(huì)主義傾向和免費(fèi)搭便車概率增加的情況下，采取全資模式可以規(guī)避上述不確定性。開拓者企業(yè)從事高水平的創(chuàng)新研發(fā)活動(dòng)，在分享股權(quán)模式中（例如合資）面臨關(guān)鍵資產(chǎn)被泄漏的風(fēng)險(xiǎn)，因而全資股權(quán)比例代表一種有效的制度安排，對(duì)于防御者企業(yè)而言，選擇分享的股權(quán)模式是最好選擇。

從戰(zhàn)略能力視角來(lái)看，開拓者和防御者企業(yè)在資源整合能力、協(xié)調(diào)和溝通能力以及內(nèi)部組織靈活性等方面都有所區(qū)別。開拓者企業(yè)擁有相對(duì)高效的協(xié)調(diào)和組織架構(gòu)，這些戰(zhàn)略能力難以通過(guò)外部市場(chǎng)進(jìn)行轉(zhuǎn)移，因而通過(guò)股權(quán)安排并采用控制水平較高的所有權(quán)方式（例如全資）的動(dòng)力增強(qiáng)。相比較而言，防御者企業(yè)占優(yōu)的對(duì)外投資模式是非股權(quán)安排。企業(yè)選擇何種投資模式須根據(jù)企業(yè)的戰(zhàn)略管理能力進(jìn)行適度安排，企業(yè)尋求海外投資的目的如果是能力增進(jìn)型，選擇分享的投資模式是合適的安排，相應(yīng)地，如果海外投資是能力利用型，即滿足充分拓展現(xiàn)有的技術(shù)和成熟高效的組織框架的需要，那么選擇全資模式便是最好的選擇。

從戰(zhàn)略認(rèn)知視角來(lái)看，相關(guān)文獻(xiàn)從企業(yè)學(xué)習(xí)和適應(yīng)外部環(huán)境和內(nèi)部環(huán)境的不同能力展開研究。探索型學(xué)習(xí)指企業(yè)管理層對(duì)包括搜尋、創(chuàng)新、實(shí)驗(yàn)和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的感知能力，而利用型學(xué)習(xí)是指在現(xiàn)有技術(shù)和能力層次上的邊際增量的提高。那么對(duì)于企業(yè)不同戰(zhàn)略導(dǎo)向來(lái)看，因?yàn)閮煞N不同戰(zhàn)略取向的管理層在認(rèn)知能力方面的不同，即開拓者更依賴于探索性的學(xué)習(xí)模式，而防御者偏好利用型學(xué)習(xí)范式，進(jìn)而導(dǎo)致采取不同的海外投資模式。鑒于股權(quán)模式涉及相對(duì)較高的資源承諾和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，因此開拓者企業(yè)選擇股權(quán)模式的高控制度的股權(quán)安排的概率較大；而作為探索性學(xué)習(xí)模式的防御者企業(yè)而言，非股權(quán)模式對(duì)資源和承諾的要求較低，因而采取股權(quán)控制度低的模式可以使得管理層回旋的余地更大（Hambrick，2003）。企業(yè)高層管理者的特質(zhì)不同對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略和海外投資模式的選擇產(chǎn)生的影響也是不容小覷的，開拓者戰(zhàn)略導(dǎo)向的管理者更富有冒險(xiǎn)精神，通常具有較高的教育水平，傾向于選擇風(fēng)險(xiǎn)較高的全資模式；而防御者企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)層風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向較強(qiáng)，更有可能選擇分享的股權(quán)安排。endprint

綜上，提出如下假設(shè)：

假設(shè)5：在其他條件相等的條件下，開拓者選擇股權(quán)模式的可能性較大，相應(yīng)地，防御者選擇非股權(quán)模式的概率較大。

假設(shè)6：在其他條件相等的條件下，開拓者選擇全資模式的可能性較大，相應(yīng)地，防御者選擇分享的股權(quán)模式的概率較大。

三、實(shí)證研究設(shè)計(jì)

（一） 樣本和數(shù)據(jù)

