陳利軍 李延喜

摘要：企業(yè)開展內(nèi)部控制構(gòu)建與執(zhí)行工作，通常包括內(nèi)部控制制度設(shè)立、信息系統(tǒng)構(gòu)建、業(yè)務流程層面執(zhí)行、內(nèi)控評價以及內(nèi)控審計等諸多環(huán)節(jié)，企業(yè)實施高效的內(nèi)控制度可以通過降低資本成本進而提升企業(yè)的EVA（經(jīng)濟附加值）績效?；贏股主板企業(yè)2011—2018年度內(nèi)部控制及財務數(shù)據(jù)來檢驗企業(yè)內(nèi)部控制水平同常規(guī)績效評價、資本成本、EVA績效評價結(jié)果之間的內(nèi)在聯(lián)系和作用機理，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)施行內(nèi)部控制制度，達到高水平內(nèi)部控制對企業(yè)多維度績效結(jié)果均表現(xiàn)出提升作用;企業(yè)高水平內(nèi)部控制對資本成本具有降低作用，包括股權(quán)資本成本率和債務資本成本率均顯著降低;企業(yè)高水平內(nèi)部控制制度可以通過降低企業(yè)資本成本提升企業(yè)的EVA績效評價水平。由于資本成本在企業(yè)的內(nèi)部控制和EVA績效評價過程中扮演著中介的角色，企業(yè)使用EVA績效評價方法時應特別關(guān)注內(nèi)部控制對資本成本的抑制作用。

關(guān)鍵詞：企業(yè)內(nèi)部控制;企業(yè)績效;經(jīng)濟附加值;資本成本

基金項目：國家社會科學基金重大項目“‘一帶一路’國家資金融通機制設(shè)計及資金配置效率評價體系研究”（18ZDA095）

中圖分類號：F279 ? ?文獻標識碼：A ? ?文章編號：1003-854X（2022）01-0058-07

一、引言

企業(yè)開展內(nèi)部控制構(gòu)建與執(zhí)行工作，通常包括內(nèi)部控制（以下亦簡稱“內(nèi)控”）制度設(shè)立、信息系統(tǒng)構(gòu)建、業(yè)務流程層面執(zhí)行、內(nèi)控評價、內(nèi)控審計等諸多環(huán)節(jié)。在上述環(huán)節(jié)的實施中，企業(yè)管理者通常認為其相應增加了公司成本費用支出，包括內(nèi)部員工成本、外部咨詢費用、運營成本、審計費用等①，因而質(zhì)疑內(nèi)部控制推廣的“經(jīng)濟合理性”和“成本—效益”原則②，致使包括美國SOX法案和我國內(nèi)部控制相關(guān)法規(guī)在內(nèi)部控制制度推行中普遍受阻③。

以往的研究中有兩個方向的研究成果值得關(guān)注：一方面，諸多學者的研究結(jié)論支持高水平內(nèi)部控制同企業(yè)績效之間的正向關(guān)聯(lián)④，并且在這些研究中，企業(yè)績效的衡量方式以ROE、ROA等常規(guī)績效評價結(jié)果為主。另一方面，已有研究表明，內(nèi)部控制缺陷增加了企業(yè)股權(quán)資本成本和債務資本成本⑤，亦即內(nèi)部控制質(zhì)量的提升能夠降低企業(yè)資本成本⑥。而經(jīng)濟附加值（EVA）的績效評價方法，正是從企業(yè)常規(guī)績效（稅后凈營業(yè)利潤）中扣除包括股權(quán)和債務的全部投入資本成本后的所得。那么，企業(yè)施行內(nèi)控制度僅是對于相關(guān)法規(guī)的遵從嗎？企業(yè)自身是否有利可圖？企業(yè)績效評價方法具備多樣性，何種績效評價方式能夠更好地體現(xiàn)施行內(nèi)控制度的價值？EVA績效評價方法、資本成本與企業(yè)內(nèi)部控制水平之間有何必然的聯(lián)系？本文將回答上述問題。

