靳斐

摘要：

近年來，扮演著法律外制度的公司治理角色之一的媒體，在約束企業(yè)管理者經(jīng)營行為、保護投資者權益等方面的作用日益凸顯。因此，媒體的外部公司治理功能逐漸引起了學術界廣泛關注和討論。為此，從媒體報道對信息披露質量的影響以及對資本成本影響兩個方面來回顧相關研究文獻，以進一步理解媒體的外部公司治理作用，也為我國資本市場的發(fā)展提供了一些啟示。

關鍵詞：媒體報道；公司治理；信息披露質量；資本成本

中圖分類號：

D9

文獻標識碼：A

文章編號：1672-3198（2014）18-0160-02

1 引言

隨著信息化技術提高和互聯(lián)網(wǎng)的普及，媒體成為了信息收集與傳遞的重要途徑。一直以來，關于媒體社會功能的研究比較集中，主要表現(xiàn)在社會信息傳播的擴大和改善、政府行為的約束、社會福利的增進以及市場失靈的解決等方面（Dyck and Zingales，2002）。在對公司治理問題不斷深入研究的今天，作為獨立于立法、行政和司法之外“第四權利”的媒體如何扮演好公司治理角色以發(fā)揮外部治理功能就成為了學者們熱議的話題。

在現(xiàn)代經(jīng)濟生活中，媒體對資本市場的影響觸及到多方面，公司是如何借助媒體報道實現(xiàn)其治理作用呢？作為投資者關系管理的重要客體之一的媒體在這種關系中發(fā)揮著作用：媒體作為信息傳播的重要中介，有助于降低企業(yè)與相關利益者之間的信息不對稱以提高信息披露質量，并在此基礎上降低了投資者面臨的信息風險以降低企業(yè)的資本成本，從而發(fā)揮外部治理作用（Miller，2006；Fang and Peress，2009）。因此，公司治理問題不再只局限于公司內部的監(jiān)督與控制，還可以借助于媒體來改善公司治理。鑒于此，本文試圖回顧有關媒體報道對信息披露質量與資本成本影響的國內外文獻，并在此基礎上作簡要評述，以有助于更好地理解媒體的外部公司治理作用。

2 媒體報道對信息披露質量的影響

近年來，經(jīng)歷著從不完善到逐步完善轉變的信息披露制度，其制定和執(zhí)行都受到各方的關注和重視。一般情況下，信息披露主要取決兩方面：一方面為作為信息發(fā)布主體的企業(yè)，另一方面是向資本市場傳遞信息的媒體。但是，企業(yè)管理層自身往往缺乏提高信息透明度的動機，這就限制了信息披露水平的提高。這時，資本市場的投資者對企業(yè)信息的了解大部分來源于媒體報道，其信息也相對較為透明。同時，媒體作為信息披露的重要載體，擁有著解決信息不對稱、監(jiān)管公司和協(xié)調利益群體等多方面功能。

Fang and Peress（2009）發(fā)現(xiàn)被媒體高度披露的公司的信息質量得以改善，降低了進行交易的財務風險，并指出受到媒體報道較多會獲得更高的超額收益是因為新的信息更具有信息含量。Engelberg and Parsons（2011）通過特別的研究設計來區(qū)分媒體報道與報道事件本身的信息影響，發(fā)現(xiàn)地方媒體報道對當?shù)毓善苯灰拙哂休^強的解釋力，表明媒體報道這一行為本身就具有信息含量并且改善了信息環(huán)境。權威且獨立媒體報道將會降低投資者獲取信息的成本，引導投資者形成正確的投資理念，也可以借助社會輿論壓力等方法對公司管理層的聲譽施加影響，規(guī)范其不良行為（張燁，2009），從而降低了管理層謀取私有收益的可能性，最終提高公司的信息披露質量。李培功和沈藝峰（2010）認為媒體監(jiān)督有助于糾正上市公司的違規(guī)行為，而引起行政部門介入導致違規(guī)行為的改正，也會使信息披露質量得以改善。鄧俊和歐陽愛平（2012）則以2007-2011年深市A股為研究對象，實證證實了上市公司信息披露質量隨著媒體關注程度的增加而提高。另外，具有收集并傳播信息功能的報紙、電視、廣播、網(wǎng)絡等媒體，它通過對資本市場存在的現(xiàn)象和問題加以報道，使投資者等市場參與者對公司經(jīng)營運作背后可能存在的“危機”或“黑洞”形成合理的預期和判斷，進而增加信息披露透明度（賀建剛和魏明海，2012）。

由上面分析可以看出，媒體在資本市場通過發(fā)揮公司治理作用，幫助投資者等市場主體及時地了解更多信息，有助于降低信息不對稱，從而影響信息披露的質量。媒體如果沒有對信息進行有效的鑒別便開始宣傳，可能會存在信息解讀有誤的問題?？傮w上來說，現(xiàn)有的研究主要關注媒體在外部公司治理角色的扮演中的作用，而在此基礎上研究媒體報道對信息披露質量的影響的文獻不是很多。因此，這一方面的相關研究還有待深入展開。