本文采用的數(shù)據(jù)主要來(lái)源于三個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)：（1）商務(wù)部《境外投資企業(yè)（機(jī)構(gòu)）名錄》，（2）中國(guó)對(duì)外投資公報(bào)，（3）榮鼎集團(tuán)的《對(duì)外投資研究報(bào)告》。樣本包括120家對(duì)外投資企業(yè)，基本能夠反映中國(guó)企業(yè)海外投資的真實(shí)表現(xiàn)。對(duì)于樣本中每一個(gè)公司對(duì)外投資的股權(quán)安排，我們通過(guò)華爾街日?qǐng)?bào)、FT中文網(wǎng)、路透社、RHODIUM GROUP、中國(guó)商務(wù)部網(wǎng)站、中國(guó)投資指南等渠道搜集而成。時(shí)間跨度為2002年1月至2016年1月之間，我們共獲得486個(gè)對(duì)外投資數(shù)據(jù)。

（二）被解釋變量

對(duì)外投資模式的選擇作為企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的重要戰(zhàn)略決策，大多數(shù)研究對(duì)外投資模式的文獻(xiàn)主要從兩個(gè)維度展開：一是選擇企業(yè)海外投資的建立方式，即采用跨國(guó)并購(gòu)的方式還是新建投資的方式；二是在海外子公司中選擇何種股權(quán)比例，即采用合資還是全資的方式?，F(xiàn)有文獻(xiàn)都是將以上兩個(gè)維度割裂開來(lái)進(jìn)行研究，即使有學(xué)者將合資方式與并購(gòu)、新建投資的選擇作為一個(gè)研究主題，也是把并購(gòu)、新建投資視為全資方式。這種研究現(xiàn)狀一方面引起了理論視角的混淆，另一方面也與現(xiàn)實(shí)情況不吻合，并購(gòu)和新建投資方式既包括全資并購(gòu)和新建也包括合資新建和部分并購(gòu)。實(shí)際上這兩個(gè)維度是企業(yè)對(duì)外投資統(tǒng)一決策的兩個(gè)方面，兩種在程序上存在遞進(jìn)關(guān)系：先決定采用何種途徑在海外建立子公司，然后再選擇子公司的股權(quán)比例。本文不但分析對(duì)外投資的股權(quán)模式，還包括非股權(quán)模式。

對(duì)外投資模式按照Liang等（2009）的分類分為如下幾種類型：1=服務(wù)外包，2=訂單農(nóng)業(yè)，3=特許經(jīng)營(yíng)，4=許可經(jīng)營(yíng)，5=管理合約，6=合資，7=部分并購(gòu)，8=完全并購(gòu)和9=新建投資。因變量表示模式選擇狀況的變量，是一個(gè)二分變量：全資模式（包括新建投資和完全并購(gòu)）為1，合資模式（包括合資和部分并購(gòu)）為0；股權(quán)模式（6、7、8、9）為1，非股權(quán)模式（1、2、3、4、5）為0。

（三）解釋變量

政治風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)自PRS Groups International Country Risk Guide。該數(shù)據(jù)庫(kù)的政治風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)按指標(biāo)的不同權(quán)重加總而成，分?jǐn)?shù)越低，風(fēng)險(xiǎn)就越高，具體計(jì)算方法如表1所示。由于各國(guó)制度差異明顯，采用一個(gè)國(guó)家的政治風(fēng)險(xiǎn)絕對(duì)指數(shù)容易造成計(jì)量誤差，所以考慮到風(fēng)險(xiǎn)制度的動(dòng)態(tài)差異性，使用母國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)減去東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)的方法進(jìn)行度量。變量選取和數(shù)據(jù)來(lái)源見表2所示。

文化距離作為規(guī)范制度的一種形式，大量文獻(xiàn)采用國(guó)際上度量文化距離比較有代表性的Hofstede等（2010）指數(shù)來(lái)測(cè)度目標(biāo)國(guó)的規(guī)范制度。該指數(shù)認(rèn)為國(guó)家文化在四個(gè)維度方面表現(xiàn)不同，即規(guī)避不確定性、個(gè)人主義、寬容的權(quán)力距離和男性—女性主義。本文參照Kogut和Singh（1988）的方法，并在此基礎(chǔ)上增加了一個(gè)維度（原來(lái)的文獻(xiàn)是四個(gè)維度），計(jì)算中國(guó)與其他東道國(guó)的文化距離。其計(jì)算公式為：

HFJ=∑5i=1{（Iij-Iiu）2/Vi}/5

Iij代表第i個(gè)文化維度與第j個(gè)國(guó)家，Vi 表示第i個(gè)文化維度指數(shù)的方差，u表示中國(guó)，HFJ表示第j個(gè)國(guó)家與中國(guó)的文化距離。