本文的貢獻在于：其一，證實企業(yè)施行內(nèi)控制度，達到高水平內(nèi)部控制（內(nèi)控有效、內(nèi)控審計意見等級高、無內(nèi)控缺陷），對企業(yè)EVA績效評價結(jié)果（EVAOE、EVAOA）具有提升作用。其二，揭示企業(yè)內(nèi)部控制可以通過降低資本成本來提升企業(yè)的EVA績效，資本成本的降低在內(nèi)部控制和EVA績效評價中起到中介效應。

二、文獻回顧與研究假設(shè)

（一）內(nèi)部控制水平與企業(yè)EVA績效評價結(jié)果

以往的研究中，諸多學者的研究結(jié)論支持高水平內(nèi)部控制同企業(yè)績效之間的正向關(guān)聯(lián)。我國《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》總則和美國COSO報告中均闡明內(nèi)部控制的目標是合理保證企業(yè)經(jīng)營管理合法合規(guī)，減少資產(chǎn)損失風險，提高經(jīng)營效率和效果。其中，內(nèi)部控制基于“提高企業(yè)經(jīng)營效率和效果”的目標，與企業(yè)提升績效水平的價值取向是一致的⑦。有效的內(nèi)部控制可以約束管理層行為，緩解代理問題和信息不對稱問題等，進而提升企業(yè)績效。經(jīng)濟附加值（EVA）績效評價方法，是從企業(yè)常規(guī)績效（稅后凈營業(yè)利潤NOPAT）中扣除包括股權(quán)和債務的全部投入資本成本后的所得⑧，在一定程度上克服了傳統(tǒng)財務指標在業(yè)績評價方面的局限性，可以更好地反映企業(yè)為股東創(chuàng)造的價值?；诖?，提出假設(shè)H1。

H1：企業(yè)內(nèi)部控制水平與EVA績效評價結(jié)果（EVAOE、EVAOA）正相關(guān)。

（二）內(nèi)部控制水平與企業(yè)資本成本

已有研究表明，一方面，企業(yè)內(nèi)部控制缺陷增加了公司股權(quán)資本成本和債務資本成本⑨;同時，自愿開展內(nèi)控信息披露或內(nèi)控指數(shù)高的企業(yè)，其資本成本較低，包括股權(quán)資本成本率、債務資本成本率均較低⑩。另一方面，有效的內(nèi)部控制可以增加公司信息的準確性，減少信息的不確定性?；谛盘杺鬟f理論，準確的信息披露是企業(yè)降低資本成本的關(guān)鍵，同時，較好的內(nèi)部控制可以增加投資者對于公司的信心，降低公司獲得資金的成本，從而降低公司的資本成本?；诖?，提出假設(shè)H2。

H2：企業(yè)內(nèi)部控制水平與資本成本（CCEquity、CCDebt）負相關(guān)。

（三）企業(yè)資本成本與企業(yè)EVA績效評價結(jié)果

借鑒余明桂等的計算方法，將經(jīng)濟附加值（EVA）績效評價方法的計量定義如下：

經(jīng)濟增加值（EVA）=稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）-資本總額×加權(quán)平均資本成本（1）

由（1）式可知，在企業(yè)投入資本總額不變的情況下，加權(quán)平均資本成本愈低，對企業(yè)常規(guī)績效評價結(jié)果（稅后凈營業(yè)利潤NOPAT）的抵減效應愈小，即經(jīng)濟增加值（EVA）的終值愈大。同時，若假設(shè)H1和假設(shè)H2得到驗證，基于以上邏輯，則企業(yè)資本成本在企業(yè)內(nèi)部控制和EVA績效評價之間起到了中介作用，即內(nèi)部控制可以通過降低企業(yè)資本成本進而提升EVA績效評價，基于此，我們提出假設(shè)H3。

H3：資本成本在企業(yè)內(nèi)部控制與EVA績效的關(guān)系中起到了中介作用。

三、研究設(shè)計和數(shù)據(jù)來源

（一）主檢驗研究設(shè)計

1. 企業(yè)內(nèi)部控制水平的度量。本文借鑒已有研究的計量方法，選取三類內(nèi)部控制評價指標，包括內(nèi)控有效性、內(nèi)控審計結(jié)果和內(nèi)控缺陷，對企業(yè)的內(nèi)部控制整體水平進行度量。