3 媒體報道對資本成本的影響

媒體報道對信息披露質量的影響已比較明顯，但對資本成本的影響其表現(xiàn)還不顯著?；陲L險與收益相匹配的原則，企業(yè)需要支付的資本成本高低取決于投資者所面臨的風險的大小。這意味著降低企業(yè)資本成本的有效途徑之一是通過擁有監(jiān)督制衡機制的公司治理來制約企業(yè)管理者的機會主義行為，從而有效地降低投資者面臨的風險。因此，國內外學者對公司治理與資本成本之間的關系展開了研究。Francis等（2004）、汪煒和蔣高峰（2004）研究發(fā)現(xiàn)上市公司信息披露質量的改善有利于降低企業(yè)的資本成本。Easley and OHara（2004）、沈藝峰等（2005）以及王華和張程睿（2007）研究表明信息不對稱對資本成本產(chǎn)生消極影響?？梢?，信息披露質量、信息不對稱以及投資者法律保護水平所反映的公司治理情況都會對公司資本成本產(chǎn)生影響。雖然現(xiàn)有文獻關于公司治理與資本成本的討論還不突出，但作為公司財務管理的核心概念之一的資本成本卻是資本市場中人們一直關注的焦點（Gao，2010）：其一，較高的資本成本會降低對資金需求者的吸引力，從而引致其功能退化，降低了融資效率；其二，資本成本過高的投資方案會被管理層否決，進而限制了企業(yè)的發(fā)展。因此，研究媒體報道對資本成本的影響也是必要的。

Barbe and Odean（2008）認為投資者是有限理性的，媒體不僅影響了投資者的信息獲取，更重要的是通過吸引投資者的注意力來影響投資者情緒，進而影響投資者的行為。權威而獨立的媒體報道有助于投資者獲得更全面的企業(yè)信息，減少因信息不對稱帶來的逆向選擇問題，起到降低信息風險的作用，進而降低企業(yè)的資本成本（蔣琰，2009；辛宇和徐莉萍，2011）。Fang and Peress （2009）也指出無論媒體報道的新聞是否真實，大量的媒體關注能夠緩解資本市場上的摩擦并影響股票收益，使資本市場更準確的對證券進行定價。媒體也可以通過借助天然的聲譽機制來監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營者的行為，發(fā)揮其外部治理功能以降低投資者面臨的風險，從而降低投資成本。然而，關于媒體報道對資本成本影響的研究目前還很少。羅進輝（2012）以滬市A股上市公司為樣本，實證檢驗了媒體報道對公司資本成本的影響，發(fā)現(xiàn)媒體報道對降低上市公司資本成本有積極作用。肖作平和黃璜（2013）以2007和2008年可獲得相關信息的500個深滬A股非金融類上市公司的樣本觀察值為研究樣本，實證檢驗發(fā)現(xiàn)媒體關注程度越高的公司，權益資本成本越低。這兩篇文獻研究彌補了這一方面文獻的空白，對此的研究未來還需要進一步展開。

4 結論

綜觀前述文獻的研究我們可以發(fā)現(xiàn)，媒體的外部公司治理作用在于發(fā)揮輿論導向作用以降低企業(yè)與利益相關者的信息不對稱，提高信息披露質量，降低投資者面臨的信息風險，進而降低企業(yè)的資本成本。國內外學者的文獻為以后深入研究媒體在資本市場發(fā)展中的作用奠定了良好的理論和實證基礎。然而，目前的研究還有許多值得我們去思考：就廣度來說，由于媒體的公司治理作用通常需要通過大樣本分析才能得到驗證，但違規(guī)方面的研究的樣本量卻相對偏小，這就造成對媒體公司治理研究的支撐性作用表現(xiàn)還不夠；就深度來說，媒體的公司治理效果研究需要結果不同的研究情境做出分析，還需要考察媒體報道本身的性質等問題，而有關媒體公司治理效果的研究卻鮮有。要使我們對媒體的公司治理作用有更全面、更系統(tǒng)的認識，只有從廣度和深度兩方面都進行拓展才能達到。

本文通過梳理出有關媒體關注對信息披露與資本成本影響方面的相關文獻，也為處在轉型經(jīng)濟體制下的中國的發(fā)展提供了思考的空間。由于我國的正式的法律制度尚不完善，執(zhí)法效率較為低下，信息披露不夠充分，媒體如果能夠扮演好法律之外公司治理角色，那么我國的經(jīng)濟發(fā)展將會更有保障。因此，我國的相關部門應通過推進市場化改革來強化媒體作為獨立法律之外“第四方權利”，并提高媒體報道的獨立性及權威性，從而使媒體在扮演外部公司治理角色中發(fā)揮更積極的作用，有助于我國資本市場穩(wěn)定且健康的發(fā)展。

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