公司戰(zhàn)略導(dǎo)向的測(cè)度方法迄今為止主要建立在Miles和Snow（1978）的基礎(chǔ)之上而展開。一些學(xué)者通過(guò)對(duì)公司管理層的調(diào)查問(wèn)卷，確定公司是采取開拓者戰(zhàn)略還是防御者戰(zhàn)略，目前大多數(shù)文獻(xiàn)通過(guò)研究公司過(guò)去投資模式數(shù)據(jù)而對(duì)其戰(zhàn)略導(dǎo)向進(jìn)行推測(cè)。本文遵循Zhou等（2012）的研究方法，即根據(jù)公司的研發(fā)水平和廣告投入水平來(lái)判斷公司的戰(zhàn)略，那些具有更高研發(fā)水平和廣告投入的公司被歸類為開拓者戰(zhàn)略導(dǎo)向。本研究所選用的樣本有95家是國(guó)有企業(yè)，只有25家是民營(yíng)企業(yè)，因而在研發(fā)水平和廣告投入方面相對(duì)比較高，具體數(shù)據(jù)通過(guò)公司網(wǎng)站和中國(guó)企業(yè)聯(lián)合會(huì)網(wǎng)站整理所得。當(dāng)企業(yè)研發(fā)水平和廣告投入水平之和占公司銷售收入的比重超過(guò)5%視為開拓型企業(yè)。本研究的對(duì)外投資交易數(shù)共有486個(gè)，符合開拓戰(zhàn)略標(biāo)準(zhǔn)的只有40家。

企業(yè)規(guī)模和國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)對(duì)企業(yè)海外投資模式選擇有著重要的影響。本文采用企業(yè)的總銷售額來(lái)表示企業(yè)的規(guī)模。國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)使用企業(yè)在進(jìn)入該東道國(guó)之前已經(jīng)進(jìn)行的對(duì)外投資交易次數(shù)來(lái)衡量。

（四）描述性統(tǒng)計(jì)

表3是變量的描述性統(tǒng)計(jì)，均值、標(biāo)準(zhǔn)差和相關(guān)系數(shù)。 在估計(jì)之前首先對(duì)解釋變量的相關(guān)性進(jìn)行了檢驗(yàn)，所有相關(guān)系數(shù)都低于0.5的臨界值。同時(shí)運(yùn)用方差膨脹因子值（VIF）進(jìn)行共線性檢驗(yàn)，所有模型中的VIF值都小于10，這個(gè)臨界值由Neter等（1985）提出的，因而不存在嚴(yán)重的多重共線性的問(wèn)題。

（五）計(jì)量模型設(shè)定

由于本研究的因變量是一個(gè)二分變量，在對(duì)外投資模式選擇文獻(xiàn)中，常采用Logit模型進(jìn)行參數(shù)估計(jì)。本文也沿用此方法進(jìn)行回歸估計(jì)。具體公式為p（i）=1[1+e-αX（i）]，式中的p（i）表示選擇哪一種投資模式（本文主要對(duì)股權(quán)和非股權(quán)、全資和合資模式進(jìn)行考察）的可能性，e表示指數(shù)函數(shù)，X（i）表示自變量向量，包括所有的自變量，α表示自變量的回歸系數(shù)。模型的解釋力采用似然比檢驗(yàn)來(lái)確定。

四、計(jì)量結(jié)果分析

表4給出了模型的全樣本回歸結(jié)果。從表中可見，兩個(gè)模型中的似然比檢驗(yàn)值都在1%的水平上顯著，說(shuō)明模型的解釋力都是顯著的。從變量系數(shù)和顯著性水平來(lái)看，對(duì)于模型1，只有國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的系數(shù)是顯著的，說(shuō)明企業(yè)國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)越豐富，其選擇股權(quán)模式的概率越高。模型2中，公司戰(zhàn)略導(dǎo)向、企業(yè)規(guī)模和國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)三個(gè)變量對(duì)股權(quán)比例選擇的影響是顯著的。根據(jù)估計(jì)結(jié)果我們對(duì)本文重點(diǎn)研究的幾個(gè)解釋變量進(jìn)行討論。endprint