（1）內(nèi)控有效性（ICE）評價結(jié)果?！镀髽I(yè)內(nèi)部控制評價指引》（2010）第二條總則中認為，有效性是內(nèi)部控制的核心，本文將其設(shè)定為虛擬變量，企業(yè)內(nèi)控有效設(shè)定為1，其他為0。

（2）內(nèi)控審計（ICA）評價結(jié)果。內(nèi)部控制審計結(jié)論的出具是外部注冊會計師的職責。其中，內(nèi)控審計結(jié)論包括：標準無保留意見、帶強調(diào)事項段的無保留意見、無法表示意見和否定意見。本文將“標準無保留意見”代表高水平內(nèi)控審計意見，設(shè)定為1，其他為0。

（3）內(nèi)控缺陷（ICD）評價結(jié)果。內(nèi)部控制缺陷的分類一般包括：與財務報告相關(guān)的內(nèi)控缺陷和非財務報告相關(guān)的內(nèi)控缺陷;重大缺陷、重要缺陷和一般缺陷;設(shè)計缺陷和運行缺陷。通常，企業(yè)績效評價的結(jié)果是基于財務報告信息披露的內(nèi)容計算得出的，其存在的缺陷是與財務報告相關(guān)的內(nèi)控缺陷，而不論其重要性及設(shè)計或運行階段。因此，本文將出現(xiàn)財務報告相關(guān)的全部內(nèi)控缺陷的樣本值設(shè)置為虛擬變量1，其他情況為0。

2. 多維度企業(yè)績效的衡量方法。本文使用的企業(yè)績效評價方法包括常規(guī)績效評價和EVA績效評價兩類。其一，企業(yè)通常使用的績效評價指標，定義為“常規(guī)”績效評價結(jié)果，包括總資產(chǎn)收益率（ROA）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）。其二，EVA績效評價指標是基于“經(jīng)濟利潤”的理念，采用經(jīng)濟增加值（EVA）的計量方法，包括凈資產(chǎn)EVA收益率（EVAOE）、總資產(chǎn)EVA收益率（EVAOA）。

3. 企業(yè)資本成本的計算方法。股權(quán)資本成本率（CCEquity），采用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）計算，如公式（2）。

CCEquity=Rf+β×（Rm-Rf）（2）

其中，Rf是無風險利率，來源于中國債券信息網(wǎng)（中央結(jié)算公司）公布的當期國債利率的加權(quán)均值;Rm是上證、深證A股指數(shù)收益率;β是個股相對于滬、深A股市場的風險值。

（2）債務資本成本率（CCDebt），采用利息總費用（含利息支出和利息費用）與企業(yè)負債總額的比率計算，如公式（3）所示。

CCDebt=[利息支出+利息費用（財務費用次級科目）]/債務資本（3）

4. 控制變量和其他變量的選取。本文使用的控制變量和其他變量來源于多元回歸模型、事項研究法中具體應用的需要，通過逐步回歸法驗證并最終遴選控制因素。如表1所示。

根據(jù)研究假設(shè)，我們的檢驗模型設(shè)計如模型（5）—（6）。其中，IC是企業(yè)內(nèi)部控制水平變量ICE、ICA、ICD中的一種;R是企業(yè)績效評價變量EVA績效（EVAOE、EVAOA）指標的一種，Controlsi，t為控制變量，μi為行業(yè)固定效應，λt為時間固定效應，εi，t為誤差項。