模型1的實(shí)證結(jié)果表明，企業(yè)戰(zhàn)略對(duì)股權(quán)模式的選擇影響不顯著，這個(gè)結(jié)論與Liang（2009）利用美國(guó)跨國(guó)企業(yè)對(duì)外投資的數(shù)據(jù)進(jìn)行的實(shí)證結(jié)果不一致?？赡艿脑蚴敲绹?guó)的跨國(guó)企業(yè)國(guó)際化程度高，真正做到了通過(guò)跨國(guó)公司組織起全球產(chǎn)業(yè)鏈和生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)，實(shí)現(xiàn)全資研發(fā)、全球生產(chǎn)、全球銷售，所以企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)清晰，對(duì)選擇何種股權(quán)模式有了明確的判斷。而對(duì)于中國(guó)跨國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，國(guó)際化戰(zhàn)略仍處在動(dòng)態(tài)變化之中，很多企業(yè)的戰(zhàn)略選擇容易受到外界環(huán)境的影響。在模型2中公司戰(zhàn)略導(dǎo)向?qū)ζ髽I(yè)選擇股權(quán)比例影響顯著，表明企業(yè)采取積極進(jìn)取的海外拓展策略使得企業(yè)采用合資模式的概率增加。而針對(duì)西方跨國(guó)公司樣本的研究結(jié)論卻發(fā)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略與采用全資模式的概率正相關(guān)。一般來(lái)說(shuō)，越是研發(fā)水平和廣告投入比重高的企業(yè)，為了保持這種競(jìng)爭(zhēng)力，越有動(dòng)力采取全資模式以避免關(guān)鍵技術(shù)的外溢。

對(duì)于中國(guó)跨國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，特別是大型國(guó)有企業(yè)，在海外投資時(shí)，如果擁有一定的技術(shù)、資源優(yōu)勢(shì)，最好還是能夠選擇分享股權(quán)模式?？赡艿脑蚴侵袊?guó)跨國(guó)企業(yè)如果采取全資模式進(jìn)入東道國(guó)市場(chǎng)，面臨如何管理和整合東道國(guó)企業(yè)的挑戰(zhàn)，迅速整合雙方資源的能力欠缺，只能采取合資方式，邊做邊學(xué)，從而減少失敗的概率。

針對(duì)變量政治風(fēng)險(xiǎn)而言，在模型1中不顯著，但在模型2中是顯著的，因而假設(shè)1不成立，假設(shè)2成立。政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于跨國(guó)企業(yè)海外投資的負(fù)面影響一直存在。東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)越大，中國(guó)跨國(guó)企業(yè)選擇全資方式的概率降低。對(duì)此可能的解釋是中國(guó)國(guó)有企業(yè)在海外并購(gòu)過(guò)程中并不順利，日益受到澳大利亞、美國(guó)、歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家政府的審查。為了降低政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資的干擾，尋求小股權(quán)投資和分享的股權(quán)比例安排成為了不得已的權(quán)宜之計(jì)。

對(duì)于東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)與對(duì)外投資股權(quán)模式選擇不相關(guān)的可能解釋是，因?yàn)橹袊?guó)跨國(guó)企業(yè)盡管沒有諸如技術(shù)和品牌等所有權(quán)優(yōu)勢(shì)，但擁有在復(fù)雜環(huán)境運(yùn)營(yíng)的能力，所以相對(duì)于來(lái)自西方跨國(guó)公司的競(jìng)爭(zhēng)，在東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)較大的情況下，中國(guó)企業(yè)擁有一定的優(yōu)勢(shì)，因而政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國(guó)跨國(guó)企業(yè)海外投資的影響是有限的。另一種解釋是由于中國(guó)資本市場(chǎng)的不完善，使得國(guó)有企業(yè)的融資成本過(guò)低，在對(duì)外投資中國(guó)家利益考慮的過(guò)多，對(duì)政治風(fēng)險(xiǎn)的敏感度降低。文化距離變量在模型1和模型2中皆是不顯著的，因而假設(shè)3和4都不成立。傳統(tǒng)理論指出，如果兩國(guó)文化距離越近，彼此的交易成本越低，雙方投資機(jī)會(huì)會(huì)增加，文化距離對(duì)中國(guó)企業(yè)選擇以全資模式進(jìn)入東道國(guó)有消極影響。文化距離對(duì)中國(guó)企業(yè)海外投資股權(quán)安排究竟有何影響要視其海外投資的動(dòng)機(jī)不同而有所區(qū)別。如果企業(yè)以開拓市場(chǎng)為目的，則選擇與之文化差異較小的目標(biāo)國(guó)；如果是以戰(zhàn)略資源尋求型為主要?jiǎng)訖C(jī)，為了獲取東道國(guó)的品牌、技術(shù)訣竅等知識(shí)含量資產(chǎn)，則主要選擇以發(fā)達(dá)國(guó)家為投資目標(biāo)，而這些國(guó)家與中國(guó)的文化距離較遠(yuǎn)。

對(duì)于變量國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)而言，在模型1和2都是顯著的，且模型2中的系數(shù)是模型1的2倍。對(duì)于變量企業(yè)規(guī)模而言，在模型2中是顯著的，但呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即企業(yè)規(guī)模越大，選擇全資模式的概率越小。企業(yè)規(guī)模越大，選擇合資模式的概率增大的可能解釋是因?yàn)橹袊?guó)企業(yè)在2008年之后加大了海外投資的步伐，引起了國(guó)際社會(huì)的不安，因而處于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的而主動(dòng)降低對(duì)外投資的控股比例。企業(yè)規(guī)模越大，越有可能選擇以股權(quán)模式進(jìn)入海外市場(chǎng)，但二者的關(guān)系不顯著。

五、進(jìn)一步分析

本文選擇的樣本區(qū)間為2002至2016年，得出的結(jié)論，諸如中國(guó)企業(yè)傾向于選擇以小股權(quán)和合資的方式進(jìn)入東道國(guó)， 制度環(huán)境和公司戰(zhàn)略導(dǎo)向?qū)ζ髽I(yè)選擇股權(quán)模式不相關(guān)等結(jié)論與當(dāng)前的中國(guó)對(duì)外投資實(shí)踐似乎不一致。由于金融危機(jī)導(dǎo)致海外資產(chǎn)估值相對(duì)偏低，中國(guó)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和整合國(guó)外資源的意愿增強(qiáng)，中國(guó)企業(yè)加大了對(duì)美國(guó)、澳大利亞、歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家的投資，且大多數(shù)以并購(gòu)的方式完成。2007以來(lái)，中國(guó)累計(jì)對(duì)美國(guó)直接投資超過(guò)1000億美元，美國(guó)成為中國(guó)對(duì)外投資第一目的地，澳大利亞排名第二。

如圖1所示，中國(guó)在美國(guó)跨國(guó)并購(gòu)自2007以來(lái)呈加速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，且跨國(guó)并購(gòu)額大大超過(guò)新建投資額。鑒于此，我們考慮金融危機(jī)因素的影響，把樣本劃分為2002-2007年和2008-2016年兩個(gè)階段。實(shí)證結(jié)果如表5和表6所示。政治風(fēng)險(xiǎn)、文化距離和企業(yè)戰(zhàn)略三個(gè)關(guān)鍵解釋變量的回歸結(jié)果系數(shù)有一些變化，但總體上與全樣本分析結(jié)果一致。唯一有變化的是，企業(yè)戰(zhàn)略變量危機(jī)前后符號(hào)發(fā)生變化，有負(fù)號(hào)轉(zhuǎn)為正號(hào)，說(shuō)明金融危機(jī)發(fā)生以來(lái)，中國(guó)跨國(guó)企業(yè)開始傾向于采取更加進(jìn)取性的以全資模式進(jìn)入發(fā)達(dá)國(guó)家東道國(guó)市場(chǎng)。表6回歸結(jié)果表明，中國(guó)跨國(guó)企業(yè)采取積極進(jìn)取的開拓型戰(zhàn)略，會(huì)增加在東道國(guó)市場(chǎng)采用新建投資和完全并購(gòu)這兩種進(jìn)入方式的概率。

六、結(jié)論與政策建議

本文研究了中國(guó)企業(yè)對(duì)外投資模式選擇多樣化的影響因素。從理論上分析了制度環(huán)境和公司戰(zhàn)略導(dǎo)向?qū)ζ髽I(yè)對(duì)外投資模式選擇的影響機(jī)制，然后利用微觀企業(yè)層面數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。結(jié)果表明，政治風(fēng)險(xiǎn)越大，企業(yè)在股權(quán)比例安排上傾向于選擇合資方式，東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)與對(duì)外投資股權(quán)模式選擇不相關(guān)，文化距離對(duì)中國(guó)OFDI模式選擇沒有顯著影響。公司戰(zhàn)略導(dǎo)向?qū)ζ髽I(yè)股權(quán)比例的選擇影響顯著，但公司戰(zhàn)略導(dǎo)向?qū)蓹?quán)模式選擇的影響不顯著。同時(shí)考慮了金融危機(jī)因素的影響，并進(jìn)行了穩(wěn)健性分析。本文的政策建議和啟示如下：