Ri，t=α0+α1ICi，t+ΣβjControlsi，t+μi+λt+εi，t（4）

（二）研究樣本和數(shù)據(jù)來源

本文以中國A股主板上市公司作為研究樣本，“主檢驗”選取樣本企業(yè)2011—2018年內(nèi)部控制自我評價報告及內(nèi)部控制審計報告、年度財務報告及其審計報告披露的信息內(nèi)容作為數(shù)據(jù)來源。其中：內(nèi)部控制、企業(yè)績效和資本成本的主要數(shù)據(jù)出處為國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫;通過萬得（Wind）、巨潮資訊和滬深證交所網(wǎng)站對少量缺失值和信息進行補充;通過迪博（DIB）內(nèi)部控制與風險管理數(shù)據(jù)庫，獲取了穩(wěn)健性檢驗中使用的部分數(shù)據(jù)。

樣本企業(yè)的選取依據(jù)下述規(guī)則進行整理：（1）剔除金融、保險行業(yè)的樣本，其原因是該類上市公司的財務報表具有特殊結(jié)構(gòu);（2）剔除數(shù)據(jù)殘缺的樣本，剔除的原因是無法保證數(shù)據(jù)樣本的可比性。此外，為了降低極端值的影響，本文對全部連續(xù)變量按照1%和99%分位數(shù)進行縮尾處理（Winsorize）。

四、實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2報告了本文主要變量描述性統(tǒng)計情況。反映企業(yè)內(nèi)部控制水平的解釋變量（IC）中，ICE的均值（Mean）表明98%的樣本企業(yè)內(nèi)控有效且能夠得到注冊會計師的認可;ICA的均值表明97%的企業(yè)內(nèi)控審計結(jié)論為“標準無保留意見”;ICD的均值表明43%的樣本企業(yè)曾經(jīng)出現(xiàn)與財務報告相關(guān)的內(nèi)控缺陷。以上結(jié)果初步顯示，在2011年至2018年間，主板上市公司內(nèi)控狀況總體較好，但近1/2的樣本企業(yè)存在內(nèi)控缺陷也令人擔憂。

被解釋變量中，反映企業(yè)常規(guī)績效評價結(jié)果的變量ROE的均值為0.05，ROA的均值為0.03，表明大多數(shù)A股主板上市公司能夠盈利。反映企業(yè)資本成本的變量CCEquity的均值為0.01，由于我們采用了資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）計算CCEquity，其中上證、深證A股指數(shù)收益率Rm或滬、深A股市場的風險值β可能為負數(shù)，因此，少數(shù)企業(yè)股權(quán)資本成本CCEquity為負值。CCDebt的均值為0.00，最大值Max分位數(shù)為0.03，表明大部分上市公司的綜合債務資本成本處于較低水平。EVAOE、EVAOA的均值接近于0.00，且中位數(shù)亦為0.00，表明考慮了股權(quán)和債務的資本成本后，主板上市公司的“經(jīng)濟利潤”正負各半。本表報告的結(jié)果為縮尾后數(shù)據(jù)，與回歸分析數(shù)據(jù)一致。

（二）內(nèi)部控制水平同企業(yè)EVA績效評價的回歸分析

表3的列（1）—（6）報告了ICE、ICA、ICD同企業(yè)EVA績效之間的回歸結(jié)果，結(jié)果顯示：其一，ICE、ICA同EVAOE、EVAOA均在1%顯著性水平上正相關(guān)，表明內(nèi)控有效性、高標準審計意見與企業(yè)EVA績效顯著正相關(guān)。其二，ICD同EVAOE、EVAOA均在1%的顯著性水平上負相關(guān)，表明內(nèi)控存在缺陷會顯著負向影響企業(yè)EVA績效。其三，控制變量中，與企業(yè)績效相關(guān)的大部分控制因素同前人研究結(jié)論基本一致，具體包括：Size同企業(yè)績效正相關(guān)，即對于企業(yè)績效而言，規(guī)模效應的高增長提供了顯著動力;Lev同企業(yè)績效負相關(guān)，即過高的杠桿對于企業(yè)績效而言會形成負擔;CFO同企業(yè)績效正相關(guān)，即企業(yè)自由現(xiàn)金流的增加能夠促進企業(yè)績效;Herf10同企業(yè)績效正相關(guān)，即多元化股東的股權(quán)更集中能夠促進企業(yè)績效;FAge同企業(yè)績效正相關(guān)，即成立時間長的企業(yè)可能更成熟，收益也相對較高。上述結(jié)果表明：內(nèi)部控制整體水平與企業(yè)EVA績效評價的結(jié)果顯著正相關(guān)，即假設(shè)H1得到證實，意味著企業(yè)內(nèi)部控制水平與EVA績效評價結(jié)果（EVAOE、EVAOA）顯著正相關(guān)。

（三）中介效應檢驗

為了探究企業(yè)資本成本在企業(yè)內(nèi)部控制與EVA績效之間的中介效應，借鑒溫忠麟（2014）的中介效應檢驗方法，構(gòu)建模型（5）—（7）進行檢驗。

Ri，t=α+α1ICi，t+ΣβjControlsi，t+μi+λt+εi，t（5）

CCi，t=γ+α2ICi，t+ΣβjControlsi，t+μi+λt+εi，t（6）

Ri，t=δ+α3ICi，t+α4CCi，t+ΣβjControlsi，t+μi+λt+εi，t（7）

其中，R是企業(yè)績效評價變量EVA績效（EVAOE、EVAOA）指標的一種，IC為企業(yè)內(nèi)部控制（包括ICE、ICA、ICD），CC為企業(yè)資本成本（CCEquity、CCDebt），Controlsi，t為控制變量，μi為行業(yè)固定效應，λt為時間固定效應，εi，t為誤差項。

以CCDebt在ICE與EVAOE的中介效應為例，實證結(jié)果見表4。由表4可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的內(nèi)控有效性（ICE）與企業(yè)的資本成本在1%水平上負相關(guān)，即隨著企業(yè)內(nèi)控有效性的提升，企業(yè)的資本成本呈下降趨勢，驗證了假設(shè)H2，也與前人的研究結(jié)論相吻合，即高質(zhì)量內(nèi)部控制能夠有效降低企業(yè)的資本成本。通過整體的中介效應檢驗，我們發(fā)現(xiàn)企業(yè)的內(nèi)部控制可以通過降低資本成本，進而提升企業(yè)的EVA績效評價水平。

（四）穩(wěn)健性檢驗

這里采用替換解釋變量和IV-2SLS方法進行穩(wěn)健性檢驗，其中替換被解釋變量部分采用常規(guī)績效替換EVA績效，IV-2SLS部分采用ICQ為工具變量，同時對常規(guī)績效和EVA績效進行回歸分析，結(jié)果均驗證前文結(jié)論。

一是替換被解釋變量的穩(wěn)健性檢驗。本文采用ROE、ROA績效代替EVA績效評價進行穩(wěn)健性檢驗，實證結(jié)果如表5的列（1）—（6）報告的ICE、ICA、ICD同企業(yè)常規(guī)績效ROE、ROA之間的回歸結(jié)果，結(jié)果顯示：其一，ICE、ICA同ROE均在5%與1%的顯著性水平上正相關(guān)，同ROA均在1%的顯著性水平上正相關(guān)，表明企業(yè)內(nèi)控有效，高標準內(nèi)控審計意見有助于提升企業(yè)常規(guī)績效。其二，ICD同ROE、ROA在1%顯著性水平上負相關(guān)，表明企業(yè)內(nèi)部控制存在缺陷導致企業(yè)績效評價結(jié)果變差，這意味著企業(yè)內(nèi)部控制水平與企業(yè)常規(guī)績效評價結(jié)果（ROE、ROA）顯著正相關(guān)，驗證了前文的結(jié)論。

二是IV-2SLS穩(wěn)健性檢驗。為了檢驗內(nèi)部控制水平與企業(yè)常規(guī)績效、資本成本、EVA績效之間可能存在的內(nèi)生性問題，本文使用工具變量（IV）和兩階段最小二乘法（2SLS）加以衡量。本文把“內(nèi)部控制質(zhì)量（ICQ）”變量作為內(nèi)控水平評價結(jié)果的工具變量，基于內(nèi)部控制質(zhì)量與穩(wěn)健性回歸檢驗中不太可能存在與誤差項相關(guān)的情況，因此工具變量在一定程度上滿足外生性的條件。