面臨東道國(guó)不同的制度環(huán)境，企業(yè)應(yīng)該針對(duì)投資目的國(guó)和投資行業(yè)的不同，組合運(yùn)用合約制造、特許經(jīng)營(yíng)、許可經(jīng)營(yíng)、服務(wù)外包等非股權(quán)投資模式，選擇合適的股權(quán)比例，積極利用股權(quán)投資和非股權(quán)投資的各自優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)差異化、錯(cuò)位化發(fā)展，避免對(duì)外投資方式單一化對(duì)企業(yè)聲譽(yù)及項(xiàng)目推進(jìn)造成不利影響。政府也要出臺(tái)有針對(duì)性的政策措施，在頂層設(shè)計(jì)上確保非股權(quán)安排的優(yōu)勢(shì)和潛力得以充分發(fā)揮。具體來(lái)說(shuō)，要對(duì)接投資目的國(guó)的發(fā)展規(guī)劃和吸引外資的訴求，努力挖掘利益交匯點(diǎn)，尋求雙方合作的最大公約數(shù)。從股權(quán)安排角度來(lái)看，可能體現(xiàn)的是投資母國(guó)對(duì)東道國(guó)一步到位的強(qiáng)烈控制欲望，單純追求強(qiáng)化“一國(guó)獲利”和“母公司獲利”，而非股權(quán)投資方式的運(yùn)用在某種程度上重在“兩國(guó)互利”和“兩公司互利”。endprint

在產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)的國(guó)家，鼓勵(lì)企業(yè)擴(kuò)大非股權(quán)安排模式的使用，利用目標(biāo)國(guó)在某個(gè)工序上的比較優(yōu)勢(shì)，采取合約方式進(jìn)行合作。中國(guó)企業(yè)可以靈活運(yùn)用境外經(jīng)貿(mào)合作區(qū)、跨境經(jīng)濟(jì)合作區(qū)等載體深化合作，這樣既滿足了東道國(guó)比較優(yōu)勢(shì)的發(fā)揮，也滿足了企業(yè)自身發(fā)展的需求。通過(guò)非股權(quán)合約的安排，比如承接中國(guó)企業(yè)的外包可以增強(qiáng)東道國(guó)企業(yè)自主發(fā)展的能力，同時(shí)也促進(jìn)了我國(guó)相關(guān)產(chǎn)業(yè)即一些優(yōu)勢(shì)產(chǎn)能的順利轉(zhuǎn)移，為中國(guó)企業(yè)騰籠換鳥，開辟空間攀升附加值更高的產(chǎn)業(yè)，從而實(shí)現(xiàn)“互利共贏”，當(dāng)然在合約執(zhí)行過(guò)程中彼此存在的誤解和投資合作的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)大大降低。

對(duì)于具有開拓精神積極進(jìn)取的企業(yè)，自然要求有為政府制定政策因勢(shì)利導(dǎo)，通過(guò)各種扶持措施幫助其發(fā)展，引導(dǎo)其采取投資模式的多元化，股權(quán)和非股權(quán)平行發(fā)展的策略。具體來(lái)說(shuō)，政府要制定清晰的非股權(quán)管理制度來(lái)保障合約關(guān)系的順利執(zhí)行，包括知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)和透明度。針對(duì)戰(zhàn)略型產(chǎn)業(yè)，發(fā)達(dá)國(guó)家的優(yōu)勢(shì)明顯，特別是技術(shù)和知識(shí)密集型環(huán)節(jié)，中國(guó)跨國(guó)企業(yè)對(duì)其投資可以通過(guò)非股權(quán)安排的合約研發(fā)和合約設(shè)計(jì)來(lái)完成。當(dāng)然，在合約履行過(guò)程中，要嚴(yán)格保護(hù)其知識(shí)產(chǎn)權(quán)，并努力維護(hù)其品牌形象。

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