我們將內(nèi)部控制質(zhì)量（ICQ）區(qū)分為“高質(zhì)量”和“低質(zhì)量”兩類：高質(zhì)量是指滿足以下標準的樣本：（1）企業(yè)內(nèi)控自我評價為“內(nèi)控有效”;（2）注冊會計師給予的內(nèi)控審計結(jié)論為“標準無保留意見”;（3）不存在內(nèi)部控制缺陷;（4）不存在會計記賬、記錄錯誤或會計準則應用錯誤;（5）未發(fā)生財務違規(guī)、造假或虛假陳述行為。上述條件形成的內(nèi)控質(zhì)量ICQ能夠在合理限度內(nèi)保證內(nèi)控總體水平的高標準，賦值為1;同時，將ICQ低質(zhì)量定義為其他樣本，賦值為0。

表6中的2nd Stage模塊列（1）—（6）報告了常規(guī)績效評價和EVA績效評價檢驗結(jié)果，結(jié)果顯示：在第一階段（1st Stage）的回歸中，ICQ分別同ICE、ICA在1%水平上顯著正相關(guān)，ICQ同ICD在1%水平上顯著負相關(guān)，這表明我們構(gòu)建的工具變量與原變量是基本有效的。在第二階段（2nd Stage）的回歸中，ICE、ICA的擬合值ICE^、ICA^與常規(guī)績效ROE、ROA均在1%的顯著性水平上正相關(guān);ICD的擬合值ICD^與ROE、ROA在1%的顯著性水平上負相關(guān)。ICE、ICA的擬合值ICE^、ICA^與EVA績效評價指標EVAOE、EVAOA均在1%顯著性水平上正相關(guān);ICD的擬合值ICD^與EVAOE、EVAOA均在1%顯著性水平上負相關(guān)，這些都與主檢驗中的假設(shè)H1檢驗結(jié)果一致。因此，我們認為，內(nèi)部控制水平與EVA績效評價結(jié)果之間的關(guān)系，通過使用兩階段最小二乘法（2SLS）規(guī)范和控制內(nèi)生性是基本穩(wěn)健的。

五、簡要研究結(jié)論與啟示

本文運用多元回歸分析，使用A股主板企業(yè)2011—2018年度內(nèi)部控制及財務數(shù)據(jù)，檢驗企業(yè)內(nèi)部控制水平同常規(guī)績效評價、資本成本、EVA績效評價結(jié)果之間的內(nèi)在聯(lián)系，得到如下結(jié)論：（1）企業(yè)施行內(nèi)部控制制度，達到高水平內(nèi)部控制（內(nèi)控有效、內(nèi)控審計意見等級高、無內(nèi)控缺陷），對企業(yè)多維度績效結(jié)果表現(xiàn)出提升作用。具體而言，企業(yè)內(nèi)部控制水平與常規(guī)績效評價指標（ROE、ROA）、EVA績效評價指標（EVAOE、EVAOA）結(jié)果均顯著正相關(guān)。（2）企業(yè)施行內(nèi)部控制制度，達到高水平內(nèi)部控制（內(nèi)控有效、內(nèi)控審計意見等級高、無內(nèi)控缺陷），對企業(yè)資本成本具有降低作用。具體而言，內(nèi)部控制水平與企業(yè)股權(quán)資本成本率（CCEquity）、債務資本成本率 （CCDebt）均顯著負相關(guān)。（3）資本成本在企業(yè)的內(nèi)部控制和EVA績效評價過程中扮演著中介的角色，即內(nèi)部控制可以通過降低企業(yè)的資本成本進而提升企業(yè)的EVA績效。因此，企業(yè)在進行EVA評價的過程中應重點關(guān)注企業(yè)的資本成本，通過內(nèi)部控制來降低企業(yè)的資本成本，進而提升EVA績效評價水平。

注釋：

① J. Krishnan， D. Rama， Y. Zhang， Costs to Comply with SOX Section 404， Auditing： A Journal of Practice & Theory， 2008， 27（1）， pp.169-186.

② 趙息、蘇秀花：《企業(yè)內(nèi)部控制經(jīng)濟合理性分析——基于企業(yè)風險和成本效益原則》，《審計與經(jīng)濟研究》2013年第3期。

③ S. M. Glover， D. F. Prawitt， M. H. Taylor， Audit Standard Setting and Inspection for U. S. Public Companies： A Critical Assessment and Recommendations for Fundamental Change， Accounting Horizons， 2009， 23（2）， pp.221-237.

④ 葉陳剛、裘麗、張立娟：《公司治理結(jié)構(gòu)、內(nèi)部控制質(zhì)量與企業(yè)財務績效》，《審計研究》2016年第2期;白默、李海英：《企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量對上市公司經(jīng)營績效影響研究——基于制造業(yè)上市公司的實證研究》，《管理世界》2017年第9期。

⑤⑨ H. Ashbaugh-Skaife， D. W. Collins， Jr. W. R. Kinney， et al.， The Effect of SOX Internal Control Deficiencies on Firm Risk and Cost of Equity， Journal of Accounting Research， 2009， 47（1）， pp.1-43.

⑥⑩ 張然、王會娟、許超：《披露內(nèi)部控制自我評價與鑒證報告會降低資本成本嗎？——來自中國A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《審計研究》2012年第1期;廖義剛：《環(huán)境不確定性、內(nèi)部控制質(zhì)量與權(quán)益資本成本》，《審計與經(jīng)濟研究》2015年第3期。

⑦ L. A. Gordon， M. P. Loeb， C. Y. Tseng， Enterprise Risk Management and Firm Performance： A Contingency Perspective， Journal of Accounting and Public Policy， 2009， 28（4）， pp.301-327.

⑧ F. Modigliani， M. H. Miller， The Cost of Capital， Corporation Finance， and the Theory of Investment， The American Economic Review， 1958， 46（6）， pp.262-669; J. M. Stern， G. B. Stewar， D. H. Chewt， et al.， The EVARFinancial Management System， Journal of Applied Corporate Finance， 1995， 8（2）， pp.32-46.

余明桂、鐘慧潔、范蕊：《業(yè)績考核制度可以促進央企創(chuàng)新嗎？》，《經(jīng)濟研究》2016年第12期。

β值來源于萬得（Wind）數(shù)據(jù)庫，采用公司個股當期期末（12月31日）近60個月的月收益率與滬深A股市場月收益率綜合計算的風險值;截至取值點不足60個月的極少數(shù)個股樣本，采用近24個月的月收益率與滬深A股市場月收益率綜合計算的風險值。

劉白璐、呂長江：《中國家族企業(yè)家族所有權(quán)配置效應研究》，《經(jīng)濟研究》2016年第11期。

J. Jermias， The Relative Influence of Competitive Intensity and Business Strategy on the Relationship Between Financial Leverage and Performance， The British Accounting Review， 2008， 40（1）， pp.71-86.

黃新建、劉星：《內(nèi)部控制信息透明度與公司績效的實證研究——來自2006—2008年滬市制造業(yè)公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《軟科學》2010年第3期。

王藝霖、王愛群：《內(nèi)控缺陷披露、內(nèi)控審計與債務資本成本——來自滬市A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《中國軟科學》2014年第2期。

“常規(guī)績效評價”和“EVA績效評價”兩個類別使用的控制因素相同，因此，使用工具變量法在第一階段（1st Stage）的回歸結(jié)果相同。于是，我們將兩個類別回歸結(jié)果合并表述在模塊（1st Stage）的（1）—（3）列。此外還需說明，囿于篇幅限制，表6中系數(shù)（Constant）和控制變量（Controls）結(jié)果未展示，備索。

作者簡介：陳利軍，大連理工大學經(jīng)濟管理學院博士研究生，遼寧大連，116024;李延喜，大連理工大學經(jīng)濟管理學院教授、博士生導師，遼寧大連，116024。

（責任編輯 ?陳孝兵）